胡 凱 劉昕瑞

（1.中南民族大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 湖北武漢 430074）

（2.華中科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 湖北武漢 430074）

一、引 言

以政府產(chǎn)業(yè)投資基金來促進(jìn)新興產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展既是產(chǎn)業(yè)政策的一項(xiàng)重要?jiǎng)?chuàng)新，也是財(cái)政資金“撥改投”后財(cái)政投融資模式的重大轉(zhuǎn)變。與財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠等政府直接資助、無償轉(zhuǎn)移支付方式不同，政府產(chǎn)業(yè)投資基金以間接資助、股權(quán)投資方式對(duì)實(shí)體企業(yè)進(jìn)行投資，既能夠緩解企業(yè)的研發(fā)融資約束，又能夠發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿效應(yīng)和政策引導(dǎo)效應(yīng)，還能夠通過市場(chǎng)化方式來運(yùn)作管理基金從而提高政策實(shí)施的靈活性。

政府產(chǎn)業(yè)投資基金是中文語境下特有的概念，從屬于產(chǎn)業(yè)投資基金。產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)應(yīng)于國外的風(fēng)險(xiǎn)投資基金（VC）和私募股權(quán)投資基金（PE），二者合稱為股權(quán)投資基金，即投資于未上市企業(yè)股權(quán)的基金。按照設(shè)立主體不同，產(chǎn)業(yè)投資基金分為政府產(chǎn)業(yè)投資基金和市場(chǎng)化產(chǎn)業(yè)投資基金。根據(jù)《政府投資基金暫行管理辦法》、《政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》，政府產(chǎn)業(yè)投資基金是服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的政府投資基金，既包括直接投資于產(chǎn)業(yè)發(fā)展的基金，也包括間接投資于產(chǎn)業(yè)發(fā)展的引導(dǎo)基金。

促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新是政府產(chǎn)業(yè)投資基金的關(guān)鍵政策目標(biāo)。據(jù)清科私募通（CVSource）數(shù)據(jù)庫的統(tǒng)計(jì)，截至2020年底，我國共設(shè)立政府產(chǎn)業(yè)投資基金944只，目標(biāo)規(guī)模58 620億元。關(guān)于規(guī)模龐大的財(cái)政資金投資于實(shí)體經(jīng)濟(jì)是否有效提升了被投資企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力，目前還缺乏系統(tǒng)的經(jīng)驗(yàn)研究。全面、客觀、準(zhǔn)確地評(píng)估政府產(chǎn)業(yè)投資基金的技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)，分析政府產(chǎn)業(yè)投資基金服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效果和機(jī)制，不僅有助于從國有股權(quán)投資層面認(rèn)識(shí)產(chǎn)業(yè)政策的有效性，而且能夠?yàn)樵u(píng)估預(yù)算績效和優(yōu)化配置科技財(cái)政資金提供依據(jù)。

本文運(yùn)用2005—2019年政府產(chǎn)業(yè)投資基金投資企業(yè)和對(duì)照組樣本，在政府產(chǎn)業(yè)投資基金單獨(dú)進(jìn)入和混合進(jìn)入兩種情境下，從專利數(shù)量和質(zhì)量兩個(gè)方面檢驗(yàn)其技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，基金單獨(dú)進(jìn)入時(shí)，投資進(jìn)入對(duì)被投資企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新沒有顯著影響，但投資強(qiáng)度顯著提高被投資企業(yè)專利質(zhì)量；基金混合進(jìn)入時(shí)，無論是投資進(jìn)入還是投資強(qiáng)度都能夠顯著改善被投資企業(yè)的創(chuàng)新效應(yīng)。簡言之，在創(chuàng)新效應(yīng)上，政府產(chǎn)業(yè)投資基金的投資強(qiáng)度優(yōu)于投資進(jìn)入、混合進(jìn)入優(yōu)于單獨(dú)進(jìn)入。調(diào)節(jié)效應(yīng)分析發(fā)現(xiàn)，基金行政層級(jí)而非組織形式能夠顯著改善創(chuàng)新效應(yīng)。作用機(jī)制分析表明，經(jīng)驗(yàn)機(jī)制而非引導(dǎo)機(jī)制是其中間渠道。

與既有研究相比，本文的邊際貢獻(xiàn)體現(xiàn)在三個(gè)方面。一是研究問題。理論界對(duì)政府產(chǎn)業(yè)投資基金的研究不多，對(duì)其創(chuàng)新質(zhì)量效應(yīng)的關(guān)注更是罕見。經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段后，如何通過政府產(chǎn)業(yè)投資基金促進(jìn)專利質(zhì)量提升，是提高基金投資有效性必須回答的問題。本文從專利數(shù)量和專利質(zhì)量兩個(gè)方面來研究政府性基金的技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)，豐富了政府產(chǎn)業(yè)投資基金和創(chuàng)新質(zhì)量方面的文獻(xiàn)。二是理論觀點(diǎn)。本文不僅檢驗(yàn)了政府產(chǎn)業(yè)投資基金的技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)，還分析了基金特質(zhì)的調(diào)節(jié)效應(yīng)，從引導(dǎo)機(jī)制和經(jīng)驗(yàn)機(jī)制兩個(gè)方面揭示了其作用路徑，并創(chuàng)造性地采用注冊(cè)資本變化、納稅信用等級(jí)來刻畫這兩個(gè)機(jī)制，且得出了新的研究結(jié)論。三是研究數(shù)據(jù)。本文中政府產(chǎn)業(yè)投資基金的信息從私募通數(shù)據(jù)庫識(shí)別，但被投資企業(yè)特征、政府投資基金行為特征、被投資企業(yè)專利數(shù)量和質(zhì)量、中介變量等關(guān)鍵信息均為手工搜集，有助于相關(guān)問題的進(jìn)一步研究。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假說

（一）文獻(xiàn)回顧

技術(shù)創(chuàng)新的產(chǎn)出即知識(shí)產(chǎn)品，其具有正外部性、非競(jìng)爭(zhēng)性和非獨(dú)占性，會(huì)導(dǎo)致私人研發(fā)支出低于社會(huì)最優(yōu)研發(fā)水平，這為政府干預(yù)技術(shù)創(chuàng)新提供了經(jīng)濟(jì)合理性（Nelson，1959）。政府支持技術(shù)創(chuàng)新的政策工具主要有三個(gè):財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠和股權(quán)投資（即政府投資基金）。政策工具對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的影響集中在創(chuàng)新投入（研發(fā)投入）和創(chuàng)新產(chǎn)出（專利）上。

關(guān)于財(cái)政補(bǔ)貼的早期研究結(jié)論不一且忽視了補(bǔ)貼的內(nèi)生性。隨著傾向評(píng)分匹配等內(nèi)生性處理方法的引入，主要研究發(fā)現(xiàn)財(cái)政補(bǔ)貼通過降低企業(yè)研發(fā)成本和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)研發(fā)投入具有擠入效應(yīng)（Dimos和Pugh，2016）。而對(duì)于財(cái)政補(bǔ)貼對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響則有兩種觀點(diǎn)。一種認(rèn)為，財(cái)政補(bǔ)貼的引導(dǎo)機(jī)制便于企業(yè)融資，而研發(fā)資金是創(chuàng)新產(chǎn)出的生產(chǎn)要素（Le和Jaffe，2017）。另一種認(rèn)為，財(cái)政補(bǔ)貼“挑選贏家”的決策機(jī)制會(huì)忽視對(duì)社會(huì)長期發(fā)展有益但短期回報(bào)率低的項(xiàng)目，不利于形成有價(jià)值的專利（Wallsten，2000）。與財(cái)政補(bǔ)貼相比，稅收優(yōu)惠具有市場(chǎng)導(dǎo)向鮮明、政策可預(yù)期性強(qiáng)、行政管理成本低等優(yōu)勢(shì)。理論界普遍認(rèn)為，稅收優(yōu)惠不僅能夠激勵(lì)企業(yè)增加研發(fā)投入，也能夠增加專利產(chǎn)出（Czarnitzki等，2011）。

根據(jù)投資對(duì)象不同，政府投資基金分為創(chuàng)業(yè)投資（引導(dǎo)）基金和產(chǎn)業(yè)投資基金。對(duì)政府創(chuàng)業(yè)投資基金的研究主要關(guān)注政府風(fēng)險(xiǎn)投資。對(duì)于政府風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的影響有兩種觀點(diǎn)。一種認(rèn)為政府風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)被投資企業(yè)的研發(fā)投入、專利數(shù)量和質(zhì)量都沒有顯著影響，甚至比私人風(fēng)險(xiǎn)投資的專利產(chǎn)出更少（Sun等，2020）。另一種認(rèn)為政府風(fēng)險(xiǎn)投資能顯著增加被投資企業(yè)的專利注冊(cè)數(shù)和被引數(shù)，且其激勵(lì)效應(yīng)不弱于私人風(fēng)險(xiǎn)投資基金（Chang和Astorsdotter，2021）。而對(duì)于政府性產(chǎn)業(yè)投資基金的創(chuàng)新效應(yīng)研究則非常有限。與本文主題最相關(guān)的文獻(xiàn)有兩篇。一是郭研等（2015）。該文研究科技型中小企業(yè)創(chuàng)新基金對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響?？萍夹椭行∑髽I(yè)創(chuàng)新基金屬于政府產(chǎn)業(yè)投資基金，但該基金對(duì)中小企業(yè)的支持方式不僅有股權(quán)投資，還有無償資助和貸款貼息。由于無法區(qū)分股權(quán)投資與其他支持方式，該文所得出的研究結(jié)論并不能完全反映政府股權(quán)投資的創(chuàng)新效應(yīng)。二是張果果和鄭世林（2021）。該文以2014年成立的國家集成電路產(chǎn)業(yè)基金為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，將主營產(chǎn)品類型為集成電路的企業(yè)作為處理組、集成電路企業(yè)所在的主要二位數(shù)行業(yè)中其他企業(yè)作為控制組，研究產(chǎn)業(yè)基金對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。但該文對(duì)處理組的界定與現(xiàn)實(shí)不符:國家集成電路產(chǎn)業(yè)基金僅進(jìn)入少部分集成電路上市公司，也就是說處理組中并非所有企業(yè)都受該基金影響，由此產(chǎn)生的變量測(cè)度誤差會(huì)影響估計(jì)結(jié)果的可靠性。此外，上述研究對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的分析集中于專利數(shù)量，沒有關(guān)注專利質(zhì)量。針對(duì)上述研究的不足，本文將在政府產(chǎn)業(yè)投資基金識(shí)別、樣本選取、因變量設(shè)定等方面進(jìn)行改進(jìn)，以更客觀準(zhǔn)確地評(píng)估政府產(chǎn)業(yè)投資基金的創(chuàng)新效應(yīng)。

（二）研究假說

政府產(chǎn)業(yè)投資基金主要投向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中的新創(chuàng)企業(yè)。新創(chuàng)企業(yè)除了面臨技術(shù)創(chuàng)新成果正外溢性，還因?yàn)槿狈κ袌?chǎng)信譽(yù)、企業(yè)和資本市場(chǎng)之間存在更強(qiáng)的信息不對(duì)稱而使研發(fā)融資約束更緊。此外，新創(chuàng)企業(yè)多處于技術(shù)前沿，其技術(shù)創(chuàng)新面臨較大的不確定性。正外部性、信息不對(duì)稱、不確定性，使新創(chuàng)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)面臨嚴(yán)重的市場(chǎng)失靈。但是，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展刻不容緩，因此政府產(chǎn)業(yè)投資基金的介入就尤為必要。與財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠等扶持手段相比，政府產(chǎn)業(yè)投資基金的優(yōu)勢(shì)在于投資力度較大且具有引導(dǎo)效應(yīng)。

政府產(chǎn)業(yè)投資基金兼具政府主導(dǎo)和市場(chǎng)運(yùn)營雙重特征。從理論上說，良好的制度設(shè)計(jì)能同時(shí)發(fā)揮二者的優(yōu)勢(shì)。政府主導(dǎo)體現(xiàn)為政府產(chǎn)業(yè)投資基金根據(jù)政府發(fā)展戰(zhàn)略選擇投資方向。因?yàn)榈玫搅苏摹氨硶?，被投資企業(yè)能夠在融資、稅收等方面享受政策紅利，在勞動(dòng)力市場(chǎng)上能夠吸引高素質(zhì)人才，在產(chǎn)品市場(chǎng)上享有盛譽(yù)。市場(chǎng)運(yùn)營體現(xiàn)為政府產(chǎn)業(yè)投資基金按照市場(chǎng)化原則來選擇基金管理機(jī)構(gòu)、甄選投資對(duì)象、采用專業(yè)管理人才參與被投資企業(yè)的公司治理。對(duì)新創(chuàng)企業(yè)而言，專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的介入能有效提高公司治理水平，比如優(yōu)化研發(fā)資金、研發(fā)人員的配置和設(shè)計(jì)高效的研發(fā)激勵(lì)機(jī)制，有助于提高技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出。政府產(chǎn)業(yè)投資基金的目標(biāo)是引導(dǎo)企業(yè)創(chuàng)新和推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。Cumming（2007）發(fā)現(xiàn)澳大利亞政府投資基金有效促進(jìn)了創(chuàng)業(yè)企業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。Bertoni和Tykvov（2015）發(fā)現(xiàn)歐洲兼具公共投資和私人投資雙重屬性的政府性基金投資有利于企業(yè)創(chuàng)新。

從設(shè)立初衷來看，私人投資基金以經(jīng)濟(jì)利益為目標(biāo)，政府投資基金更重視社會(huì)利益。兩類目標(biāo)塑造不同導(dǎo)向的創(chuàng)新行為:前者追求以純財(cái)務(wù)目標(biāo)為導(dǎo)向的技術(shù)創(chuàng)新，后者追求以社會(huì)目標(biāo)為導(dǎo)向的技術(shù)創(chuàng)新（Bertoni和Tykvov，2015）。而重大創(chuàng)新往往產(chǎn)生于私人利益與社會(huì)利益之間差距懸殊的領(lǐng)域，即創(chuàng)新過程具有較大風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，但創(chuàng)新成果具有重大溢出效應(yīng)的技術(shù)領(lǐng)域（Hall和Van Reenen，2000）。因此，政府產(chǎn)業(yè)投資基金所投資企業(yè)理應(yīng)產(chǎn)生更具外溢性的創(chuàng)新成果，如具有更高專利質(zhì)量。此外，從投資周期來看，與債權(quán)融資、私人風(fēng)險(xiǎn)資金等融資形式相比，政府產(chǎn)業(yè)投資基金周期更長，更加在意長期政策目標(biāo)如產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的促進(jìn)，這也有利于高質(zhì)量專利的涌現(xiàn)。據(jù)此本文提出以下假說。

假說1:政府產(chǎn)業(yè)投資基金能夠顯著提升被投資企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)，尤其有利于提高技術(shù)創(chuàng)新質(zhì)量。

政府產(chǎn)業(yè)投資基金從進(jìn)入被投資企業(yè)到產(chǎn)生創(chuàng)新產(chǎn)出的鏈條較長，其中關(guān)鍵的作用機(jī)制是什么？根據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)，可能來自兩個(gè)方面。第一個(gè)是引導(dǎo)機(jī)制，即社會(huì)資本引導(dǎo)效應(yīng)。中小企業(yè)普遍面臨融資約束，政府產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)中小企業(yè)的投資既能夠緩解其融資約束，又能夠以政府的名義向市場(chǎng)發(fā)出積極信號(hào):政府主導(dǎo)型發(fā)展模式下，基金投資對(duì)象為政府所青睞的產(chǎn)業(yè)，代表未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，被投資產(chǎn)業(yè)會(huì)在財(cái)稅、金融等方面得到政策支持，社會(huì)資本進(jìn)入該產(chǎn)業(yè)將具有良好前景。因而，政府產(chǎn)業(yè)投資基金的進(jìn)入，對(duì)于趨利避害的社會(huì)資本能夠產(chǎn)生良好的聲譽(yù)效應(yīng)和認(rèn)證作用（Lerner和Watson，2007）。對(duì)被投資企業(yè)而言，無論是基金直接投資還是間接投資，都可以為其帶來聲譽(yù)效應(yīng)，降低社會(huì)資本和被投資企業(yè)之間的信息不對(duì)稱?！墩顿Y基金暫行管理辦法》明確指出，政府投資基金的使命之一是“引導(dǎo)社會(huì)各類資本投資經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)”。

政府投資的“背書”功效，能夠通過股權(quán)融資、債權(quán)借貸等渠道吸引社會(huì)資本進(jìn)入。但信貸資金的風(fēng)險(xiǎn)收益結(jié)構(gòu)與企業(yè)研發(fā)融資需求難以匹配:信貸部門關(guān)注企業(yè)短期內(nèi)的財(cái)務(wù)和資產(chǎn)狀況，但企業(yè)研發(fā)所需資金規(guī)模較大且研發(fā)結(jié)果面臨較大不確定性，在一定時(shí)期內(nèi)企業(yè)難以從研發(fā)活動(dòng)中獲得穩(wěn)定回報(bào)，而定期還本付息壓力將加大企業(yè)財(cái)務(wù)成本，進(jìn)而使以信貸為主的資金結(jié)構(gòu)不利于創(chuàng)新活動(dòng)。而股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)收益結(jié)構(gòu)與被投資企業(yè)的研發(fā)融資需求能較好匹配:作為股權(quán)投資，政府產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)于創(chuàng)新活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)，不追求短期回報(bào)，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)和資產(chǎn)狀況的要求較為寬松；政府產(chǎn)業(yè)投資基金不會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，企業(yè)沒有還本付息壓力，更有利于企業(yè)增加研發(fā)投入。

第二個(gè)是經(jīng)驗(yàn)機(jī)制，即公司治理經(jīng)驗(yàn)效應(yīng)。技術(shù)創(chuàng)新不僅需要豐裕的研發(fā)資金，還需要有效的研發(fā)組織管理。政府產(chǎn)業(yè)投資基金不僅為被投資企業(yè)提供資本，還可以通過委派董事或管理團(tuán)隊(duì)將專業(yè)人員植入被投資企業(yè)，參與被投資企業(yè)的研發(fā)決策和管理。政府產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)被投資企業(yè)主要采取有限合伙制。其中，一般合伙人（GP）即專業(yè)管理機(jī)構(gòu)具有管理優(yōu)勢(shì)和資源優(yōu)勢(shì)，有助于改善被投資企業(yè)的研發(fā)和治理情況。管理優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在三個(gè)方面。一是在選擇投資對(duì)象、企業(yè)研發(fā)投資等重大決策方面，GP具有豐富的專業(yè)經(jīng)驗(yàn)，能夠降低選擇偏差。二是基金進(jìn)入前GP通過專業(yè)的盡職調(diào)查，能夠獲得被投資企業(yè)核心技術(shù)、研發(fā)現(xiàn)狀和技術(shù)前景等信息。三是在被投資企業(yè)的研發(fā)決策中，GP能夠通過科學(xué)的決策方法和模型來評(píng)估技術(shù)創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)和收益，幫助企業(yè)做出合理的研發(fā)決策，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新和創(chuàng)新的商業(yè)化（Guo和Jiang，2013）。資源優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在兩個(gè)方面:一是GP利用積累的行業(yè)資源，通過促進(jìn)同行業(yè)技術(shù)交流來提升被投資企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力（陳思等，2017）。二是GP通過占據(jù)董事會(huì)席位使得被投資企業(yè)學(xué)到更多知識(shí)，從而在后續(xù)投資中取得更好業(yè)績（Hasan等，2018）。簡言之，專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)不僅能夠篩選出符合產(chǎn)業(yè)政策方向、具有市場(chǎng)前景的投資企業(yè)，而且能夠?yàn)橥逗蠊芾砗蛣?chuàng)新創(chuàng)業(yè)提供輔助和增值服務(wù)，提升被投資企業(yè)創(chuàng)新成功率。

兩個(gè)機(jī)制各有分工，引導(dǎo)機(jī)制能夠緩解被投資企業(yè)面臨的研發(fā)資金短缺，經(jīng)驗(yàn)機(jī)制能夠提升研發(fā)決策效率、優(yōu)化研發(fā)資源配置，二者相互配合能夠共同促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新。據(jù)此本文提出以下假說。

假說2:政府產(chǎn)業(yè)投資基金通過引導(dǎo)機(jī)制和經(jīng)驗(yàn)機(jī)制來促進(jìn)被投資企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）模型與變量

本文的實(shí)證模型如下:

其中，innovation為因變量，fund為自變量，con為控制變量，u、η、λ分別為不隨時(shí)間變化的地區(qū)（省份）效應(yīng)、隨時(shí)間改變的年份效應(yīng)和企業(yè)所處行業(yè)效應(yīng)，ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)?；貧w中將標(biāo)準(zhǔn)誤聚類到省級(jí)層面（與地區(qū)效應(yīng)的行政層級(jí)一致）。

相關(guān)變量說明如下:因變量（innovation）從專利數(shù)量和專利質(zhì)量兩個(gè)方面來度量。前者為企業(yè)當(dāng)年發(fā)明與實(shí)用新型專利申請(qǐng)數(shù)（），后者包括專利權(quán)利要求數(shù)（）、專利ipc分類號(hào)數(shù)（），二者分別反映專利的法律價(jià)值和技術(shù)價(jià)值。專利權(quán)利要求數(shù)反映專利的法律保護(hù)范圍。權(quán)利要求數(shù)量越多，專利權(quán)人的獨(dú)占性越高，被先前專利技術(shù)覆蓋的范圍就越小，其技術(shù)新穎性和創(chuàng)造性越高，經(jīng)濟(jì)價(jià)值也就越大。ipc分類號(hào)用于度量知識(shí)寬度。分類號(hào)數(shù)量越多，表明其應(yīng)用范圍越廣，潛在價(jià)值也就越大。根據(jù)Sun等（2020）的建議，權(quán)利要求數(shù)、ipc分類號(hào)根據(jù)每年新增專利來量化（即流量而非存量，授權(quán)專利數(shù)量而非申請(qǐng)專利數(shù)量）。與專利數(shù)量相比，專利質(zhì)量不僅針對(duì)的是授權(quán)專利，且更能夠反映技術(shù)創(chuàng)新的質(zhì)量，是更重要的創(chuàng)新產(chǎn)出度量指標(biāo)。考慮到部分樣本中專利數(shù)為0，為使所有樣本具有可比性，將所有因變量都加1然后取對(duì)數(shù)。

自變量（fund）以政府產(chǎn)業(yè)投資基金是否進(jìn)入（）、投資比例（）來刻畫。是否進(jìn)入采用虛擬變量，如果當(dāng)年有基金進(jìn)入則取值為1，否則為0。投資比例為投資額占被投企業(yè)資本總額的比重，用于刻畫投資強(qiáng)度，若沒有基金介入則取值為0。

控制變量。政府產(chǎn)業(yè)投資基金投資對(duì)象為非上市公司，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)嚴(yán)重缺乏，根據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)，本文從以下三個(gè)方面來控制影響技術(shù)創(chuàng)新的因素。一是廠商特征變量，包括企業(yè)年齡（），以研究年度減去企業(yè)注冊(cè)年度度量；企業(yè)當(dāng)年是否為高科技企業(yè)（）、科技型中小企業(yè)（），二者均以虛擬變量表示。二是基金特征變量，包括基金管理機(jī)構(gòu)平均投資規(guī)模（）和累計(jì)投資次數(shù)（） （董建衛(wèi)等，2018），對(duì)二者均加1后取對(duì)數(shù)，以捕捉產(chǎn)業(yè)投資基金的聲譽(yù)和管理能力對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響。三是地區(qū)環(huán)境變量，主要考慮地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平（）、地區(qū)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平（）的影響。地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平以省際GDP來刻畫，并以2005年為基期加以平減；地區(qū)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平根據(jù)《市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告》 （王小魯?shù)龋?019），以“專利批準(zhǔn)量科技人員數(shù)”來度量，并外推得到2017—2019年相關(guān)數(shù)據(jù)?；饛倪M(jìn)入被投資企業(yè)到形成創(chuàng)新成果具有時(shí)間滯后性，借鑒Czarnitzki等（2011），本文將自變量與隨時(shí)間變化的控制變量都取滯后一期。

產(chǎn)業(yè)政策有效性評(píng)估面臨的關(guān)鍵問題是樣本自選擇性?；诜词聦?shí)研究方法，要評(píng)估政府產(chǎn)業(yè)投資基金的技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)，應(yīng)該為投資企業(yè)匹配對(duì)照組樣本，但清科私募通數(shù)據(jù)庫顯然不能提供這些數(shù)據(jù)。借鑒Chang和Astorsdotter（2021）的思路，本文通過跨數(shù)據(jù)庫來獲取?；诒煌顿Y企業(yè)規(guī)模、年齡、行業(yè)分布等相近性，本文選取新三板中沒有政府產(chǎn)業(yè)投資基金進(jìn)入的企業(yè)作為對(duì)照組（新三板中僅有十余家企業(yè)有政府產(chǎn)業(yè)投資基金進(jìn)入，也無法構(gòu)成完整的處理組）。在處理組中，一部分企業(yè)僅有政府產(chǎn)業(yè)投資基金進(jìn)入，一部分企業(yè)除政府產(chǎn)業(yè)投資基金外，還有其他股權(quán)投資基金進(jìn)入，因此需要區(qū)分。為方便表述，本文將這兩種情景分別稱為單獨(dú)進(jìn)入和混合進(jìn)入。相應(yīng)地，對(duì)照組樣本分為新三板中無其他股權(quán)投資基金進(jìn)入和有其他股權(quán)投資基金進(jìn)入的企業(yè)。在實(shí)證分析中，所有回歸都分為兩種情景進(jìn)行。

（二）數(shù)據(jù)來源

本文樣本數(shù)據(jù)主要通過手工方法檢索得到。政府產(chǎn)業(yè)投資基金樣本源自清科私募通數(shù)據(jù)庫，篩選方法如下:首先在清科私募通中搜索“產(chǎn)業(yè)投資基金”，得到政府產(chǎn)業(yè)投資基金名單；其次排除沒有對(duì)外投資的樣本即“僵尸基金”，隨后進(jìn)一步排除被投資企業(yè)為投資公司的樣本。經(jīng)過兩輪篩選后，剩下的樣本要么為基金直接投資即狹義的政府產(chǎn)業(yè)投資基金，要么為基金間接投資即政府產(chǎn)業(yè)投資引導(dǎo)基金。確定基金樣本后，本文進(jìn)一步獲得其對(duì)外投資信息，如投資對(duì)象、投資金額等。因變量中，專利數(shù)據(jù)來源于智慧芽和Incopat數(shù)據(jù)庫。根據(jù)原始樣本，我們?cè)趯＠驍?shù)據(jù)庫中逐個(gè)搜索企業(yè)名稱，批量導(dǎo)出每一家企業(yè)的所有專利數(shù)據(jù)，再按年份和企業(yè)整理為面板數(shù)據(jù)，得到企業(yè)專利數(shù)、專利權(quán)利要求數(shù)和專利分類號(hào)數(shù)?？刂谱兞恐?，企業(yè)年齡、是否為高科技企業(yè)、是否為科技型中小企業(yè)、產(chǎn)業(yè)投資基金平均投資規(guī)模、累計(jì)投資次數(shù)、企業(yè)所在行業(yè)等變量數(shù)據(jù)從企查查數(shù)據(jù)庫中檢索得到，衡量地區(qū)產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平的專利批準(zhǔn)量、科技人員數(shù)（研發(fā)人員全時(shí)當(dāng)量）以及地區(qū)GDP等數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》。此外，機(jī)制分析中用于量化引導(dǎo)機(jī)制的注冊(cè)資本變更、用于量化經(jīng)驗(yàn)機(jī)制的納稅信用等級(jí)兩個(gè)變量也來源于企查查數(shù)據(jù)庫。運(yùn)用上述方法并經(jīng)過多次清洗后，我們一共得到2005—2019年非平衡企業(yè)年觀測(cè)數(shù)據(jù)62169個(gè)。其中，樣本企業(yè)4912家，實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組分別有440家、4472家；觀測(cè)值中，實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組分別有4 086個(gè)、57 183個(gè)。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）基準(zhǔn)回歸

政府產(chǎn)業(yè)投資基金進(jìn)入被投資企業(yè)的時(shí)點(diǎn)不盡相同，適合采用多時(shí)點(diǎn)DID模型來估計(jì)。表1報(bào)告了政府產(chǎn)業(yè)投資基金單獨(dú)進(jìn)入時(shí)的估計(jì)結(jié)果。前三列為基金是否進(jìn)入（）的創(chuàng)新績效?？梢园l(fā)現(xiàn)，是否進(jìn)入對(duì)被投資企業(yè)的專利數(shù)量和質(zhì)量均無影響。后三列為基金投資比例（）對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的影響。不同于前三列，基金投資比例越高，被投資企業(yè)的權(quán)利要求數(shù)和ipc分類號(hào)越多，但對(duì)專利數(shù)量仍缺乏顯著影響，即投資強(qiáng)度能提高創(chuàng)新質(zhì)量。具體來看，投資比例提高1個(gè)百分點(diǎn)，會(huì)使被投資企業(yè)的權(quán)利要求數(shù)、ipc分類號(hào)數(shù)分別增加7.41、2.31個(gè)百分點(diǎn)。

表1 基準(zhǔn)回歸:政府產(chǎn)業(yè)投資基金單獨(dú)進(jìn)入

為什么基金進(jìn)入沒有顯著影響創(chuàng)新，而投資強(qiáng)度卻能提升創(chuàng)新質(zhì)量？可能的解釋是，被投資企業(yè)多處于新興行業(yè)，其技術(shù)創(chuàng)新面臨很大的不確定性，只有當(dāng)基金投資強(qiáng)度較高時(shí)，才能有效緩解企業(yè)面臨的研發(fā)資金短缺、研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)高等約束，而基金僅僅介入但投資占比低則難以矯正研發(fā)市場(chǎng)的失靈。換言之，基金“蜻蜓點(diǎn)水”式投入并不能產(chǎn)生“點(diǎn)石成金”般的創(chuàng)新效果，只有投資力度較大時(shí)才能激勵(lì)企業(yè)開展突破性創(chuàng)新活動(dòng)。而基金追求長期回報(bào)的目標(biāo)取向（基金存續(xù)期上限為10年）、實(shí)施政府戰(zhàn)略如推動(dòng)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)做大做強(qiáng)，均有利于引導(dǎo)被投資企業(yè)開展實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新活動(dòng)，如風(fēng)險(xiǎn)高、社會(huì)回報(bào)率高的研發(fā)項(xiàng)目。此類項(xiàng)目盡管短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)專利數(shù)量突飛猛進(jìn)，但一旦研發(fā)成功則具有較高的專利價(jià)值，權(quán)利要求數(shù)、專利分類號(hào)數(shù)會(huì)增多。因此，政府產(chǎn)業(yè)投資基金進(jìn)行針對(duì)性投資布局，比“撒胡椒面”更具創(chuàng)新效應(yīng)，且主要是質(zhì)量效應(yīng)。

表2報(bào)告了混合進(jìn)入的估計(jì)結(jié)果。與表1不同，投資進(jìn)入對(duì)專利質(zhì)量具有顯著的積極影響，投資強(qiáng)度則同時(shí)改善了專利數(shù)量和質(zhì)量，這與Chang和Astorsdotter（2021）的發(fā)現(xiàn)一致。其原因在于，政府產(chǎn)業(yè)投資基金和其他股權(quán)投資基金（主要是私人社會(huì)資本）的混合進(jìn)入能夠?qū)崿F(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、產(chǎn)生溢出效應(yīng):政府產(chǎn)業(yè)投資基金關(guān)注長期社會(huì)目標(biāo)，并在獲取創(chuàng)新資源如公共研發(fā)補(bǔ)貼、推動(dòng)產(chǎn)學(xué)研合作以及承受研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)等方面具有政策優(yōu)勢(shì)；私人社會(huì)資本關(guān)注短期商業(yè)目標(biāo)，在配置創(chuàng)新資源、創(chuàng)新過程管理等方面更具專業(yè)優(yōu)勢(shì)?；旌线M(jìn)入能夠推動(dòng)私人社會(huì)資本關(guān)注長期社會(huì)目標(biāo)、提升政府產(chǎn)業(yè)投資基金的專業(yè)化治理能力，能夠較好協(xié)調(diào)長期目標(biāo)與短期目標(biāo)之間的沖突、實(shí)現(xiàn)政策性資源與專業(yè)性資源融合。即便政府產(chǎn)業(yè)投資基金投資占比不高，但其國有身份在混合股權(quán)中占據(jù)所有制優(yōu)勢(shì)，能夠彰顯其注重長期目標(biāo)的創(chuàng)新策略，從而有利于提升專利質(zhì)量；而當(dāng)投資占比較高時(shí)，兩類資本的長短期創(chuàng)新目標(biāo)更容易得到兼顧，有利于實(shí)現(xiàn)專利數(shù)量和質(zhì)量雙增長。進(jìn)一步比較表2與表1還可以發(fā)現(xiàn)，混合進(jìn)入時(shí)，無論是投資進(jìn)入還是投資強(qiáng)度產(chǎn)生的創(chuàng)新效應(yīng)均優(yōu)于單獨(dú)進(jìn)入，也就是說兩種資源的互補(bǔ)性優(yōu)勢(shì)在促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新中得到了充分發(fā)揮。

表2 基準(zhǔn)回歸:政府產(chǎn)業(yè)投資基金和其他股權(quán)投資基金混合進(jìn)入

本文采用的是多時(shí)點(diǎn)DID模型，該模型適用的前提是政府產(chǎn)業(yè)投資基金進(jìn)入前處理組與對(duì)照組有相同的技術(shù)創(chuàng)新趨勢(shì)，為此需要進(jìn)行平行趨勢(shì)檢驗(yàn)。參考Beck等（2010）并結(jié)合事件分析法，本文構(gòu)建如下檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?

本文選取的事件時(shí)間窗口為10年，為事件時(shí)間節(jié)點(diǎn)，=1，6，11分別表示基金進(jìn)入企業(yè)前5年、當(dāng)年、后5年。event刻畫基金進(jìn)入企業(yè)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，如果企業(yè)在第年處于事件時(shí)間節(jié)點(diǎn)則賦值為1，反之為0。treat為企業(yè)是否處于干預(yù)組的虛擬變量（從創(chuàng)立至今是否有基金進(jìn)入）。其他變量與式（1）相同。本文提出以下平行趨勢(shì)假設(shè)。

Ha:基金進(jìn)入前處理組和對(duì)照組技術(shù)創(chuàng)新趨勢(shì)相同。

Hb:基金進(jìn)入前處理組和對(duì)照組技術(shù)創(chuàng)新趨勢(shì)不同。

如果、、、、均不顯著異于0，則接受Ha、拒絕Hb，說明平行趨勢(shì)檢驗(yàn)獲得通過；如果、、、、中至少有一項(xiàng)顯著異于0，則接受Hb、拒絕Ha，平行趨勢(shì)檢驗(yàn)沒有獲得通過。

本文分別對(duì)全部處理組與對(duì)照組、單獨(dú)進(jìn)入時(shí)處理組與對(duì)照組、混合進(jìn)入時(shí)處理組與對(duì)照組進(jìn)行了平行趨勢(shì)檢驗(yàn)，結(jié)果一致，為節(jié)省篇幅，這里僅報(bào)告全部處理組與對(duì)照組的檢驗(yàn)結(jié)果，如圖1所示。觀察時(shí)間節(jié)點(diǎn)0之前的系數(shù)可以發(fā)現(xiàn)，其置信區(qū)間均包含0，即、、、、均不顯著異于0，從而接受Ha，即基金進(jìn)入前處理組和對(duì)照組具有相同的技術(shù)創(chuàng)新趨勢(shì)，平行趨勢(shì)檢驗(yàn)得以通過。因此，在基金進(jìn)入后，處理組和對(duì)照組技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)差異主要是由基金投資所致，表1、表2中的回歸結(jié)論是可信的。

圖1 平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)① 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果請(qǐng)見《經(jīng)濟(jì)科學(xué)》官網(wǎng)“附錄與擴(kuò)展”。

一是采用面板負(fù)二項(xiàng)回歸。本文因變量為非負(fù)整數(shù)，適合采用計(jì)數(shù)模型進(jìn)行回歸。根據(jù)均值方差，本文選取零膨脹負(fù)二項(xiàng)方法，單獨(dú)進(jìn)入時(shí)的回歸結(jié)果顯示，與表1相似，投資進(jìn)入對(duì)企業(yè)專利數(shù)量和質(zhì)量都沒有顯著影響，但投資強(qiáng)度則提高了企業(yè)專利數(shù)量和質(zhì)量。此外，通過比較前后三列還可以發(fā)現(xiàn)，投資強(qiáng)度產(chǎn)生的創(chuàng)新效應(yīng)優(yōu)于投資進(jìn)入（后者不顯著），這也與基準(zhǔn)回歸結(jié)論一致。

混合進(jìn)入時(shí)的技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)結(jié)果表明，投資進(jìn)入和投資強(qiáng)度均顯著提升被投資企業(yè)的專利數(shù)量和質(zhì)量，投資強(qiáng)度比投資進(jìn)入產(chǎn)生的創(chuàng)新效應(yīng)更大（前后三列均顯著，經(jīng)計(jì)算后可比），這些結(jié)論與表2相近。此外，與單獨(dú)進(jìn)入相比，混合進(jìn)入產(chǎn)生的創(chuàng)新效應(yīng)也普遍優(yōu)于單獨(dú)進(jìn)入，這也與基準(zhǔn)回歸結(jié)論一致。

二是采用工具變量法進(jìn)行檢驗(yàn)。借鑒Clausen（2009），本文選取截至當(dāng)年該省政府產(chǎn)業(yè)投資基金累計(jì)規(guī)模（萬元）作為工具變量，其理由是基金投資行為與總預(yù)算有關(guān)，而后者由政府制定，對(duì)前者可視為外生，且該變量與影響企業(yè)創(chuàng)新的其他因素?zé)o關(guān)。單獨(dú)進(jìn)入時(shí)的估計(jì)結(jié)果顯示，第一階段回歸中，工具變量對(duì)投資行為（、）的影響均在1%水平上顯著為正，且值均在10以上，滿足工具變量的相關(guān)性假設(shè)。在現(xiàn)實(shí)機(jī)制中，基金以符合產(chǎn)業(yè)政策目標(biāo)的企業(yè)為投資對(duì)象，它不可能通過基金以外的其他渠道來影響企業(yè)創(chuàng)新，因而該工具變量滿足排他性約束。第二階段估計(jì)結(jié)果與表1基本一致:基金進(jìn)入對(duì)企業(yè)創(chuàng)新無顯著影響，而投資比例顯著改善專利質(zhì)量，基準(zhǔn)回歸結(jié)論得到進(jìn)一步證實(shí)。

混合進(jìn)入時(shí)的估計(jì)結(jié)果顯示，第一階段回歸中，工具變量的相關(guān)性、排他性約束均滿足。第二階段回歸表明，基金進(jìn)入與投資強(qiáng)度均顯著提升被投資企業(yè)的專利數(shù)量和質(zhì)量，這一結(jié)果也與基準(zhǔn)回歸的結(jié)論基本一致。此外，單獨(dú)進(jìn)入和混合進(jìn)入工具變量法估計(jì)結(jié)果相比，其技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)更強(qiáng)（具有顯著性的變量影響系數(shù)更大），這也與基準(zhǔn)回歸、面板負(fù)二項(xiàng)回歸中的發(fā)現(xiàn)一致。總之，基準(zhǔn)回歸結(jié)論得到了采用不同估計(jì)方法的證實(shí)。

（三）調(diào)節(jié)效應(yīng)分析① 調(diào)節(jié)效應(yīng)分析結(jié)果請(qǐng)見《經(jīng)濟(jì)科學(xué)》官網(wǎng)“附錄與擴(kuò)展”。

政府產(chǎn)業(yè)投資基金采取不同的組織形式、具有不同的行政級(jí)別，這些特質(zhì)是否會(huì)對(duì)基金的創(chuàng)新績效產(chǎn)生調(diào)節(jié)效應(yīng)？接下來將基金組織形式、行政層級(jí)作為調(diào)節(jié)變量來分析。具體來說，本文通過構(gòu)建基金投資行為與調(diào)節(jié)變量的交乘項(xiàng)（×、×）來分析其對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的影響。不同組織形式、不同行政層級(jí)的基金其投資對(duì)象并非隨機(jī)分布，而是具有自選擇性，因此還必須考慮投資行為（、）的內(nèi)生性影響。對(duì)此本文采用工具變量法，仍以“截至當(dāng)年該省政府產(chǎn)業(yè)投資基金累計(jì)規(guī)?！弊鳛橥顿Y行為的工具變量。為節(jié)省篇幅，這里僅報(bào)告兩階段最小二乘（2SLS）第二階段估計(jì)結(jié)果。

1.基金組織形式

從組織形式來看，公司制與有限合伙制是基金的兩種主要組織形式，二者分別適用于《公司法》與《合伙企業(yè)法》，主要區(qū)別在于分別承擔(dān)無限連帶責(zé)任和有限責(zé)任。根據(jù)清科私募通數(shù)據(jù)庫，2015年5月至2017年9月成立的1 000只政府投資基金中，有限合伙制、公司制基金的占比分別為90%、4.8%，前者為主要組織形式。本文研究的125只政府產(chǎn)業(yè)投資基金中，有限合伙制、公司制占比分別為80.8%、19.2%，也符合這一規(guī)律。

將公司制、有限合伙制分別賦值（=1，2）來構(gòu)建交乘項(xiàng)（×），表7報(bào)告了基金單獨(dú)進(jìn)入時(shí)的創(chuàng)新效應(yīng)?？梢园l(fā)現(xiàn)，不同組織形式下投資行為對(duì)被投資企業(yè)創(chuàng)新數(shù)量的影響沒有顯著差異，但有限合伙制下被投資企業(yè)的創(chuàng)新質(zhì)量低于公司制。與公司制相比，有限合伙制對(duì)基金管理人的激勵(lì)強(qiáng)度高、代理成本低，能充分發(fā)揮基金管理人的人力資本優(yōu)勢(shì)（武康平和倪宣明，2014），較為有效地解決組織內(nèi)部的委托代理問題，理應(yīng)產(chǎn)生更積極的創(chuàng)新效應(yīng)。但對(duì)于國有制政府產(chǎn)業(yè)投資基金而言，這一積極效應(yīng)可能被問責(zé)制所衍生的風(fēng)險(xiǎn)防范效應(yīng)所抵消:在資金安全與組織激勵(lì)的折中權(quán)衡中，國有資本保值增值的考核要求使得基金負(fù)責(zé)人將資金安全放在首位，為防范國有資產(chǎn)流失、被追責(zé)等風(fēng)險(xiǎn)，基金負(fù)責(zé)人傾向于選擇保守型基金管理人、投資回收期短和項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)小的技術(shù)項(xiàng)目等，這與以冒險(xiǎn)和創(chuàng)新為特質(zhì)的企業(yè)家精神相悖，有限合伙制的創(chuàng)新激勵(lì)功能大打折扣。

而有限合伙制下的創(chuàng)新質(zhì)量低于公司制，其原因除前述的風(fēng)險(xiǎn)防范外，還與不同組織形式下的決策機(jī)制有關(guān)。有限合伙制下基金投資決策委托給基金管理人，但后者追求合同期內(nèi)商業(yè)利潤最大化，傾向于投資一些短平快的創(chuàng)新項(xiàng)目，而政府性基金應(yīng)當(dāng)傾向于社會(huì)收益高但同時(shí)投入大、風(fēng)險(xiǎn)高、周期長的創(chuàng)新項(xiàng)目，基金管理人的短期激勵(lì)行為與基金長期激勵(lì)目標(biāo)相沖突，從而制約創(chuàng)新質(zhì)量。與之不同，公司制下基金投資人參與投資決策，能夠確保資金投向不會(huì)偏離基金目標(biāo)，因此，其創(chuàng)新質(zhì)量不低于有限合伙制。即便基金投資占比高，但有限合伙制下制約創(chuàng)新質(zhì)量的因素依舊存在，使其創(chuàng)新質(zhì)量仍處于較低水平。

混合進(jìn)入時(shí)的創(chuàng)新效應(yīng)顯示，與單獨(dú)進(jìn)入的結(jié)果相同，兩種組織形式下基金進(jìn)入和投資強(qiáng)度對(duì)被投資企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新數(shù)量的影響沒有顯著差異，但有限合伙制下的技術(shù)創(chuàng)新質(zhì)量低于公司制。進(jìn)一步結(jié)果顯示，混合所有制基金的互補(bǔ)優(yōu)勢(shì)在有限合伙制下不復(fù)存在，甚至抑制了創(chuàng)新質(zhì)量。因此，通過配套性體制機(jī)制改革來發(fā)揮有限合伙制的激勵(lì)功效，對(duì)于改善政府產(chǎn)業(yè)投資基金的創(chuàng)新產(chǎn)出非常必要。

2.基金行政層級(jí)

政府產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)起者的行政層級(jí)不同，包含國家級(jí)、省級(jí)、地市級(jí)、縣區(qū)級(jí)，為簡化分析，本文將地市級(jí)和縣區(qū)級(jí)統(tǒng)稱為地市級(jí)（縣區(qū)級(jí)樣本少），分別對(duì)地市級(jí)、省級(jí)和國家級(jí)賦值（=1，2，3）來構(gòu)建交乘項(xiàng)（×）。單獨(dú)進(jìn)入時(shí)基金行政層級(jí)對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)效應(yīng)結(jié)果顯示，交乘項(xiàng)（×）顯著提升了技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)，即基金行政層級(jí)越高，投資進(jìn)入無論是對(duì)創(chuàng)新數(shù)量還是創(chuàng)新質(zhì)量的提升效果都越好。這意味著國家級(jí)產(chǎn)業(yè)投資基金進(jìn)入產(chǎn)生的創(chuàng)新效應(yīng)最高。該發(fā)現(xiàn)與張果果和鄭世林（2021）一致，但不同于基準(zhǔn)回歸中“投資進(jìn)入對(duì)創(chuàng)新績效沒有顯著影響”這一結(jié)論，其原因在于:產(chǎn)業(yè)政策有地方化的風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)業(yè)政策地方化會(huì)降低資源配置效率和使用效率（劉志彪，2015）。政府產(chǎn)業(yè)投資基金作為一項(xiàng)產(chǎn)業(yè)政策，當(dāng)它由地方政府來主導(dǎo)時(shí)難以避免會(huì)出現(xiàn)地方化、短期化行為，比如擴(kuò)大投資范圍至非戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、偏離基金運(yùn)營“政府主導(dǎo)+市場(chǎng)運(yùn)行”規(guī)則中的市場(chǎng)化規(guī)則，最終不利于技術(shù)創(chuàng)新。而國家級(jí)產(chǎn)業(yè)基金體現(xiàn)了國家的戰(zhàn)略意志，著眼于具有強(qiáng)外溢性的關(guān)鍵核心技術(shù)項(xiàng)目如集成電路產(chǎn)業(yè)，偏離產(chǎn)業(yè)政策目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)最小，更便于產(chǎn)生高質(zhì)量創(chuàng)新成果。

投資強(qiáng)度與基金層級(jí)的交乘項(xiàng)（×）也顯著為正，即在政府產(chǎn)業(yè)投資基金投資強(qiáng)度一定時(shí)，國家級(jí)基金的創(chuàng)新效應(yīng)最好，基本原因也在于基金行政級(jí)別與偏離政策目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)成反比，國家級(jí)基金偏離政策目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)最小，更易實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)。

五、作用機(jī)制分析① 遞進(jìn)式中介效應(yīng)模型及作用機(jī)制分析檢驗(yàn)結(jié)果請(qǐng)見《經(jīng)濟(jì)科學(xué)》官網(wǎng)“附錄與擴(kuò)展”。

（一）引導(dǎo)機(jī)制

理論分析表明，政府產(chǎn)業(yè)投資基金通過引導(dǎo)機(jī)制和經(jīng)驗(yàn)機(jī)制這兩個(gè)中介來發(fā)揮激勵(lì)效應(yīng)，對(duì)此本文采用中介效應(yīng)模型來予以證實(shí)。根據(jù)數(shù)據(jù)可得性，我們以注冊(cè)資本是否增加來量化引導(dǎo)機(jī)制，將企業(yè)年度注冊(cè)資本增加、不變、減少三種情形分別賦值為1、0、-1。

基金單獨(dú)進(jìn)入時(shí)的估計(jì)結(jié)果顯示，前三列中，基金進(jìn)入對(duì)技術(shù)創(chuàng)新沒有顯著影響即不存在總效應(yīng)，當(dāng)然也就不存在中介效應(yīng)。后三列中，基金投資比例顯著提升了專利質(zhì)量。由于不顯著，經(jīng)計(jì)算Sobel統(tǒng)計(jì)量拒絕了“中介效應(yīng)不顯著”的原假設(shè)。由于中介效應(yīng)與直接效應(yīng)的符號(hào)相反（＜0，＞0），該中介效應(yīng)實(shí)為遮掩效應(yīng)，即注冊(cè)資本變更遮掩了基金投資比例提高對(duì)創(chuàng)新質(zhì)量的提升效應(yīng)。基金投資比例提高之所以對(duì)社會(huì)資本產(chǎn)生擠出效應(yīng)在于兩個(gè)方面:一是資本供給。為吸引社會(huì)資本進(jìn)入，政府產(chǎn)業(yè)投資基金采取了一些補(bǔ)償讓利機(jī)制，但中西部地區(qū)創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)不發(fā)達(dá)、資本市場(chǎng)發(fā)育不全面等原因，從資本供給面制約了社會(huì)資本的進(jìn)入。盡管資本具有高度流動(dòng)性且東部地區(qū)社會(huì)資本充裕，但資本進(jìn)入中西部地區(qū)面臨營商環(huán)境的挑戰(zhàn)。具體而言，股權(quán)投資屬于資本品交易或契約密集型交易，它對(duì)制度環(huán)境尤其是產(chǎn)權(quán)安全高度敏感，中西部地區(qū)在這方面滯后于東部地區(qū)，在一定程度上制約了資本流入，使得股權(quán)資本市場(chǎng)仍存在結(jié)構(gòu)性供給不足的問題。二是資本需求。資本的逐利本性也適用于國有資本。保值增值壓力使政府產(chǎn)業(yè)投資基金進(jìn)入的往往是有穩(wěn)定回報(bào)的行業(yè)和企業(yè)，這不可避免地壓縮了風(fēng)險(xiǎn)承受能力較弱、更關(guān)注短期商業(yè)利益的民營資本的投資空間，造成國有資本對(duì)社會(huì)資本的替代。

基金混合進(jìn)入時(shí)引導(dǎo)機(jī)制的檢驗(yàn)結(jié)果顯示，除第（1）列不存在中介效應(yīng)外，后五列經(jīng)計(jì)算Sobel統(tǒng)計(jì)量，均拒絕了“中介效應(yīng)不顯著”的原假設(shè)。由于中介效應(yīng)與直接效應(yīng)的符號(hào)相反，因此中介效應(yīng)也為遮掩效應(yīng)，即政府產(chǎn)業(yè)投資基金投資進(jìn)入對(duì)社會(huì)資本產(chǎn)生了擠出效應(yīng)。其原因同上，不再贅述。以上分析表明，政府產(chǎn)業(yè)投資基金的引導(dǎo)效應(yīng)并不成立，相反它產(chǎn)生扭曲并制約了創(chuàng)新績效。

（二）經(jīng)驗(yàn)機(jī)制

根據(jù)數(shù)據(jù)可得性，本文以企業(yè)納稅信用等級(jí)來刻畫這一機(jī)制，因?yàn)榧{稅信用等級(jí)是一項(xiàng)重要的稅收征管制度，納稅信用等級(jí)較高表明企業(yè)的稅收遵從度較高。而稅收遵從度是公司治理的重要組成部分。納稅信用等級(jí)指稅務(wù)機(jī)關(guān)根據(jù)納稅人履行納稅義務(wù)的情況，就納稅人在一定周期內(nèi)的納稅信用所評(píng)定的級(jí)別。納稅信用等級(jí)一年評(píng)估一次，以考評(píng)得分劃定為A、B、C、D、M五類，本文將這五類等級(jí)分別賦值為5、4、3、2、1，無信息則賦值為0。

基金單獨(dú)進(jìn)入時(shí)的估計(jì)結(jié)果顯示，僅后兩列存在中介效應(yīng)。進(jìn)一步來看，、、都顯著為正，即存在部分中介效應(yīng)。經(jīng)計(jì)算，中介效應(yīng)占總效應(yīng)的比值分別為11.22%、18.65%。前三列中，基金進(jìn)入時(shí)經(jīng)驗(yàn)機(jī)制不顯著，是因?yàn)榛痣m然進(jìn)入被投資企業(yè)，但投資額不大或持股比例不高，參與改善公司治理的意愿不強(qiáng)，對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新難以產(chǎn)生積極影響。后兩列中，基金投資占比高時(shí)經(jīng)驗(yàn)機(jī)制顯著，主要原因有:第一，作為國有股東，政府產(chǎn)業(yè)投資基金沒有動(dòng)機(jī)去推動(dòng)被投資企業(yè)逃避稅收。第二，基金占比越高，政府產(chǎn)業(yè)投資基金作為股東在被投資企業(yè)中的權(quán)益越大，就越有動(dòng)機(jī)去提升被投資企業(yè)的稅務(wù)治理水平。而提升稅務(wù)治理水平，為優(yōu)化研發(fā)決策、高效配置研發(fā)資源、籌劃研發(fā)稅收等奠定了基礎(chǔ)，在國有股東追求長期利益的導(dǎo)向下，有利于產(chǎn)生高質(zhì)量專利。

混合進(jìn)入時(shí)的估計(jì)結(jié)果顯示，除第（1）列為完全中介效應(yīng)外，后五列均為部分中介效應(yīng)，中介效應(yīng)占總效應(yīng)的比重分別為26.93%、28.33%、12.62%、10.34%和11.86%。與單獨(dú)進(jìn)入時(shí)的結(jié)果不同，基金混合進(jìn)入時(shí)會(huì)通過經(jīng)驗(yàn)機(jī)制影響創(chuàng)新績效，原因在于:其他股權(quán)投資資本逃稅動(dòng)機(jī)較強(qiáng)，而國有股權(quán)性質(zhì)的政府產(chǎn)業(yè)投資基金缺乏逃稅動(dòng)機(jī)，為不被稅務(wù)稽查，其有動(dòng)力提高企業(yè)納稅遵從度，從而提高企業(yè)納稅信用等級(jí)?；鹜顿Y比例越高，則企業(yè)納稅遵從度、納稅信用等級(jí)也會(huì)越高。政府性基金追求社會(huì)回報(bào)的創(chuàng)新導(dǎo)向與其他股權(quán)資本所具有的研發(fā)治理優(yōu)勢(shì)相結(jié)合，有利于形成高質(zhì)量創(chuàng)新產(chǎn)出。經(jīng)驗(yàn)機(jī)制分析表明，政府產(chǎn)業(yè)投資基金的投資行為尤其是投資強(qiáng)度能通過提高企業(yè)的納稅信用等級(jí)來改善企業(yè)的治理情況，進(jìn)而提高企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新績效。假說2得到部分證實(shí)。

六、結(jié)論與建議

以政府產(chǎn)業(yè)投資基金來推進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新是一項(xiàng)重要的產(chǎn)業(yè)政策創(chuàng)新。本文從專利數(shù)量和質(zhì)量兩個(gè)方面評(píng)估了這一政策的有效性。研究發(fā)現(xiàn)，基金單獨(dú)進(jìn)入時(shí)，投資進(jìn)入對(duì)被投資企業(yè)專利數(shù)量和質(zhì)量均沒有影響，但投資強(qiáng)度能提高專利質(zhì)量；基金混合進(jìn)入時(shí)，投資進(jìn)入與投資強(qiáng)度均顯著改善專利數(shù)量和質(zhì)量。調(diào)節(jié)效應(yīng)分析發(fā)現(xiàn)，有限合伙制下被投資企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新質(zhì)量低于公司制，基金行政層級(jí)越高產(chǎn)生的創(chuàng)新效應(yīng)越好。中介效應(yīng)模型分析表明，經(jīng)驗(yàn)機(jī)制而非引導(dǎo)機(jī)制是基金提升技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)的關(guān)鍵渠道。盡管本文對(duì)該問題進(jìn)行了較為深入的分析，但在有些方面仍待深入挖掘。

為提升基金技術(shù)創(chuàng)新效應(yīng)，針對(duì)前述經(jīng)驗(yàn)研究結(jié)論及存在的體制機(jī)制問題，本文建議從以下幾個(gè)方面進(jìn)行調(diào)整:第一，按照“產(chǎn)業(yè)政策要準(zhǔn)”的思路，科學(xué)界定政府產(chǎn)業(yè)投資基金投資領(lǐng)域，將有限資源集中配置于重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)和領(lǐng)域。具體來說，要將稀缺的公共財(cái)政資源向外部性強(qiáng)的行業(yè)和技術(shù)領(lǐng)域傾斜（外部性是政府介入技術(shù)創(chuàng)新的理論根基），比如集成電路、大數(shù)據(jù)、量子科技、人工智能等新興領(lǐng)域的關(guān)鍵共性技術(shù)研究。

第二，根據(jù)技術(shù)外溢性和基金引導(dǎo)功能，合理控制基金投資強(qiáng)度。激勵(lì)效應(yīng)（混合進(jìn)入優(yōu)于單獨(dú)進(jìn)入）與擠出效應(yīng)（投資強(qiáng)度擠出社會(huì)資本）之間的沖突，要求基金投資強(qiáng)度處于一個(gè)合理區(qū)間。合理控制基金投資強(qiáng)度需要把握兩條基本原則。一是根據(jù)技術(shù)創(chuàng)新的外溢性來決定基金投資強(qiáng)度。外溢性較大、市場(chǎng)失靈嚴(yán)重、社會(huì)資本不愿進(jìn)入的領(lǐng)域，要適度提高基金投資比例，反之則要降低投資強(qiáng)度。二是要立足基金的引導(dǎo)定位，為社會(huì)資本預(yù)留投資空間。政府產(chǎn)業(yè)投資基金要立足“引導(dǎo)”而非“主導(dǎo)”角色，引領(lǐng)社會(huì)資本進(jìn)入戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。為此，要通過產(chǎn)權(quán)保護(hù)體制、讓利機(jī)制、優(yōu)惠政策等來降低社會(huì)資本進(jìn)入的制度成本和要素成本。第三，完善政府產(chǎn)業(yè)投資基金的決策和運(yùn)營機(jī)制，提高公共資金使用效率。一方面，要堅(jiān)持科學(xué)的資金投向，健全政府產(chǎn)業(yè)投資基金投資目錄體制，將投資范圍明確限定在清單之內(nèi)，超出清單不可投。另一方面，要堅(jiān)持市場(chǎng)化運(yùn)營，包括競(jìng)爭(zhēng)性選聘基金管理人、與基金管理人簽訂能兼顧雙方利益的激勵(lì)性規(guī)制合同、不越權(quán)干預(yù)代理人決策等。同時(shí)，還要健全基金績效評(píng)價(jià)機(jī)制，發(fā)揮評(píng)價(jià)結(jié)果對(duì)后期投資的激勵(lì)約束作用。第四，建立政府風(fēng)險(xiǎn)投資基金決策容錯(cuò)機(jī)制。為發(fā)揮有限合伙制的激勵(lì)效能，要建立與之相適應(yīng)的決策容錯(cuò)機(jī)制，即基金負(fù)責(zé)人盡到勤勉義務(wù)后，有條件地減輕決策者的決策風(fēng)險(xiǎn)。否則，基金不會(huì)傾向于社會(huì)回報(bào)率高的高質(zhì)量創(chuàng)新項(xiàng)目，這將背離基金致力于突破產(chǎn)業(yè)技術(shù)瓶頸的初衷。第五，從制度上進(jìn)一步完善政府產(chǎn)業(yè)投資基金設(shè)立、運(yùn)行、管理等規(guī)范。為避免產(chǎn)業(yè)政策地方化造成的各種弊端，應(yīng)限制地方層面設(shè)立政府產(chǎn)業(yè)投資基金，將基金設(shè)立權(quán)逐步上移；樹立基金長期投資導(dǎo)向，根據(jù)投資領(lǐng)域規(guī)范投資項(xiàng)目股權(quán)持有年限，為社會(huì)回報(bào)率高的高風(fēng)險(xiǎn)研發(fā)項(xiàng)目提供良好的創(chuàng)新氛圍；改善基金負(fù)責(zé)人考核機(jī)制，根據(jù)被投資企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新周期，淡化年度考核，強(qiáng)化周期考核，且重在技術(shù)創(chuàng)新質(zhì)量考核等。