趙 偉

[摘要]來勢洶洶的美國次貸危機(jī)在短短幾個(gè)月時(shí)間就通過各種渠道傳導(dǎo)到世界各國，并使得多數(shù)國家相繼發(fā)生金融危機(jī)。然而，在此次金融危機(jī)中，由于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與宏觀政策導(dǎo)向的不同，各國表現(xiàn)出了不同的反應(yīng)。本文對(duì)主要國家在本輪金融危機(jī)中的反應(yīng)進(jìn)行分析，并基于分析給予我國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控相應(yīng)的政策建議。

[關(guān)鍵詞]金融危機(jī)金融監(jiān)管經(jīng)濟(jì)增長

[中圖分類號(hào)]F037[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1004-6623(2009)05-0070-03

在去年短短的幾個(gè)月之間，次貸危機(jī)就通過各種傳導(dǎo)途徑波及到世界各國，對(duì)各國宏觀經(jīng)濟(jì)架構(gòu)和貨幣、財(cái)政政策的有效性產(chǎn)生了極大影響。全球金融危機(jī)雖然對(duì)中資金融機(jī)構(gòu)帶來的直接損失并不大，但是通過跨境貿(mào)易和資本流動(dòng)等渠道對(duì)我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的沖擊卻是深遠(yuǎn)的。正如摩根土丹利亞洲區(qū)主席史蒂芬·羅奇和國際貨幣基金總裁多米尼克·斯特勞斯·卡恩等所指出的，隨著發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)衰退，依賴于外貿(mào)出口的新興市場國家包括一些亞洲發(fā)展中國家難免受到傷害。

一、全球金融危機(jī)的持續(xù)影響

次貸危機(jī)導(dǎo)致市場上信用萎縮、消費(fèi)和投資信心低迷，金融機(jī)構(gòu)之間以及金融機(jī)構(gòu)與生產(chǎn)部門之間的資金借貸行為極為謹(jǐn)慎、保守，并進(jìn)一步影響到各國的實(shí)際生產(chǎn)和就業(yè)情況。

美國失業(yè)率自2007年初開始急劇攀升，截至2009年6月底，失業(yè)率已高達(dá)9.5％，而歷史正常年份這一比率通常在5％上下波動(dòng)。從2008年1月開始，美國工業(yè)產(chǎn)值同比增長率一路下滑，7月份后呈現(xiàn)逐漸增大的負(fù)增長，至今仍在繼續(xù)惡化。日本經(jīng)濟(jì)從2008年3月開始呈現(xiàn)震蕩下跌的趨勢，今年2月份的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長率達(dá)到最低，為－37％，雖然近來下滑速度有所降低，但負(fù)增長率仍然保持在20％以上。英國經(jīng)濟(jì)2008年2月份開始下滑，爾后工業(yè)產(chǎn)值呈現(xiàn)逐漸增大的負(fù)向同比增長率，今年2月達(dá)到最低，為－13％，近幾個(gè)月雖有回升態(tài)勢，但負(fù)向增長水平仍然很高。德國的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長率從2008年4月份的5.6％一路下滑，今年4月份達(dá)到－24％。我國自2007年下半年開始工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比數(shù)據(jù)逐步下滑，2008年5月以后大幅下滑，近幾個(gè)月來則呈現(xiàn)逐步回升趨勢。由此亦可以看出，對(duì)外貿(mào)易依存度較高的國家在本輪金融危機(jī)中，所受沖擊的持續(xù)性更強(qiáng)，危機(jī)通過貿(mào)易渠道對(duì)本國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響巨大。

比較主要國家的物價(jià)水平走勢，我們可以發(fā)現(xiàn)，從2007年下半年開始，世界主要國家的CPI值都顯示出持續(xù)上揚(yáng)趨勢。其中，英國從2007年8月開始CPI值一路上揚(yáng)，至去年9月份CPI增長率已高達(dá)5.2％，與官方所制定的2％的通脹率目標(biāo)相差甚遠(yuǎn)。我國自2007年7月份開始CPI增長率一直在5％以上的水平運(yùn)行，而且一路攀升，直到去年2月份達(dá)到最高值8.7％，由于前期緊縮性貨幣政策操作的有效性，CPI同比增長率有所降低，去年8月份開始降到4.6％。但是，貨幣政策的寬松狀況，可能會(huì)為通貨膨脹埋下伏筆。

二、后危機(jī)時(shí)期主要國家的經(jīng)濟(jì)走勢

由于不同的發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，各國在此次金融危機(jī)中的反應(yīng)也不盡相同，以下僅對(duì)主要國家的表現(xiàn)進(jìn)行粗略描述。

1美國。由上分析，我們也可以發(fā)現(xiàn)，美國經(jīng)濟(jì)從2007年底已陷入日漸蕭條的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，而且隨著通脹率和失業(yè)率的上升，國內(nèi)消費(fèi)能力的降低，經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇周期將可能拖得更長。

面對(duì)危機(jī)，美國政府首先采取的措施是通過一系列寬松的貨幣政策操作向市場補(bǔ)充流動(dòng)性，希望能夠盡可能將次貸危機(jī)的波及范圍控制在金融領(lǐng)域，而不要波及到實(shí)體生產(chǎn)部門，然后通過擴(kuò)張性貨幣、財(cái)政政策，刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，并促使其盡快復(fù)蘇。為了盡量縮小公司破產(chǎn)對(duì)社會(huì)穩(wěn)定的影響程度，對(duì)部分公司如美國國際集團(tuán)等實(shí)施接管，而對(duì)另外一些公司如雷曼兄弟等則放任破產(chǎn)。

但是，也需要留意的是，美國擴(kuò)張性貨幣、財(cái)政政策干預(yù)下的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，可能會(huì)為不久的將來帶來下一輪的流動(dòng)性過剩，出現(xiàn)越演越烈的通貨膨脹問題。經(jīng)濟(jì)增長與通貨膨脹之間的矛盾，會(huì)使得美國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的空間逐漸縮小，最終可能會(huì)把美國推向波動(dòng)性更大的一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期。

2歐洲國家。去年5月以后英國的工業(yè)總產(chǎn)值同比數(shù)據(jù)開始呈現(xiàn)負(fù)增長，由于通貨膨脹率已迅速攀升，英國央行不得不提高利率，緊縮貨幣，以平抑物價(jià)。這一舉措使得資金成本提高而加劇金融市場的蕭條，并導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)的蕭條程度更加嚴(yán)重。經(jīng)濟(jì)增長與通貨膨脹之間的抉擇，最終很有可能會(huì)使得英國央行不得不放棄通貨膨脹目標(biāo)制，以維持國內(nèi)經(jīng)濟(jì)秩序的穩(wěn)定。

歐盟最大的經(jīng)濟(jì)體德國也陷入了兩難境地，工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)降幅很大，機(jī)器設(shè)備的投資和出口較大程度萎縮，同時(shí)較長一段時(shí)間內(nèi)CPI一直在高位徘徊。

3日本。20世紀(jì)80年代末90年代初，日本經(jīng)濟(jì)泡沫的破滅導(dǎo)致了長達(dá)10年的蕭條期。正是這10年的經(jīng)濟(jì)蕭條使得日本人在上世紀(jì)90年代至今的投資理念趨于保守，金融活動(dòng)較為謹(jǐn)慎，日本金融機(jī)構(gòu)也因此在這輪次貸危機(jī)中只受到有限的直接沖擊。如今，在國際金融市場低迷，資產(chǎn)價(jià)格大幅度縮水之時(shí)，日本人的金融擴(kuò)張之心又起，連續(xù)向市場注資，并大手筆收購華爾街金融企業(yè)。去年9月中旬，日本市值最大的證券經(jīng)濟(jì)公司野村控股，通過拍賣成功購得雷曼兄弟控股旗下的亞洲業(yè)務(wù)，而與此同時(shí)日本三菱UFJ金融集團(tuán)則表示將收購摩根士丹利20％的股份。然而，蕭條后的擴(kuò)大沖動(dòng)，并不能改變?nèi)毡疚磥戆l(fā)展之路的撲朔迷離。

4俄羅斯。自2006年7月1日起，俄羅斯實(shí)現(xiàn)貨幣自由兌換，隨后在原油天然氣出口的支持下，盧布迅速成為世界各大交易所的結(jié)算貨幣。俄羅斯本土儲(chǔ)藏著豐富的石油和天然氣資源，在各國對(duì)資源和能源的依賴性日漸增強(qiáng)的今天，能源供給的緊張以及能源價(jià)格的上漲直接導(dǎo)致了世界財(cái)富的重新分配，俄羅斯首當(dāng)其沖，成為其中的受益者。

但是，俄羅斯國內(nèi)資本供應(yīng)缺乏，對(duì)海外投資有一定的依賴性，次貸危機(jī)發(fā)生后由于跨國公司流動(dòng)性吃緊，資金回流，使得俄羅斯金融市場受到直接影響，股市連續(xù)發(fā)生劇烈波動(dòng)的情況。2008年9月16日、17日俄羅斯股市暴跌，俄羅斯金融市場局決定在17日下午和18日停市一天半。同時(shí)梅德韋杰夫總統(tǒng)要求撥款約200億美元支持俄羅斯證券市場的穩(wěn)定。

受經(jīng)濟(jì)實(shí)力和石油天然氣資源的支撐，俄羅斯盧布正在悄然崛起，2006年俄羅斯貨幣自由兌換的放開，似乎也是為盧布未來爭奪“世界貨幣”之路做好了鋪墊。

三、后危機(jī)時(shí)期中國的戰(zhàn)略應(yīng)對(duì)

次貸危機(jī)是對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的一次重大沖擊，也是固有國際貨幣、經(jīng)濟(jì)體系中積存矛盾的一次集中爆發(fā)。在本輪危機(jī)中各國不同的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和宏觀調(diào)控框架下所呈現(xiàn)的不同反應(yīng)，事實(shí)上可以對(duì)我國未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供諸多啟示。

1金融監(jiān)管的尺度把握和有效性——來自美國的啟示。本輪次貸危機(jī)出現(xiàn)的直接原因在于，美國較長一段

時(shí)期寬松信貸條件產(chǎn)生的房地產(chǎn)泡沫，遭遇了華爾街對(duì)金融衍生品的濫用。金融創(chuàng)新活動(dòng)在增強(qiáng)市場流動(dòng)性的同時(shí)，也使得金融機(jī)構(gòu)的信用擴(kuò)張規(guī)模嚴(yán)重超出了所能承受的風(fēng)險(xiǎn)范圍。過度的信用擴(kuò)張，在危機(jī)爆發(fā)時(shí)則必然會(huì)因?yàn)榻鹑趧?chuàng)新產(chǎn)品的杠桿性以及風(fēng)險(xiǎn)的分散性擴(kuò)大危機(jī)的深度和廣度，可謂成也金融創(chuàng)新，敗也金融創(chuàng)新。與此同時(shí)，美國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)基于次級(jí)債的各類金融衍生產(chǎn)品的發(fā)行情況和杠桿率缺乏有效監(jiān)控，以至于當(dāng)過度信用擴(kuò)張規(guī)模達(dá)到一定程度之后，利率小幅上調(diào)導(dǎo)致成本巨額增大，并最終以危機(jī)形式全面爆發(fā)。

2過度金融化導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)脆弱性——來自冰島的啟示。在本輪危機(jī)中，冰島作為一個(gè)由于過度金融化而瀕臨破產(chǎn)的國家，值得我們注意。冰島在過去幾年內(nèi)，大力開放本國的金融業(yè)，通過高利率和寬松的金融監(jiān)管，吸引了大量國際投資資本，然后再將其投資到具有更高收益的項(xiàng)目中去。因此，次貸危機(jī)發(fā)生后，冰島最大的三家銀行由于債臺(tái)高壘而轟然倒塌，數(shù)據(jù)顯示，三家銀行的債務(wù)總額高達(dá)610億美元，是冰島GDP的12倍。冰島的案例告訴我們，過度金融化會(huì)降低整個(gè)國家的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，事實(shí)上，美國又何嘗不是如此。只是美國尚有強(qiáng)大的實(shí)體經(jīng)濟(jì)作為支撐，還不至于國家破產(chǎn)。

3通貨膨脹目標(biāo)制在面對(duì)外來沖擊時(shí)的局限性——來自歐洲國家的啟示。英國和瑞典在國際上較早實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制，分別于1992年10月和1993年1月開始執(zhí)行。自歐元誕生之日起，歐盟就在堅(jiān)決地維護(hù)歐元的幣值穩(wěn)定。與其他區(qū)域相比，歐洲大陸似乎更注重貨幣政策在維持物價(jià)穩(wěn)定等“穩(wěn)定型”目標(biāo)上的作用，而不是刺激經(jīng)濟(jì)增長等“增長型”目標(biāo)上的作用。次貸危機(jī)發(fā)生后，我們卻發(fā)現(xiàn)歐盟包括英國都不得不因?yàn)楦咄ㄘ浥蛎浂鴮?shí)行緊縮性貨幣政策，并因此而使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況更趨于惡化。

在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)全球化、金融自由化的背景下，通貨膨脹目標(biāo)制在面對(duì)外來沖擊時(shí)似乎顯得有些不夠靈活。原本期望通過控制物價(jià)波動(dòng)范圍、維持幣值穩(wěn)定的貨幣政策操作，增大宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性，并提高社會(huì)總福利水平，在面對(duì)極端事件的情況下，可能會(huì)適得其反。通貨膨脹目標(biāo)制，導(dǎo)致實(shí)際產(chǎn)出的波動(dòng)性，在面對(duì)外來沖擊時(shí)可能被放大，并最終使得宏觀經(jīng)濟(jì)陷入比相機(jī)抉擇或者其他方式的貨幣政策操作更加糟糕的境地。

4中國的選擇：冷靜轉(zhuǎn)型，謹(jǐn)慎定位。

中國不是本輪金融危機(jī)的中心，與歐美相比，金融市場相對(duì)安全一些，而且在次貸危機(jī)中由于投資失誤所導(dǎo)致的直接損失數(shù)目也并不大，資金層面也不會(huì)面臨由于跨國企業(yè)流動(dòng)性吃緊所導(dǎo)致的國外投資資金大規(guī)模回流，但是歐美需求市場的萎縮導(dǎo)致出口規(guī)模銳減，加劇了我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的難度。根據(jù)摩根士丹利亞洲區(qū)主席史蒂芬·羅奇的估計(jì)，美國經(jīng)濟(jì)增長每下降1％，中國的出口額將減少6％。我國出口貿(mào)易的銳減與金融危機(jī)下國際市場需求萎縮有重要關(guān)聯(lián)。

人民幣匯率升值以及國內(nèi)勞動(dòng)力等要素成本的提高，導(dǎo)致我國出口商品的國際競爭優(yōu)勢大為降低，出口企業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)生產(chǎn)規(guī)模收縮以及大規(guī)模倒閉的情況。在我國未來拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的三駕馬車中，必然需要面臨出口對(duì)內(nèi)需和投資的讓位，這也正是我國目前所面臨的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。但是我們知道，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整不可能是一蹴而就的，通常需要較長的一段調(diào)整期。而次貸危機(jī)導(dǎo)致的外部需求的銳減，可能會(huì)提高我國本輪經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的成本，并使得我們不得不在較短時(shí)間內(nèi)采用更加積極的貨幣、財(cái)政政策，增大投資、鼓勵(lì)內(nèi)需，以保持經(jīng)濟(jì)增長和社會(huì)穩(wěn)定。而積極財(cái)政、貨幣政策的可持續(xù)性、前瞻性與有效性，是需要著重關(guān)注的。

目前，我國外匯儲(chǔ)備已超過2.1萬億美元，而且人民幣在東亞區(qū)域的邊貿(mào)結(jié)算中也已經(jīng)成為硬通貨，但是切不可盲目樂觀。堅(jiān)挺的貨幣需要有堅(jiān)實(shí)的實(shí)際生產(chǎn)能力做支撐。我國目前所處國際生產(chǎn)鏈條中的位置以及經(jīng)濟(jì)增長模式等都決定了尚不具備追逐“世界貨幣”的實(shí)力，要謹(jǐn)慎定位中國在未來國際貨幣經(jīng)濟(jì)體系的作用。

另外，從長期來看，貨幣只是物物交換的一個(gè)媒介，只有在行使購買力時(shí)才能找到它真正的價(jià)值。因此，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中，如何利用好這超過2.1萬億美元的外匯儲(chǔ)備，值得我們深刻思考。