張一可

摘要：企業(yè)創(chuàng)新是實現(xiàn)我國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵所在，同時CEO權(quán)力是企業(yè)管理實踐過程中重要的組成部分，而研究CEO權(quán)力與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系的文章較為缺乏。文章基于2008-2020年中國上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)，考察CEO權(quán)力對上市公司創(chuàng)新水平的影響。實證結(jié)果表明，第一，CEO權(quán)力對上市公司創(chuàng)新水平有顯著的促進(jìn)效應(yīng)，CEO權(quán)力正向影響上市企業(yè)的發(fā)明專利數(shù)、創(chuàng)新專利數(shù)（發(fā)明專利數(shù)與實用專利數(shù)之和）及專利申請總數(shù)，且在更換解釋變量、檢驗?zāi)Ｐ偷确€(wěn)健性檢驗之后研究結(jié)論依然成立。第二，CEO權(quán)力對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)在非國有、高自主性和處于高競爭水平的企業(yè)中十分明顯。第三，CEO權(quán)力對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用具有調(diào)節(jié)效應(yīng)，該效應(yīng)會受到行業(yè)競爭水平和機(jī)構(gòu)持股比例的制約。第四，文章進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，CEO的權(quán)力明顯地緩解了公司的融資限制，并減少了公司在創(chuàng)新方面的投資成本。文章的研究對象及研究成果具有代表性，對于中國企業(yè)如何提升創(chuàng)新能力具有一定的實踐借鑒作用。

關(guān)鍵詞：CEO權(quán)力強(qiáng)度；企業(yè)創(chuàng)新；上市公司專利

一、引言

（一）研究意義

企業(yè)高管的特質(zhì)會對企業(yè)創(chuàng)新和經(jīng)營管理行為產(chǎn)生影響。本文研究了CEO權(quán)力強(qiáng)度在企業(yè)應(yīng)用的實際作用。CEO作為企業(yè)的核心領(lǐng)導(dǎo)人之一，他的每一個決策都對企業(yè)的發(fā)展發(fā)揮著不可磨滅的作用。

本研究力圖在以下方面有所貢獻(xiàn)：第一，從理論分析和實證檢驗兩方面重點驗證“CEO權(quán)力—企業(yè)創(chuàng)新”的關(guān)系。第二，進(jìn)一步探究CEO權(quán)力影響企業(yè)創(chuàng)新其中的機(jī)制。第三，探究該關(guān)系的影響因素，為現(xiàn)實企業(yè)提供提高企業(yè)創(chuàng)新能力的思路。

（二）研究方案

本文的行文結(jié)構(gòu)：第二部分為理論分析與研究假設(shè)，第三部分為模型設(shè)定、變量選取和數(shù)據(jù)說明，第四部分為實證回歸分析和穩(wěn)健性檢驗，第五部分為進(jìn)一步分析，第六部分為本文的研究結(jié)論和政策建議。

二、理論分析與研究假設(shè)

企業(yè)創(chuàng)新受到高管團(tuán)隊權(quán)力結(jié)構(gòu)和團(tuán)隊多樣性的影響，尤其是CEO的權(quán)力。朱晉偉，趙曜指出（2021）高管團(tuán)隊的功能多樣性對企業(yè)的創(chuàng)新成果有正面效果，其中戰(zhàn)略雙元平衡為中介角色。而CEO的權(quán)力則加強(qiáng)了這種正面效果，即CEO權(quán)力越大，其對創(chuàng)新成果的推動作用越明顯。

CEO的自主權(quán)也會對企業(yè)創(chuàng)新績效有正面影響。饒小歡指出（2017）創(chuàng)業(yè)板公司的CEO決策自由度與技術(shù)創(chuàng)新成果正相關(guān)。CEO的教育背景、技術(shù)專長和決策自由度與研發(fā)投資也有正相關(guān)關(guān)系。這些因素通過研發(fā)投資間接影響技術(shù)創(chuàng)新成果。

大多數(shù)以往文獻(xiàn)更多作用于CEO權(quán)力與績效之間的關(guān)系，研究CEO權(quán)力與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系的文章較少，也少有通過研究中介變量的傳導(dǎo)機(jī)制來深入調(diào)查CEO特征對企業(yè)創(chuàng)新的間接影響的文獻(xiàn)。從前文對CEO權(quán)力變量的總結(jié)可以看出，CEO權(quán)力的界定方式十分多樣，而且部分研究有些過時，研究數(shù)據(jù)樣本較少，本文將對其進(jìn)行佐證。上述文獻(xiàn)都對CEO權(quán)力與企業(yè)各項指標(biāo)出現(xiàn)的影響進(jìn)行了證明，證明CEO對企業(yè)的影響是多方面的。CEO作為企業(yè)核心人物，決定著企業(yè)發(fā)展的方向。CEO的自主權(quán)對企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生影響，進(jìn)而對提高企業(yè)競爭力發(fā)揮相應(yīng)的作用。

基于以上分析，提出本文的研究假設(shè)1。

H1：CEO權(quán)力提升會促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動。

企業(yè)創(chuàng)新不僅受到外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的制約，還與企業(yè)的所有權(quán)、是否屬于國有企業(yè)、企業(yè)自主性和所處行業(yè)的競爭程度等因素有關(guān)。CEO的權(quán)力大小對于不同類型的企業(yè)，其對創(chuàng)新的影響也不盡相同。

對于不同所有制公司，CEO權(quán)力強(qiáng)度對創(chuàng)新的作用各不相同。從實物期權(quán)理論的視角出發(fā)，創(chuàng)新的投入既有長周期性又伴隨著高風(fēng)險，其機(jī)會成本相對較大，特別是在國有企業(yè)中，由于其特有的管理和考核機(jī)制，CEO更可能規(guī)避創(chuàng)新風(fēng)險。而對于非國有企業(yè)，由于其生存壓力和追求競爭優(yōu)勢的需求，CEO在權(quán)力增強(qiáng)時更可能支持創(chuàng)新。同時，創(chuàng)新對于非國有企業(yè)的經(jīng)濟(jì)回報也更為明顯。從另一角度看，當(dāng)CEO的權(quán)力得到加強(qiáng)時，民營企業(yè)的冒險意識更為明顯，進(jìn)而更加傾向于支持企業(yè)的創(chuàng)新活動。這種創(chuàng)新行為為非公有制企業(yè)帶來了顯著的經(jīng)濟(jì)回報。

創(chuàng)新是企業(yè)最核心的競爭力，行業(yè)的競爭程度也是影響企業(yè)創(chuàng)新的一個重要因素。赫希曼指數(shù)（HHI）可以用來衡量行業(yè)的競爭程度，HHI值越高，競爭越??；HHI值越低，競爭越激烈。

基于以上分析，提出本文的研究假設(shè)2。

H2：CEO權(quán)力對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)在非國有企業(yè)、高自主性企業(yè)及處于高競爭水平企業(yè)中更為顯著。

企業(yè)的股權(quán)構(gòu)成對其經(jīng)營策略產(chǎn)生顯著作用，尤其是當(dāng)機(jī)構(gòu)成為股東時，它有助于優(yōu)化公司的管理流程，進(jìn)而更加理性和持久地為公司的成長制定合適的策略。這種影響主要源于機(jī)構(gòu)投資者能夠?qū)局卫磉M(jìn)行有效監(jiān)控，避免大股東不當(dāng)行為對企業(yè)創(chuàng)新的阻礙；同時，得益于機(jī)構(gòu)投資者的資源豐富和信息獲取能力，他們能為上市公司的創(chuàng)新行為提供財務(wù)、物資和知識上的支援。

基于以上分析，提出本文的研究假設(shè)3。

H3：CEO權(quán)力對企業(yè)創(chuàng)新能力具有“調(diào)節(jié)效應(yīng)”，這一作用會受到機(jī)構(gòu)持股和行業(yè)競爭等因素的調(diào)節(jié)。

已有研究顯示，融資障礙常常制約企業(yè)進(jìn)行研發(fā)活動。何希（2021）指出，由于研發(fā)項目資金需求大、時間延長且成果不穩(wěn)定，這導(dǎo)致在資本市場籌資困難，從而產(chǎn)生了顯著的融資障礙與企業(yè)研發(fā)投入之間的負(fù)向關(guān)聯(lián)。綜上所述，融資障礙確實是影響企業(yè)研發(fā)的關(guān)鍵障礙之一。研發(fā)項目需要大量資金，且結(jié)果不確定，因此，很難在資本市場上籌集資金。融資約束會限制CEO權(quán)力對企業(yè)研發(fā)的正面影響。

基于以上分析，提出本文的研究假設(shè)4。

H4：CEO權(quán)力會減少企業(yè)的融資約束、提高其投資能力，從而降低創(chuàng)新的成本，進(jìn)一步促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

三、模型、變量和數(shù)據(jù)

（一）模型設(shè)定

為驗證CEO權(quán)力強(qiáng)度對企業(yè)創(chuàng)新水平的影響，構(gòu)建本文的基礎(chǔ)模型：

lpatenti，y（lpatent1i，y/lpatent2i，y）＝α+α1Power_pcy+αnXi，y+εi，y（1）

lpatenti，y（lpatent1i，y/lpatent2i，y）代表i企業(yè)在y年份的創(chuàng)新水平，即i企業(yè)的創(chuàng)新表現(xiàn)可以通過其專利提交數(shù)量來衡量（包括發(fā)明專利數(shù)、創(chuàng)新專利數(shù)及專利申請總數(shù)）。Power_pc在本文中作為核心解釋變量，它表示CEO權(quán)力強(qiáng)度。α是截距項，α1是核心解釋變量的回歸系數(shù)，用于評估CEO的權(quán)力程度如何影響上市公司的創(chuàng)新能力，如果α1顯著為負(fù)，意味著CEO的權(quán)力有助于提高上市公司的創(chuàng)新，如果反之，若α1顯著地為正，則說明CEO的權(quán)力增強(qiáng)了上市公司的創(chuàng)新表現(xiàn)。X為企業(yè)控制變量、企業(yè)固定效應(yīng)和時間，εi，y表示殘差項。

（二）變量選取

采用上市公司的專利申請數(shù)進(jìn)行評估。這一申請數(shù)目代表了技術(shù)創(chuàng)新資源的投入與利用效率的終極展現(xiàn)，進(jìn)而更為準(zhǔn)確地展示了公司的創(chuàng)新實力，故參考Dosi等（2006）、Tong等（2014）和黎文靖等（2016）的文獻(xiàn)，企業(yè)的創(chuàng)新能力可通過其專利申請的數(shù)量【發(fā)明專利數(shù)、創(chuàng)新專利數(shù)（發(fā)明專利數(shù)與實用專利數(shù)之和）及專利申請總數(shù)】來衡量。其中，lpatent1表示當(dāng)年單獨提交的發(fā)明數(shù)，作為發(fā)明專利的計數(shù)；lpatent2則包括當(dāng)年單獨提交的發(fā)明數(shù)和實用新型數(shù)，作為創(chuàng)新專利的證明；而lpatent3則進(jìn)一步加入了當(dāng)年單獨提交的外觀設(shè)計數(shù)，作為專利總申請的證明。所有的專利數(shù)據(jù)均來源于中國研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺（CNRDS），本研究手動整理了研究期間的樣本企業(yè)專利申請數(shù)。

借鑒Finkelstein（1992）的四維度說，他將CEO的權(quán)力具體劃分為組織權(quán)力、專家權(quán)力、所有制權(quán)力和聲望權(quán)力。本文通過四維度說衡量CEO權(quán)力大小。

之前的研究也發(fā)現(xiàn)，企業(yè)微觀層面的變量會影響企業(yè)創(chuàng)新能力。本文選取的控制變量包含企業(yè)規(guī)模、企業(yè)年齡、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)利潤率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、現(xiàn)金流比例、企業(yè)成長性、固定資產(chǎn)比例、股權(quán)集中度等。此外，本文還控制了企業(yè)固定效應(yīng)和年份固定效應(yīng)。這些因素會對企業(yè)創(chuàng)新造成潛在影響，因而在考慮CEO權(quán)力和企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系時將它們作為調(diào)節(jié)變量或控制變量。

（三）數(shù)據(jù)說明

本文研究CEO權(quán)力對企業(yè)創(chuàng)新能力的影響，選取2008-2020年滬深交所上市的A股公司為研究樣本，其中樣本經(jīng)過以下篩選程序：剔除ST、PT企業(yè)；剔除金融類企業(yè)；剔除上市公司CEO當(dāng)年發(fā)生變更的樣本觀測值；剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本。另外，為了保證滿足計量方法的需要及考慮時間序列上業(yè)績波動性的測度問題，進(jìn)一步剔除了成立時間在三年以下觀測值的公司。

本文主要通過Stata軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)研究處理。CEO權(quán)力強(qiáng)度數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）和萬德數(shù)據(jù)庫（WIND），且經(jīng)過與企業(yè)年報記錄交叉核對。企業(yè)研發(fā)投入強(qiáng)度數(shù)據(jù)來源于萬德數(shù)據(jù)庫（WIND），企業(yè)專利數(shù)量主要來自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。數(shù)據(jù)處理采用的軟件是Stata17.0。實證中涉及的上市公司基本信息和財務(wù)數(shù)據(jù)，包括企業(yè)規(guī)模、企業(yè)年齡、資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)利潤率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、現(xiàn)金流比例、企業(yè)成長性、固定資產(chǎn)比例、股權(quán)集中度、托賓Q值、企業(yè)性質(zhì)等信息數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫、WIND數(shù)據(jù)庫和CCER中國經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)庫。

四、實證回歸分析

（一）基本回歸分析

根據(jù)公式（1）探討了CEO的權(quán)力強(qiáng)度如何影響公司的創(chuàng)新潛力，詳細(xì)的實證數(shù)據(jù)可以參見表1。（1）列到（4）列展示了發(fā)明專利及其總數(shù)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，在考慮了多種控制因素、時間和個體差異后，Power_pc的值明顯呈正向關(guān)系。這意味著CEO的權(quán)力強(qiáng)度確實能夠推動上市公司的創(chuàng)新進(jìn)程，這與預(yù)期的假說一致，即CEO的權(quán)力強(qiáng)度增強(qiáng)會刺激企業(yè)的創(chuàng)新行為。這一發(fā)現(xiàn)進(jìn)一步證實，企業(yè)的創(chuàng)新行為與CEO的權(quán)力關(guān)系密切，隨著CEO權(quán)力的增加，創(chuàng)新活動也會相應(yīng)增強(qiáng)。

（二）異質(zhì)性分析

1. 基于企業(yè)所有權(quán)角度的異質(zhì)性分析

基準(zhǔn)回歸結(jié)果顯示，經(jīng)CEO權(quán)力促進(jìn)了上市企業(yè)的創(chuàng)新水平。而不同所有制企業(yè)因其制度、管理有所不同，對CEO權(quán)力的敏感性也存在差異性，其CEO所進(jìn)行的創(chuàng)新活動決策也有較大的區(qū)別。為了深入研究，本文將企業(yè)按照所有制分類為國有和非國有兩類，并對其進(jìn)行了分樣本分析，詳細(xì)數(shù)據(jù)如表2所示。從結(jié)果中可以看出，對于國有企業(yè)，核心變量的回歸系數(shù)并不具有顯著性，這意味著CEO的權(quán)力對國有企業(yè)的創(chuàng)新并沒有明顯的推動作用。然而，在非國有企業(yè)中，CEO的權(quán)力與企業(yè)的創(chuàng)新能力之間存在明顯的相關(guān)性，但其發(fā)明專利的數(shù)量并未通過統(tǒng)計顯著性檢驗。這意味著CEO的權(quán)力在非國有企業(yè)中對創(chuàng)新有更為明顯的正面效果，而在國有制企業(yè)中，其對創(chuàng)新的促進(jìn)作用并不顯著。

究其根本，根據(jù)實物期權(quán)理論，創(chuàng)新投入具有周期長、風(fēng)險大的特征，國有企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新決策的機(jī)會成本較大，在CEO權(quán)力增強(qiáng)時，其CEO權(quán)力仍受到組織一定的限制，CEO更喜歡選擇穩(wěn)妥的策略，而不是冒險的創(chuàng)新策略。由于管理考核和政治晉升的刺激，國有企業(yè)的首腦更傾向于執(zhí)行行政職責(zé)，往往選擇規(guī)避創(chuàng)新所帶來的風(fēng)險。相比之下，私營企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)面臨更為激烈的市場爭奪和生存考驗，為了爭取發(fā)展和市場優(yōu)勢，領(lǐng)導(dǎo)者在創(chuàng)新方面通常更為勇敢。因而，針對不同的所有制企業(yè)，CEO權(quán)力對非國有企業(yè)創(chuàng)新活動的促進(jìn)作用相對于國有制企業(yè)更突出。

2. 基于企業(yè)自主性的異質(zhì)性分析

創(chuàng)新是企業(yè)最核心的競爭力，楊捷（2020）指出，企業(yè)的自主性常常體現(xiàn)為內(nèi)部驅(qū)動力的一種形式。當(dāng)主體具有這種主動性時，其更傾向于主動改變周圍環(huán)境，能夠捕捉到有益的機(jī)遇，并進(jìn)行一系列的積極行動。本研究以企業(yè)的自主性為基礎(chǔ)，根據(jù)其自主性指標(biāo)，利用中位數(shù)將企業(yè)劃分為高度自主和較低自主兩類，進(jìn)而探討CEO的權(quán)力如何不同地影響這兩種企業(yè)的創(chuàng)新。具體的回歸分析結(jié)果請參見表3，這是在考慮了多種控制變量后的結(jié)果，實證結(jié)果顯示CEO權(quán)力對高自主性企業(yè)和低自主性企業(yè)的影響呈現(xiàn)了較大差異。其中，CEO權(quán)力對于高自主性企業(yè)的影響顯著為正，驗證了對于高自主性企業(yè)而言CEO權(quán)力是一種機(jī)會的推測。究其原因，主要是因為CEO在高自主性企業(yè)中擁有更大的話語權(quán)，通過技術(shù)創(chuàng)新可以鞏固企業(yè)的已有地位，且CEO權(quán)力促進(jìn)高自主性企業(yè)通過創(chuàng)新獲得的更大的收益，因此高自主性企業(yè)對創(chuàng)新的動力更加充足。

3. 基于行業(yè)競爭水平角度的異質(zhì)性分析

在各種競爭狀況中，公司的創(chuàng)新投資存在明顯的不同。本研究采用赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)（HHI）來評估行業(yè)的競爭水平，通過計算企業(yè)營收在整體市場中的份額平方和來定義HHI。基于HHI的均值，將樣本區(qū)分為低競爭和高競爭的行業(yè)。表4揭示了CEO權(quán)威如何在這兩個行業(yè)中影響公司的創(chuàng)新力。研究發(fā)現(xiàn)，在低競爭行業(yè)，Power_pc對于公司的專利總數(shù)，尤其是發(fā)明專利的正向影響不再顯著，但在高競爭行業(yè)，這一效應(yīng)在1%的顯著性水平上仍然顯著。這表明，CEO的權(quán)威能夠在高競爭行業(yè)中推動企業(yè)創(chuàng)新，而在低競爭行業(yè)，其對企業(yè)創(chuàng)新的正向作用不明顯。低競爭行業(yè)的市場往往更集中，某些企業(yè)可能占據(jù)領(lǐng)先地位，因此，面對的競爭較小，其創(chuàng)新投入相對穩(wěn)定。相反，高競爭行業(yè)的市場更分散，企業(yè)眾多，競爭壓力加大。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1. 替換被解釋變量

在基準(zhǔn)回歸分析中，本研究采用了企業(yè)當(dāng)年的獨立發(fā)明申請數(shù)及實用新型申請數(shù)來反映其創(chuàng)新能力。唐松，伍旭川等指出（2020）技術(shù)創(chuàng)新活動往往伴隨高風(fēng)險，將研發(fā)資金成功轉(zhuǎn)化為創(chuàng)新成果并不容易。因此，使用這些指標(biāo)來評估企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力可能會過高估計。相對而言，企業(yè)的專利創(chuàng)新數(shù)據(jù)更能準(zhǔn)確反映其技術(shù)創(chuàng)新實力。通過企業(yè)的專利創(chuàng)新，可以更精確地量化企業(yè)的創(chuàng)新能力，并根據(jù)企業(yè)的專利申請數(shù)據(jù)進(jìn)行評估。

為了驗證結(jié)果的穩(wěn)健性，本部分進(jìn)一步采用當(dāng)年獨立申請的外觀設(shè)計數(shù)量作為替代變量進(jìn)行回歸，結(jié)果見表5第（5）～（6）列。Power_pc依舊是正的回歸系數(shù)。專利的總數(shù)、發(fā)明專利及非發(fā)明專利數(shù)均在1%的顯著性水平上得到驗證。這意味著即使改變被解釋變量，CEO的權(quán)力仍然明顯地推動了公司的創(chuàng)新能力，表明結(jié)果具有穩(wěn)健性。

2. 控制行業(yè)固定效應(yīng)

在基礎(chǔ)回歸分析中，盡管已經(jīng)考慮了年份和企業(yè)的固定效應(yīng)，但企業(yè)的發(fā)展可能會因不同的行業(yè)經(jīng)濟(jì)狀況、制度背景和政府政策而有所不同。為了減少由于遺漏變量導(dǎo)致的誤差，本文進(jìn)一步引入了行業(yè)固定效應(yīng)。結(jié)果表明，在5%的顯著性水平下，CEO的權(quán)力顯著地提高了企業(yè)的創(chuàng)新能力。

3. 內(nèi)生性問題

本文認(rèn)為，企業(yè)創(chuàng)新與CEO權(quán)力增強(qiáng)之間的反向因果關(guān)系不明顯或極微弱。為確保檢驗結(jié)果的穩(wěn)定，繼續(xù)將CEO權(quán)力的值分別作滯后一期重新進(jìn)行回歸。針對CEO權(quán)力指數(shù)滯后一期的基本回歸系數(shù)中，CEO權(quán)力、發(fā)明專利與非發(fā)明專利的回歸系數(shù)均在5%的顯著性水平上通過檢驗。通過將核心解釋變量延遲一期后進(jìn)行回歸分析，結(jié)果顯示穩(wěn)健性不變，有效避免了反向因果導(dǎo)致的內(nèi)生性偏差。

五、CEO權(quán)力影響企業(yè)創(chuàng)新的進(jìn)一步分析

（一）CEO權(quán)力影響企業(yè)創(chuàng)新的“調(diào)節(jié)效應(yīng)”

為深入了解CEO權(quán)力如何影響企業(yè)創(chuàng)新行為，以及這種促進(jìn)效應(yīng)受到的企業(yè)特征影響，構(gòu)建模型（2）：

lpatenti，y（lpatent1i，y/lpatent2i，y）=β+β1 Power_pcy+β2Ni，y+β3Power_pcy×Ni，y+βnXi，y+εi，y（2）

Ni，y代表探究CEO權(quán)力對企業(yè)創(chuàng)新影響時所涉及到的特征變量，即機(jī)構(gòu)持股比例等因素在CEO權(quán)力促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新行為時所發(fā)揮的作用。

1. 機(jī)構(gòu)持股比例

企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)中特別是機(jī)構(gòu)持股比例，對創(chuàng)新決策產(chǎn)生顯著影響。從表8中可以發(fā)現(xiàn)，新的核心解釋變量，即CEO權(quán)力強(qiáng)度與機(jī)構(gòu)持股比例及其交互項的系數(shù)之間存在顯著的負(fù)相關(guān)性。也就是說，當(dāng)一個企業(yè)的機(jī)構(gòu)股東持股比例增加時，它受到首席執(zhí)行官權(quán)力不良影響的程度也會加劇。CEO權(quán)力是與機(jī)構(gòu)持股比例互相制衡的關(guān)系，機(jī)構(gòu)持股比例越高，CEO決策時會更受到機(jī)構(gòu)的影響，從而導(dǎo)致CEO無法大膽進(jìn)行創(chuàng)新決策。因此，機(jī)構(gòu)持股比例提高會抑制CEO權(quán)力對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用。

2. 行業(yè)競爭水平

如表9所示，行業(yè)競爭水平對企業(yè)戰(zhàn)略選擇有一定的影響，因此CEO權(quán)力強(qiáng)度對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)也會受到行業(yè)競爭水平的影響。行業(yè)競爭水平對企業(yè)創(chuàng)新能力顯著抑制，在納入多個控制變量、時間的固定影響及企業(yè)的固定影響后，CEO的權(quán)力強(qiáng)度與行業(yè)的競爭程度之間的交互效應(yīng)顯著地呈現(xiàn)正向關(guān)系。表明了行業(yè)競爭水平越高時，會加劇CEO權(quán)力強(qiáng)度對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用。這可能是因為在高行業(yè)競爭環(huán)境下，企業(yè)只能通過創(chuàng)新來增加自身企業(yè)的競爭力，以此在行業(yè)競爭中脫穎而出，由此隨著CEO權(quán)力強(qiáng)度增加，為了擺脫投資不足的困境，企業(yè)增加了創(chuàng)新投資支出，而面對高競爭的市場，企業(yè)會更傾向于做出創(chuàng)新決策。

（二）CEO權(quán)力強(qiáng)度對企業(yè)融資約束的影響

為深入探討CEO權(quán)力強(qiáng)度與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系，本研究探討了CEO的權(quán)力強(qiáng)度如何影響融資限制，并進(jìn)一步分析其對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的潛在效應(yīng)。為此，本文以融資限制作為因變量進(jìn)行了回歸分析，構(gòu)建模型（3）。

SAi，y＝δ+δ1Power_pcy+δnXi，y+εi，y（3）

其中，SAi，y表示i企業(yè)在第y年的融資約束。

本研究中采用SA指數(shù)來衡量公司的融資限制。當(dāng)SA指數(shù)值更高時，意味著企業(yè)的融資限制更為寬松。表10的（1）至（4）列分別展示了Power_pc與企業(yè)融資限制（即SA指數(shù)）的正向回歸關(guān)系，并且這一關(guān)系在1%的顯著性水平上是顯著的。這表明，Power_pc的增加有助于減輕企業(yè)的融資限制，這進(jìn)一步意味著CEO的權(quán)力越大，企業(yè)的融資成本越低，融資能力越強(qiáng)。

六、結(jié)論及政策建議

本文采用了2008-2020年中國上市公司專利數(shù)據(jù)，對CEO權(quán)力的強(qiáng)度與企業(yè)創(chuàng)新能力之間的關(guān)系進(jìn)行了探討，研究發(fā)現(xiàn)：首先，CEO權(quán)力強(qiáng)度對上市公司的創(chuàng)新表現(xiàn)產(chǎn)生了積極的推動效果，這一效果在上市公司的專利申請總數(shù)、發(fā)明專利數(shù)和非發(fā)明專利數(shù)上都有明顯的體現(xiàn)。經(jīng)過對專利數(shù)量的修正，同時考慮行業(yè)的固定效應(yīng)與內(nèi)生性因素，研究發(fā)現(xiàn)基準(zhǔn)回歸分析的結(jié)論具有穩(wěn)健性。其次，進(jìn)一步的異質(zhì)性分析揭示，CEO權(quán)力強(qiáng)度對上市公司的創(chuàng)新表現(xiàn)產(chǎn)生了積極的促進(jìn)效果，這一效果在上市公司的專利申請總數(shù)、發(fā)明專利數(shù)和非發(fā)明專利數(shù)上都有明顯的體現(xiàn)。即使對專利數(shù)進(jìn)行了調(diào)整，并考慮到行業(yè)固定效應(yīng)和內(nèi)生性問題，基準(zhǔn)回歸的結(jié)果依然穩(wěn)健。另外，高競爭行業(yè)中的企業(yè)競爭壓力較大，在CEO權(quán)力強(qiáng)度提高時，CEO需要增強(qiáng)企業(yè)自身競爭力，企業(yè)會選擇通過創(chuàng)新求發(fā)展。CEO權(quán)力強(qiáng)度對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用具有調(diào)節(jié)效應(yīng)，具體表現(xiàn)為行業(yè)競爭水平和機(jī)構(gòu)持股比例會對CEO權(quán)力強(qiáng)度與企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用產(chǎn)生影響，其中行業(yè)競爭水平越高及機(jī)構(gòu)持股比例越少，CEO權(quán)力強(qiáng)度的促進(jìn)作用越大。最后，本研究深入探討后發(fā)現(xiàn)，CEO的權(quán)力強(qiáng)度明顯地緩解了企業(yè)面臨的融資障礙，并降低了企業(yè)在創(chuàng)新方面的投資成本。

本文研究結(jié)論的含義是要全面綜合分析CEO權(quán)力強(qiáng)度對企業(yè)行為的影響，企業(yè)為增強(qiáng)自身競爭力，可以適當(dāng)放權(quán)給CEO從而提升CEO權(quán)力強(qiáng)度對企業(yè)創(chuàng)新的正面影響。具體措施包括：第一，對國有企業(yè)的評估和晉級體系進(jìn)行改進(jìn)是至關(guān)重要的。政府應(yīng)該提供一個容許試錯的環(huán)境，并建立長期的激勵策略，確保在評估壓力下不會因追求短期利潤而遏制創(chuàng)新。同時，還應(yīng)該鼓勵國有企業(yè)加大對創(chuàng)新的資金投入。第二，金融市場的體制也需要進(jìn)一步完善。通過利用貨幣、稅務(wù)和財政策略來為中小型企業(yè)及非國有企業(yè)拓寬融資渠道，并為新興企業(yè)和高度競爭的行業(yè)提供支持創(chuàng)新的政策措施；第三，加強(qiáng)對上市企業(yè)的監(jiān)督管理，完善上市公司治理，避免和減少大股東掏空上市公司行為。第四，企業(yè)創(chuàng)新不僅要追求數(shù)量，也要加快轉(zhuǎn)化企業(yè)創(chuàng)新成果。

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【作者單位：中國地質(zhì)大學(xué)（北京）】