姚海燕

（杭州西湖文化旅游投資集團有限公司，浙江杭州 310012）

一、引言

金融產(chǎn)業(yè)是國民經(jīng)濟發(fā)展的支柱型產(chǎn)業(yè)，現(xiàn)階段隨著綠色經(jīng)濟理念影響范圍擴大，金融產(chǎn)業(yè)也需要跟隨綠色經(jīng)濟的發(fā)展趨勢，抓住發(fā)展機遇。綠色金融產(chǎn)業(yè)是指通過改善自然環(huán)境、提高資源利用效率等，為綠色產(chǎn)業(yè)提供支撐服務(wù)的經(jīng)濟活動，具體通過在綠色交通和節(jié)能減排等產(chǎn)業(yè)中進行投資和融資活動，達到支持其發(fā)展的目的。

二、綠色債券市場融資成本概述

（一）發(fā)行成本

綠色債券的發(fā)行成本就是其發(fā)行的利率，根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，我國在2016年發(fā)行的貼標綠色債券加權(quán)平均成本大概在3%～4%，與銀行通氣貸款利率相比較低。發(fā)行的綠色企業(yè)債券加權(quán)平均利率為3.2%，處于發(fā)行的綠色債券類型中的較低水平。與其他融資方式相比可以看出，綠色債券的融資有著非常明顯的成本優(yōu)勢，以綠色債券自身來看，企業(yè)債的融資成本比其他債券類型的融資成本更低。另外，通過單只債券的發(fā)行規(guī)?？梢钥闯?，綠色債券的金融債為73.81億元，企業(yè)債為28億元，其他類型的債券則主要集中在30億元以下的范圍內(nèi)。

（二）風險成本

和其他債券形式相比，綠色債券除了具有債券屬性外，還具有綠色屬性。根據(jù)相關(guān)標準可知，綠色資產(chǎn)項目包括污染治理、節(jié)能、資源多次利用、清潔交通、節(jié)約資源、清潔能源、生態(tài)保護和適配氣候變化等具有顯著環(huán)境效益的內(nèi)容。由于綠色產(chǎn)業(yè)包含的項目類型較多，且涉及的行業(yè)領(lǐng)域也比較復(fù)雜，因此綠色產(chǎn)業(yè)投資的成本回收周期較長，收益無法得到有效保障。

（三）信息評估和披露成本

在綠色債券發(fā)行人發(fā)行綠色債券之前，需要評估募集資金的綠色項目，確保該項目符合相關(guān)認定標準，保障債券的綠色屬性。發(fā)行人還需要聘請專業(yè)的評估或者認證機構(gòu)對募集資金的項目進行綠色認證。發(fā)行人應(yīng)在募集方案中披露綠色項目的類型、綠色項目的篩選標準、綠色項目的決策流程、綠色項目的環(huán)境效益目標、資金募集后的使用規(guī)劃和綠色項目的管理制度等情況，同時在綠色債券存續(xù)時間內(nèi)，應(yīng)定期公開披露綠色項目募集資金的使用情況，并向投資方提供債券環(huán)境效益方面的信息。在這一過程中，發(fā)行人需要承擔一部分信息收集成本、信息評估和披露成本。

三、對綠色債券市場融資成本產(chǎn)生不利影響的因素

（一）準入條件的限制性較強

當下我國企業(yè)債發(fā)行人的準入條件非常嚴格，對可采取債券進行融資的企業(yè)也有較高的要求。盡管已經(jīng)出臺了部分針對綠色債券發(fā)行的優(yōu)惠政策，如一定程度上放寬了綠色債券發(fā)行人的準入條件和債券的免稅貼息等，但是切實獲得利益的仍為小部分債券發(fā)行人，大部分綠色債券發(fā)行人特別是中小企業(yè)在發(fā)行債券時仍需要承擔較高的成本。

（二）信息披露機制和評估機制不完善

由于綠色債券項目在資金流向上有一定的特殊性，即募集資金只能在指定的綠色項目中使用，所以發(fā)行人須注重項目的綠色屬性，以此提高項目的公信力，進而吸引更多的投資者。但是，我國現(xiàn)階段的第三方認證機構(gòu)沒有形成標準的外部評估流程，信息披露和評估機制沒有統(tǒng)一，不僅使得投資者交易成本上升，還可能引發(fā)道德風險問題。

四、國企在綠色債券市場融資成本上具有的優(yōu)勢

（一）發(fā)行數(shù)量層面的優(yōu)勢

數(shù)據(jù)顯示，我國2021年在境內(nèi)和境外發(fā)行的貼標綠色債券達到4639.75億元，與2020年在境內(nèi)和境外發(fā)行的貼標綠色債券1243.64億元相比，增加幅度較大，2021年上半年我國在境內(nèi)和境外新增發(fā)行的綠色債券就已達到1163億元。我國2021年在境內(nèi)和境外發(fā)行的貼標綠色債券金額占綠色債券市場新發(fā)債券總額的1.33%，盡管2021年在境內(nèi)和境外發(fā)行的貼標綠色債券規(guī)模較2020年有所降低（下降17%），但我國依舊是排名較前的綠色債券發(fā)行市場之一。

我國2021年在境內(nèi)和境外發(fā)行的貼標綠色債券占比下降的主要原因有二：一是更多的國家開始參與到綠色債券發(fā)行中來；二是綠色債券市場發(fā)展相對滯緩，新增發(fā)行綠色債券數(shù)量為16只，發(fā)行規(guī)模約188億元，規(guī)模同比下降17%。

就我國參與發(fā)行綠色債券的地區(qū)分布來看，北京市仍是我國最大的綠色債券發(fā)行地區(qū)，北京市于2021年共發(fā)行了44只綠色債券，占我國發(fā)行綠色債券總量的27.45%，江蘇省共發(fā)行了25只綠色債券，成為我國第二大綠色債券發(fā)行地區(qū)。由于國有企業(yè)中包含大型國有銀行，其數(shù)據(jù)具有特殊性和總部集中的特點，且大型國有銀行與地區(qū)的關(guān)聯(lián)程度較弱，因此僅就非國有企業(yè)發(fā)行的綠色債券進行分析。在剔除中央國有企業(yè)后，就發(fā)行數(shù)量來看，江蘇省發(fā)行了17只綠色債券，成為我國發(fā)行綠色債券最多的地區(qū)；北京市發(fā)行了7只貼標綠色債券，為我國第二大綠色債券發(fā)行地區(qū)。由此不難看出，中央國有企業(yè)在北京市發(fā)行的綠色債券數(shù)量高達21只，是我國綠色債券發(fā)行數(shù)量最多的機構(gòu)部門。

（二）發(fā)行成本層面的優(yōu)勢

文章以市場上綠色債券發(fā)行起始時間前后60天內(nèi)發(fā)行的債券為樣本，根據(jù)信用特征、債券類型、上市地區(qū)、含權(quán)情況以及債券期限等多方面信息，將綠色債券和非綠色債券進行對比。根據(jù)分類結(jié)果可知，我國在2021年發(fā)行的198只貼標綠色債券中有30只債券具有符合條件的對比債券，并且這30只綠色債券都存在融資成本方面的優(yōu)勢（成本優(yōu)勢在5bp 到120bp范圍內(nèi)）。從發(fā)行人角度分析，中央國有企業(yè)作為綠色債券發(fā)行人時，融資成本優(yōu)勢最明顯。就發(fā)行的綠色債券類型可以看出，我國綠色ABS 的占比較低，2021年發(fā)行的綠色ABS數(shù)量（14只）較2020年發(fā)行的綠色ABS 數(shù)量（6只）上升了8只，并且發(fā)行規(guī)模也從2020年的143億元上升到2021年的216億元。在債券市場萎靡的情況下，大幅度增加的綠色ABS 證明了具有資產(chǎn)支持的證券融資門檻較低、融資渠道更多的優(yōu)勢。

非貼標綠色債券是相對貼標綠色債券來說的一種債券，指的是沒有經(jīng)過官方確認為綠色標簽，但是資金募集的實質(zhì)用途為綠色債券。由于這類債券在發(fā)行時沒有得到標簽，所以不會在既有的金融數(shù)據(jù)庫中以系統(tǒng)性的形式出現(xiàn)。非貼標綠色債券是根據(jù)債券發(fā)行階段披露的募集資金用途信息進行劃分的。非貼標綠色債券同樣是綠色債券的組成元素，更是綠色債券市場潛力和生命力的表現(xiàn)。和貼標綠色債券相比可以看出，非貼標綠色債券大多只包括非金融企業(yè)，由企業(yè)直接在綠色項目中進行融資，貼標綠色債券的規(guī)模遠遠小于非貼標綠色債券的規(guī)模，對我國綠色債券市場而言，非貼標綠色債券具有更強的代表性。

（三）發(fā)行金額層面的優(yōu)勢

就發(fā)行金額來看，北京市2021年發(fā)行的綠色債券金額達到1016億元，占全國綠色債券發(fā)行總額的46.6%，和2017年發(fā)行的綠色債券金額相比增加了118%；江蘇省2021年發(fā)行了25只綠色債券，發(fā)行金額為196億元，位居全國綠色債券發(fā)行金額第二名。剔除中央國企后，北京市2021年發(fā)行的綠色債券金額為585億元，占全國綠色債券發(fā)行總額的41%，仍為我國發(fā)行綠色債券占比最多的城市；江蘇省2021年發(fā)行的綠色債券金額為196億元，成為全國綠色債券發(fā)行金額的第二大省。也就是說，中央國企在2021年發(fā)行的綠債券金額高達731億元，遠遠高于北京市非國企2021年發(fā)行的綠色債券金額。

根據(jù)統(tǒng)計結(jié)果可知，我國于2021年發(fā)行的境內(nèi)非貼標綠色債券的規(guī)模達到了2431億元，其中綠色債券的發(fā)行金額為1163億元。而貼標綠色債券的發(fā)行規(guī)模為658億元，其中貼標綠色債券的發(fā)行金額大約為470億元。也就是說，非貼標綠色債券的發(fā)行規(guī)模為貼標綠色債券發(fā)行規(guī)模的4倍，更是貼標綠色債券發(fā)行金額的6倍，由此不難看出非貼標綠色債券對綠色債券市場的重要性。

另外，數(shù)據(jù)顯示，以發(fā)行主體的注冊省份為劃分依據(jù)，我國共有23個省份在2021年參與了非貼標綠色債券的發(fā)行，和貼標債券相同，北京市非貼標綠色債券的發(fā)行數(shù)量為44只，占總數(shù)的28.33%；北京市非貼標綠色債券的發(fā)行金額為1016億元，占總金額的73.06%。分析我國2021年發(fā)行的198只非貼標綠色債券的類型可知，其中180只非貼標綠色債券發(fā)行人為中央國有企業(yè)，在不計入中央國有企業(yè)后，北京市非貼標綠色債券的發(fā)行數(shù)量和金額都出現(xiàn)了大幅下降，發(fā)行數(shù)量從44只降為14只，發(fā)行金額從1016億元降為28.23億元，下降幅度較大，這說明北京市非貼標綠色債券的主要發(fā)行人為中央國有企業(yè)。

（四）信息評估和披露方面的優(yōu)勢

為打破第三方認證機構(gòu)在我國綠色債券市場中的評估壟斷，需要加強第三方認證機構(gòu)的發(fā)展，可以在高校、研究所、評級機構(gòu)、環(huán)境機構(gòu)等多方面發(fā)展第三方認證業(yè)務(wù)。政府相關(guān)部門也需要制定完善的指導(dǎo)文件，使第三方認證的流程和規(guī)章制度得以標準化和規(guī)范化，確保第三方評估結(jié)果符合橫向可比與縱向可比的要求。同時，還應(yīng)在此基礎(chǔ)上，提升國際標準和國內(nèi)標準的兼容程度，以我國化石燃燒項目為例，盡管國內(nèi)將其納入了綠色債券項目，但是國際上并沒有將這一項目納入綠色債券項目中。

（五）降低融資成本方面的優(yōu)勢

引入第三方機構(gòu)認證，可以幫助發(fā)行人降低融資成本，這類綠色債券在資金流向和項目運作上能夠表現(xiàn)得更加清晰透明，受風險影響的程度更低，融資的成本也更低。綠色債券的相關(guān)發(fā)行政策中明確要求發(fā)行人在資金募集過程中需要對預(yù)期綠色效益進行披露，不過發(fā)行人能夠自主選擇借助第三方機構(gòu)定期披露項目籌集資金的環(huán)境效益和項目籌集資金的使用情況等信息。通常來說，發(fā)行人借助第三方機構(gòu)進行認證，可以提高其發(fā)行的綠色債券的信用度，確保項目結(jié)果鑒定的公開程度和公正程度，也可以幫助發(fā)行人降低自身的融資成本。

綠色債券的綠色投資指數(shù)和其利差具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，也就是說綠色投資指數(shù)高，那么利差就會增大。綠色投資指數(shù)不僅是指市場認可發(fā)行綠色債券企業(yè)的情況，也是市場資金向綠色企業(yè)傾斜的表現(xiàn)。企業(yè)的綠色指數(shù)越高，則市場對該綠色企業(yè)的認可程度就越高，對綠色企業(yè)的投資需求也會提高，進而降低企業(yè)在綠色項目中產(chǎn)生的融資成本，提高企業(yè)綠色項目中的利差。

五、國企在綠色債券市場發(fā)展中的作用

（一）促進綠色債券市場創(chuàng)新

2017年，我國綠色債券市場表現(xiàn)良好，各種新型產(chǎn)品的出現(xiàn)標志著新型發(fā)行方式出現(xiàn)，并且綠色債券的應(yīng)用范圍不斷擴大。綠色債券的創(chuàng)新使不同發(fā)行人的融資需求得到滿足，也給投資人員提供了更多類型的投資產(chǎn)品選擇。

（二）完善綠色債券市場的機制建設(shè)

針對綠色債券標準，現(xiàn)階段國家發(fā)展改革委和中國人民銀行分別制定了不同的界定標準。由于這兩個國家機構(gòu)的監(jiān)管債券類型和工作運行機制存在差異，在認定綠色債券標準方面也存在差異，因此需要對綠色債券的各項信息制定出統(tǒng)一的規(guī)范要求，完善綠色債券的監(jiān)督管理工作。

（三）優(yōu)化綠色債券市場的國際合作

我國于2017年已經(jīng)和歐洲投資銀行共同進行中歐綠色債券標準一致化方面的研究，以此降低我國和國際綠色債券的識別門檻、成本等方面的差異程度?？傮w而言，我國已經(jīng)在國際市場中發(fā)行了綠色債券，國際機構(gòu)也在我國境內(nèi)發(fā)行了綠色債券，實現(xiàn)了較好的合作，未來二者的聯(lián)系必定更加緊密。

六、結(jié)語

我國綠色經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展是以綠色債券為動力，而對其發(fā)展造成影響的重要因素便是融資成本。通過分析綠色債券融資成本的現(xiàn)狀和不良影響因素，文章提出一系列降低融資成本的措施，如促進綠色債券市場創(chuàng)新、完善綠色債券市場機制建設(shè)、優(yōu)化綠色債券市場的國際合作。此外，相關(guān)人員還需要加強對影響綠色債券融資成本的其他因素的研究，為我國綠色債券市場的發(fā)展奠定堅實基礎(chǔ)。