馬昕瑜

（蘭州財(cái)經(jīng)大學(xué)，蘭州 730020）

1 企業(yè)概述

1.1 千禾味業(yè)公司概述

千禾味業(yè)，全稱千禾味業(yè)食品股份有限公司，于1996 年成立于四川眉山，注冊(cè)資金325 898.52 萬(wàn)元。公司早期的產(chǎn)品以焦糖色為主，主要用于生產(chǎn)老抽，客戶是各大知名醬油企業(yè)。后逐步開始向焦糖色產(chǎn)業(yè)鏈下游擴(kuò)張，獨(dú)創(chuàng)了“千禾”牌零添加系列高端醬油。形成了以醬油、食醋、料酒為主的“千禾牌”調(diào)味品系列和以焦糖色為主的“恒泰”食品添加劑系列。千禾味業(yè)釀造工藝悠久，在四川和西南地區(qū)廣負(fù)盛名，截至目前，千禾味業(yè)總計(jì)獲得了21 項(xiàng)國(guó)家專利和省級(jí)科研成果鑒定。并于2016年在上海證券交易所主板上市。

1.2 市場(chǎng)現(xiàn)狀概述

目前中國(guó)醬油市場(chǎng)主要分為三個(gè)陣營(yíng)：一是以廣東海天、加加、李錦記、千禾味業(yè)為代表的全國(guó)性品牌。這類產(chǎn)品銷售區(qū)域廣泛，覆蓋全國(guó)多個(gè)省市，醬油的釀造工藝采用高鹽稀態(tài)工藝，產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)良，且其品牌已形成較為完整的營(yíng)銷模式，市場(chǎng)成長(zhǎng)性較好。二是以北京和天寬、廣東致美齋等區(qū)域性醬油為代表的地產(chǎn)醬油，這類品牌在當(dāng)?shù)負(fù)碛休^好的口碑，且受到地方政府支持，具有極強(qiáng)的地域壟斷力。三是小規(guī)模工廠及家庭作坊，這類產(chǎn)品主要存在于農(nóng)村、鄉(xiāng)鎮(zhèn)等地，自產(chǎn)自銷，價(jià)格低廉，但通常釀造工藝相對(duì)落后，品質(zhì)參差不齊，隨著國(guó)家對(duì)食品安全的重視，市場(chǎng)監(jiān)管日益嚴(yán)格，這類產(chǎn)品的生存空間越來越小。隨著市場(chǎng)的日益飽和以及消費(fèi)者對(duì)食品安全的重視，未來醬油這個(gè)品類的看點(diǎn)或許會(huì)聚焦在消費(fèi)升級(jí)和競(jìng)爭(zhēng)格局的變化趨勢(shì)上。

2 財(cái)務(wù)分析

2.1 償債能力分析

2.1.1 橫向?qū)Ρ?/p>

就短期償債能力而言，千禾味業(yè)的流動(dòng)比率處于較高水平，可以看出千禾味業(yè)擁有較多的流動(dòng)資金可以在短期債務(wù)到期以前變現(xiàn)償還債務(wù)。現(xiàn)金比率在同行業(yè)中相對(duì)較低，但不至于無(wú)法償付當(dāng)前債務(wù)，相比海天味業(yè)反而更為合理地利用了企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)，綜合分析短期償債指標(biāo)可以看出千禾味業(yè)在同行業(yè)中短期能力相對(duì)較強(qiáng)。

表1 千和未業(yè)、海天味業(yè)、中炬高新資金情況

從長(zhǎng)期償債能力層面來看，在三家企業(yè)中千禾味業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較低，說明企業(yè)長(zhǎng)期償債能力相對(duì)較高，但與之對(duì)應(yīng)，千禾味業(yè)運(yùn)用外部資金的能力相對(duì)較弱。從產(chǎn)權(quán)比率上來看，千禾味業(yè)長(zhǎng)期償債能力最強(qiáng)，自有資產(chǎn)占比較高，這可能受到企業(yè)家族式持股模式的影響。綜合來看，千禾味業(yè)償債能力總體較強(qiáng)。

2.1.2 縱向?qū)Ρ?/p>

從表中可以看出，千禾味業(yè)流動(dòng)比率和速動(dòng)比率波動(dòng)情況相似，經(jīng)過2015-2017 年的一定波動(dòng)之后，于2018 年趨于平穩(wěn)?，F(xiàn)金比率從2016 年開始逐年上升，于2018 年達(dá)到極點(diǎn)，又于2019 年突然降低，可以看出，企業(yè)在2016 年、2017 年、2018年不注重資產(chǎn)利用率，白白增高了機(jī)會(huì)成本，2019 年轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)明顯合理化。千禾味業(yè)2016 年通過IPO 募集4 億元，因此2016－2017 年財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)明顯改善，資產(chǎn)負(fù)債率從2015年的35.44%下降至2016 年的13.27%。隨后，公司資產(chǎn)負(fù)債率在2018 年升至32.35%，其主要原因是公司在2018 年增加了1億元的短期信用貸款以及發(fā)行2.87 億元的可轉(zhuǎn)換債。

綜上所述，千禾味業(yè)的短期償債能力較為良好，流動(dòng)資產(chǎn)整體較為穩(wěn)定，長(zhǎng)期償債能力與同行業(yè)相比也處于上游，資產(chǎn)負(fù)債率和產(chǎn)權(quán)比率一直較低，雖有極強(qiáng)的長(zhǎng)期償債能力，但資產(chǎn)結(jié)構(gòu)合理化有待重視，運(yùn)用外部資金的能力有待提高。

表2 千禾味業(yè)、海天味業(yè)與中炬高新利潤(rùn)情況

2.2 盈利能力分析

2.2.1 橫向?qū)Ρ?/p>

由于千禾味業(yè)本就是上游起家，而且主打高端品牌，所以毛利一直處于較高的水平，近些年不停增長(zhǎng)，至今已經(jīng)成為幾家企業(yè)毛利最高的一個(gè)。但凈利潤(rùn)與海天仍相距甚遠(yuǎn)。主要原因就在于高昂的銷售費(fèi)用，由于千禾味業(yè)是新品牌，且主要以西南地區(qū)為大本營(yíng)，因此，千禾味業(yè)想要成為全國(guó)性品牌，加強(qiáng)銷售是必不可少的。

較之同行業(yè)而言，千禾味業(yè)的凈資產(chǎn)收益率在同行業(yè)中處于弱勢(shì)，遠(yuǎn)低于23.28%的海天味業(yè)，說明企業(yè)運(yùn)用自有資本的能力較弱，資金的收益能力較差，為股東創(chuàng)造利潤(rùn)的能力不足。千禾味業(yè)的成本費(fèi)用利用率也比其他企業(yè)低，說明企業(yè)成本費(fèi)用相對(duì)于收入而言過高，成本控制太差，運(yùn)營(yíng)費(fèi)用過高，損耗過大，導(dǎo)致盈利能力偏低。總的來說，2019 年受到戰(zhàn)略改變的影響，盈利能力整體有所下降，但這也是擴(kuò)增產(chǎn)能、加大營(yíng)銷在所難免的。

2.2.2 縱向?qū)Ρ?/p>

從盈利性相關(guān)數(shù)據(jù)來看，凈資產(chǎn)收益率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率2019 年同時(shí)下降，主要是2019 年擴(kuò)增產(chǎn)能引起凈資產(chǎn)的增加和加大營(yíng)銷引起的銷售費(fèi)用增加導(dǎo)致的。但2020 年上半年這兩項(xiàng)指標(biāo)又有所回升，在2020 年疫情影響全球經(jīng)濟(jì)下行的情況下，千禾味業(yè)整體盈利能力上行，說明2019 年擴(kuò)增產(chǎn)能、加大營(yíng)銷的戰(zhàn)略效果發(fā)揮，企業(yè)的盈利能力穩(wěn)定提高。但就企業(yè)自身情況來看，總資產(chǎn)凈利率和凈資產(chǎn)收益率不盡如人意，資源配置不合理。此外，由于千禾味業(yè)面向的是高端用戶，必須付出高昂的推廣成本才能讓消費(fèi)者接受，這也是企業(yè)凈利率較低的原因之一。

表3 千禾味業(yè)、海天味業(yè)、中炬高新營(yíng)運(yùn)數(shù)據(jù)

2.3 營(yíng)運(yùn)能力分析

2.3.1 橫向?qū)Ρ?/p>

在品牌知名度方面，和海天一些全國(guó)知名品牌相比，千禾味業(yè)的實(shí)力要弱很多。這表現(xiàn)在運(yùn)營(yíng)方面千禾味業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率比相應(yīng)的一些知名企業(yè)要低。做為后來者，千禾味業(yè)為了在全國(guó)布局，對(duì)經(jīng)銷商授予一定的信用期，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)較長(zhǎng)，總體的現(xiàn)金循環(huán)周期維持在135 天左右。2014 年之前，海天味業(yè)和千禾味業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)之間的差距還不是特別大，在60～90 天，之后由于海天采用全自動(dòng)化生產(chǎn)，二者差異越來越大，至2019 年，海天味業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)只有40 天，而千禾味業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)高達(dá)160 天。

2.3.2 縱向?qū)Ρ?/p>

“千禾牌”醬油生產(chǎn)采用低溫發(fā)酵工藝，生產(chǎn)周期長(zhǎng)。隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，醬油在產(chǎn)品占比增加，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)較長(zhǎng)，由2015 年的130 天上升至150 天左右，但對(duì)整體存貨周轉(zhuǎn)率的影響不是很大。2019 年，公司對(duì)企業(yè)放寬了信用，進(jìn)行渠道的全國(guó)性布局。但通過會(huì)計(jì)分析中對(duì)應(yīng)收賬款的分析，可知公司的應(yīng)收賬款都是一年以內(nèi)的，應(yīng)收賬款的回收相對(duì)比較理想，沒有大面積無(wú)法回收的情況，2019 年，應(yīng)收賬款的增速大于營(yíng)收增速。公司的信用放款對(duì)公司的現(xiàn)金流的影響不大。

表4 千禾味業(yè)、海天味業(yè)、中炬高新營(yíng)業(yè)情況

2.4 發(fā)展能力分析

2.4.1 橫向?qū)Ρ?/p>

2019 年海天味業(yè)的營(yíng)業(yè)收入高達(dá)198 億元，而千禾味業(yè)的營(yíng)業(yè)收入為13.56 億元，海天2019 的營(yíng)業(yè)收入約為千禾的15 倍。帶來這一差距的主要原因有以下兩點(diǎn)：一是因?yàn)槎咪N售渠道差異帶來的市場(chǎng)規(guī)模差距。海天的銷售渠道為餐飲∶商超∶流通（6∶3∶1）可見海天的醬油主要服務(wù)于餐飲飯店；而千禾味業(yè)主打高端產(chǎn)品，銷售渠道餐飲∶商超（1∶9），即千禾醬油的主要渠道面向家庭消費(fèi)者。2019 年我國(guó)的醬油市場(chǎng)整體規(guī)模大約在800 億元，而高端醬油市場(chǎng)規(guī)模只有200 億元左右。因此，千禾味業(yè)的品牌定位相比海天有明顯的局限性。二是海天成立更早，市場(chǎng)發(fā)展更為成熟，海天的經(jīng)銷商數(shù)量超過4 000 家，而千禾味業(yè)僅100 家左右。

2.4.2 縱向?qū)Ρ?/p>

千禾味業(yè)在2016 年上市，經(jīng)過幾年的發(fā)展，營(yíng)業(yè)收入從2015 年的6.24 億元增加到2019 年的13.55 億元，實(shí)現(xiàn)歷史新高，最近5 年?duì)I業(yè)收入增速均在兩位數(shù)以上。2016 年凈利潤(rùn)首次突破1 億元，2018 年的2.40 億元為近五年最高。2018 的凈利潤(rùn)增速亦達(dá)到近五年最高66.61%。凈利潤(rùn)營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)超過行業(yè)平均增長(zhǎng)速度，處于高速成長(zhǎng)階段。

3 千禾味業(yè)前景預(yù)測(cè)

千禾味業(yè)目前主要的產(chǎn)品有三大塊：醬油、焦糖色以及食醋。從近年的趨勢(shì)上來看，千禾味業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)其實(shí)是不斷靠向調(diào)味品行業(yè)的。也就是說要把握公司的增長(zhǎng)點(diǎn)就必須把眼光放在目前公司最大的業(yè)務(wù)——醬油這一塊。

3.1 渠道擴(kuò)張

目前調(diào)味品行業(yè)渠道的結(jié)構(gòu)在餐飲端占比約為45%，高于家庭端的30%，且隨著餐飲業(yè)的不斷發(fā)展，餐飲端占比仍會(huì)提升。2017 年餐飲行業(yè)收入就達(dá)到了3.96 萬(wàn)億元，在根據(jù)弗若斯特沙利文咨詢公司的預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)到2022 年餐飲行業(yè)總規(guī)模將達(dá)到6.28 萬(wàn)億元，所以從這點(diǎn)上來看，誰(shuí)能在餐飲渠道上占據(jù)一定地位，誰(shuí)就將會(huì)有穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。顯然，結(jié)合當(dāng)前各個(gè)公司的渠道分布來看，海天目前占主要優(yōu)勢(shì)，這得益于早期公司的耕植，而千禾味業(yè)以及中炬高新他們的渠道分布更適合家庭端的用戶。根據(jù)行業(yè)渠道的特點(diǎn)來看，千禾味業(yè)似乎只能以商超為主，因?yàn)樵撉乐苯用嫦虻氖羌彝ゾ用?。而這個(gè)渠道是需要靠公司的推廣營(yíng)銷來占據(jù)市場(chǎng)的，其弊端就是該渠道易守難攻，容易受到新進(jìn)入者的威脅。未來公司要想維持該現(xiàn)狀并保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)，就必須要保持一定的推廣力度。

3.2 區(qū)域擴(kuò)張

千禾味業(yè)雖然深耕西南市場(chǎng)多年，但與海天、李錦記這些全國(guó)性品牌短期來看還難以匹敵，在全國(guó)其他區(qū)域知名度較低，是典型的區(qū)域性品牌，這就給了千禾“走出去”的足夠動(dòng)力。據(jù)統(tǒng)計(jì)千禾味業(yè)西部區(qū)域銷售占比過半，達(dá)53%，東部區(qū)域次之，占比達(dá)20%，除西部以外的其他區(qū)域未來擴(kuò)張空間巨大。目前，千禾味業(yè)的區(qū)域擴(kuò)張正在穩(wěn)步進(jìn)行，但區(qū)域擴(kuò)張因?yàn)橛幸痪€大牌，所以擴(kuò)張多少會(huì)遇到一些壓力，因此千禾味業(yè)采用電商來避免這種碰撞，來減小區(qū)域擴(kuò)張的限制，事實(shí)上根據(jù)電商數(shù)據(jù)，千禾味業(yè)在這一塊正在持續(xù)發(fā)展，未來有望突破更大領(lǐng)域。

3.3 未來存在的風(fēng)險(xiǎn)

一是區(qū)域擴(kuò)張不明顯。因?yàn)榍Ш涛稑I(yè)從時(shí)間上來講，屬于后來者。而以海天為首的一線公司，已經(jīng)在渠道、規(guī)模、品牌商占據(jù)了絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)，所以在擴(kuò)張方面有一定的阻礙。

二是高端醬油競(jìng)爭(zhēng)加劇。雖然千禾味業(yè)主打高端醬油，但是隨著行業(yè)越來越趨于成熟，高端產(chǎn)品成為一大趨勢(shì)，其他公司的競(jìng)爭(zhēng)必將加劇。

三是差異化的產(chǎn)品不能滿足消費(fèi)者的需求。差異化也是未來整個(gè)醬油行業(yè)的發(fā)力點(diǎn)，消費(fèi)者的需求越來越豐富，產(chǎn)品分類也越來越細(xì)化，所以公司能否在未來滿足不同消費(fèi)者的需求也值得關(guān)注。

4 發(fā)展建議

4.1 持續(xù)推進(jìn)營(yíng)銷攻勢(shì)

千禾味業(yè)前期已經(jīng)投入大量銷售費(fèi)用，效果日益體現(xiàn)，有了一定的品牌效應(yīng)，但目前的品牌效應(yīng)具有一定的地域限制，加上千禾味業(yè)主打的高端產(chǎn)品不適應(yīng)餐飲行業(yè)的需求，銷售群體主要定位為家庭用戶，銷售渠道也具有一定局限性，因此有必要加大商超推廣力度，增加銷售渠道，縮小推廣范圍，更多地專注于家庭用戶，同時(shí)加強(qiáng)廣告宣傳，將千禾味業(yè)與“家庭”緊密捆綁，進(jìn)一步擴(kuò)大零售范圍，從而提升營(yíng)業(yè)收入。

4.2 加強(qiáng)外部資金運(yùn)用能力

基于千禾味業(yè)家族式股權(quán)特征，長(zhǎng)期償債能力在同行業(yè)中極強(qiáng)，但對(duì)外部資金的運(yùn)用能力較弱，面對(duì)地推的營(yíng)銷模式需要大量資金支持，如果僅依靠自有資金會(huì)擠占研發(fā)投入等其他資金支持。當(dāng)前的企業(yè)戰(zhàn)略要求企業(yè)全方位提升，在提升營(yíng)銷能力、擴(kuò)大市場(chǎng)份額的同時(shí)也必須加強(qiáng)對(duì)研發(fā)等方面的投入，因此企業(yè)有必要擴(kuò)大資金流入渠道，加強(qiáng)外部資金吸收能力，促進(jìn)企業(yè)能力綜合發(fā)展。

4.3 優(yōu)化生產(chǎn)工藝

通過對(duì)比千禾味業(yè)與海天味業(yè)、中炬高新之間的營(yíng)運(yùn)能力，發(fā)現(xiàn)千禾味業(yè)注重工藝品質(zhì)的同時(shí)現(xiàn)代科技能力有所欠缺。雖然千禾味業(yè)是主打“零添加”的高品質(zhì)產(chǎn)品，存貨周轉(zhuǎn)率與行業(yè)平均水平有所差距也在所難免，但通過分析發(fā)現(xiàn)千禾味業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)與海天味業(yè)差距過大且明顯不合理，面對(duì)千禾味業(yè)當(dāng)前進(jìn)攻全國(guó)的戰(zhàn)略目標(biāo)而言，必須調(diào)整生產(chǎn)工藝，縮小與行業(yè)龍頭企業(yè)的差距，才有可能與之一搏。

5 研究結(jié)論

通過對(duì)千禾味業(yè)的財(cái)務(wù)分析可以看出企業(yè)銷量良好，運(yùn)用差異化戰(zhàn)略推出“零添加”概念產(chǎn)品，與傳統(tǒng)調(diào)味品形成了鮮明的對(duì)比。抓住行業(yè)中食品安全的痛點(diǎn)作為自己最大的賣點(diǎn)，聚焦消費(fèi)者需求，打造明星產(chǎn)品，在高端市場(chǎng)具有極強(qiáng)的客戶依賴性。與此同時(shí)，2019 年公司的職工薪酬超過行業(yè)平均水平4個(gè)百分點(diǎn)。極大地提升了公司的未來發(fā)展能力。

先款后貨的收款政策對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效帶來了積極影響，千禾味業(yè)的流動(dòng)負(fù)債中預(yù)收款項(xiàng)主要是由于企業(yè)先款后貨的模式占用大量下游資金帶來的，企業(yè)主動(dòng)積極的利用商業(yè)信用為企業(yè)進(jìn)行融資，使公司擁有了充裕的現(xiàn)金流增加營(yíng)運(yùn)資金，提高了資金周轉(zhuǎn)率，降低了企業(yè)的融資成本。