陳欣妍

【摘 ?要】企業(yè)創(chuàng)新影響因素及其作用機制是學術界研究的焦點。論文梳理相關文獻后發(fā)現(xiàn)：基于微觀角度，研究聚焦于融資結構、上市和分析師關注等對企業(yè)創(chuàng)新的影響及其作用機制；從宏觀角度出發(fā)，學術界致力于政府補助、稅收政策及金融發(fā)展等與企業(yè)創(chuàng)新關系的研究。未來研究可進一步探討特定因素不同作用渠道之間的潛在關聯(lián)，挖掘制度變化下企業(yè)創(chuàng)新問題的動態(tài)變化和具體政策的作用效果，立足我國的經(jīng)濟和制度體系考察企業(yè)創(chuàng)新邏輯和路徑。

【關鍵詞】企業(yè)創(chuàng)新；影響因素；作用機制

【中圖分類號】F273.1 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文獻標志碼】A ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文章編號】1673-1069（2023）06-0145-03

1 引言

創(chuàng)新不僅是企業(yè)建立競爭優(yōu)勢的關鍵因素，更是國家經(jīng)濟高質量發(fā)展的核心推動力。如何激勵企業(yè)創(chuàng)新受到學術界的廣泛關注。然而，國外研究基于發(fā)達資本市場數(shù)據(jù)，結論可能并不適用于中國等新興資本市場。本文嘗試梳理企業(yè)創(chuàng)新影響因素相關研究，為未來理論探討及中國情境下的實踐研究提供啟示。

2 理論基礎及作用路徑

2.1 理論基礎

2.1.1 委托代理理論

現(xiàn)代企業(yè)所有權和控制權分離，股東和管理層間存在委托代理沖突。由于企業(yè)創(chuàng)新對專業(yè)性要求較高，管理層為享受安逸生活[1]，會將更多資金投放在挑戰(zhàn)性不高的常規(guī)項目上，而對開展創(chuàng)新活動意愿不高。此外，相比于長遠利益，管理層更偏好當下能夠實現(xiàn)的短期利益。創(chuàng)新活動投資周期長、收益不確定性高，難以滿足管理層的短期收益目標，易加劇管理層短視，誘使管理層通過削減長期價值投資（如創(chuàng)新投資）來迎合短期業(yè)績目標。

2.1.2 信息不對稱理論

資本市場中，信息不對稱現(xiàn)象普遍存在。由于交易雙方信息分配不均，處于信息優(yōu)勢的一方能夠借此機會從中獲利[2]，導致事前逆向選擇和事后道德風險行為。在企業(yè)內外信息不對稱程度高的情況下，處于信息劣勢的外部投資者會要求更高的必要報酬率以維護自身利益。對于創(chuàng)新項目來說，企業(yè)出于商業(yè)秘密的考慮往往不愿意披露過多相關信息，因此企業(yè)研發(fā)活動信息不對稱程度通常更高，對外融資時面臨更高的風險溢價。

2.2 作用路徑

2.2.1 減少代理沖突，抑制管理層短視

基于委托代理理論，因職業(yè)憂慮誘發(fā)的短視行為，是導致管理層創(chuàng)新意愿不足的重要原因[3]。因此，降低管理層與股東的代理沖突，能夠約束管理層的自利行為，迫使風險規(guī)避的管理層從追求私有收益向為股東創(chuàng)造價值轉變，增強管理層的創(chuàng)新意愿。

2.2.2 降低信息不對稱，緩解融資約束

基于信息不對稱理論，創(chuàng)新活動的高風險、低透明度等特征加劇了企業(yè)與投資者間的信息不對稱，創(chuàng)新活動價值易被低估，導致管理層缺乏動力去投資創(chuàng)新項目[4]。同時，信息不對稱還會加劇融資約束，制約企業(yè)加大研發(fā)投資的能力。因此，降低企業(yè)與投資者間的信息不對稱，減少企業(yè)因創(chuàng)新價值被市場低估而面臨的敵意收購風險，有助于激發(fā)管理層積極創(chuàng)新的主觀意愿，同時還能夠有效緩解融資約束，提升企業(yè)加大研發(fā)投資的能力。

2.2.3 提高風險承擔水平和創(chuàng)新失敗容忍度

如前所述，企業(yè)創(chuàng)新活動風險大、失敗可能性高，提高企業(yè)的風險承擔水平對激勵創(chuàng)新至關重要。相較于其他經(jīng)營決策，管理層的創(chuàng)新決策需要更高的失敗容忍度。因此，幫助企業(yè)分擔部分創(chuàng)新風險，提高企業(yè)風險承擔水平和創(chuàng)新失敗容忍度，能夠緩解管理層對職業(yè)生涯和個人聲譽的擔憂，增強其創(chuàng)新意愿。

3 微觀因素

3.1 融資結構

企業(yè)創(chuàng)新風險高、不確定性強，易受融資結構制約。企業(yè)融資方式包括內源融資和外源融資。內源融資能夠為創(chuàng)新提供資金支持，促進企業(yè)（特別是年輕和小規(guī)模企業(yè)）創(chuàng)新[5]。但企業(yè)內部資金受規(guī)模等的制約，無法滿足所有創(chuàng)新項目的需求，此時企業(yè)需通過外源融資獲取資金。其中，股權融資不需還本付息，能為企業(yè)研發(fā)活動提供長期資金支持[6]。債權融資來源包括銀行貸款、商業(yè)信用和債券等。一般認為，銀行信貸對企業(yè)創(chuàng)新具有正向影響[7]。但我國銀行存在信貸歧視，國有企業(yè)更易獲得銀行貸款，導致銀行貸款對民營企業(yè)研發(fā)投入造成了負面影響。商業(yè)信用一定程度上也能為企業(yè)創(chuàng)新提供資金支持[8]。與銀行信貸相比，債券在流動性、期限結構等方面具有優(yōu)勢，能較好地滿足企業(yè)對持續(xù)創(chuàng)新投入的需求[9]。

3.2 上市

上市對企業(yè)創(chuàng)新的影響存在分歧。一方面，上市可以擴大企業(yè)的融資渠道，為企業(yè)創(chuàng)新提供更多的資源，促進企業(yè)創(chuàng)新[10]；另一方面，上市后企業(yè)股權更加分散，可能會加劇代理問題，降低經(jīng)營效率，管理層出于職業(yè)憂慮會規(guī)避投資創(chuàng)新項目，降低企業(yè)創(chuàng)新數(shù)量和質量。

3.3 分析師關注

分析師關注對企業(yè)創(chuàng)新的影響存在兩種假說。信息揭示假說認為，分析師關注能夠提供更多與企業(yè)創(chuàng)新活動價值相關信息，緩解融資約束，促進企業(yè)創(chuàng)新。業(yè)績壓力假說認為，分析師盈余預測增加了管理層的短期業(yè)績壓力，可能會加劇管理層短視，抑制企業(yè)創(chuàng)新[11]。

先前研究基于發(fā)達資本市場數(shù)據(jù)，而新興與成熟資本市場在股權集中度和流動性等方面存在差異，分析師關注的經(jīng)濟后果也會有所區(qū)別。中國情境下，分析師關注通過緩解信息不對稱促進企業(yè)創(chuàng)新[12]，其給管理層施加的業(yè)績壓力對企業(yè)創(chuàng)新無顯著影響[13]。

4 宏觀因素

4.1 政府補助

關于政府補助影響企業(yè)創(chuàng)新的研究并未形成共識。一方面，政府補助能夠激勵企業(yè)創(chuàng)新：基于資源獲取角度，政府補助可以補充企業(yè)創(chuàng)新所需資金[14]，激勵企業(yè)增加研發(fā)投入；基于信號傳遞角度，政府補助向市場傳遞了企業(yè)技術優(yōu)勢的積極信號，能夠增強企業(yè)對投資者的吸引力，促進企業(yè)創(chuàng)新[15]。另一方面，政府補助也可能帶來消極影響，表現(xiàn)為：誘使企業(yè)為尋求政府資源投入而進行策略性創(chuàng)新[16]；傳遞企業(yè)創(chuàng)新不確定性高的消極信號，削弱投資者的投資意愿，降低企業(yè)創(chuàng)新水平[17]。

4.2 稅收激勵

稅收政策是政府激勵企業(yè)創(chuàng)新的重要手段?！按龠M論”認為，稅收激勵能夠彌補研發(fā)溢出損失，增加企業(yè)現(xiàn)金流，同時還能傳遞企業(yè)優(yōu)勢信號，提高資本市場對企業(yè)創(chuàng)新的支持力度[18]?！耙种普摗闭J為，稅收優(yōu)惠政策成本較高，激勵作用有限，還可能誘使管理層操縱研發(fā)投入來迎合政策[19]。

除整體效應外，具體政策效果也是學術界關注的重點。我國較具代表性的稅收優(yōu)惠政策包括研發(fā)費用加計扣除和高新技術企業(yè)認定。研發(fā)費用加計扣除能夠促進企業(yè)研發(fā)投入，但在信息不對稱情況下會使企業(yè)披露的研發(fā)投入偏離真實水平[20]。高新技術企業(yè)認定既可能促進企業(yè)創(chuàng)新，也可能導致企業(yè)僅迎合政策而未真正創(chuàng)新。

4.3 金融發(fā)展

金融發(fā)展能以較低的成本為企業(yè)創(chuàng)新補充資金，促進企業(yè)研發(fā)投入。此外，金融發(fā)展還能通過建立有效的激勵和監(jiān)督機制緩解企業(yè)代理沖突，增強管理層的創(chuàng)新意愿。

資本市場改革為研究金融發(fā)展對企業(yè)創(chuàng)新的影響提供了自然實驗契機。我國融資融券交易試點于2010年啟動，其中融券交易被稱為賣空。相關研究多基于融券角度，并由此形成兩種假說。壓力假說認為，賣空帶來的短期股價壓力會加劇管理層短視，減少其對創(chuàng)新項目的投資。約束假說認為，賣空將提高管理層薪酬契約效率[21]，還能強化股東的監(jiān)督作用，促使管理層投資創(chuàng)新項目。這兩種假說主要討論融券影響企業(yè)創(chuàng)新的公司治理機制，隨著研究的深入，學者們發(fā)現(xiàn)融券對企業(yè)創(chuàng)新的影響是公司治理和信息機制共同作用的結果[22]?！皽罡弁ā苯灰字贫鹊膶嵤ζ髽I(yè)創(chuàng)新的積極影響已基本達成共識。從機制來看，該制度通過緩解融資約束、抑制管理層短視、提高企業(yè)風險承擔水平等促進創(chuàng)新[23，24]。

5 研究述評與展望

本文依照“作用路徑—微觀因素—宏觀因素”的思路，系統(tǒng)梳理相關研究發(fā)現(xiàn)，已有研究集中于影響企業(yè)創(chuàng)新的宏微觀因素及其作用機制。

從影響因素看，已有研究可劃分為以下兩種類型：①微觀因素。研究焦點集中于融資結構、上市、分析師關注等的作用效果。不同文獻的樣本選取、變量衡量等存在差異，使得相關研究未能達成共識。②宏觀因素。政府補助和稅收優(yōu)惠既可能轉化為創(chuàng)新成果，也可能擠出企業(yè)創(chuàng)新。較為確定的是，金融發(fā)展有助于企業(yè)創(chuàng)新。

從作用機制看，不同影響因素的作用機制總體上可歸為以下兩種視角：①創(chuàng)新能力。包括資源和信號機制：資源機制研究特定因素是否補充或擠出創(chuàng)新所需資源；信號機制考察特定因素是否通過傳遞優(yōu)勢或消極信號影響企業(yè)外部融資。②創(chuàng)新意愿。包括組織及風險機制：組織機制關注特定因素是否加劇或緩解代理沖突；風險機制聚焦特定因素作用下企業(yè)風險承擔水平和創(chuàng)新失敗容忍度的高低。不同機制間具有潛在聯(lián)系，如企業(yè)與投資者之間的信息不對稱程度增加，不僅會導致企業(yè)面臨融資約束，擠出企業(yè)創(chuàng)新項目投資，還會使管理層因創(chuàng)新項目價值被低估而缺乏創(chuàng)新動力。

已有文獻在揭示影響企業(yè)創(chuàng)新的內部治理特征、企業(yè)創(chuàng)新激勵政策的作用效應等方面具有重要貢獻。未來可進一步思考與研究的問題如下：

第一，企業(yè)創(chuàng)新影響因素作用機理的探討。目前多數(shù)研究還局限于孤立考察各機制，忽視了不同機制間的潛在聯(lián)系。進一步探究特定因素不同作用渠道間的潛在關聯(lián)，有助于加深對企業(yè)創(chuàng)新的理解。

第二，制度變化下企業(yè)創(chuàng)新問題的考察。已有研究通常從靜態(tài)角度考察特定因素對企業(yè)創(chuàng)新的作用，較少關注制度變化產生的影響。在我國經(jīng)濟轉型背景下，針對影響因素及其作用機制的動態(tài)變化是否以及如何改變企業(yè)創(chuàng)新決策與績效的研究，將是未來實證研究的重要方向。

第三，具體政策效果的檢驗。近年來，為充分發(fā)揮資本市場對企業(yè)技術創(chuàng)新水平的提升作用，我國持續(xù)推進資本市場改革。針對資本市場改革對企業(yè)創(chuàng)新的作用效應展開檢驗具有重要的現(xiàn)實意義。

第四，中國情境下影響因素作用效果及機制的研究。由于制度環(huán)境不同，國內外企業(yè)創(chuàng)新邏輯及路徑存在顯著差異。例如，我國上市公司股權相對集中，股東對創(chuàng)新失敗容忍度較高；國有企業(yè)管理層決策更多受到政府的影響。因此，在應用國外研究框架分析我國企業(yè)創(chuàng)新問題時，還應立足我國的經(jīng)濟和制度體系。

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