姜紹靜 彭以忱 彭紀生

(1.南京大學商學院； 2.南京財經(jīng)大學工商管理學院)

1 研究背景

作為目標導向的組織，企業(yè)需要利用期望水平評估自身的經(jīng)營狀況，并采取相應的搜索行為以應對反饋結(jié)果[1]。然而，期望水平不僅是企業(yè)評估自身績效時的參照點，投資者也會依據(jù)期望水平判斷企業(yè)價值，進而做出投資決定。當實際績效低于期望水平(績效落差)時，表明企業(yè)很可能在倒退發(fā)展或者落后于競爭對手[2]，這對投資者來說是一個需要警惕的信號。鑒于此，為了穩(wěn)定投資者情緒，恢復市場信心，企業(yè)也許會進行真實的戰(zhàn)略調(diào)整以扭轉(zhuǎn)績效，但由于戰(zhàn)略變革的實施難度和風險較大，此時企業(yè)也可能退而求其次，采取某些策略性行為影響投資者的判斷[3]，比如操縱會計盈余或文本詞匯。近年來，隨著企業(yè)信息環(huán)境不確定性的增加，財務報告中的數(shù)字信息已經(jīng)較難滿足外部利益相關(guān)者的需求，非財務信息受到越來越多的重視，且已有大量研究證實文本信息的披露可以影響資本市場[4]。與操縱數(shù)字信息相比，文本信息的操縱往往更難被識別，操縱空間也相對更大。那么，績效落差企業(yè)是否會通過操縱文本來影響投資者的判斷？

現(xiàn)有績效落差的相關(guān)研究大多基于企業(yè)行為理論，假定落差只會激發(fā)企業(yè)進行合法積極的組織變革，通過增加創(chuàng)新投入[5]、增減業(yè)務單元[6]、增加慈善捐贈[7]等方式解決危機，但鮮有研究考慮績效落差誘發(fā)企業(yè)不當行為的可能性。此外，關(guān)于企業(yè)的期望水平，絕大多數(shù)研究都將歷史期望和社會期望綜合為企業(yè)的一個整體期望[1,2,5,7,8]，忽視了不同期望落差可能會對企業(yè)信息操縱等不當行為產(chǎn)生怎樣的差異化影響。由于歷史期望和社會期望各自的潛在基準不同，因而兩種期望落差反映的問題也會存在比較大的差異[9]，這種差異很有可能導致不同的期望落差下，企業(yè)操縱年報文本的空間不同，進而對企業(yè)的操縱行為產(chǎn)生差異化影響。為了填補上述研究空白，本研究擬將文本語調(diào)操縱作為企業(yè)在績效落差情況下可能采納的一種不當行為，并通過區(qū)分歷史期望和社會期望，探究企業(yè)在不同期望落差下，是否會無差別地進行文本信息操縱。

本研究將利用2008～2019年我國滬深兩市A股上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，通過實證分析，檢驗績效落差與企業(yè)年報異常積極語調(diào)的關(guān)系。具體來說，本研究首先探究了歷史期望落差與社會期望落差對企業(yè)年報語調(diào)操縱的差異化影響；同時，通過檢驗內(nèi)部控制缺陷與外部治理水平的調(diào)節(jié)效應，進一步佐證主效應邏輯的正確性。此外，在進一步分析中，本研究補充檢驗了企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、是否收到監(jiān)管問詢函及CEO內(nèi)部薪酬差距的分組效應。本研究的意義在于：①通過驗證歷史和社會兩種期望落差對企業(yè)年報異常積極語調(diào)的不同影響，不僅展示了績效落差誘發(fā)企業(yè)不當行為的可能性，同時證實了兩種期望落差的區(qū)別效應，對現(xiàn)有僅考慮績效落差引起企業(yè)積極變革，以及忽視兩種期望差異的文獻都作出補充；②已有關(guān)注文本語調(diào)的文獻大多將企業(yè)報告文本的總語調(diào)作為整體進行研究，未區(qū)分其中的真實成分與粉飾性成分[10]，本研究則將企業(yè)年報文本中的異常積極語調(diào)剝離出來進行分析；③通過考慮企業(yè)內(nèi)部控制缺陷與外部治理水平的調(diào)節(jié)作用，進一步界定了企業(yè)利用財務報告文本操縱應對績效落差的邊界條件，以期提供更為嚴謹?shù)难芯拷Y(jié)論。

2 理論分析與文獻回顧

績效落差的相關(guān)研究基本圍繞企業(yè)行為理論展開探討。企業(yè)行為理論認為，作為目標導向的組織，企業(yè)會設(shè)定一個期望績效水平，通過對比實際績效與期望水平，判斷危機或失敗是否發(fā)生[1]。而企業(yè)的期望水平一般取決于與其他類似企業(yè)績效(社會期望)以及自身過往績效(歷史期望)的對比，一旦實際績效低于期望水平，意味著企業(yè)可能已經(jīng)被競爭對手超越，或自身發(fā)展趨勢下滑[2]，進而使得投資者對企業(yè)的評價降低。由此，為了挽救投資者信心，企業(yè)會啟動問題搜索，尋求各種方法將自身的績效提高到令自身或投資者滿意的水平[3]。關(guān)于績效落差的應對之策，已有相關(guān)研究著重關(guān)注了其對企業(yè)戰(zhàn)略行為的影響，例如通過增加創(chuàng)新投入[5]、業(yè)務單元增減[6]、慈善捐贈[7]來提升企業(yè)的真實績效，假定績效落差只會誘發(fā)合法的積極的組織變革[3]。然而，戰(zhàn)略變革通常具有較高的不確定性和風險性[11]。相比之下，企業(yè)可能發(fā)現(xiàn)通過虛假陳述等不當行為更容易改善投資者對自身的評價[3]，但是卻鮮有研究考慮績效落差誘發(fā)企業(yè)不當行為的可能性。基于此，本研究將年報語調(diào)操縱行為引入績效反饋研究，考察企業(yè)在實際績效低于期望水平時，是否會采取操縱年報語調(diào)的策略影響投資者的判斷，扭轉(zhuǎn)績效落差帶來的不利影響。

財務報告是企業(yè)向投資者傳遞企業(yè)價值相關(guān)信息的主要工具，其中文本信息占了相當大的比重，傳遞著財務數(shù)字信息外的增量信息[12,13]。但文本語調(diào)并非總是真實可信的，它與數(shù)字信息一樣可以被企業(yè)管理或操縱，并且往往比數(shù)字信息的操縱更為隱蔽，可操縱的空間也相對更大[14]。由此，當財務數(shù)字信息表明企業(yè)處于績效落差時，文本信息的操縱或?qū)⒊蔀槠髽I(yè)的首選策略。虛假的文本語調(diào)操縱行為不僅會損害投資者的利益，增加監(jiān)管成本，而且一旦被識破，也可能給企業(yè)自身帶來嚴重的經(jīng)濟后果，比如股價崩盤[15]，甚至危害整個經(jīng)濟體系。由此，本研究將年報文本語調(diào)操縱作為企業(yè)在落差情況下可能采納的一種不當行為，探究績效落差情境下，面對市場危機，除了實施積極的戰(zhàn)略行為以外，企業(yè)是否也會通過操縱年報文本語調(diào)的方式來應對。

此外，關(guān)于企業(yè)期望績效水平的設(shè)定，絕大多數(shù)相關(guān)研究都將歷史期望和社會期望綜合為企業(yè)的整體期望，并為其賦予各自的權(quán)重[1,2,5,7,8]。當然也有極少研究考察了歷史期望與社會期望的區(qū)別效應[9,16]。不過，這些研究同樣僅關(guān)注了不同期望順差對企業(yè)并購[9]和創(chuàng)新[16]等積極戰(zhàn)略行為的不同影響，卻忽視了不同期望落差可能會對企業(yè)信息操縱等負面行為產(chǎn)生怎樣的差異化影響。所以本研究聚焦績效落差企業(yè)的年報文本操縱行為，并通過區(qū)分歷史期望和社會期望，探究企業(yè)在不同期望落差下的操縱行為是否存在差異。由于歷史期望和社會期望各自的潛在基準不同，因而兩種期望落差反映的問題也會存在比較大的差異[9]，由此預留給企業(yè)操縱年報文本的空間不同，進而可能會對企業(yè)的操縱行為產(chǎn)生不同的影響，本研究接下來則會對這一推論進行詳細地闡釋和探究。

3 研究假設(shè)

3.1 績效落差與年報異常積極語調(diào)

企業(yè)在績效落差情況下，既存在操縱年報文本語調(diào)的動力，也存在操縱的阻力，兩種力量共同決定了企業(yè)的操縱行為。一方面，績效落差企業(yè)擁有操縱年報文本的動力，這是由企業(yè)行為理論決定的。企業(yè)行為理論認為，當實際績效低于期望水平時，企業(yè)會啟動問題搜索，尋求各種方法彌補績效落差可能帶來的不利影響[3]。從投資者的角度來看，他們可能會對績效落差企業(yè)的未來前景喪失信心，轉(zhuǎn)而投資其他企業(yè)。由此，為了挽留投資者，企業(yè)必須采取一些策略以改變投資者的評價。其中，通過戰(zhàn)略變革提升企業(yè)的真實績效是一種選擇，但這具有較高的實施難度和風險[11]，一旦失敗，不僅無法提升績效，還可能給企業(yè)帶來滅頂之災。相比之下，通過操縱披露信息改變投資者對企業(yè)的評價則是一種更為簡單可行的方式[3]。而與數(shù)字信息相比，文本信息的操縱往往更難被識別，可操縱的空間也相對更大。由此，當財務數(shù)字信息表明企業(yè)處于績效落差時，文本信息的操縱或?qū)⒊蔀槠髽I(yè)的首選策略。本研究認為，處于績效落差的企業(yè)，有動力通過操縱年報文本信息的積極語調(diào)，展示更多關(guān)于企業(yè)自身發(fā)展的正面信息，改善投資者對企業(yè)的評價，并且隨著績效落差的增大，這種動力會不斷增強。

另一方面，企業(yè)進行文本操縱也是存在風險和阻力的，會受到操縱空間大小的限制。操縱的文本信息不能與其他信息產(chǎn)生明顯的矛盾和沖突[15]，否則，即使企業(yè)將文本語調(diào)操縱的十分積極，也很難令投資者信服[17]，甚至可能帶來適得其反的結(jié)果，比如引起投資者的質(zhì)疑和反感，最終導致嚴重的經(jīng)濟危機[15]?？梢姡鲜鲲L險增加了企業(yè)進行文本操縱的顧慮，成為企業(yè)進行文本操縱的阻力。也就是說，其他信息反映的問題越相關(guān)、越明確，企業(yè)就越難在不與其產(chǎn)生沖突的情況下掩蓋或粉飾這一問題，相應的文本操縱空間越小，操縱的阻力和風險也越大。那么，就研究問題而言，企業(yè)年度報告本身聚焦于企業(yè)自身經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展趨勢，因此績效落差反映的問題與企業(yè)自身發(fā)展越相關(guān)，企業(yè)就越難在年報文本中回避這一問題，且任何有關(guān)自身發(fā)展的操縱信息都可能與之產(chǎn)生矛盾，無法在年報文本中自圓其說，進而引起投資者的懷疑，因而操縱年報文本語調(diào)的阻力越大。

歷史期望落差和社會期望落差由于各自的潛在基準不同，二者反映的問題也存在比較大的差異。本研究認為，歷史期望落差反映的問題與企業(yè)自身發(fā)展趨勢息息相關(guān)，是企業(yè)年度報告中不可或缺的部分，此時企業(yè)如果在年報中捏造更多有關(guān)自身發(fā)展的正面信息，必然會與年報中同時匯報的歷史期望落差產(chǎn)生矛盾，因而文本語調(diào)的操縱空間很小；但社會期望落差并不必要在企業(yè)年報中體現(xiàn)，企業(yè)可以在年報文本中合理回避相對優(yōu)勢的不足，夸大自身經(jīng)營的成功，這樣的操縱信息并不會與年報中的其他內(nèi)容產(chǎn)生直接的沖突，文本語調(diào)的操縱空間更大。

具體來說，歷史期望水平依賴于企業(yè)自身的歷史績效，歷史期望落差通常意味著企業(yè)沒有實現(xiàn)基于其目前發(fā)展階段本應取得的成果[18]，明確地反映了企業(yè)自身發(fā)展趨勢的問題[19]。而企業(yè)年度報告的主旨，就是總結(jié)企業(yè)自身的經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展趨勢[12]，企業(yè)需要在年報中匯報當年財務業(yè)績與上一年的對比情況。由此，處于歷史期望落差的企業(yè)，必須在年報中匯報財務績效的同比下降，并對歷史期望落差背后反映的自身發(fā)展問題進行總結(jié)和反思。如果企圖捏造更多關(guān)于自身發(fā)展的正面信息，必然會與年報中的歷史期望落差產(chǎn)生矛盾，招致投資者的懷疑和不滿，進而引發(fā)危機。據(jù)此，針對歷史期望落差，企業(yè)操縱年報文本語調(diào)的空間有限，鑒于文本操縱失效可能帶來更為嚴重的經(jīng)濟后果，此時企業(yè)進行文本操縱的阻力可能會超越動力成為主導。并且，隨著歷史期望落差的增大，操縱年報文本語調(diào)的空間會越來越小，難度和阻力也將越來越大，進而導致企業(yè)減少對于文本語調(diào)的操縱。

社會期望水平依賴于同行業(yè)競爭對手的績效，社會期望落差主要反映了企業(yè)相對優(yōu)勢的不足[9]。但是，企業(yè)的年度報告中并不必要與競爭對手進行比較，因此，處于社會期望落差的企業(yè)完全可以在年度報告中回避相對優(yōu)勢不足的問題，夸大自身經(jīng)營的成功，年報文本語調(diào)的操縱空間充足。換言之，企業(yè)并不需要在年報中展示與競爭對手的對比分析，更不需要對相對優(yōu)勢的不足進行粉飾，因而不會造成明顯的矛盾和沖突，后續(xù)的操縱風險也就不復存在。由此，針對社會期望落差，企業(yè)操縱年報文本語調(diào)的空間很大，此時進行文本操縱的動力足以超越阻力成為主導。并且，隨著社會期望落差的增大，企業(yè)進行文本操縱的動力會越來越強，進而導致企業(yè)增加對于文本語調(diào)的操縱?；诖?，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1歷史期望落差越大，年報異常積極語調(diào)越低。

假設(shè)2社會期望落差越大，年報異常積極語調(diào)越高。

3.2 內(nèi)部控制缺陷與外部治理水平的調(diào)節(jié)作用

通過上述分析可以看出，當績效落差出現(xiàn)時，企業(yè)對財務報告文本語調(diào)的操縱行為，取決于其信息操縱空間的大小。除了需要在年報文本內(nèi)自圓其說，還需要盡可能與企業(yè)已披露的其他信息保持一致。在年度報告編制之前，企業(yè)通常已經(jīng)通過多種形式披露過諸多信息。已披露信息越詳細越真實，投資者掌握的信息越多，企業(yè)后續(xù)進行信息操縱的空間越小。而內(nèi)部控制缺陷和外部治理水平都會對企業(yè)信息透明度及信息質(zhì)量的高低產(chǎn)生重要的影響，從而擴大或者縮小企業(yè)操縱年報文本的空間，進而調(diào)節(jié)績效落差與企業(yè)年報文本語調(diào)操縱之間的關(guān)系。其中，如果企業(yè)存在內(nèi)部控制缺陷，說明其內(nèi)部控制質(zhì)量及治理水平較低，這會加大企業(yè)信息失真的風險，增加其與投資者之間的信息不對稱性[20]。若企業(yè)整體的內(nèi)部控制制度存在巨大漏洞，無法保障承載會計信息的各種會計資料在嚴密的組織結(jié)構(gòu)及適當?shù)臋?quán)責劃分機制下形成，則其信息質(zhì)量及信息透明度都會大大降低[21]。由此，處于績效落差的企業(yè)如果存在內(nèi)部控制缺陷，其已披露信息中很可能存在許多不完善之處，從而使企業(yè)操縱年報文本的空間變大而風險降低，進而削弱歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的負向影響，增強社會期望落差對年報異常積極語調(diào)的正向影響?；诖?，提出如下假設(shè)：

假設(shè)3a企業(yè)的內(nèi)部控制缺陷會削弱歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的負向影響。

假設(shè)3b企業(yè)的內(nèi)部控制缺陷會增強社會期望落差對年報異常積極語調(diào)的正向影響。

與內(nèi)部控制缺陷相反，較高的外部治理水平則可以有效提高企業(yè)的信息透明度，降低企業(yè)與投資者之間的信息不對稱性。比如，市場化程度代表了相應地區(qū)的制度約束程度及市場競爭程度[22]，這些要素可能會影響地區(qū)中所有企業(yè)的交易契約簽訂與執(zhí)行，發(fā)揮一定的外部治理效應。由于獨立機構(gòu)投資者、獨立董事、外部審計也是企業(yè)外部監(jiān)督的重要參與者，在一定程度上規(guī)制管理者的行為，降低代理成本，進而提高信息質(zhì)量[23]。此外，證券分析師和媒體關(guān)注也可以監(jiān)督和約束企業(yè)內(nèi)部人的行為，同時扮演著信息中介的角色：媒體可以制造和擴散信息，而證券分析師則可以利用專業(yè)知識將企業(yè)披露的大量復雜信息進行有效轉(zhuǎn)化。倘若將上述所有外部治理要素綜合為企業(yè)的外部治理水平，那么，處于績效落差的企業(yè)如果外部治理水平較高，其已披露的信息通常會相對詳細和完善，從而使企業(yè)操縱年報文本的空間變小而風險變大，進而增強歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的負向影響，削弱社會期望落差對年報異常積極語調(diào)的正向影響?；诖耍岢鋈缦录僭O(shè)：

假設(shè)4a企業(yè)的外部治理水平會增強歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的負向影響。

假設(shè)4b企業(yè)的外部治理水平會削弱社會期望落差對年報異常積極語調(diào)的正向影響。

4 研究設(shè)計

4.1 樣本選取及數(shù)據(jù)來源

本研究選取的樣本為2008～2019年滬深兩市A股上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，并遵循以下標準對數(shù)據(jù)進行了篩選處理：①刪除金融類公司；②刪除主要變量取值存在缺失的樣本；③對所有連續(xù)變量進行上下1% 的Winsorize處理。最終的企業(yè)年份觀測值為26 778。研究所需的數(shù)據(jù)主要來自Wind數(shù)據(jù)庫、CSMRA數(shù)據(jù)庫，年報語調(diào)數(shù)據(jù)來源于CRNDS數(shù)據(jù)庫，并使用Stata 16.0軟件進行數(shù)據(jù)分析。

4.2 變量定義

(1)被解釋變量年報異常積極語調(diào)(ABTO)。本研究依據(jù)王華杰等[24]采用臺灣大學《中文情感極性詞典》中的積極屬性詞語集(“積極”“進步”“高效”等)、消極屬性詞語集(“低迷”“黯淡”“不利”等)分別作為積極、消極情緒詞語列表，并參考HUANG等[13]計算年報積極語調(diào)，即[(積極詞數(shù)量-消極詞數(shù)量)/(積極詞數(shù)量+消極詞數(shù)量)]×100%。然后，參考HUANG等[13]、王華杰等[24]，利用模型(1)的殘差項衡量年報異常積極語調(diào)：

TONEt=β0+β1EAt+β2REt+β3Sizet+

β4BTMt+β5SREt+β6SROAt+β7AGEt+

β8LOSSt+β9DEAt+Industry+ε，

(1)

式中，EAt為當期業(yè)績，即t期凈利潤與t-1期總資產(chǎn)比值；REt為當年12個月持有到期收益率；Sizet為年末總市值的自然對數(shù)；BTMt為當期賬面市值比；SREt為當年股票月度收益率的標準差；SROAt為過去5年業(yè)績的標準差；AGEt為公司上市年份的自然對數(shù)；LOSSt為虛擬變量，若當年虧損則為1，否則為零；DEAt為t期凈利潤減t-1期凈利潤除以t-1期總資產(chǎn)；β0表示常數(shù)項；β1～β9表示系數(shù)；Industry表示行業(yè)啞變量；ε表示誤差項。

(2)解釋變量歷史期望落差(UP1)和社會期望落差(UP2)。參照王壘等[8]的研究，本研究選取資產(chǎn)回報率(ROA)衡量績效，以企業(yè)在t-1期的績效作為歷史期望，以企業(yè)所在行業(yè)中其他企業(yè)的平均績效作為社會期望。當實際績效低于期望績效時取二者之差的絕對值，否則取0。

(3)調(diào)節(jié)變量內(nèi)部控制缺陷(IN)與外部治理水平(EX)。內(nèi)部控制缺陷參照顧奮玲等[25]的研究，當企業(yè)存在內(nèi)部控制缺陷時取1，否則取0；外部治理水平參考何瑛等[23]，綜合以下6個方面：①市場化程度。根據(jù)王小魯?shù)萚26]的研究，市場化指數(shù)高于各年各行業(yè)中位數(shù)取1，否則取0。②分析師關(guān)注度。高于各年各行業(yè)中位數(shù)取1，否則取0。③審計師事務所類型。企業(yè)被四大會計師事務所審計取1，否則取0。④獨立機構(gòu)投資者持股。證券投資基金、社?；鸷蚎FII持股比例高于各年各行業(yè)中位數(shù)取1，否則取0。⑤獨立董事比例。高于各年各行業(yè)中位數(shù)取1，否則取0。⑥媒體關(guān)注度。將題目提及焦點企業(yè)的報刊與網(wǎng)絡新聞數(shù)量加總，高于各年各行業(yè)中位數(shù)取1，否則取0。將上述6個虛擬變量進行加總，求得企業(yè)的外部治理水平。

各變量的定義見表1。

表1 變量定義

4.3 模型構(gòu)建

首先，為研究績效落差對企業(yè)年報異常積極語調(diào)的影響，構(gòu)建如下計量模型：

ABTOi,t=α1+β1UPi,t+ρ1Controli,t+λi+τt+ε1i,t，

(2)

式中，UPi,t為解釋變量；Controli,t為控制變量；i表示企業(yè)；t表示年份；同時，為了控制企業(yè)層面不隨時間變化的因素影響和宏觀經(jīng)濟的沖擊，加入企業(yè)層面的固定效應(λi)和年份固定效應(τt)，最終為雙向固定效應模型；α1為截距項；ρ1表示回歸系數(shù)。

其次，為研究內(nèi)部控制缺陷及外部治理水平的調(diào)節(jié)效應，設(shè)定計量模型如下：

ABTOi,t=α2+β2UPi,t+β3MODi,t+

β4UPi,t×MODi,t+ρ2Controli,t+λi+τt+ε2i,t，

(3)

式中，MODi,t為調(diào)節(jié)變量；α2為截距項；ρ2表示回歸系數(shù)。

5 實證分析

5.1 描述性統(tǒng)計及相關(guān)分析

主要變量的描述性統(tǒng)計見表2。由表2可知，年報異常積極語調(diào)均值為0.081，最小值為-14.353，最大值為12.032，標準差為5.602，表明總體來看，觀測樣本的年報異常積極語調(diào)取值存在比較大的差異。歷史期望落差與社會期望落差的均值分別為2.612和3.133。內(nèi)部控制缺陷均值為0.227，表明22.7%的樣本存在內(nèi)部控制缺陷。表2還列出了控制變量的描述性統(tǒng)計特征，均在正常范圍之內(nèi)。各主要變量的相關(guān)系數(shù)分析見表3。

表2 變量的描述性統(tǒng)計(N=26 778)

表3 變量的相關(guān)系數(shù)(N=26 778)

5.2 回歸分析

績效落差與年報異常積極語調(diào)回歸分析見表4。由表4可知，歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的影響系數(shù)在5%的水平上顯著為負，說明隨著歷史期望落差的增加，企業(yè)進行文本語調(diào)操縱的風險越來越大，此時操縱阻力會占據(jù)主導，假設(shè)1得到了驗證；社會期望落差對年報異常積極語調(diào)的影響系數(shù)在1%的水平上顯著為正，說明面對社會期望落差，企業(yè)進行文本語調(diào)操縱的空間較大，此時操縱的動力會占據(jù)主導，假設(shè)2得到了驗證。將歷史期望落差與社會期望落差同時加入回歸模型，檢驗結(jié)果一致。

表4 績效落差與年報異常積極語調(diào)回歸分析(N=26 778)

內(nèi)部控制缺陷與外部治理水平調(diào)節(jié)效應的檢驗結(jié)果見表5。由表5可知，歷史期望落差與內(nèi)部控制缺陷的交乘項在5%的水平上顯著為正；社會期望落差與內(nèi)部控制缺陷的交乘項在1%的水平上顯著為正，說明內(nèi)部控制缺陷確實可能使得企業(yè)操縱年報文本的空間變大，阻力減小，從而削弱歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的負向影響，增強社會期望落差的正向影響，假設(shè)3a、假設(shè)3b得到了驗證。歷史期望落差與外部治理水平的交乘項在1%的水平上顯著為負，說明企業(yè)的外部治理水平確實可以有效保障其已披露信息的完整性，企業(yè)操縱年報文本的空間較小，阻力較大，從而增強歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的負向影響，假設(shè)4a得到了驗證；但社會期望落差與外部治理水平的交乘項系數(shù)為負卻并不顯著，假設(shè)4b未得到驗證。

表5 內(nèi)部控制缺陷與外部治理水平的調(diào)節(jié)效應(N=26 778)

6 進一步分析

6.1 基于企業(yè)性質(zhì)的分樣本分析

除了內(nèi)部控制缺陷與外部治理水平，企業(yè)與生俱來的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)也會對其信息透明度產(chǎn)生根源性的影響。國有企業(yè)內(nèi)部存在著所有者虛位、委托代理鏈條過長、高管普遍面臨薪酬管制等問題，導致信息透明度較低[27]。并且，國企除了追求盈利性目標之外，還肩負著很多社會責任[27]，因而也更容易找到合適的理由為其績效方面的不良表現(xiàn)開脫，與同樣處于績效落差的非國企相比，國企的信息操縱空間更大，企業(yè)可以進行年報文本操縱的阻力更小。據(jù)此，本研究基于企業(yè)性質(zhì)進行了分樣本檢驗，檢驗結(jié)果見表6。由表6可知，歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的負向影響只在非國企樣本中顯著，而社會期望落差對年報異常積極語調(diào)的正向影響只在國企樣本中顯著。

表6 企業(yè)性質(zhì)分樣本分析

6.2 基于是否收到監(jiān)管問詢函的分樣本分析

外部監(jiān)管事件也可以直接干預企業(yè)的信息披露，限制企業(yè)的信息操縱空間。問詢函是監(jiān)管機構(gòu)針對企業(yè)信息披露不充分、不準確等問題的監(jiān)管，企業(yè)一旦收到監(jiān)管問詢函，需要在一定時間內(nèi)按照監(jiān)管機構(gòu)的要求回復問詢函，對財務信息作出補充或修正，調(diào)整自身的披露行為[28]。由此，績效落差企業(yè)如果收到監(jiān)管問詢函，其已披露信息會更加完善和規(guī)范，從而縮小企業(yè)進行文本操縱的空間，進一步增加企業(yè)操縱年報文本的風險和阻力。據(jù)此，本研究基于企業(yè)是否收到監(jiān)管問詢函進行了分樣本檢驗，檢驗結(jié)果見表7。由表7可知，歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的負向影響只在收到監(jiān)管問詢的樣本中顯著，而社會期望落差對年報異常積極語調(diào)的正向影響只在未收到監(jiān)管問詢的樣本中顯著。

表7 是否收到監(jiān)管問詢函分樣本分析

6.3 基于CEO內(nèi)部薪酬差距的分樣本分析

管理者的行為傾向可能也會影響到企業(yè)的信息披露行為，而CEO薪酬設(shè)計對于其行為傾向具有重要影響。如果CEO的薪酬在很大程度上高于企業(yè)的其他高管，通常意味著企業(yè)會對其行為施加更為嚴格的監(jiān)管和限制；同時，企業(yè)在信息披露方面的任何問題可能都會被歸因為CEO的管理不當，使其遭受降薪處罰等利益損失[29]。由此，在績效落差企業(yè)中，如果CEO內(nèi)部薪酬差距較大，CEO的行為可能會受到更為嚴格的監(jiān)管，其信息披露行為將更加規(guī)范，從而縮小企業(yè)后續(xù)進行文本操縱的空間，進一步增加企業(yè)操縱年報文本的阻力。據(jù)此，本研究將CEO內(nèi)部薪酬差距設(shè)定為CEO與其他高管平均薪酬的差距，然后根據(jù)其是否高于各年各行業(yè)中位數(shù)進行分組。檢驗結(jié)果見表8。由表8可知，歷史期望落差對年報異常積極語調(diào)的負向影響只在CEO薪酬差距較高的樣本中顯著，而社會期望落差對年報異常積極語調(diào)的正向影響只在CEO薪酬差距較低的樣本中顯著。

表8 CEO內(nèi)部薪酬差距分樣本分析

7 穩(wěn)健性檢驗

7.1 變量指標替換

對于解釋變量，本研究參考劉建國[19]的研究，將企業(yè)t期的歷史期望設(shè)定為At，At=(1-β)Pt-1+βAt-1，Pt-1代表第t-1期的實際績效；權(quán)重系數(shù)β取值為0.4，然后通過與實際績效對比得到歷史期望落差，并采用同樣的方式設(shè)定社會期望落差。對于被解釋變量，本研究在模型(1)中增加控制了公司未來盈余，即t+1期凈利潤與t期總資產(chǎn)比值。此外，本研究還采用LOUGHRAN等[30]提供的金融情感英文詞匯列表衡量文本語調(diào)。上述檢驗結(jié)果與前文完全一致。

7.2 樣本替換

從變量的相關(guān)系數(shù)分析來看，歷史期望落差與社會期望落差具有較高的相關(guān)性。作為一種特殊樣本，本研究針對同處于歷史期望落差和社會期望落差的觀測值進行了分析，樣本比例約占全樣本的38.41%，最終實證分析結(jié)果與全樣本結(jié)果保持一致。

7.3 U形檢驗及廣義估計方程估計(GEE)

績效落差也有可能對年報異常積極語調(diào)有非線性效應，本研究參考EGGERS等[2]的研究進行U形關(guān)系檢驗。檢驗結(jié)果顯示，歷史期望落差與社會期望落差二次項都不顯著，U形關(guān)系并不存在。此外，本研究還采用廣義估計方程(GEE)對模型進行估計，檢驗結(jié)果與前文分析一致。

7.4 工具變量法

對于可能存在遺漏變量同時影響公司績效和年報語調(diào)引起的內(nèi)生性問題，盡管本研究采用雙向固定效應控制了企業(yè)層面不隨時間變化的因素和宏觀經(jīng)濟因素的影響，但還可能存在其他遺漏變量引起的內(nèi)生性問題。由此，本研究進一步采用工具變量法進行檢驗。參照DESBORDES等[31]的做法，將滯后2期的歷史期望落差作為歷史期望落差的工具變量；將行業(yè)平均績效作為社會期望落差的工具變量。同樣，檢驗結(jié)果與之前的分析相似。

8 結(jié)語

績效落差不僅是驅(qū)動企業(yè)進行積極變革的重要因素，也可能通過壓力的傳導誘發(fā)企業(yè)的不當行為。同時，由于歷史期望和社會期望各自的潛在基準不同，可能使得企業(yè)針對不同落差有選擇地操縱其年報文本語調(diào)。本研究經(jīng)過實證檢驗發(fā)現(xiàn)，隨著歷史期望落差的增加，企業(yè)年報的異常積極語調(diào)會顯著降低；隨著社會期望落差的增加，企業(yè)年報的異常積極語調(diào)會顯著增加。通過驗證歷史和社會兩種期望落差對企業(yè)年報異常積極語調(diào)的不同影響，既證明績效落差可能誘發(fā)企業(yè)的不當行為，還發(fā)現(xiàn)兩種期望落差的區(qū)別效應，從而對已有相關(guān)研究形成補充。

本研究的結(jié)果對于理解和鑒別績效落差情況下企業(yè)的信息操縱行為具有重要意義。當出現(xiàn)績效落差時，企業(yè)可能會通過操縱年報文本語調(diào)等方式影響投資者對企業(yè)的判斷。由此，投資者需要仔細鑒別企業(yè)非財務信息中的真實成分，正確評估企業(yè)價值，并謹慎作出投資決策。同時，完善企業(yè)內(nèi)部治理，強化機構(gòu)投資者、審計師、分析師和媒體對企業(yè)的外部監(jiān)督作用，有助于提升企業(yè)的信息透明度及披露信息質(zhì)量，從源頭上遏制企業(yè)的信息操縱行為。此外，相關(guān)監(jiān)管機構(gòu)也應該通過相應的制度建設(shè)，加強對企業(yè)文本信息披露的監(jiān)督和鑒證，保護投資者的合法權(quán)益。

本研究將總資產(chǎn)回報率作為績效指標，然而衡量企業(yè)績效的指標是多種多樣的，不同指標的反饋情況可能存在差異，因此未來研究可以考慮不同指標的落差對企業(yè)相關(guān)行為的影響是否存在差異。同時，在社會期望的設(shè)定上，本研究遵從大多數(shù)文獻的做法采用了行業(yè)均值，但投資者在設(shè)定參照組時，可能更關(guān)注具有相似戰(zhàn)略定位，或者處于同一產(chǎn)業(yè)集群的競爭對手，因此，后續(xù)研究還可以通過細化參照組進一步識別社會期望的影響。另外，情感語調(diào)只是文本信息的特征之一，除此以外，還可以刻畫語調(diào)詞在文本敘述中的均勻分布程度、文本的可讀性與模糊性等特征，因此，未來也可以通過探究企業(yè)對于財務報告中此類文本特征的操縱與管理，進一步完善和補充相關(guān)研究。