李立莉

證券信用交易又稱保證金交易，是與證券現(xiàn)貨交易相對(duì)應(yīng)的一種交易形式，是指投資者按照規(guī)定的比例只繳納一部分現(xiàn)金或證券作為交易保證金買賣證券，其差額部分向證券公司或者證券金融公司借貸而補(bǔ)足的一種交易形式。信用交易具體包括融資交易與融券交易兩種形式。所謂融資交易，指股票投資者出于對(duì)證券價(jià)格將要上漲的預(yù)期，支付一定比例的保證金，同時(shí)由證券公司墊付其余款項(xiàng)而購(gòu)入證券的一種信用交易方式。簡(jiǎn)言之。就是借款買證券，被稱為“買空”；所謂融券交易。也叫“賣空”，是指投資者出于對(duì)證券價(jià)格將要下跌的預(yù)期，支付一定比例的保證金，同時(shí)向證券公司借入證券后按現(xiàn)行價(jià)格賣出，并在未來(lái)買入歸還的一種信用交易方式，簡(jiǎn)言之就是借證券賣證券。

證券信用交易已經(jīng)有數(shù)百年的歷史，境外發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的證券市場(chǎng)大多建立了信用交易制度。境外融資融券交易的基本做法有三大類型：分散化的券商授信模式、證券金融公司集中授信模式和證券借貸集中市場(chǎng)模式等。在我國(guó)境內(nèi)，證券信用交易走過(guò)了一條曲折的道路：在證券市場(chǎng)建立初期。出于控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的考慮。不允許進(jìn)行融資融券交易。因此1998年通過(guò)的《證券法》第三十條規(guī)定，“證券公司不得從事向客戶融資融券的證券交易活動(dòng)”，以法律條文明確禁止證券信用交易。但隨著證券市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展，市場(chǎng)對(duì)于信用交易這一形式存在著強(qiáng)烈的需求，地下融資融券活動(dòng)開(kāi)始涌動(dòng)。為了向客戶提供信用交易，證券公司不得不挪用客戶保證金及證券，給證券市場(chǎng)帶來(lái)了極大的隱患。而且，我國(guó)監(jiān)管體系不斷完善，證券市場(chǎng)制度建設(shè)不斷健全，積極推行證券市場(chǎng)信用交易具備了充分有利的條件。這種情況下，2005年10月27日通過(guò)的修訂后的《證券法》不僅刪去了修訂前《證券法》第三十六條的內(nèi)容，而且修訂后《證券法》第一百四十二條規(guī)定“證券公司為客戶買賣證券提供融資融券服務(wù)，應(yīng)當(dāng)按照國(guó)務(wù)院的規(guī)定并經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)?！边@一規(guī)定表明我國(guó)允許融資融券交易，從法律上為證券信用交易的開(kāi)展打開(kāi)了空間。制度上雖然允許融資融券交易，但由于融資融券交易引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的可能性依然存在，所以對(duì)信用交易的開(kāi)展我國(guó)仍持謹(jǐn)慎態(tài)度。要求融資融券交易應(yīng)當(dāng)按照國(guó)務(wù)院的規(guī)定并經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，以對(duì)融資融券的證券交易活動(dòng)進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管。

任何事情都是有利有弊的，信用交易也是一把雙刃劍，證券信用交易在放大資金的同時(shí)，也在放大風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)的證券市場(chǎng)曾經(jīng)因?yàn)椴灰?guī)范的信用交易引起過(guò)證券公司的大洗牌和巨大的市場(chǎng)沖擊。在啟動(dòng)信用交易的時(shí)候，應(yīng)盡量發(fā)揮其有利的一面，回避其不利影響。下面從證券信用交易的利與弊兩個(gè)方面探討這種交易形式。

一、適時(shí)開(kāi)展證券信用交易對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展具有重要意義

證券信用交易與傳統(tǒng)的交易方式相比較，融資交易提供了一種財(cái)務(wù)杠桿，可以利用較少的資本獲取較大的利潤(rùn)。同時(shí)，融券交易也提供了賣空的機(jī)制，有助于通過(guò)排除過(guò)高估價(jià)來(lái)提高市場(chǎng)效率。

首先，證券信用交易有利于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。

我國(guó)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)存在著只能“做多”的狀況，單邊“做多”的交易規(guī)則使得股票市場(chǎng)價(jià)格上漲時(shí)大家才能賺錢。而股價(jià)一旦下跌，交易量就會(huì)迅速萎縮，造成股價(jià)的進(jìn)一步下跌，從而引發(fā)巨大的證券市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，造成嚴(yán)重的后果。證券信用交易可以改變這種狀況，融資融券交易這樣的“買空”、“賣空”。為我國(guó)的證券市場(chǎng)形成了“做空”機(jī)制，將結(jié)束國(guó)內(nèi)單一的“做多”格局。而且，系統(tǒng)化、規(guī)范化的信用交易，能增強(qiáng)證券市場(chǎng)的流動(dòng)性。證券信用交易可以維持證券市場(chǎng)交易的活躍，通過(guò)市場(chǎng)內(nèi)存量資金的放大效應(yīng)不僅可以增加證券市場(chǎng)的供需量，而且可以活躍市場(chǎng)中沉淀的資金。保持證券市場(chǎng)的活躍，增強(qiáng)證券市場(chǎng)的流動(dòng)性。適度的信用交易有利于證券市場(chǎng)進(jìn)一步穩(wěn)定健康發(fā)展。

其次，證券信用交易有利于證券市場(chǎng)參與者實(shí)現(xiàn)更多的贏利機(jī)會(huì)。

一方面，對(duì)于證券市場(chǎng)的投資者來(lái)講，證券信用交易無(wú)疑可以為投資者提供多樣化的投資機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)回避手段。由于信用交易增加了“做空”機(jī)制，在行情上漲時(shí)。投資者可選擇“做多”：行情下跌時(shí)可通過(guò)“做空”回避風(fēng)險(xiǎn)。甚至獲得收益。另一方面，對(duì)于證券公司來(lái)講，信用交易的開(kāi)展。改變了以往業(yè)務(wù)比較單一，收入來(lái)源主要是傭金收入的狀況。在現(xiàn)金交易情況下，證券公司主要收取的是傭金，如果市場(chǎng)行情下跌，由于交易量減少，勢(shì)必影響其傭金收入。而開(kāi)辟了為客戶提供信用交易的業(yè)務(wù)后?？梢员３址€(wěn)定的交易量，而且證券公司為客戶提供信用還可以賺取利息，所以信用交易的開(kāi)展不僅可以保證證券公司的傭金收入，還可以使證券公司獲得額外的信用利息收益。證券信用交易為投資者、證券公司等市場(chǎng)參與者提供了更多的獲利機(jī)會(huì)。

最后，證券信用交易有利于證券市場(chǎng)的監(jiān)督管理。

證券信用交易給投資者提供了一個(gè)以少量資金擴(kuò)大證券資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)杠桿效應(yīng)的渠道。同樣，證券信用交易也為證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)提供了利用融資融券比例對(duì)過(guò)度投機(jī)行為進(jìn)行監(jiān)管這一有效工具。監(jiān)管部門(mén)一方面可以利用這種比例關(guān)系調(diào)控證券市場(chǎng)的供需平衡，促進(jìn)證券交易的順利進(jìn)行和價(jià)格穩(wěn)定；另一方面可以利用信用交易的相關(guān)記錄及時(shí)有效地了解相關(guān)信息，有利于控制風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)監(jiān)督和管理。

我們需要注意的是，證券信用交易是一把“雙刃劍”，不僅要看到其有利的一面，更不能忽視其不利的一面。不規(guī)范的信用交易會(huì)造成證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，甚至導(dǎo)致整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)。

二、證券信用交易的弊端及風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自以下幾個(gè)方面

首先，保證金賬戶采取抵押貸款形式。

作為保證金賬戶抵押品的往往是投資者自身賬戶的證券資產(chǎn)或其他金融資產(chǎn)的形式。通常當(dāng)證券市場(chǎng)的證券價(jià)格下降時(shí)，投資者抵押資產(chǎn)的價(jià)值同樣也會(huì)下降，因此，保證金賬戶不可能獲得充分的抵押保障，投資者的補(bǔ)償能力可能受到制約而出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，所以，采取抵押貸款形式開(kāi)立保證金賬戶，會(huì)增加信用交易的風(fēng)險(xiǎn)程度。

其次，風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自信用交易的杠桿效應(yīng)。

杠桿效應(yīng)本身也是一把“雙刃劍”。當(dāng)證券市場(chǎng)行情下跌時(shí)。它會(huì)帶來(lái)負(fù)面效應(yīng)，自動(dòng)放大證券市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的資產(chǎn)價(jià)值的變化和投資者資金的大起大落。信用交易的杠桿效應(yīng)會(huì)帶來(lái)難以估量的損失。比如。當(dāng)股價(jià)從20元降至10元，如果是現(xiàn)金賬戶，損失的只是10元，損失率為50％，但如果是保證金賬戶，雖然表面上看也損失10元，但虧損率則為100％，另外再加上本金和利息，損失就會(huì)超過(guò)100％，虧損率50％與超過(guò)100％相比，在股市下跌時(shí)，信用交易的風(fēng)險(xiǎn)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于傳統(tǒng)的現(xiàn)金交易，

最后，投資者面臨在“保證金賬戶”存放更多的現(xiàn)金或證券資產(chǎn)的風(fēng)

險(xiǎn)。

在信用交易中，要求投資者保證金賬戶的保證金數(shù)額必須達(dá)到最低標(biāo)準(zhǔn)，這樣的保證金被叫做最低保證金。如果投資者不能滿足補(bǔ)充維持最低保證金的要求，證券公司有權(quán)強(qiáng)行平倉(cāng)，賣掉投資者的證券直到維持保證金達(dá)到證券公司的最低標(biāo)準(zhǔn)為止。如果賣掉所有的證券資產(chǎn)還不能滿足最低要求，投資者的賬戶就要被關(guān)閉。也就是說(shuō)，在市場(chǎng)不景氣時(shí)。信用交易的投資者不僅損失資本，甚至失去對(duì)自己資產(chǎn)的控制權(quán)。所以，證券信用交易這種方式可比喻為：要么是錦上添花，要么是雪上加霜。

正是由于證券信用交易存在著巨大風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)雖然在法律上允許這種交易方式的存在，但真正推行信用交易制度，還需要相關(guān)制度的完善，特別是風(fēng)險(xiǎn)防范制度的完善。

(一)在啟動(dòng)信用交易時(shí)，特別要重視培養(yǎng)市場(chǎng)的信用環(huán)境

首先，信用交易要以“信譽(yù)”為重。無(wú)論是需要資金的投資者，還是提供資金的證券公司，都要有良好的信譽(yù)。

其次，強(qiáng)化“信用”交易的信息披露，特別是信用交易的風(fēng)險(xiǎn)披露，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要嚴(yán)格監(jiān)管交易主體的交易行為。

再次，不得將最低保證金設(shè)計(jì)得太低。要有一定的符合標(biāo)準(zhǔn)和要求的保證金作為信用交易抵押，防止出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)。

最后，對(duì)違反信用交易規(guī)則的行為進(jìn)行嚴(yán)厲的經(jīng)濟(jì)懲罰，違反法律的要依法追究刑事責(zé)任。

所以。信用交易的實(shí)施也是有基本市場(chǎng)環(huán)境條件的。如果市場(chǎng)并不穩(wěn)定，大起大落，信用交易的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)很大。因此，創(chuàng)造基本穩(wěn)定的市場(chǎng)環(huán)境是保證信用交易制度成功的重要前提。

(二)在信用交易的實(shí)施上應(yīng)更注重風(fēng)險(xiǎn)防范和控制，切忌單一的強(qiáng)調(diào)資金入市的思路

首先。參與信用交易的投資者要學(xué)會(huì)保護(hù)自己的利益。

證券信用交易是一種高風(fēng)險(xiǎn)的投資行為，在向市場(chǎng)推廣時(shí)，有必要加強(qiáng)對(duì)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的培養(yǎng)，讓投資者在充分認(rèn)識(shí)潛在風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，樹(shù)立風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，掌握必要的防范和減少風(fēng)險(xiǎn)的知識(shí)。同時(shí)，積極完善投資者保障措施。

其次，加強(qiáng)對(duì)證券信用交易的監(jiān)管。

證券監(jiān)管部門(mén)及其他相關(guān)部門(mén)之間應(yīng)在當(dāng)前分業(yè)監(jiān)管的模式下，分工合作。加強(qiáng)溝通與協(xié)調(diào)。對(duì)證券信用交易實(shí)施有效的監(jiān)督管理，防范金融體系系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

最后，完善相關(guān)配套法律法規(guī)，盡快推出實(shí)施細(xì)則。

《證券法》修訂后。2006年相繼出臺(tái)了一系列有關(guān)信用交易配套法規(guī)，但這些法律法規(guī)的推出對(duì)于有效防范和控制信用交易風(fēng)險(xiǎn)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。證券監(jiān)管部門(mén)應(yīng)加緊制定證券信用交易的管理辦法及實(shí)施細(xì)則，以便更好的規(guī)范和約束證券信用交易活動(dòng)。

信用交易提供了投資者突破資金限制擴(kuò)大投資規(guī)模以更有效的進(jìn)行資金運(yùn)作的渠道，對(duì)活躍市場(chǎng)、增加流動(dòng)性的作用是不容忽視的。信用交易制度的啟動(dòng)對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展無(wú)疑是有積極推動(dòng)作用的。但是目前市場(chǎng)“信用”體系尚不完善，作為信用交易主體的投資者及證券公司的信用和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)并沒(méi)有顯著提升，證券信用交易風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制薄弱這一弊端也暴露出來(lái)。因而。不能以單一強(qiáng)調(diào)資金入市的思路為主導(dǎo)，否則后患無(wú)窮。所以，規(guī)范的從事證券信用交易是取其利避其害的最佳選擇。