探究城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型路徑與債務(wù)融資關(guān)系

南樹(shù)芳

摘 要：城投公司作為地方政府開(kāi)展城市建設(shè)運(yùn)營(yíng)的重要主體，其職能范圍、運(yùn)營(yíng)機(jī)制并非是一成不變的，是隨著我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革、國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平以及世界經(jīng)濟(jì)外部影響的變化而變化的。本文通過(guò)對(duì)城投公司的發(fā)展現(xiàn)狀進(jìn)行總結(jié)梳理，探究城投公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型路徑以及債務(wù)融資關(guān)系，理清了我國(guó)城投公司的發(fā)展歷程，以期更好的把握城投公司的發(fā)展歷史規(guī)律，對(duì)當(dāng)前城投公司的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展提供系統(tǒng)、科學(xué)的參考。

關(guān)鍵詞：融資渠道;市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型;債務(wù)融資

隨著我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，作為地方投資發(fā)展建設(shè)的重要參與者，以地方投融資平臺(tái)為依托的地方城投公司的業(yè)務(wù)量不斷增長(zhǎng)，投資規(guī)模與日俱增。為了推動(dòng)地方的建設(shè)與發(fā)展，地方政府不斷推動(dòng)城投公司的融資工作，用以吸納資金并支持各類公共項(xiàng)目的建設(shè)工作。隨著建設(shè)步伐的加快，城投公司與地方政府需要擔(dān)負(fù)的風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任也隨之遞增。為了確保地方經(jīng)濟(jì)能夠健康發(fā)展、城投公司能夠長(zhǎng)遠(yuǎn)運(yùn)營(yíng)，必須要積極推進(jìn)地方城投公司投融資管理工作，其中風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估就是這一重要管理工作中的核心內(nèi)容。

一、相關(guān)概念闡述

所謂城投債，是地方振幅在基礎(chǔ)建設(shè)過(guò)程中所籌措的資金，并以政府控股的融資平臺(tái)公司來(lái)發(fā)行的一種融資工具，具體包括了證監(jiān)會(huì)、發(fā)改委等方面所進(jìn)行的審核的產(chǎn)品。交易所進(jìn)行審核的分為專項(xiàng)債和綠色債等等，證監(jiān)會(huì)所審核的分為公募和私募產(chǎn)品，銀行間交易商協(xié)會(huì)所審核的為定向融資工具等。在這個(gè)過(guò)程中，城投公司為發(fā)行主體，一般是由地方政府的財(cái)政局或者國(guó)資委所注冊(cè)成立的，城投公司的主要業(yè)務(wù)是地方性公益項(xiàng)目的投資、融資和建設(shè)以及運(yùn)營(yíng)。發(fā)行城投債的意義主要體現(xiàn)在這樣幾個(gè)方面：首先是進(jìn)一步推動(dòng)城市中的市場(chǎng)發(fā)展，其次是對(duì)政府所面臨的財(cái)政困境進(jìn)行緩解，第三是對(duì)分稅制財(cái)政體制改革進(jìn)行進(jìn)一步的深化，第四是保證地區(qū)經(jīng)濟(jì)的良好發(fā)展，最后是保護(hù)債券市場(chǎng)的健康發(fā)展。

二、城投公司發(fā)展現(xiàn)狀

（一）城投公司的基本狀況

城投公司是特殊的市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)主體，是在地方政府的背書(shū)之下開(kāi)展各類涉及公共利益的投資建設(shè)與運(yùn)營(yíng)工作的企業(yè)。從1991年的試點(diǎn)，到1998年的推廣，再到2008年的4萬(wàn)億公共項(xiàng)目建設(shè)投資，城投公司隨著改革開(kāi)放的浪潮而不斷發(fā)展。如今，城投公司作為地方政府投融資平臺(tái)隨著城市的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)而不斷的擴(kuò)充其業(yè)務(wù)范圍、業(yè)務(wù)規(guī)模，為大量的城市建設(shè)發(fā)展項(xiàng)目提供了堅(jiān)實(shí)的支撐。

但城投公司也并非是百利而無(wú)一害的，其作為市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)主體必然也會(huì)面臨著市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。放眼全球，無(wú)論是日美還是歐盟國(guó)家，各個(gè)國(guó)家的地方政府融資平臺(tái)都面臨著負(fù)債率高、公共項(xiàng)目資金回收率不足等問(wèn)題，也都紛紛出臺(tái)了相應(yīng)的警戒指標(biāo)和相應(yīng)對(duì)策。出于對(duì)公眾利益的負(fù)責(zé)，以及對(duì)市場(chǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)的管理和控制，我國(guó)相繼出臺(tái)了《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》、《地方政府隱性債務(wù)問(wèn)責(zé)辦法》、《政策投資條例》、《土地法》、《預(yù)算法實(shí)施條例》及2021年7月最新出臺(tái)的《銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)進(jìn)一步做好地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范化解工作的指導(dǎo)意見(jiàn)》等政策法規(guī)，用以更加科學(xué)、全面的監(jiān)管當(dāng)?shù)卣呢?fù)債行為，規(guī)范投資建設(shè)行為。并通過(guò)構(gòu)建政府行政部門與金融機(jī)構(gòu)的雙重監(jiān)管模式，打造上下連通一體的穿透監(jiān)管體系，實(shí)行地方政府與平臺(tái)企業(yè)共同擔(dān)責(zé)的雙重問(wèn)責(zé)制度以及終身問(wèn)責(zé)制，加強(qiáng)了對(duì)地方政府的各類融資、負(fù)債行為的管控力度，進(jìn)一步維護(hù)了國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的安全與穩(wěn)定。

（二）城投公司的債務(wù)融資渠道

城投公司的債務(wù)融資主要有銀行貸款、地方債券、資產(chǎn)證券化、民間資本注入等渠道。其中銀行貸款是較為傳統(tǒng)、較為常用、占比也較大的城投公司債務(wù)融資渠道。而發(fā)行地方債券以及相關(guān)投資項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)所得的資產(chǎn)證券化則是當(dāng)前城投公司債務(wù)融資轉(zhuǎn)型的重要方向，資產(chǎn)證券化通過(guò)對(duì)正在建設(shè)、尚未完成的項(xiàng)目及其未來(lái)可能產(chǎn)生的收益及其他相關(guān)利益作為擔(dān)保方式發(fā)行證券并融通資金，因此其具有擔(dān)保效力較強(qiáng)、融資規(guī)?？煽?、操作管理較為靈活等特點(diǎn)，因此受到了眾多經(jīng)營(yíng)主體的歡迎，其在融資渠道中所占的比例與日俱增。

（三）城投公司轉(zhuǎn)型的利弊

城投公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型需要深化市場(chǎng)體制改革，借鑒西方先進(jìn)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，并進(jìn)一步刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展。通過(guò)城投公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，可以有效拓寬城市發(fā)展的資金融通渠道，讓民間資本參與到地方公共項(xiàng)目的投資建設(shè)當(dāng)中，可以有效緩解當(dāng)?shù)氐呢?cái)政壓力，這有利于某些財(cái)政收入較低的貧困地區(qū)的建設(shè)與發(fā)展。當(dāng)然，因?yàn)橐肓耸袌?chǎng)化的機(jī)制，其就會(huì)引入市場(chǎng)自身固有的盲目性、滯后性和從眾性所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，更加強(qiáng)烈的受到宏觀經(jīng)濟(jì)因素以及內(nèi)部管理因素的影響。因此要推動(dòng)城投公司的轉(zhuǎn)型，就必須要科學(xué)控制風(fēng)險(xiǎn)，揚(yáng)長(zhǎng)避短，發(fā)揮這一機(jī)制對(duì)地方經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用。

三、城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型路徑

（一）政府層面

在政府層面，為有效推進(jìn)城投公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型工作，必須要進(jìn)一步建立健全城市建設(shè)投融資管理制度，放寬民間資本的注入門檻，降低外部資本的投融資成本，并規(guī)范相關(guān)項(xiàng)目建設(shè)的資金利用行為。

具體而言，政府層面的城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，應(yīng)當(dāng)囊括政治、經(jīng)濟(jì)、文化、法律等各方面的建設(shè)與改革，包括對(duì)城投公司管理制度的優(yōu)化和調(diào)整，對(duì)當(dāng)?shù)亟鹑谕顿Y市場(chǎng)建設(shè)的推進(jìn)以及相關(guān)經(jīng)濟(jì)經(jīng)營(yíng)主體的鼓勵(lì)和支持，以及相關(guān)法律法規(guī)及制度的調(diào)整和完善。其中的重中之重便是對(duì)當(dāng)?shù)亟鹑谑袌?chǎng)的建設(shè)，只有金融市場(chǎng)的發(fā)展水平較高，才能夠有效突破市場(chǎng)的信息不對(duì)稱等問(wèn)題，使得債權(quán)人與債務(wù)人之間的匹配更加順暢，更好地推動(dòng)城投公司的各類融資活動(dòng)的開(kāi)展。也只有以成熟的金融市場(chǎng)為依托，才能夠獲得更多的資本市場(chǎng)融資以及更長(zhǎng)的借貸周期。

（二）金融機(jī)構(gòu)角度

在金融機(jī)構(gòu)層面，作為參與城市建設(shè)投資的主體，首先要嚴(yán)格審查相關(guān)項(xiàng)目以及經(jīng)營(yíng)主體的資質(zhì)，依照法律法規(guī)與制度對(duì)相關(guān)項(xiàng)目和城投公司的企業(yè)信譽(yù)進(jìn)行審查，要在保證相關(guān)建設(shè)投資是真實(shí)且合理的情況下，給予投資支持。當(dāng)然，為了響應(yīng)國(guó)家政策號(hào)召，支持城投公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，政府應(yīng)適當(dāng)放寬相關(guān)城投類借款主體的投資門檻，并精簡(jiǎn)相關(guān)審核步驟、提升城投公司的融資審核優(yōu)先級(jí)，應(yīng)審則審，提升效率。

（三）城市企業(yè)視角

在城市企業(yè)的層面，城市企業(yè)，尤其是各類涉及到相關(guān)建設(shè)工作的企業(yè)可以積極參與到城市投資項(xiàng)目的建設(shè)當(dāng)中去，參與到市場(chǎng)化的投資合作當(dāng)中，既能夠響應(yīng)國(guó)家宏觀的城市投資市場(chǎng)化號(hào)召，為城市建設(shè)提供必要的勞動(dòng)與生產(chǎn)，又能夠提高企業(yè)效益，實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)濟(jì)盈利。

（四）城投公司的外部平臺(tái)

城投公司的外部平臺(tái)作為拓寬城投公司融資的相關(guān)機(jī)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)充分結(jié)合市場(chǎng)化運(yùn)作機(jī)制，積極與大型投資公司、證券公司、銀行、民營(yíng)資本公司取得聯(lián)系與合作，積極吸納我國(guó)國(guó)內(nèi)的民間資本，并在法律與制度的規(guī)定范圍內(nèi)向外探尋國(guó)際資本的注入，全方位拓寬城市建設(shè)投資的融資渠道。并通過(guò)進(jìn)一步應(yīng)用資產(chǎn)證券化、地方債券、城投公司股權(quán)等金融工具，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，保障城投公司以及當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的良好運(yùn)行。

四、債務(wù)融資的影響因素分析

如果以普通公司為研究目標(biāo)，那么對(duì)其債務(wù)融資能力造成影響的因素通常會(huì)包含微觀 和宏觀這兩個(gè)層面，宏觀層面主要是對(duì)市場(chǎng)化進(jìn)程進(jìn)行觀察，例如政府和市場(chǎng)這兩者之間的關(guān)系以及金融體制發(fā)展情況和債務(wù)融資受到法制環(huán)境影響等等。微觀層面主要是涉及到產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、治理機(jī)制以及信息披露等方面的公司特征。從宏觀角度上來(lái)看，市場(chǎng)化進(jìn)程這一概念的提出目的是為了對(duì)我國(guó)由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)經(jīng)濟(jì)的程度進(jìn)行衡量，其中所涉及到的內(nèi)容包括了文化、法律和社會(huì)、經(jīng)濟(jì)等等，例如產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)育情況、政府和市場(chǎng)這兩者之間的關(guān)系以及要素市場(chǎng)發(fā)育情況等等。市場(chǎng)化進(jìn)程一般會(huì)對(duì)市場(chǎng)的行為決策帶來(lái)十分關(guān)鍵的影響。通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，那些金融水平較差的區(qū)域，因?yàn)榇嬖谥畔⒉粚?duì)稱的問(wèn)題，債權(quán)人常常會(huì)因?yàn)椴荒軌颢@得債務(wù)人信息而無(wú)法進(jìn)行評(píng)級(jí)，這會(huì)進(jìn)一步提升企業(yè)貸款利率，那么融資成本就會(huì)提升。金融水平較高的區(qū)域由于債權(quán)人能夠?qū)鶆?wù)人的信息進(jìn)行準(zhǔn)確掌握，所以貸款利率會(huì)相對(duì)較低。在金融體制較為成熟的市場(chǎng)中，企業(yè)獲得貸款的難度更低，而外部融資的準(zhǔn)入也會(huì)受到金融發(fā)展水平的影響，這在一定程度上直接決定了債務(wù)融資的方式。同時(shí)，通過(guò)研究多個(gè)國(guó)家的公司股權(quán)資本成本能夠看到，執(zhí)行機(jī)制和證券監(jiān)管更加嚴(yán)格時(shí)，那么企業(yè)的資本成本就會(huì)更低，另外債務(wù)融資成本也會(huì)受到金融市場(chǎng)發(fā)展和政府干預(yù)等方面的影響。從微觀角度上來(lái)看，信息披露政策可有效的減少債務(wù)常數(shù)，所以具備更高披露質(zhì)量評(píng)級(jí)的公司，所具備的發(fā)行債務(wù)實(shí)際利息成本要更低，也就是說(shuō)信息披露與股權(quán)資本成本之間有著正相關(guān)的關(guān)系。除了信息披露之外，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)也是對(duì)企業(yè)債務(wù)資本成本帶來(lái)影響的重要因素之一，相比于國(guó)有企業(yè)而言，私企所面臨的流動(dòng)性限制要更高，在我國(guó)的信貸市場(chǎng)中，國(guó)企和非國(guó)企有著十分明顯的融資約束差異，所以私企會(huì)面臨更高的信貸成本。除了上述的兩個(gè)方面之外，公司特征也是重要的影響因素，所謂公司特征包括了治理機(jī)制、公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率以及員工激勵(lì)水平等等，會(huì)對(duì)融資成本帶來(lái)重要的影響，例如經(jīng)過(guò)研究發(fā)現(xiàn)通過(guò)管理績(jī)效的監(jiān)控和減少企業(yè)與貸方這兩者之間的信息不對(duì)稱問(wèn)題，可有效的降低違約風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，公平的對(duì)待公司的員工則能夠更好的維持低負(fù)債率，可以說(shuō)在企業(yè)的融資政策中員工激勵(lì)水平是其中的重要影響因素。

五、城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型路徑與債務(wù)融資關(guān)系

（一）城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型有助于突破債務(wù)融資的信息不對(duì)稱

信息不對(duì)稱是各類經(jīng)營(yíng)主體中產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)與逆向選擇等問(wèn)題的重要原因，只有推動(dòng)了城投公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，才能有效的幫助相關(guān)主體進(jìn)一步的參與到金融市場(chǎng)的自由交易當(dāng)中。通過(guò)市場(chǎng)的價(jià)格信號(hào)以及公開(kāi)透明的經(jīng)營(yíng)信號(hào)，可以構(gòu)建通暢且自由的信息溝通交流渠道，有效的推動(dòng)債務(wù)融資工作的進(jìn)一步開(kāi)展，保障資本的自由融通。通過(guò)城投公司參、控股金融機(jī)構(gòu)，構(gòu)建連通一體的市場(chǎng)化運(yùn)作機(jī)制，消除各層級(jí)之間的信息不對(duì)稱，讓城投公司以及參與其中的相關(guān)經(jīng)營(yíng)主體可以更加科學(xué)的以市場(chǎng)機(jī)制進(jìn)行決策，消除因信息不對(duì)稱導(dǎo)致的決策盲目性與滯后性。此外，還可以有效降低城投公司的各類項(xiàng)目的融資溢價(jià)成本，并降低參控股機(jī)構(gòu)的監(jiān)督風(fēng)險(xiǎn)與信貸風(fēng)險(xiǎn)。

（二）城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型有利于推動(dòng)產(chǎn)融協(xié)同

產(chǎn)融協(xié)同是將金融業(yè)與實(shí)體產(chǎn)業(yè)對(duì)接，以實(shí)體產(chǎn)業(yè)作為根基通過(guò)注入金融工具推動(dòng)整體建設(shè)發(fā)展朝向高水平、高效率、高質(zhì)量發(fā)展的投資建設(shè)模式。通過(guò)推動(dòng)城投公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，可以更好的打通投資、融資以及建設(shè)等各個(gè)環(huán)節(jié)，推動(dòng)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的高質(zhì)量一體協(xié)同發(fā)展。使得平臺(tái)及相關(guān)公司在金融和非金融領(lǐng)域的合作以及外部協(xié)同的開(kāi)展能夠更為順利，更好的讓參與投資的投資人獲得相應(yīng)的報(bào)酬，并提升整體的造血盈利能力。

（三）城投公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型可以有效提升債務(wù)融資能力

在當(dāng)前我國(guó)的法律法規(guī)及政策的規(guī)定之下，城投公司的公共財(cái)政投入比例應(yīng)當(dāng)控制在30%以下，并合理控制負(fù)債。因此城投公司必須要通過(guò)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型等手段拓寬經(jīng)營(yíng)范圍與相關(guān)收入，提升債務(wù)融資能力。

通過(guò)推動(dòng)城投公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，可以讓其在開(kāi)展公共建設(shè)、提供公共產(chǎn)品的同時(shí)，參與到更多市場(chǎng)化建設(shè)與生產(chǎn)項(xiàng)目當(dāng)中，從而突破在提供公共產(chǎn)品時(shí)難以從中盈利、相關(guān)企業(yè)長(zhǎng)期依靠政府財(cái)政投入保障運(yùn)營(yíng)的現(xiàn)狀。通過(guò)各類市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)的項(xiàng)目以及相關(guān)的收入盈利，抵充這些用于公共項(xiàng)目的建設(shè)支出，提升市場(chǎng)化收入占比，保障企業(yè)整體的融資能力，對(duì)抗融資風(fēng)險(xiǎn)。

六、結(jié)論

通過(guò)對(duì)城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型路徑的分析，以及城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型路徑與債務(wù)融資關(guān)系的探討，總結(jié)得出了以下兩條轉(zhuǎn)型路徑：

（一）以城投公司為核心構(gòu)建金融控股集團(tuán)

對(duì)于金融資產(chǎn)規(guī)模較大、涉及業(yè)務(wù)范圍較廣的省域城投公司，可以組織設(shè)立集團(tuán)性的金融控股公司。例如重慶渝富、安徽國(guó)元等省級(jí)平臺(tái)公司，都是通過(guò)這一模式構(gòu)建主營(yíng)業(yè)務(wù)更廣、建設(shè)質(zhì)量更高、國(guó)有資產(chǎn)管理更為科學(xué)的制度體系的。

但這一模式也存在著一定的局限性，首先，推行這一模式需要有較為堅(jiān)實(shí)的地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展基礎(chǔ)，相關(guān)城投公司應(yīng)有較多的國(guó)有資產(chǎn)尤其是金融資產(chǎn)，從而確保其在構(gòu)建金融控股集團(tuán)之后能夠具有足夠的規(guī)模效應(yīng)以推進(jìn)整個(gè)制度框架的運(yùn)營(yíng)。然而大量的市級(jí)、縣級(jí)城投公司，并沒(méi)有那么多的資產(chǎn)，能夠得到的市場(chǎng)資源也較少，因此，構(gòu)建金融控股集團(tuán)模式的城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型路徑只適合于省一級(jí)的、有較多國(guó)有資產(chǎn)的大型城投公司。

（二）以城投公司為母體構(gòu)建下屬金融板塊

對(duì)于大量整體資產(chǎn)規(guī)模不高、資源較少的地方城投公司而言，以其為核心構(gòu)建金融控股集團(tuán)顯然是浪費(fèi)且不利于其長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，因此這些城投公司母公司可作為主體、下屬子公司作為具體業(yè)務(wù)單位。以更少的人員、更小的規(guī)模去運(yùn)營(yíng)城投公司所擁有的各類金融資產(chǎn)以及金融企業(yè)。

具體而言，地方城投可以通過(guò)其子公司為依托，整合城投公司所涉及到的各類金融資產(chǎn)、新建金融企業(yè)，打造屬于城投公司的金融板塊，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)能調(diào)動(dòng)的各類金融資源的集中化統(tǒng)一管理，積少成多，在力所能及的范圍內(nèi)調(diào)動(dòng)各類資源，產(chǎn)生集聚效應(yīng)，最大化的應(yīng)用這些資源到城市的投資建設(shè)當(dāng)中。并通過(guò)開(kāi)展各類金融衍生業(yè)務(wù)及傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，參與到市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與盈利當(dāng)中，更好的保障城投公司能夠健康穩(wěn)定的運(yùn)營(yíng)。例如建安投資控股集團(tuán)有限公司，就在2014年6月出資20億設(shè)立的子公司，通過(guò)為中小企業(yè)提供融資服務(wù)、融資擔(dān)保、小額貸款、融資租賃等服務(wù)，整合了當(dāng)?shù)氐慕鹑谫Y源，優(yōu)化了城投公司內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)。

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