國(guó)際基準(zhǔn)利率改革影響及對(duì)策

文/林百宏 游雨楠 連韜蘊(yùn) 編輯/韓英彤

國(guó)際基準(zhǔn)利率改革是對(duì)外幣基準(zhǔn)利率體系的重構(gòu)，將對(duì)全球金融市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響。

基準(zhǔn)利率作為各類金融產(chǎn)品利率定價(jià)的重要參考，是關(guān)鍵的金融市場(chǎng)要素，也是貨幣政策傳導(dǎo)中的核心環(huán)節(jié)。當(dāng)前，在國(guó)際金融市場(chǎng)上長(zhǎng)期運(yùn)用的倫敦同業(yè)拆借利率（LIBOR）將逐步被其他基準(zhǔn)利率取代。英國(guó)金融行為監(jiān)管局（FCA）在2021年3月5日明確了LIBOR將逐步退出歷史舞臺(tái)。退出方案分兩階段，第一階段，2021年12月31日后，所有期限非美元（英鎊、歐元、瑞郎、日元）LIBOR以及7天、2個(gè)月期限的美元LIBOR停止報(bào)價(jià)。第二階段，2023年6月30日后，剩余期限的美元LIBOR（隔夜、1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、1年期限）停止報(bào)價(jià)。自此，各國(guó)央行及監(jiān)管機(jī)構(gòu)開(kāi)始著手研究和推出替代利率，構(gòu)建新基準(zhǔn)利率體系。

自2022年起，商業(yè)銀行必須使用新的基準(zhǔn)利率報(bào)價(jià)。目前，各國(guó)已經(jīng)基本重新制定了替代LIBOR的新基準(zhǔn)利率，大體上都選用隔夜無(wú)風(fēng)險(xiǎn)基準(zhǔn)利率（見(jiàn)附表）。人民銀行也積極推動(dòng)國(guó)內(nèi)基準(zhǔn)利率改革進(jìn)程，組織國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行成立國(guó)際基準(zhǔn)利率改革工作小組，統(tǒng)籌國(guó)內(nèi)銀行統(tǒng)一改革方案，發(fā)布《參與國(guó)際基準(zhǔn)利率改革和健全中國(guó)基準(zhǔn)利率體系》白皮書(shū)，并指導(dǎo)銀行開(kāi)展準(zhǔn)備工作。

國(guó)際基準(zhǔn)利率改革

美元基準(zhǔn)利率改革是一個(gè)典型的“灰犀牛”風(fēng)險(xiǎn)事件。從交易金額看，相關(guān)金融產(chǎn)品交易總量超過(guò)350萬(wàn)億美元，影響大、波及面廣；從指標(biāo)轉(zhuǎn)換情況看，從LIBOR到有擔(dān)保隔夜融資利率（SOFR）的轉(zhuǎn)化機(jī)制還是一個(gè)半成品，有很多細(xì)節(jié)尚待完善?？傮w而言，短期內(nèi)LIBOR改革影響不容易顯露，需要等待SOFR正式使用及相關(guān)衍生品真正開(kāi)始交易后才能逐漸顯現(xiàn)。從技術(shù)層面看，LIBOR與SOFR的差異主要包括指標(biāo)差異和計(jì)付息規(guī)則差異，計(jì)付息規(guī)則的差異屬于操作層面，需要市場(chǎng)參與者逐步適應(yīng)。美元LIBOR和SOFR指標(biāo)方面的差異，意味著SOFR無(wú)法像LIBOR那樣包含期限和市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)因素，為信用風(fēng)險(xiǎn)敏感的金融產(chǎn)品定價(jià)帶來(lái)了挑戰(zhàn)。

期限結(jié)構(gòu)問(wèn)題。LIBOR有7種期限，但SOFR是隔夜利率，并無(wú)期限結(jié)構(gòu)。確立SOFR的期限結(jié)構(gòu)成為SOFR作為基準(zhǔn)利率需解決的關(guān)鍵問(wèn)題。目前，SOFR衍生品交易量已經(jīng)基本支撐SOFR期限結(jié)構(gòu)的形成。

信用利差問(wèn)題。LIBOR為無(wú)擔(dān)保借款利率，存在信用風(fēng)險(xiǎn)。由于SOFR交易使用美國(guó)國(guó)債擔(dān)保，所以SOFR可以被認(rèn)為近似于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，信用風(fēng)險(xiǎn)較低。因此，需采用適當(dāng)方法確立兩者之間的利差。目前，國(guó)際掉期與衍生工具協(xié)會(huì)（ISDA）公布的解決方案是采用5年歷史平均LIBOR與SOFR之差作為固定的轉(zhuǎn)換口徑。

穩(wěn)定性問(wèn)題。SOFR波動(dòng)性大于LIBOR。LIBOR根據(jù)多家權(quán)威銀行報(bào)價(jià)以及專家意見(jiàn)形成，但SOFR的形成是基于大量交易，波動(dòng)性大；LIBOR是前瞻性的，但SOFR是后顧性的，SOFR是大量交易產(chǎn)生的結(jié)果。目前的解決方案是基于SOFR的衍生品合約使用日頻SOFR的平均值，而不是日頻發(fā)布的SOFR值。

SOFR計(jì)付息規(guī)則要素目前還處于一個(gè)逐漸完善和標(biāo)準(zhǔn)化的過(guò)程，比如，構(gòu)建期限利率是使用后顧法還是前瞻法，計(jì)息期的取值是用前置法還是后置法，用單利還是復(fù)利計(jì)算期限利率，約定鎖定期如何決定，約定回溯期如何制定等。值得一提的是，套期保值的衍生品工具SOFR計(jì)息規(guī)則與被保值商品歷史定價(jià)規(guī)則（LIBOR）可能會(huì)出現(xiàn)不一致的情況，從而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)。

防止“灰犀牛”變成“黑天鵝”

相對(duì)于整個(gè)金融市場(chǎng)都要面對(duì)的LIBOR改革，金融機(jī)構(gòu)更擔(dān)心出現(xiàn)指標(biāo)差異而導(dǎo)致“黑天鵝”事件。

SOFR沒(méi)有銀行間的信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和利率曲線溢價(jià)，對(duì)于很多銀行來(lái)說(shuō)，可能會(huì)出現(xiàn)定價(jià)覆蓋不足或者某段時(shí)間不同步變動(dòng)產(chǎn)生資產(chǎn)收益下降問(wèn)題。主要原因是銀行資金成本存在周期性，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)SOFR受美聯(lián)儲(chǔ)政策影響較大。資產(chǎn)收益端在SOFR（轉(zhuǎn)換后）和LIBOR（轉(zhuǎn)換前）的點(diǎn)差在市場(chǎng)極端情況下會(huì)出現(xiàn)大幅度的變化。

各國(guó)已發(fā)布的隔夜無(wú)風(fēng)險(xiǎn)替代基準(zhǔn)利率

SOFR除了考慮期限收益率曲線，還要考慮信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。SOFR收益率曲線定價(jià)，主要受基準(zhǔn)利率、資本成本、信用風(fēng)險(xiǎn)、稅賦成本、運(yùn)營(yíng)成本等參數(shù)影響。對(duì)于不同的資產(chǎn)定價(jià)，基于SOFR收益率曲線，在加點(diǎn)上同樣要考慮諸多因素，比如還款周期等。

新國(guó)際基準(zhǔn)利率全面執(zhí)行后，基準(zhǔn)利率變動(dòng)和不同期限信用風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)差變動(dòng)將會(huì)持續(xù)和放大。商業(yè)銀行需要重點(diǎn)關(guān)注以下幾方面：一是新基準(zhǔn)利率體系下產(chǎn)品報(bào)價(jià)方式發(fā)生變化，如采用后置性后顧法計(jì)息，由于無(wú)法在起息日確定執(zhí)行利率，需在業(yè)務(wù)到期日才能確定執(zhí)行利率。銀行FTP（資金轉(zhuǎn)移定價(jià)）機(jī)制將發(fā)生變化，需要調(diào)整FTP曲線構(gòu)建規(guī)則。二是利率風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量與管理難度加大，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于利率風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)計(jì)量框架或?qū)⒂瓉?lái)較大的修訂和調(diào)整。三是金融產(chǎn)品估值將會(huì)波動(dòng)，存量掛鉤LIBOR業(yè)務(wù)未來(lái)現(xiàn)金流收付可能受基準(zhǔn)利率切換影響發(fā)生變化，導(dǎo)致估值發(fā)生波動(dòng)。外幣衍生品業(yè)務(wù)估值的折現(xiàn)基準(zhǔn)將由LIBOR轉(zhuǎn)為新基準(zhǔn)利率，也將對(duì)相關(guān)業(yè)務(wù)的估值、損益造成影響。四是合同修訂與系統(tǒng)改造面臨壓力，新基準(zhǔn)利率計(jì)息規(guī)則變化將導(dǎo)致業(yè)務(wù)現(xiàn)金流、估值與損益計(jì)提的變化，相關(guān)業(yè)務(wù)系統(tǒng)、估值系統(tǒng)、風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)等涉及現(xiàn)金流計(jì)算的系統(tǒng)均需進(jìn)行功能改造。

應(yīng)對(duì)措施與建議

挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存，但打鐵還需自身硬，商業(yè)銀行應(yīng)結(jié)合自身實(shí)際情況制定詳盡有序的資金成本管理策略，打造定價(jià)系統(tǒng)和操作系統(tǒng)，按計(jì)劃分階段實(shí)施，以期能夠更好地滿足客戶需求，在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中贏取更多的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。

關(guān)注政策變化，加強(qiáng)同業(yè)交流。國(guó)際基準(zhǔn)利率改革是一個(gè)長(zhǎng)期過(guò)程，監(jiān)管機(jī)構(gòu)與市場(chǎng)參與機(jī)構(gòu)都需要不斷適應(yīng)和調(diào)整?；鶞?zhǔn)利率改革過(guò)程中，各國(guó)監(jiān)管或?qū)㈥懤m(xù)出臺(tái)指引政策，市場(chǎng)可能出現(xiàn)新變化，商業(yè)銀行應(yīng)積極與監(jiān)管機(jī)構(gòu)、同業(yè)機(jī)構(gòu)、客戶溝通，及時(shí)掌握市場(chǎng)動(dòng)態(tài)與業(yè)務(wù)需求，靈活調(diào)整業(yè)務(wù)策略。一要關(guān)注國(guó)內(nèi)外監(jiān)管政策變化，根據(jù)最新監(jiān)管指引與要求開(kāi)展外幣業(yè)務(wù)。二要積極與同業(yè)交流，借鑒學(xué)習(xí)行業(yè)內(nèi)優(yōu)秀實(shí)踐。三要及時(shí)掌握客戶訴求，制定多樣化的業(yè)務(wù)方案，保障新基準(zhǔn)利率業(yè)務(wù)平穩(wěn)運(yùn)行。

做好客戶宣導(dǎo)，提升市場(chǎng)接受度。國(guó)際基準(zhǔn)利率轉(zhuǎn)換是一項(xiàng)復(fù)雜的工程，涉及業(yè)務(wù)種類多，計(jì)息規(guī)則較為復(fù)雜。為了保障改革后新基準(zhǔn)利率業(yè)務(wù)與存量轉(zhuǎn)換工作平穩(wěn)推進(jìn)，商業(yè)銀行要做好應(yīng)對(duì)準(zhǔn)備：一要做好客戶溝通，提升客戶的接受度，積極向客戶宣傳普及知識(shí)，以“簡(jiǎn)單明了、通俗易懂”為原則，準(zhǔn)備相關(guān)宣傳材料。同時(shí)把握改革業(yè)務(wù)機(jī)遇，引導(dǎo)客戶嘗試開(kāi)展基于新基準(zhǔn)利率的業(yè)務(wù)。二要做好客戶經(jīng)理專業(yè)培訓(xùn)，針對(duì)不同類型客戶，制訂不同的宣傳、培訓(xùn)方案，確保相關(guān)業(yè)務(wù)知識(shí)、操作流程規(guī)范等傳導(dǎo)到業(yè)務(wù)一線，保障業(yè)務(wù)平穩(wěn)運(yùn)行。三是積極配合監(jiān)管機(jī)構(gòu)共同培育新基準(zhǔn)市場(chǎng)，提高市場(chǎng)對(duì)新利率的接受程度。

強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管控，防范各類風(fēng)險(xiǎn)。外幣基準(zhǔn)利率變化，將給商業(yè)銀行外幣資金管理帶來(lái)巨大挑戰(zhàn)。對(duì)于新增業(yè)務(wù)，涉及基準(zhǔn)利率改革幣種的新增業(yè)務(wù)原則上需全部按照新基準(zhǔn)利率執(zhí)行。對(duì)于存量業(yè)務(wù)，需要進(jìn)行基準(zhǔn)切換的存量必須在2022年底（非美元）與2023年6月30日（美元）兩個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)前完成切換。商業(yè)銀行需盡快構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)管理框架，防范各類風(fēng)險(xiǎn)。一是結(jié)合業(yè)務(wù)制訂基準(zhǔn)利率轉(zhuǎn)換計(jì)劃，防范司庫(kù)及境外分行轉(zhuǎn)換期間流動(dòng)性供需錯(cuò)位帶來(lái)的利率風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。二是提前與客戶溝通協(xié)調(diào)，提供多種方案修改未到期合同，避免因溝通不暢而造成聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。三是多措并舉，采取加強(qiáng)動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)，完善預(yù)警機(jī)制并做好壓力測(cè)試，制訂應(yīng)急預(yù)案等措施，防范離岸金融風(fēng)險(xiǎn)向在岸市場(chǎng)傳導(dǎo)。