王天一

新造船指數(shù)連續(xù)2年上行，造船業(yè)大景氣周期已經(jīng)啟動(dòng)。從上一輪周期見(jiàn)頂，經(jīng)歷十余年休整后，造船業(yè)景氣度已見(jiàn)底回升。新造船價(jià)格指數(shù)較20年11月的歷史低點(diǎn)已增長(zhǎng)35%，四大船型手持訂單占比相繼觸底，全球頭部船企普遍排單至26、27年，揚(yáng)子江、三星等船廠已率先出現(xiàn)盈利拐點(diǎn)。

我們認(rèn)為驅(qū)動(dòng)這一輪造船大周期的主要因素有兩個(gè)：

①現(xiàn)役船舶平均服役年限約為28年，上一輪大周期啟動(dòng)于1989年，目前已過(guò)去34年，退役老船數(shù)量將逐年增加。

自上一輪船舶交付高峰后，從2011年起，全球船舶平均船齡逐步回升，根據(jù)Clarksons數(shù)據(jù)，截至2023年8月集裝箱（Containership）平均船齡最高，為14.23年，其次為油輪（Tanker），平均船齡12.46年，散貨船（Bulkcarrier）是三大船型中船齡最低的船舶，平均船齡11.75年。從船隊(duì)船齡結(jié)構(gòu)來(lái)看，全球船齡0-5年的船隊(duì)占比自2013年開(kāi)始占比逐漸下降。

圖：1996-2023年7月全球新船訂單份額（以CGT計(jì)）

數(shù)據(jù)來(lái)源：Clarksons，東方證券研究所

自2018年開(kāi)始，船齡16年以上的船隊(duì)占比逐漸提升。截至2023年3月，16-20年船齡運(yùn)力占比達(dá)到15.16%，20年以上船齡運(yùn)力占比12.33%。預(yù)計(jì)未來(lái)待拆解船舶數(shù)量提升，新船運(yùn)力補(bǔ)充需求逐步上行。

②24年1月起大型船舶將正式納入歐盟碳排放交易體系（ETS），航運(yùn)減碳進(jìn)入實(shí)質(zhì)落地階段，按照IMO制定的2030/2050年較2008年減碳40%/70%的目標(biāo)，老船面臨強(qiáng)制降速或提前被新能源船型替代的可能，航運(yùn)業(yè)的環(huán)保將進(jìn)一步推動(dòng)船舶更新迭代。

據(jù)國(guó)際能源署發(fā)布的報(bào)告顯示，2021年全球CO2排放量約為363億t，其中航運(yùn)業(yè)CO2排放量約為8.33億t，占全球排放總量的比例約為2.3%，如不采取積極管控措施，這一數(shù)字將于2050年飆升至18%。為加快遏制航運(yùn)業(yè)及造船業(yè)的碳排放，減緩全球變暖，國(guó)際海事組織（In?ternationalMaritimeOrganization，簡(jiǎn)稱IMO）特別制定了一系列碳減排的相關(guān)戰(zhàn)略指導(dǎo)及指標(biāo)：

對(duì)于2013年后新交付的船舶計(jì)算“船舶能效設(shè)計(jì)指標(biāo)（EEDI）”，對(duì)于2013年前交付的存量船舶控制“現(xiàn)有船舶能效指標(biāo)（EEXI）”，并對(duì)照評(píng)估船舶的“碳排放強(qiáng)度指標(biāo)（CII）”，EEDI于2013年開(kāi)始執(zhí)行，EEXI及CII已于23年正式生效。

世界造船中心正從日韓往中國(guó)遷移

中國(guó)船廠高附加值船型接單占比不斷提升，中國(guó)造船業(yè)崛起于上一輪周期，并分別于2008和2010年在載重噸指標(biāo)上超過(guò)日本和韓國(guó)，但油輪、氣體船、大型集裝箱船等高附加值船型的占比一直較低。這一狀況在本輪周期中已有明顯改善，從2021年開(kāi)始中國(guó)新接訂單量已超過(guò)全球50%，三類高附加值船型占全球市占率從2016年的13%提升至2022年的44%，尤其是在難度系數(shù)最高的LNG船領(lǐng)域，2022年中國(guó)新接訂單達(dá)到481萬(wàn)CGT（+480%），創(chuàng)歷史新高。

此外，2015年中船集團(tuán)通過(guò)收購(gòu)?fù)咤a蘭填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)低速柴油機(jī)的技術(shù)短板，在本輪船舶新能源化的大周期中確保了全球競(jìng)爭(zhēng)力。

圖：2001-22年中國(guó)新承接船舶訂單結(jié)構(gòu)變化（按四大船型分類，以CGT為單位計(jì)算）

數(shù)據(jù)來(lái)源：Clarksons，東方證券研究所

從船廠來(lái)看：2022年中國(guó)承接LNG船訂單的船企從1家迅速擴(kuò)展到5家。造船行業(yè)專家分析認(rèn)為，隨著越來(lái)越多中國(guó)船企進(jìn)入這一領(lǐng)域，將帶動(dòng)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展，中國(guó)在爭(zhēng)奪高端船舶市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力也將隨之增強(qiáng)。我們認(rèn)為隨著中國(guó)船企加快布局高附加值船市場(chǎng)、核心技術(shù)不斷突破、船舶產(chǎn)業(yè)配套率的提升，中國(guó)造船業(yè)在高附加值產(chǎn)品領(lǐng)域有望提升競(jìng)爭(zhēng)力，獲取更高的市場(chǎng)份額。

造船業(yè)集中度和進(jìn)入門檻較上一輪周期提升

上一輪周期下全球造船產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩，造船企業(yè)兼并重組成為趨勢(shì)，經(jīng)歷十余年洗牌，全球造船業(yè)集中度相應(yīng)大幅提升。全球活躍船廠數(shù)量從2008年的1023家下降至2023年1月的355家。前十大造船集團(tuán)擁有全球造船訂單份額從2010年的38.9%提升至2023年7月的73.5%。而隨著需求的復(fù)蘇，造船業(yè)正從買方市場(chǎng)向賣方市場(chǎng)轉(zhuǎn)變。與此同時(shí)，本輪周期由于疊加了船舶新能源化所帶來(lái)的技術(shù)升級(jí)，以及中國(guó)船廠承接船型的高端化趨勢(shì)，行業(yè)進(jìn)入門檻較上一輪周期顯著提升。

從全球活躍船廠數(shù)量來(lái)看，2008年后數(shù)量呈現(xiàn)顯著下降趨勢(shì)，從2008年的1023家下降至2023年1月的355家。從手持訂單份額來(lái)看，截至2023年7月前十大造船集團(tuán)擁有全球造船訂單73.5%的份額，相比2010年提升了34.6pct，表明全球造船業(yè)集中度提升顯著。

根據(jù)船舶從接單到交付2年左右的時(shí)間推算，年內(nèi)國(guó)內(nèi)船企將逐步開(kāi)始享受價(jià)格上漲的紅利，由于收入確認(rèn)機(jī)制不同，揚(yáng)子江已率先出現(xiàn)盈利改善，船舶業(yè)務(wù)毛利率從22H1的13%增長(zhǎng)至23H1的18%。其他造船企業(yè)有望在未來(lái)相繼迎來(lái)財(cái)務(wù)表現(xiàn)的拐點(diǎn)。

我們認(rèn)為當(dāng)下僅僅只是本輪周期的起步階段，新造船價(jià)格從底部起來(lái)僅上漲了35%，未來(lái)隨著造船周期上行，船價(jià)上升空間廣闊。標(biāo)的方面建議關(guān)注國(guó)內(nèi)頭部船企及核心配套：中國(guó)船舶（600150）、中國(guó)重工（601989）、中國(guó)動(dòng)力（600482）、中船防務(wù)（600685）、亞星錨鏈（601890）