尹亭

摘要：機(jī)構(gòu)和衍生品交易對(duì)手方的電子擠兌是導(dǎo)致雷曼、北巖銀行失敗的最主要原因。金融危機(jī)后全球金融監(jiān)管改革的一個(gè)重要的命題，就是如何控制銀行的電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)。國際標(biāo)準(zhǔn)制定機(jī)構(gòu)和主要金融市場國家的改革方案，過分強(qiáng)調(diào)了公權(quán)力的作用。一個(gè)有彈性的法律控制方法，應(yīng)該能夠合理的平衡風(fēng)險(xiǎn)與收益。

關(guān)鍵詞：電子擠兌；風(fēng)險(xiǎn)控制；LTF理論；法律改革

一、 銀行電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)的概念和制度基礎(chǔ)

銀行在整個(gè)存續(xù)的生命周期中，自始至終都會(huì)面臨擠兌的風(fēng)險(xiǎn)，金融學(xué)領(lǐng)域的經(jīng)典作家針對(duì)該問題多有論著。次貸危機(jī)中，北巖銀行、雷曼等大型銀行遭受電子擠兌的事實(shí)，為銀行擠兌理論的發(fā)展增添了新的研究素材。雷曼兄弟大量使用回購協(xié)議等衍生品合約進(jìn)行短期融資以滿足資本充足率的監(jiān)管要求，但是當(dāng)雷曼面臨流動(dòng)性問題時(shí)，交易對(duì)手方或者提前終止了與雷曼的衍生品合約或者要求雷曼追加保證金，從而形成對(duì)雷曼的電子擠兌（Electronic Run），導(dǎo)致雷曼從流動(dòng)性危機(jī)轉(zhuǎn)化成清償力危機(jī)，最終雷曼不得不申請(qǐng)破產(chǎn)清算。

普通存款人對(duì)銀行擠兌的制度基礎(chǔ)是存款人的債權(quán)請(qǐng)求權(quán)，從基本法理角度看，機(jī)構(gòu)對(duì)銀行的電子擠兌與普通存款人對(duì)銀行擠兌的原理并無區(qū)別。但是從具體的制度安排角度看，電子擠兌的法律依據(jù)卻并非作為一般債法的請(qǐng)求權(quán)。交易對(duì)手方能夠進(jìn)行電子擠兌的法律基礎(chǔ)，是安全港規(guī)則中的提前終止機(jī)制。具體而言，提前終止是指當(dāng)出現(xiàn)合同約定的事項(xiàng)時(shí)，非違約方可以提前終止合同并對(duì)合同以凈額的方式進(jìn)行結(jié)算（Netting）。提前終止機(jī)制是破產(chǎn)約定條款（Ipso Facto Clause）的一個(gè)例外，即是指當(dāng)事人在合約中所約定的、在一方陷入財(cái)務(wù)困境、資不抵債或者進(jìn)行破產(chǎn)程序時(shí)，另一方當(dāng)事人有權(quán)變更或終止合約，或者加速、變更或終止合約的具體權(quán)利與義務(wù)的合同條款。但是由于破產(chǎn)程序耗時(shí)較長，為了防止市場風(fēng)險(xiǎn)傳染，法律上將衍生品合約進(jìn)行特殊的豁免。然而，雷曼和北巖銀行案證明了這種法律豁免同樣存在巨大風(fēng)險(xiǎn)，因此，在金融危機(jī)后全球金融監(jiān)管改革中，通過法律手段控制電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)就成為一個(gè)亟需解決的命題。

二、 電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)的法律控制：一個(gè)私人契約的解釋框架

哥倫比亞大學(xué)的Katharina Pistor教授在2013年初提出了一個(gè)“金融的法律理論”（Legal Theory of Finance，以下簡稱LTF理論），該理論的主要目的是通過分析金融（機(jī)構(gòu)和市場）的法律結(jié)構(gòu)，來解釋和預(yù)測（金融危機(jī)情境下）市場主體行為和市場運(yùn)行結(jié)果。LTF理論建立在兩個(gè)假設(shè)前提上，即金融市場存在根本的無法預(yù)測的不確定性；金融機(jī)構(gòu)獲得流動(dòng)性是受到約束的。Pistor教授在這兩個(gè)假設(shè)前提下，利用“法律上可強(qiáng)制執(zhí)行的金融承諾”的概念，重新闡釋了當(dāng)代金融體系的特征，包括金融體系的內(nèi)在不穩(wěn)定性性、金融體系具有等級(jí)結(jié)構(gòu)（核心和外圍）、法律對(duì)金融體系不同部分在適用上的差異性以及一國當(dāng)局對(duì)出于金融體系核心部分的保護(hù)能力。LTF理論既可以作為金融監(jiān)管改革的理論基礎(chǔ)，也可以作為金融監(jiān)管改革效果的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)。筆者將在私人契約的法律正當(dāng)性的視角下，借用LTF理論的分析框架，對(duì)銀行電子擠兌的法律控制進(jìn)行解釋和建構(gòu)。

在法律的視野中，“銀行”可以被看做由一系列的合同和財(cái)產(chǎn)權(quán)法律安排組成的網(wǎng)絡(luò)，包括銀行與存款人的存款合同、銀行代理客戶支付商品和服務(wù)價(jià)款的代理合同、擔(dān)保在客戶無力清償債務(wù)時(shí)代為償付的擔(dān)保合同（如簽發(fā)信用證）、幫助客戶理財(cái)和防止經(jīng)濟(jì)損失的咨詢服務(wù)合同和信托合同、銀行對(duì)持有的有價(jià)證券等資產(chǎn)的所有權(quán)、銀行對(duì)抵押物的支配權(quán)等等。值得注意的是，在現(xiàn)代社會(huì)，這張“網(wǎng)絡(luò)”已經(jīng)超越了國界。晚近的銀行的經(jīng)營和業(yè)務(wù)已經(jīng)是高度全球化，然而針對(duì)銀行失敗的制度安排依然局限在主權(quán)范圍內(nèi)，這種不均衡狀態(tài)一個(gè)直接的后果是，各國在處置在不同國家經(jīng)營的銀行時(shí)，程序和實(shí)體規(guī)則適用的混亂，導(dǎo)致銀行各種合同關(guān)系和財(cái)產(chǎn)權(quán)的碎片化。法律視角下的銀行與普通商業(yè)公司的特殊性是什么？在筆者看來有兩點(diǎn)使銀行具有特別之處：第一，銀行的杠桿經(jīng)營和期限轉(zhuǎn)換的事實(shí)，使銀行在法律結(jié)構(gòu)上更加不穩(wěn)定和脆弱；第二，銀行作為政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)和實(shí)現(xiàn)社會(huì)目標(biāo)的手段（貨幣政策），而具有了公共屬性。

基于以上的分析，銀行電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換成法律的語言就是：在正常商業(yè)情境下，銀行與交易對(duì)手方的契約安排（通常是諸如回購協(xié)議等短期融資安排）作為銀行本身以及銀行體系穩(wěn)健運(yùn)行的基本條件，銀行無需為流動(dòng)性付出超額費(fèi)用；在金融危機(jī)情況下，交易對(duì)手方提前中止了融資契約，因而銀行需要付出超額費(fèi)用才能獲得融資。更為重要的是，這會(huì)破壞銀行的整個(gè)期限轉(zhuǎn)換結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步的影響與銀行有契約安排的其它機(jī)構(gòu)的穩(wěn)健。在這種情況下，單個(gè)銀行的契約安排失衡，就會(huì)演變成一個(gè)銀行體系的公共事件。由此可知，銀行電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)法律控制的基本邏輯應(yīng)該是，限制交易對(duì)手方非理性的提前終止融資契約。在具體方式上，有幾個(gè)方案可供選擇，包括公權(quán)力強(qiáng)制延遲交易對(duì)手方行使提前終止的權(quán)利、區(qū)分交易對(duì)手方的類型臨時(shí)限制其提前終止權(quán)利等。

三、 對(duì)銀行電子擠兌法律控制方法的檢驗(yàn)：以巴塞爾委員會(huì)方案為中心

鑒于電子擠兌對(duì)銀行失敗的重要影響，危機(jī)后主要的國際標(biāo)準(zhǔn)制定機(jī)構(gòu)以及金融大國都啟動(dòng)了相關(guān)的立法改革。其中最有代表性的是巴塞爾委員會(huì)跨境銀行處置小組（以下簡稱CBRG）在2010年提出的一份名為《跨境銀行處置小組的報(bào)告和建議》的報(bào)告。CBRG在報(bào)告中建議各國當(dāng)局使用風(fēng)險(xiǎn)緩釋技術(shù)減少系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，其中就包括延遲銀行金融合約交易對(duì)手方提前終止權(quán)利的方案。CBRG建議為了便利對(duì)問題銀行的處置，要求各國當(dāng)局應(yīng)該擁有臨時(shí)延遲交易對(duì)手方提前終止凈額結(jié)算的權(quán)力，以便將金融合約轉(zhuǎn)移到健康第三方實(shí)體、過渡銀行以及其它第三方公共實(shí)體。CBRG提出這條建議的理由是，雖然在正常時(shí)期提前終止能夠有效地降低風(fēng)險(xiǎn)的傳染，但是在壓力時(shí)期，如果失敗銀行所有的交易對(duì)手方都行使提前終止權(quán)，則會(huì)加速問題機(jī)構(gòu)的失敗，從而削弱金融穩(wěn)定和加速風(fēng)險(xiǎn)的傳染。除了巴塞爾委員會(huì)，目前美國、西班牙等國的立法也確認(rèn)了這一方法。例如，美國立法規(guī)定：“當(dāng)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司接管了問題銀行時(shí)，銀行交易對(duì)手方在第二個(gè)交易日下午5點(diǎn)前不得行使提前終止權(quán)利”。

危機(jī)后對(duì)銀行的電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)，各國立法改革的主流方法是通過公共權(quán)力的介入，強(qiáng)行延遲交易對(duì)手方合同項(xiàng)下的選擇權(quán)。筆者認(rèn)為，盡管延遲提前終止的安排能夠在一定程度上緩解衍生品交易對(duì)手方對(duì)問題銀行的集中擠兌問題，但是由于提前終止凈額結(jié)算安排對(duì)金融衍生品市場的特殊重要性，延遲提前終止職權(quán)的實(shí)施會(huì)對(duì)市場產(chǎn)生極大的不確定性，嚴(yán)重影響衍生品合約使用者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的能力。當(dāng)問題銀行的交易對(duì)手方是系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)的時(shí)候，還可能使風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到該系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)，而影響系統(tǒng)穩(wěn)定。因此，該方法在理論上是否合理，需要檢驗(yàn)其對(duì)私人契約安排的影響以及公權(quán)力運(yùn)用的成本。需要理清的第一個(gè)問題是，從整個(gè)金融體系的角度看，延遲提前終止權(quán)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理能力的影響。

提前終止凈額結(jié)算安排作為銀行間降低交易成本、管理風(fēng)險(xiǎn)的私人契約，是金融衍生產(chǎn)品市場風(fēng)險(xiǎn)控制的核心，也是衍生品合約使用者管理信用風(fēng)險(xiǎn)暴露最重要的制度安排之一。其制度價(jià)值具體包括以下兩點(diǎn)：第一，利用終止凈額結(jié)算安排，投資機(jī)構(gòu)可以極大的降低對(duì)交易對(duì)手的風(fēng)險(xiǎn)暴露，從而有效地降低了信用風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)國際清算銀行較早的一項(xiàng)研究，截至2006年6月，全球所有衍生品交易名義本金總額為369.9萬億美元，可以進(jìn)行凈額結(jié)算的衍生品交易的市值總額為10.1萬億美元（名義本金總額的2.7%）。進(jìn)行凈額結(jié)算后，總市值的信用風(fēng)險(xiǎn)暴露為2.0萬億美元（名義本金總額的0.5%），風(fēng)險(xiǎn)暴露下降了80%。第二，凈額結(jié)算安排可以提高金融機(jī)構(gòu)資本金的運(yùn)用效率。通常金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行衍生品交易要受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)該業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)資本要求的限制。《巴塞爾II》即規(guī)定要有條件地認(rèn)可凈額結(jié)算條款，其中一個(gè)很重要的認(rèn)可條件就是確定衍生品合約中凈額結(jié)算條款的有效性與可執(zhí)行性。如果凈額結(jié)算條款是有效的，則監(jiān)管部門將在計(jì)算資本充足率時(shí)予以考慮，這就使機(jī)構(gòu)相同的資本金可以用來支持更大規(guī)模的金融衍生產(chǎn)品交易，從而大大提高了金融機(jī)構(gòu)資金的運(yùn)用效率。更為重要的是，終止凈額制度作為凈額制度的一種特殊情形，除了具有凈額結(jié)算的一般作用外，還可以有效地避免因一家機(jī)構(gòu)失敗，所可能引發(fā)的一系列機(jī)構(gòu)失敗的多米諾骨牌效應(yīng)，避免形成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

延遲提前終止權(quán)的引入很可能會(huì)打破銀行間私人契約安排的平衡，雖然目前還沒有經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)證明其確切的影響，公共權(quán)力一刀切的限制金融市場私人主體合同權(quán)利的改革方案從理論上看，成本很可能是較大的。國際互換和衍生品協(xié)會(huì)（International Swaps and Derivatives Association，下稱ISDA）在2010年11月發(fā)布的一項(xiàng)題為《終止凈額結(jié)算的重要性》報(bào)告中，對(duì)一刀切式的延遲終止凈額結(jié)算的做法提出了批評(píng)，并分析了如果市場缺少終止凈額結(jié)算安排，可能會(huì)出現(xiàn)的后果。ISDA指出，首先，如果在一段時(shí)間內(nèi)，與問題銀行有關(guān)的衍生品交易對(duì)手方無法進(jìn)行終止凈額計(jì)算，則市場參與者將需要承擔(dān)總的風(fēng)險(xiǎn)暴露，而不是凈風(fēng)險(xiǎn)暴露。從單個(gè)衍生品使用者的角度出發(fā)，假設(shè)一家銀行和雷曼在一個(gè)主協(xié)議下進(jìn)行兩筆交易，當(dāng)雷曼破產(chǎn)，此時(shí)該銀行通過主協(xié)議可以終止所有交易，之后每筆交易按之前的協(xié)議計(jì)算虧損。如果該銀行一筆交易賺30億美元、另外一筆交易賠20億美元。此時(shí)如果不允許該銀行進(jìn)行終止凈額結(jié)算，則該銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露就會(huì)高達(dá)50億元；如果允許終止凈額結(jié)算，則該銀行的風(fēng)險(xiǎn)暴露只有10億美元。另一個(gè)缺失終止凈額結(jié)算安排的后果是，銀行將缺少調(diào)整市場風(fēng)險(xiǎn)頭寸的能力，進(jìn)而使交易和管理風(fēng)險(xiǎn)缺乏確定性。市場參與者（包括清算所）會(huì)面臨重大的、不可控制的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗麄儫o法替代也無法重組違約交易。另外，當(dāng)交易對(duì)手方出現(xiàn)信用問題時(shí)，交易對(duì)手方也無法進(jìn)行沖銷操作，因此，非違約方會(huì)選擇平倉或者減少頭寸。這種狀況會(huì)加劇問題銀行的財(cái)務(wù)困境，從而提高銀行失敗的可能性。ISDA最后指出，終止凈額結(jié)算對(duì)金融市場意義重大，而且經(jīng)過了時(shí)間和實(shí)踐的檢驗(yàn)，因此，對(duì)終止凈額結(jié)算的限制應(yīng)該盡量小。

“一刀切”式的延遲提前終止凈額結(jié)算除了會(huì)極大的影響單個(gè)市場主體和整個(gè)市場進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的能力外，延遲提前終止凈額結(jié)算的實(shí)施還會(huì)對(duì)市場產(chǎn)生巨大成本。法律規(guī)則的設(shè)計(jì)需要平衡各種利益，同時(shí)也應(yīng)遵循成本收益的原則。危機(jī)后銀行電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)法律控制的基本邏輯，是為了防止失敗機(jī)構(gòu)的所有交易對(duì)手方同時(shí)行使提前終止權(quán)利而形成對(duì)該機(jī)構(gòu)的電子擠兌導(dǎo)致的系統(tǒng)不穩(wěn)定，而要求該機(jī)構(gòu)所有金融合約的交易對(duì)手方延遲行使提前終止的權(quán)利，從而便利將金融合約轉(zhuǎn)移到其它健康實(shí)體。這個(gè)規(guī)則的設(shè)計(jì)表面看是為了保護(hù)失敗機(jī)構(gòu)的免遭財(cái)務(wù)狀況的加速惡化，但實(shí)際上是為了實(shí)現(xiàn)整個(gè)金融體系的穩(wěn)定。從這個(gè)目標(biāo)出發(fā)，處置當(dāng)局減損了合同法賦予的失敗機(jī)構(gòu)交易對(duì)手方的合同權(quán)利，這個(gè)規(guī)則的設(shè)計(jì)因此使失敗機(jī)構(gòu)的交易對(duì)手方承擔(dān)了巨大的成本，從市場的角度看，該規(guī)則是成本較高的制度安排。ISDA通過對(duì)業(yè)界的調(diào)查顯示，業(yè)內(nèi)大量的市場參與者對(duì)CBRG建議的延遲提前終止職權(quán)持反對(duì)態(tài)度，認(rèn)為其成本高昂而且會(huì)產(chǎn)生不可接受的市場不確定性，他們不相信剝奪了市場參與者靈活性的延遲終止職權(quán)能夠使失敗的系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)在短期內(nèi)被替換成一個(gè)新的健康的交易對(duì)手方。

四、 研究結(jié)論：一個(gè)結(jié)構(gòu)化的法律控制方法

法律允許銀行以私人契約的形式將自己的債務(wù)與其它金融市場交易主體連接起來，形成一張網(wǎng)絡(luò)。這種私人契約安排的目的是在整個(gè)市場的范圍內(nèi)分散風(fēng)險(xiǎn)，從這個(gè)意義上講，一旦某個(gè)銀行出現(xiàn)問題，這張私人契約網(wǎng)絡(luò)的各個(gè)終端都可能受到?jīng)_擊，從而引發(fā)在原有制度安排下的電子擠兌現(xiàn)象。因此，法律對(duì)電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制也就順理成章。然而，根據(jù)前文的分析，危機(jī)后國際標(biāo)準(zhǔn)以及各國正式立法條款均是采用了一刀切的方式，利用公共權(quán)力的介入限制交易對(duì)手方的合同權(quán)利。這不僅會(huì)減損私人契約安排的價(jià)值，而且本身權(quán)力的實(shí)施也具有很高的成本。

Pistor教授在LTF理論中也主張公共權(quán)力在市場危急情況下，可以改變私人契約安排的合同義務(wù)。但是該觀點(diǎn)的前提是，該私人契約安排是處在整個(gè)金融體系的核心部分。從法律的角度，金融當(dāng)局公共權(quán)力的實(shí)施應(yīng)該是有彈性的，即私人契約安排在不同情況下（危機(jī)情境和正常情境）保持不變的可能性?？赡苄栽降停傻膹椥跃驮酱?。對(duì)于整個(gè)金融體系具有系統(tǒng)重要性的核心部分，由于契約設(shè)計(jì)方面的原因，或者由于公共權(quán)力的裁量權(quán)，或者由于它是金融體系的支柱，法律往往更有彈性。反之亦然。根據(jù)這一命題推論可知，公共權(quán)力強(qiáng)制改變私人契約安排盡管具有合理性，但是在邏輯上并不周延。延遲提前終止職權(quán)本身是一個(gè)為了防止電子擠兌而導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的制度設(shè)計(jì)，但是如果“一刀切”式的對(duì)銀行的所有交易對(duì)手方都延遲其提前終止的權(quán)利，從實(shí)施成本和系統(tǒng)穩(wěn)定的角度看，也存在一定的缺陷。因此，筆者建議法律電子擠兌風(fēng)險(xiǎn)的控制應(yīng)該是結(jié)構(gòu)化的，即應(yīng)該由處置當(dāng)局在自由裁量的基礎(chǔ)上，根據(jù)個(gè)案平衡的原則對(duì)延遲提前終止職權(quán)的范圍和實(shí)施方式進(jìn)行判斷，采取有針對(duì)性的處置措施。

首先，延遲提前終止職權(quán)的范圍應(yīng)有所限定，至少在三種情形下不應(yīng)延遲提前終止，包括若交易對(duì)手方不及時(shí)行使提前終止權(quán)利，會(huì)對(duì)自身的流動(dòng)性產(chǎn)生極大威脅的情形，尤其是交易對(duì)手方同樣是系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的場合；若交易對(duì)手方持有的金融合約頭寸較小，且提前終止不會(huì)對(duì)失敗機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性產(chǎn)生重大損害的情形；若失敗機(jī)構(gòu)的所有交易對(duì)手方持有的頭寸整體價(jià)值較小的情形。

第一種情形是出于防止風(fēng)險(xiǎn)傳染的考慮，當(dāng)交易對(duì)手方是系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的時(shí)候，若延遲其提前終止凈額結(jié)算的權(quán)利，則會(huì)極大的影響市場的穩(wěn)定。因?yàn)橄到y(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)通常是衍生品市場的主要交易商，這些機(jī)構(gòu)持有的衍生品頭寸數(shù)額巨大，而且由于關(guān)聯(lián)度高，限制這些機(jī)構(gòu)的凈額結(jié)算的權(quán)利，會(huì)提高系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)暴露，進(jìn)而可能會(huì)影響系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的其它衍生品交易的對(duì)手方。以ISDA為例，截止2011年8月，ISDA共有來自全球57個(gè)國家的820個(gè)機(jī)構(gòu)會(huì)員，這些會(huì)員分為三級(jí)，分別是主要會(huì)員、輔助會(huì)員和定購者。主要會(huì)員是衍生品市場的主要交易商，為金融衍生品的終端用戶提供服務(wù)。當(dāng)ISDA主要會(huì)員作為失敗機(jī)構(gòu)的交易對(duì)手方時(shí)，如果延遲該主要交易商的提前終止凈額結(jié)算的權(quán)利，將會(huì)對(duì)整個(gè)市場產(chǎn)生無法預(yù)料的沖擊，這也是ISDA強(qiáng)烈反對(duì)“一刀切”式的延遲提前終止職權(quán)的主要原因。在美國政府問責(zé)辦公室（GAO）發(fā)布的安全港規(guī)則改革的咨詢建議中，有學(xué)者也提出了，當(dāng)失敗機(jī)構(gòu)的交易對(duì)手方是系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)時(shí)，不應(yīng)該對(duì)系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的終止凈額結(jié)算的權(quán)利進(jìn)行限制。第二種情形和第三種情形是出于延遲提前終止職權(quán)的實(shí)施成本和市場順利運(yùn)行的考慮，在交易對(duì)手方持有的金融合約頭寸較小以及失敗機(jī)構(gòu)的所有交易對(duì)手方持有的頭寸整體價(jià)值較小的情況下，交易對(duì)手方并不會(huì)對(duì)問題機(jī)構(gòu)產(chǎn)生沖擊，更不會(huì)對(duì)整個(gè)系統(tǒng)穩(wěn)定產(chǎn)生影響，因此，在這兩種情形下，不應(yīng)該限制交易對(duì)手方的提前終止的權(quán)利，以保證交易對(duì)手方有效地管理自身的交易帳薄，保證市場的順利運(yùn)行。交易賬簿的平衡對(duì)衍生品市場的順利運(yùn)行至關(guān)重要，ISDA首席專家David Mengle認(rèn)為，衍生品做市商的商業(yè)模型是依靠平衡賬簿，交易對(duì)手方的違約使賬簿產(chǎn)生不平衡，而終止凈額結(jié)算的作用是使賬簿再平衡。

其次，一個(gè)備受爭議的問題就是，很難確定多長的延遲期限是合適的。目前，已經(jīng)通過立法建立延遲提前終止職權(quán)的國家，是通過法律在事前明確規(guī)定的方式規(guī)定延遲的期限。在美國法律明確規(guī)定，自問題銀行被接管之后到第二天下午5點(diǎn)之前，問題銀行交易對(duì)手方的提前終止凈額結(jié)算的權(quán)利是被限制的。在法案的立法階段，Christopher Dodd提交的一份金融改革法案中曾經(jīng)建議對(duì)系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的延遲期限增加到3個(gè)交易日，但是由于業(yè)界的激烈反對(duì)，最后未被議會(huì)采納。德國法律規(guī)定，自一個(gè)法院主導(dǎo)的銀行重組程序開始之后，到第二個(gè)交易日結(jié)束之前，交易對(duì)手方的終止凈額結(jié)算權(quán)利將被限制。歐盟委員會(huì)建議，以處置程序的正式開始之后的48小時(shí)內(nèi)或者是在正式開始處置程序之后的第二個(gè)交易日的下午5點(diǎn)之前，延遲期限以二者時(shí)間較長者為準(zhǔn)。而ISDA從市場的角度出發(fā)，在多份報(bào)告中強(qiáng)調(diào)延遲的期限應(yīng)該盡量多，例如，在2011年8月，ISDA給澳大利亞的《金融部門立法修正案（終止凈額結(jié)算條款）》的立法建議中，針對(duì)澳大利亞將延遲期限規(guī)定為2天的動(dòng)議，ISDA主張，延遲期限應(yīng)該盡可能的短，在任何情況下不能超過兩天。主要理由是，缺失終止凈額結(jié)算規(guī)則，將會(huì)極大的提高交易對(duì)手方的市場風(fēng)險(xiǎn)暴露，而且從整個(gè)市場的角度看，整個(gè)市場會(huì)因此而擴(kuò)大總的風(fēng)險(xiǎn)暴露，進(jìn)而導(dǎo)致市場參與者需要提高擔(dān)保品數(shù)額或者補(bǔ)充資本，這會(huì)使整個(gè)市場的流動(dòng)性問題更為緊張。

筆者認(rèn)為，由處置當(dāng)局在自由裁量的基礎(chǔ)上決定延遲終止職權(quán)實(shí)施的時(shí)間和方式，能夠最大化實(shí)現(xiàn)市場價(jià)值和系統(tǒng)穩(wěn)定。如果延遲提前中止職權(quán)的時(shí)間是以法律的形式加以固定規(guī)定的話，會(huì)構(gòu)成跨境處置國際協(xié)調(diào)的法律障礙。為了實(shí)現(xiàn)處置行動(dòng)的協(xié)調(diào)，避免因該規(guī)定導(dǎo)致的銀行法律關(guān)系的碎片化，建議延遲提前終止職權(quán)應(yīng)該以處置當(dāng)局的自由裁量為基礎(chǔ)進(jìn)行個(gè)案平衡，但是該自由裁量權(quán)需要受到法律事前立法的限制。具體而言，就是由處置當(dāng)局在法律事前規(guī)定的時(shí)間范圍內(nèi)，對(duì)處于財(cái)務(wù)嚴(yán)重困境狀態(tài)的跨境機(jī)構(gòu)進(jìn)行處置，根據(jù)其參與的業(yè)務(wù)性質(zhì)和所有交易對(duì)手方所持有的頭寸的大小判斷對(duì)交易對(duì)手方提前終止權(quán)利限制的具體時(shí)間和范圍。

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