潘克勤

（河南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，河南 鄭州 450002）＊

一、文獻(xiàn)述評

政治關(guān)聯(lián)能夠帶來銀行貸款融資便利。白重恩等（2005）指出，民營企業(yè)的政治關(guān)聯(lián)等解決信息不對稱的有效方法可以降低貸款難度［1］。Bai等（2006）認(rèn)為民營企業(yè)政治關(guān)聯(lián)能加強(qiáng)產(chǎn)權(quán)保護(hù)，促進(jìn)企業(yè)獲得更多銀行貸款［2］；胡旭陽（2010）發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)有助于民營企業(yè)從地方金融機(jī)構(gòu)獲得信貸資源［3］；余明桂等（2008）發(fā)現(xiàn)民企高管政治關(guān)系能幫助企業(yè)獲得更多的銀行貸款和更長的貸款期限［4］；潘克勤（2009）發(fā)現(xiàn)，民營企業(yè)實(shí)際控制人政治身份能降低貸款銀行對企業(yè)財(cái)務(wù)信息的依賴［5］；張敏等（2010）發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)容易出現(xiàn)借款的過度投資，對企業(yè)價(jià)值造成負(fù)面影響［6］；葉康濤等（2009）發(fā)現(xiàn)，在銀根緊縮期間高成長性行業(yè)企業(yè)信貸融資大幅下降，這種減少并非源于未來投資機(jī)會(huì)或者信貸需求下降［7］；陸正飛等（2009）發(fā)現(xiàn)，銀根緊縮時(shí)期民營企業(yè)長期借款增長率明顯下降［8］；張西征等（2011）發(fā)現(xiàn)，銀根緊縮背景下銀行在分配信貸資金時(shí)既要考慮公司的信貸能力，又要考慮公司的性質(zhì)［9］。彭方平等（2007）發(fā)現(xiàn)，從緊的貨幣政策導(dǎo)致資金使用成本上升，企業(yè)投資下降［10］；陸正飛等（2009）發(fā)現(xiàn)，銀根緊縮時(shí)期銀行對于民營企業(yè)的信貸歧視導(dǎo)致了其市場價(jià)值下降［8］；葉康濤等（2009）認(rèn)為，銀根緊縮時(shí)期貸款向國有企業(yè)和勞動(dòng)密集型企業(yè)傾向，是一種宏觀“維穩(wěn)”，銀根緊縮導(dǎo)致了信貸資源配置的微觀非效率［7］。

綜觀上述文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有的政治關(guān)聯(lián)與銀行貸款研究沒有很好地度量或者考慮在銀根緊縮背景下企業(yè)對于貸款是否有內(nèi)在需求，從而研究銀行貸款滿足急需資金需求的程度；對于銀根緊縮背景下依靠政治關(guān)聯(lián)獲得的銀行貸款的投資效率研究文獻(xiàn)較少。

為此，以下結(jié)合我國2004～2009年季度貨幣政策變化特征、民營企業(yè)實(shí)際控制人政治身份特征，在考慮企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)和投資活動(dòng)對于資金需求程度差異的基礎(chǔ)上，研究政治關(guān)聯(lián)對于企業(yè)貸款的影響，并進(jìn)而研究貸款的投資效率。

二、研究背景以及研究假設(shè)

（一）宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控與央行近年來貨幣政策動(dòng)態(tài)調(diào)整的背景特征

根據(jù)中國人民銀行網(wǎng)站公布的全國銀行家調(diào)查系統(tǒng)數(shù)據(jù)，我國貨幣政策出現(xiàn)季度波動(dòng)趨勢，2004年第二季度開始，銀行家對貨幣政策的感受指數(shù)下降，第四季度開始回升；2005年第一季度開始至2006年第二季度，感受指數(shù)雖然有波折，但一直處于相對高位；2006年第三季度開始，感受指數(shù)一路下行，至2008年第二、第三季度見底，2008年第四季度驟然上升后，2009年后中等水平平穩(wěn)運(yùn)行。上述波動(dòng)與中國人民銀行發(fā)布的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告的陳述是一致的①。2008年11月9日中央政府推出規(guī)模4萬億人民幣巨額經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃來遏制經(jīng)濟(jì)衰退，同時(shí)國務(wù)院宣布轉(zhuǎn)向“適度寬松”的貨幣政策。由此可以判定：在研究區(qū)間，2004年第三季度、2006年第三季度至2008年第三季度屬于銀根相對緊縮季度。

（二）研究假設(shè)的提出

1.實(shí)際控制人政治身份與民營企業(yè)在銀根緊縮期間急需資金的銀行貸款滿足程度。陸正飛等（2008）發(fā)現(xiàn)，商業(yè)銀行對于企業(yè)財(cái)務(wù)信息的鑒別能力較差［11］。因此，除了財(cái)務(wù)信息，能夠表征企業(yè)資源稟賦差異的其他特征應(yīng)該是貸款決策。企業(yè)實(shí)際控制人具有的各個(gè)級別的政治身份，就是重要資源稟賦差異。第一，它表征著企業(yè)的聲譽(yù)、社會(huì)知名度和實(shí)力，進(jìn)而降低了企業(yè)與銀行間的信息不對稱；第二，它表征著企業(yè)信息資源優(yōu)勢。通過參政議政渠道，企業(yè)可以較早獲悉國家政策趨向，提前采取應(yīng)對策略，降低企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和銀行貸款風(fēng)險(xiǎn)；第三，可以增強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)保護(hù)。銀根緊縮期間銀行信貸資源配置策略是，在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，將信貸資源配置給經(jīng)營活動(dòng)和投資活動(dòng)急需資金的企業(yè)。實(shí)際控制人政治身份是商業(yè)銀行識(shí)別企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)力和聲譽(yù)的重要渠道，在銀根緊縮時(shí)期，能夠提升急需資金滿足程度。為此，提出假設(shè)一：

H1：銀根緊縮時(shí)期，實(shí)際控制人政治身份有助于企業(yè)獲得急需資金的銀行貸款支持。

2.地區(qū)環(huán)境差異、實(shí)際控制人政治身份與銀根緊縮期間急需資金貸款滿足程度差異。樊綱等（2007，2010）認(rèn)為，我國不同省區(qū)市政府對于經(jīng)濟(jì)的干預(yù)程度存在差異［12，13］。在銀根緊縮時(shí)期，政府干預(yù)嚴(yán)重的地區(qū)，政府會(huì)憑借行政權(quán)威對其轄制的企業(yè)施加多方面的影響，實(shí)現(xiàn)政府目標(biāo)。如果民營企業(yè)實(shí)際控制人具備一定級別政治身份，則政府有可能憑借政治關(guān)聯(lián)對民營企業(yè)施加影響，要求企業(yè)承擔(dān)帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的任務(wù)，保證社會(huì)就業(yè)、稅收增長，這樣，必然造成政治關(guān)聯(lián)民營企業(yè)在銀根緊縮時(shí)期出現(xiàn)過度投資。在政府干預(yù)較弱地區(qū)，政府憑借行政權(quán)威干預(yù)企業(yè)的行為會(huì)減少，銀根緊縮時(shí)期企業(yè)出于價(jià)值增長目標(biāo)的經(jīng)營和投資活動(dòng)應(yīng)該占主導(dǎo)地位，其經(jīng)營活動(dòng)和投資行為更市場化和理性，加之政治關(guān)聯(lián)所帶來的聲譽(yù)等因素，銀行針對此類企業(yè)的貸款風(fēng)險(xiǎn)下降。站在貸款銀行角度看，在政府干預(yù)較弱地區(qū)其貸款決策受非經(jīng)濟(jì)和非市場因素干預(yù)也越少，貸款決策也更市場化。為此，提出假設(shè)二：

H2：銀根緊縮時(shí)期，民營企業(yè)實(shí)際控制人政治身份在政府干預(yù)較弱地區(qū)會(huì)進(jìn)一步提高企業(yè)急需貸款的滿足程度。

3.實(shí)際控制人政治身份與銀根緊縮期間銀行貸款的投資效率。保持經(jīng)濟(jì)增長、解決地方就業(yè)、維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定、保證財(cái)政收入是地方官員的重要職責(zé)。地方政府上述目標(biāo)均會(huì)促使其能夠控制的企業(yè)過度投資，也會(huì)導(dǎo)致銀行貸款過度投資［14］。在銀根緊縮時(shí)期信貸資源稀缺、資金使用成本上升，抑制過度投資；在銀根緊縮時(shí)期依靠政治關(guān)聯(lián)獲得銀行信貸，政治聲譽(yù)機(jī)制會(huì)在一定期限和一定程度上抑制銀行貸款過度投資。

民營企業(yè)家獲得政治身份的過程是艱難漫長的；民營企業(yè)家之所以要取得政治身份，在于它能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來競爭優(yōu)勢和聲譽(yù)，并帶來現(xiàn)時(shí)及未來的巨大經(jīng)濟(jì)利益；政治資源和競爭優(yōu)勢的取得固然艱難，但是失去卻很容易。所以，民營企業(yè)一旦獲得政治關(guān)聯(lián)及競爭優(yōu)勢，會(huì)有很強(qiáng)的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)利益驅(qū)動(dòng)來保持政治聲譽(yù)和競爭優(yōu)勢，在內(nèi)部治理以及各方利益的維護(hù)上，實(shí)際控制人會(huì)自我約束，進(jìn)而降低債務(wù)契約風(fēng)險(xiǎn)。在銀根緊縮時(shí)期，政治關(guān)聯(lián)企業(yè)貸款資金使用應(yīng)該更加合理謹(jǐn)慎，投資應(yīng)該更為穩(wěn)健和有效率。在政府干預(yù)嚴(yán)重地區(qū)，政府可能會(huì)憑借權(quán)力干預(yù)民營企業(yè)投資行為，如果實(shí)際控制人具有政治身份，則這種干預(yù)更加容易；反之，在政府干預(yù)較弱地區(qū)，企業(yè)行為市場化程度更高，實(shí)際控制人具備政治身份的民營企業(yè)銀行貸款投資行為應(yīng)該更趨理性和價(jià)值目標(biāo)，非效率投資更少。為此，提出假設(shè)三：

H3：銀根緊縮時(shí)期，實(shí)際控制人具有政治身份的上市公司銀行貸款非效率投資會(huì)受到抑制，而且政府干預(yù)較弱地區(qū)表現(xiàn)更為明顯。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本與數(shù)據(jù)

以CCER數(shù)據(jù)庫2004～2009年民營上市公司作為起始樣本，做出適當(dāng)剔除②。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、公司治理相關(guān)數(shù)據(jù)來自銳思數(shù)據(jù)庫，實(shí)際控制人數(shù)據(jù)來自CCER，實(shí)際控制人政治身份數(shù)據(jù)來自手工查找。

（二）模型設(shè)計(jì)

1.銀根緊縮、實(shí)際控制人政治身份與急需資金的銀行貸款滿足程度。

模型（1）中因變量L為貸款變量③，考察變量包括：Pc、Ctq和Cfo④、Inv⑤和Gov。Pc為實(shí)際控制人政治身份二分變量，Ctq為銀根緊縮季度二分變量，Gov為政府干預(yù)變量。

上述模型借鑒了孫錚等（2005）的做法［15］⑥，只是將之做了分拆，并且采用當(dāng)期變量，目的是以這兩者分別表征本期經(jīng)營活動(dòng)和投資活動(dòng)對于外部融資的需求。經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流包括“銷售商品、提供勞務(wù)收到現(xiàn)金”等流入項(xiàng)目和“購買商品、接受勞務(wù)支付現(xiàn)金”、“支付職工工資以及為職工支付的現(xiàn)金”等流出項(xiàng)目，如果經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流小甚至是負(fù)數(shù)，則說明經(jīng)營活動(dòng)入不敷出，存在融資壓力和需求，否則難以支付采購和工薪等相關(guān)款項(xiàng)；同理，投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流也包括“收回投資和處置長期資產(chǎn)流入現(xiàn)金”等和“購建長期資產(chǎn)以及對外投資等流出現(xiàn)金”等，如果投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流小甚至是負(fù)數(shù)，則說明投資活動(dòng)亦入不敷出，存在融資壓力和需求。

預(yù)期Cfo和Inv兩個(gè)變量顯著為正，Ctq·Cfo和Ctq·Inv顯著為負(fù)，Ctq·Cfo·Pc、Ctq·Inv·Pc、Ctq·Cfo·Pc·Gov和Ctq·Inv·Pc·Gov顯著為正。

模型（1）控制了上季度財(cái)務(wù)變量如下：引入“上季度經(jīng)營活動(dòng)和投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流/上季末資產(chǎn)總額”（Cfio0），目的是控制企業(yè)上季度經(jīng)營活動(dòng)和投資活動(dòng)造成的企業(yè)現(xiàn)金流結(jié)余對于下季度外部融資需求的影響；引入“資產(chǎn)規(guī)模”（Size0＝ln（上季末資產(chǎn)總額））和“企業(yè)上季度有形資產(chǎn)占資產(chǎn)總額比例”（As0），目的在于控制企業(yè)擔(dān)保能力對于貸款的影響；引入“上季末財(cái)務(wù)杠桿”（Lev0＝上季末負(fù)債總額/上季末資產(chǎn)總額），目的是控制企業(yè)既定財(cái)務(wù)政策對于本季貸款的影響；引入“上季度資產(chǎn)收益率”（Roa0）和是否發(fā)生虧損（Loss0）二分變量，目的在于控制企業(yè)盈利能力及企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對于貸款的影響。引入“當(dāng)季度權(quán)益融資”（Offer＝本季度權(quán)益融資金額/季末資產(chǎn)總額），以控制權(quán)益融資對債務(wù)融資需求的影響；引入“非債務(wù)稅盾”（Ndts＝（本季度固定資產(chǎn)折舊、無形資產(chǎn)攤銷、計(jì)提的資產(chǎn)減值準(zhǔn)備、其他長期資產(chǎn)攤銷）/上季末資產(chǎn)總額），在于控制折舊攤銷等抵稅因素對于債務(wù)利息抵稅的替代效應(yīng)。此外模型中還引入了20個(gè)行業(yè)二分變量。

2.銀根緊縮期間及后期貸款投資效率。

模型（2）為一個(gè)Logistic回歸模型，因變量為二分變量Iinv，表示投資效率，當(dāng)樣本公司投資不足或者過度投資時(shí)取1，其他情況取0，具體界定方法見表1。

表1 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

模型（2）的考察變量是Cty、Pc、Loan、Gov以及Loan·Cty·Pc、Loan·Cty·Pc·Gov，預(yù)期交乘項(xiàng)的系數(shù)顯著為負(fù)。

模型（2）中控制了外部環(huán)境變量Gov，表示政府干預(yù)指數(shù)，還引入了上市公司年齡變量C＿Age，在于控制公司不同發(fā)展時(shí)段對于投資需求的影響。為了控制行業(yè)因素，引入了行業(yè)二分變量。模型（2）引入了三個(gè)財(cái)務(wù)控制變量，包括上季度資產(chǎn)規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營活動(dòng)自由現(xiàn)金流。

采用Richardson（2006）［16］模型預(yù)測正常投資水平，模型如下：

模型（3）中引入了上季度資產(chǎn)規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿、現(xiàn)金資產(chǎn)、公司上市年齡、上季度投資報(bào)酬、上季度投資水平等變量，而且引入行業(yè)二分變量控制固定效應(yīng)。因?yàn)闆]有引入年度變量，直接引入Cty二分變量控制年度效應(yīng)，采用上季度營業(yè)收入增長率代表企業(yè)的成長性。除了引入上述計(jì)算方法，還用上季度Tobin’s Q值替換營業(yè)收入增長率等辦法，重新計(jì)算投資預(yù)測值，發(fā)現(xiàn)后續(xù)投資效率有關(guān)分析結(jié)果不變。

四、實(shí)證分析

（一）主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析

如表1所示，Pc均值為56%，即上市公司中有56%實(shí)際控制人具有縣區(qū)級以上政治身份；Ctq＝0.42表明處于銀根緊縮期的樣本占到總樣本的近42%；Dual＝0.18，即有1533家次樣本公司的總經(jīng)理和董事長兩職兼任。其他變量的分布情況見表1，不再贅述。

表2 主要變量的相關(guān)性分析

由表2可見，Pc與Loan、Stz和Ltz均正相關(guān)，說明實(shí)際控制人政治身份促進(jìn)了債務(wù)契約簽訂，這些關(guān)系和以往研究的發(fā)現(xiàn)是一致的；Pc與Iinv和Iinv1均顯著正相關(guān)，說明政治關(guān)聯(lián)企業(yè)非效率投資更甚；Ctq與Iinv1顯著正相關(guān)，說明銀根緊縮的下一季度非效率投資更加嚴(yán)重；Loan與Iinv和Iinv1均顯著正相關(guān)，說明貸款越多引起的非效率投資越多。Iinv與Iinv1顯著正相關(guān)，說明企業(yè)投資非效率具有連續(xù)性。

（二）銀根緊縮、政治關(guān)聯(lián)與急需資金的銀行貸款滿足程度

1.以季度貸款流入現(xiàn)金作為貸款變量的回歸結(jié)果。表3顯示Ctq一直顯著為負(fù)，說明銀根緊縮期間企業(yè)貸款確實(shí)減少；Cfo和Inv一直顯著為正，充分說明在企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)和投資活動(dòng)需要外部資金支持時(shí)，銀行貸款是重要的資金來源渠道；但是，在回歸2中，Ctq·Cfo和Ctq·Inv均顯著為負(fù)，與此同時(shí)Cfo和Inv的回歸系數(shù)與回歸1比較顯著增加，這說明銀根緊縮期間企業(yè)急需資金的貸款滿足程度下降，而銀根寬松期間滿足程度更高；回歸3中Ctq·Cfo·Pc不顯著而Ctq·Inv·Pc顯著為正，說明在銀根緊縮時(shí)期政治關(guān)聯(lián)促進(jìn)了企業(yè)急需的投資資金的貸款滿足程度；回歸4中Ctq·Inv·Pc·Gov顯著為正，說明銀根緊縮期間政治關(guān)聯(lián)對于投資急需資金貸款滿足程度的促進(jìn)作用主要出現(xiàn)在政府干預(yù)較弱地區(qū)，控制變量的回歸結(jié)果和預(yù)期以及以往研究發(fā)現(xiàn)基本一致。

2.以短期和長期貸款增量作為貸款指標(biāo)的回歸結(jié)果。以Stz作為因變量進(jìn)行類似表3的回歸分析，發(fā)現(xiàn)：Cfo和Inv顯著為正，Cfo·Ctq和Inv·Ctq顯著為負(fù)，Cfo·Ctq·Pc和Inv·Ctq·Pc顯著為正；Cfo·Ctq·Pc·Gov和Inv·Ctq·Pc·Gov顯著為正。以Ltz作為因變量進(jìn)行類似表3的回歸分析，發(fā)現(xiàn)：Cfo和Inv均顯著為正，Ctq·Cfo和Ctq·Inv顯著為負(fù)；Ctq·Cfo·Pc顯著為負(fù)，Ctq·Inv·Pc顯著為正；Ctq·Cfo·Pc·Gov顯著為負(fù)，Ctq·Inv·Pc·Gov顯著為正。

（三）銀根緊縮、政治關(guān)聯(lián)與銀行貸款后續(xù)投資效率

1.新增貸款的本季度投資效率。首先采用模型（3）預(yù)測貸款季度正常投資水平并計(jì)算模型（3）的殘差，如果某一樣本公司殘差處于全部樣本殘差上或下25%區(qū)域，則該公司界定為貸款季度存在非效率投資。

表4回歸1中，Loan和Pc顯著為正；回歸2中Ctq·Pc·Loan顯著為負(fù)，與此同時(shí)Loan、Pc均顯著為正，說明在銀根緊縮期間政治關(guān)聯(lián)企業(yè)的銀行貸款投資效率有所提升；回歸3中Ctq·Pc·Loan·Gov顯著為負(fù)，說明在政府干預(yù)越弱的地區(qū)，在銀根緊縮時(shí)期具有政治關(guān)聯(lián)的民營企業(yè)獲得的銀行貸款，其在本季度投資效率越高。

表3 銀根緊縮、政治關(guān)聯(lián)與急需資金季度貸款滿足程度

表4 銀根緊縮、政治關(guān)聯(lián)與銀行貸款的投資效率（本季度）

按照模型（3）預(yù)測的投資殘差對樣本公司進(jìn)行了分組，將殘差處于中位數(shù)以上和以下的各分成一個(gè)組，將處于四分位數(shù)與中位數(shù)之間的樣本公司定義為效率投資，其余為非效率投資，利用模型（2）進(jìn)行分組Logistic回歸分析，發(fā)現(xiàn)：在殘差小于中位數(shù)組，在銀根緊縮期間非效率投資（屬于投資不足）異常明顯，政治關(guān)聯(lián)以及銀行貸款均沒有有效緩解本季度投資不足。在殘差高于中位數(shù)組，Ctq一直不顯著，但是Pc、Loan一直顯著為正，說明政治關(guān)聯(lián)公司和貸款越多的公司，過度投資越嚴(yán)重，但是Pc·Ctq·Loan顯著為負(fù)，說明銀根緊縮期間政治關(guān)聯(lián)公司的銀行貸款過度投資受到一定程度遏制，而且在政府干預(yù)較弱地區(qū)表現(xiàn)更為明顯，表現(xiàn)在Pc·Ctq·Loan·Gov顯著為負(fù)。

2.貸款的下季度投資效率。采用模型（3）預(yù)測貸款下一季度的正常投資水平和投資殘差，如果某一樣本公司投資殘差處于全部樣本上下25%區(qū)域，則該公司界定為貸款下季度存在非效率投資。類似表4回歸1的回歸中，Pc、Ctq、Loan顯著為正，說明政治關(guān)聯(lián)、銀根緊縮和銀行貸款均導(dǎo)致下季度投資效率下降，但是回歸2中Pc·Ctq·Loan顯著為負(fù)，回歸3中Pc·Ctq·Loan·Gov顯著為負(fù)，說明具有政治關(guān)聯(lián)的民營企業(yè)在銀根緊縮期間獲得的銀行貸款在下季度投資效率相對有所改善，而且在政府干預(yù)越弱地區(qū)這種表現(xiàn)也更明顯。同時(shí)將樣本公司分成兩組發(fā)現(xiàn)：在殘差小于中位數(shù)組，Ctq和Loan顯著為正，Pc不顯著，但是Pc·Loan·Ctq顯著為負(fù)，說明政治關(guān)聯(lián)貸款有效改善了緊縮下季度投資不足；在殘差大于中位數(shù)組，Loan、Ctq一直高度顯著為正，而且Pc·Loan·Ctq一直不顯著，說明政治關(guān)聯(lián)沒有能夠抑制銀行貸款在銀根緊縮下一季度的過度投資。

3.穩(wěn)健性檢驗(yàn)：（1）采用經(jīng)季度行業(yè)中位數(shù)調(diào)整后的貸款指標(biāo)、總貸款增量指標(biāo)和經(jīng)過Winsorize處理后的季度貸款流入指標(biāo)替換上述的季度貸款指標(biāo)，上述實(shí)證發(fā)現(xiàn)沒有顯著改變。（2）將地市級以上政治身份作為1，其他作為0，上述實(shí)證發(fā)現(xiàn)也沒有明顯改變。

五、結(jié)論與討論

以上研究發(fā)現(xiàn)：第一，銀根緊縮期間民營企業(yè)貸款規(guī)模確實(shí)下降，但是政治關(guān)聯(lián)促進(jìn)了銀根緊縮期間企業(yè)投資活動(dòng)資金需求的貸款滿足程度，而且這種現(xiàn)象在政府干預(yù)較弱地區(qū)表現(xiàn)更為明顯；第二，銀根緊縮期間依靠政治關(guān)聯(lián)獲得的銀行貸款投資效率明顯得到改善，而且在政府干預(yù)較弱地區(qū)表現(xiàn)更為明顯。說明央行利用銀根緊縮政策調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)存在一定的合理性，銀根緊縮確實(shí)降低了企業(yè)貸款規(guī)模和過度投資，能夠避免經(jīng)濟(jì)過熱，但是也導(dǎo)致某些企業(yè)合理資金需求得不到滿足，影響了微觀經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行。

可見，銀根緊縮帶來某些企業(yè)合理的貸款得不到滿足，進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)。因此，應(yīng)該注重企業(yè)資金需求調(diào)研和有針對性的貨幣政策調(diào)整，以進(jìn)一步增強(qiáng)貨幣政策效果；由于傳統(tǒng)會(huì)計(jì)信息的局限性，中小企業(yè)應(yīng)該開辟和采用其他合理的信息傳導(dǎo)機(jī)制，以增強(qiáng)自身聲譽(yù)，降低信息不對稱，獲得急需資金；企業(yè)政治關(guān)聯(lián)在銀根緊縮時(shí)期發(fā)揮作用大小與政府干預(yù)程度存在很大關(guān)系，說明在外部環(huán)境完善、制度健全背景下，政治關(guān)聯(lián)更能表征企業(yè)實(shí)力和聲譽(yù)，受到政府干預(yù)可能更少，因而企業(yè)行為更趨市場化，而在政府干預(yù)較強(qiáng)地區(qū)，政治關(guān)聯(lián)可能更容易導(dǎo)致權(quán)錢交易、政企合謀等，企業(yè)行為市場化程度更低。

注釋：

①各年貨幣政策執(zhí)行報(bào)告請見：http：//www.pbc.gov.cn/publish/zhengcehuobisi/591/index.html。

②第一，剔除金融行業(yè)公司和資不抵債公司；第二，剔除實(shí)際控制人不詳?shù)墓?，剔除第一大股東持股比例低于10%的公司；第三，剔除實(shí)際控制人政治身份背景不詳和其他數(shù)據(jù)缺失公司。

③具體算法包括季度貸款流入現(xiàn)金占季末資產(chǎn)比例、短期借款或者長期借款季度增量占季末資產(chǎn)的比例，在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，采用了季度貸款增量占季末資產(chǎn)比例、受行業(yè)中位數(shù)調(diào)整的季度貸款流入現(xiàn)金占季末資產(chǎn)比例等指標(biāo)。

④Cfo＝－（季度經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流－季度內(nèi)支付股利或者利息流出現(xiàn)金）/季初資產(chǎn)總額，表示本季度經(jīng)營活動(dòng)對于資金的需求程度，該指標(biāo)越大，經(jīng)營活動(dòng)對資金需求越多。

⑤Inv＝（購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金＋取得子公司和其他營業(yè)單位支付的現(xiàn)金－處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額－處置子公司及其他營業(yè)單位收到的現(xiàn)金凈額－收回投資收到的現(xiàn)金－固定資產(chǎn)折舊和無形資產(chǎn)攤銷）/季初資產(chǎn)總額，表示季度投資資金需求。

⑥他們以Cfio0＝（上期經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流＋上期投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流）/上期末資產(chǎn)總額）來控制上期經(jīng)營活動(dòng)和投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流結(jié)存對于下期貸款融資的影響。

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