唐清泉，巫 岑

中山大學(xué) 管理學(xué)院，廣州510275

1 引言

隨著全球化競爭的加劇，企業(yè)不斷更新技術(shù)能力已成為發(fā)展乃至生存的重要決定因素。一方面，企業(yè)可以通過內(nèi)部R＆D 投資提升創(chuàng)新能力［1］;另一方面，外部R＆D的重要性日益凸顯，即使是大型企業(yè)也無法僅僅依賴內(nèi)部創(chuàng)新，它們選擇將創(chuàng)新活動延伸至公司邊界之外［2-3］。特別是在技術(shù)快速更新的背景下，技術(shù)并購可縮短從技術(shù)到商品的時間，有效避免R＆D 產(chǎn)出不確定性的風(fēng)險。因此，越來越多的企業(yè)將內(nèi)部和外部創(chuàng)新并重作為構(gòu)建競爭力的手段，形成開放式創(chuàng)新［4］。作為外部R＆D的主要來源，技術(shù)并購與企業(yè)內(nèi)部R＆D 間的關(guān)系一直都是研究熱點，集中在兩者的互補(bǔ)性［5］或者替代性［6］，但缺少對協(xié)同效應(yīng)的深層次研究;除少量研究外［7］，已有研究多是基于發(fā)達(dá)國家(地區(qū))的樣本。中國的研究著重構(gòu)建并購雙方協(xié)同效應(yīng)的理論框架［8］，缺乏對內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)的深入分析和實證檢驗。對此，本研究以國內(nèi)外已有研究和中國現(xiàn)實背景為基礎(chǔ)，通過建立協(xié)同效應(yīng)的理論模型探討在中國醫(yī)藥企業(yè)中內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)以及對創(chuàng)新績效的影響。

2 相關(guān)研究評述

2.1 技術(shù)并購與R＆D 投資的關(guān)系

Cohen［9］認(rèn)為企業(yè)的內(nèi)部研發(fā)活動會受到發(fā)展環(huán)境、時間效率和企業(yè)內(nèi)部能力等因素的影響，這必然導(dǎo)致向外部尋求技術(shù)資源。以技術(shù)為標(biāo)的的并購對企業(yè)R＆D 投資的影響是西方研究中的一個熱點，但是兩者間的關(guān)系仍沒有定論。一方面，Cohen等［10］的研究表明，R＆D 效率會因并購后的規(guī)模經(jīng)濟(jì)或者范圍經(jīng)濟(jì)而增強(qiáng)，從而激勵企業(yè)進(jìn)行更多的創(chuàng)新投入。另一方面，行業(yè)中的競爭會因并購而減少，如果是縱向并購，則上、下游行業(yè)的競爭減弱，這可能會導(dǎo)致企業(yè)降低R＆D 投資［11］。還有研究表明，對于某些特定目的的并購，被并購企業(yè)可能具有同樣或相似的R＆D 投入項目、技術(shù)資產(chǎn)，并購企業(yè)可以通過R＆D項目的外包以及削減重復(fù)投資等達(dá)到對內(nèi)部R＆D 活動的重構(gòu)［5］。并購帶來的負(fù)債也是促使企業(yè)減少R＆D投入的一大動因［12］。

若延續(xù)現(xiàn)有的研究思路探討中國企業(yè)技術(shù)并購對于R＆D 投資的影響，則創(chuàng)新性不足，而且存在很大的困難。原因是根據(jù)中國的并購公告和年報等信息來源無法判定企業(yè)R＆D項目中是否存在重復(fù)投入，也無法判定并購雙方是否處于完全相同的技術(shù)領(lǐng)域，所以即使得出R＆D 投入在并購后減少的結(jié)論，也無法判斷是因為削減重復(fù)投入從而提升效率，還是因為企業(yè)疲于應(yīng)對并購后的整合問題而使進(jìn)行R＆D投入的動機(jī)下降。數(shù)據(jù)也是研究技術(shù)并購和R＆D 投資關(guān)系的短板。盡管2002年1月1日開始執(zhí)行《企業(yè)會計制度》之后，有部分上市公司開始在財務(wù)報告附注中披露R＆D 支出，并且披露的樣本逐年增多，但是披露時間上具有很強(qiáng)的不連續(xù)性，若研究技術(shù)并購后若干年R＆D 投資的變化，樣本量太小。這些事實都說明，目前直接研究并購對于R＆D 投入的影響難以得到可信的結(jié)論和解釋。本研究認(rèn)為，技術(shù)并購對企業(yè)的價值最終表現(xiàn)在是否提高了創(chuàng)新績效，其對R＆D的影響只能作為企業(yè)創(chuàng)新過程中的一個環(huán)節(jié)，因此更重要的是內(nèi)外部R＆D 能否作為一個整體促進(jìn)創(chuàng)新績效的提高，這正是本研究要探討的企業(yè)內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)與創(chuàng)新績效問題。

2.2 關(guān)聯(lián)并購與外部R＆D

本研究中關(guān)聯(lián)并購是指發(fā)生在關(guān)聯(lián)方之間的技術(shù)并購。關(guān)聯(lián)并購占據(jù)了近一半的并購市場，但是目前還未有研究關(guān)注，如果外部R＆D 來自于關(guān)聯(lián)并購，這是否會影響外部R＆D的效率和效果，乃至影響內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)的實現(xiàn)。根據(jù)已有研究，關(guān)聯(lián)并購可能具有正反兩方面的影響。一方面，關(guān)聯(lián)并購大多是通過企業(yè)集團(tuán)的內(nèi)部網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行投資，可以更有效地促進(jìn)經(jīng)營發(fā)展，還能替代企業(yè)缺失的外部市場和市場機(jī)制［13］。因為交易過程中的信息不對稱被有效緩解，搜尋價格和交易者之類的信息障礙也被突破，從而降低交易成本［14］。特別是對于技術(shù)并購這類交易而言，標(biāo)的是目標(biāo)企業(yè)的技術(shù)或者具有先進(jìn)技術(shù)水平的目標(biāo)企業(yè)本身，協(xié)同效應(yīng)的獲取與準(zhǔn)確評估標(biāo)的緊密相關(guān)。但另一方面，在投資者保護(hù)較弱的國家，內(nèi)部交易渠道使掏空更可能發(fā)生，這也是已有研究發(fā)現(xiàn)關(guān)聯(lián)交易中可能存在隧道行為和支持行為的現(xiàn)實背景。中國相關(guān)研究少有探討關(guān)聯(lián)并購與企業(yè)創(chuàng)新行為間的關(guān)系，多是基于企業(yè)價值的角度，結(jié)論也未收斂［14-15］。在中國政府大力推進(jìn)企業(yè)并購重組、關(guān)聯(lián)并購幾乎占據(jù)一半并購市場的背景下，還缺乏針對關(guān)聯(lián)并購如何影響企業(yè)創(chuàng)新能力與創(chuàng)新績效的研究。本研究考察發(fā)生在關(guān)聯(lián)方之間的技術(shù)并購是否會影響內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)的實現(xiàn)，即關(guān)聯(lián)并購在其中起到什么作用。

3 理論分析和研究假設(shè)

3.1 技術(shù)并購與企業(yè)內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)

根據(jù)Itami［16］的觀點，協(xié)同概念可分解為互補(bǔ)效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)兩部分。互補(bǔ)效應(yīng)指實體資產(chǎn)或金融資產(chǎn)的使用效率被提高后成本的節(jié)約或銷售的增加;協(xié)同效應(yīng)來自于公司獨特資源無形資產(chǎn)的價值創(chuàng)造，無形資產(chǎn)包括商標(biāo)、顧客認(rèn)知度和技術(shù)專長等。因此，本研究認(rèn)為以協(xié)同效應(yīng)解釋內(nèi)外部R＆D與企業(yè)績效間的關(guān)系更為合理。

已有研究大多通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)來解釋協(xié)同效應(yīng)。在中國，以醫(yī)藥行業(yè)為代表的高新技術(shù)企業(yè)多是采用跟隨戰(zhàn)略以應(yīng)對技術(shù)快速更新，試圖成為技術(shù)領(lǐng)先者而非技術(shù)推動者。除了國外先進(jìn)技術(shù)，同行業(yè)其他企業(yè)的專利或者技術(shù)型企業(yè)本身也是技術(shù)并購的重要對象。技術(shù)并購的標(biāo)的可能是資產(chǎn)也可能是股權(quán)，或者兩者兼具，那么并購企業(yè)能夠得到的不僅僅是專利使用權(quán)和生產(chǎn)設(shè)備，還可能通過對資源的重新配置減少重復(fù)投入，也可能得到對方技術(shù)人員的協(xié)助。如果獲得了目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，甚至可以根據(jù)比較優(yōu)勢進(jìn)行R＆D的分配。企業(yè)并購后，隨著資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，產(chǎn)量增加，銷售規(guī)模增大，R＆D 重復(fù)投入也減少，有形資源單位固定成本降低，由此產(chǎn)生企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。同時，并購過程也可能產(chǎn)生范圍經(jīng)濟(jì)，并購的對象可能來自產(chǎn)業(yè)鏈的上、下游，如原材料供應(yīng)商、提供進(jìn)一步加工的企業(yè)，并購這類企業(yè)可以有效控制成本、抵抗行業(yè)風(fēng)險、共享技術(shù)，更重要的是可以根據(jù)企業(yè)自身技術(shù)水平的變動及時調(diào)整上、下游企業(yè)的配套技術(shù)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，不僅為企業(yè)帶來范圍經(jīng)濟(jì)，也給潛在競爭者設(shè)置了行業(yè)壁壘，保護(hù)了現(xiàn)有利潤。

規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)表明，內(nèi)外部R＆D 作為一個整體對企業(yè)的價值創(chuàng)造具有積極影響，但這只是協(xié)同效應(yīng)的外部表現(xiàn)。根據(jù)赫爾曼·哈肯［17］的定義，協(xié)同效應(yīng)表現(xiàn)為整個環(huán)境中各個系統(tǒng)間存在的相互影響而又相互合作的關(guān)系，內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)的內(nèi)在機(jī)理也應(yīng)從這個角度得到解釋。

一方面，外部R＆D 對內(nèi)部R＆D 具有補(bǔ)充機(jī)制。知識的創(chuàng)造和累計不應(yīng)局限在個體水平上，如組織間可以獨立地相互學(xué)習(xí)［18］，外部知識也可以作為內(nèi)部知識的補(bǔ)充，幫助開發(fā)新產(chǎn)品和服務(wù)。Brown等［19］認(rèn)為外部技術(shù)來源對創(chuàng)新績效具有杠桿作用，企業(yè)引進(jìn)成功的競爭產(chǎn)品中采用的尖端技術(shù)，作為內(nèi)部R＆D的補(bǔ)充，也大大降低了企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動的風(fēng)險。這是外部R＆D 對內(nèi)部R＆D 創(chuàng)造價值過程的調(diào)節(jié)機(jī)制。

另一方面，相反的調(diào)節(jié)機(jī)制也存在，即內(nèi)部R＆D影響外部R＆D 價值的實現(xiàn)。除了內(nèi)部R＆D 存在的必要性，即企業(yè)不可能單純依靠外部R＆D 獲利，并購而來的技術(shù)、經(jīng)驗等需要融合進(jìn)企業(yè)本身的研究-開發(fā)-生產(chǎn)-營銷中，才能完成價值創(chuàng)造的過程，內(nèi)部R＆D 保證了這一過程的順利進(jìn)行［20］，吸收能力也是一個重要原因。這個由Cohen等［21］提出的名詞意在解釋企業(yè)的知識儲備對于選擇和吸收外部知識的作用。內(nèi)部R＆D 經(jīng)常直接作為吸收能力的代理變量［22］，Huang等［23］延續(xù)吸收能力的觀點，檢驗中小企業(yè)開放式創(chuàng)新與吸收能力之間的交互作用，發(fā)現(xiàn)知識吸收能力是企業(yè)創(chuàng)新效果的有效保障。同樣是發(fā)展中國家(地區(qū))的樣本，Tsai等［7］發(fā)現(xiàn)在臺灣電子制造業(yè)公司中，隨著內(nèi)部R＆D 程度的提高，外部技術(shù)并購對企業(yè)績效的貢獻(xiàn)增強(qiáng)。

圖1 內(nèi)外部R＆D 創(chuàng)造價值的機(jī)制Figure 1 Mechanism of Value Creation by Inside ＆ Outside R＆D

綜上所述，內(nèi)外部R＆D 間的協(xié)同效應(yīng)見圖1。內(nèi)部R＆D 與外部R＆D 間存在雙向的調(diào)節(jié)機(jī)制，整體則表現(xiàn)為規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)，從而提升企業(yè)內(nèi)部的研發(fā)能力，最終為企業(yè)創(chuàng)造價值。

內(nèi)外部R＆D 間存在協(xié)同效應(yīng)，意味著如果企業(yè)只依賴其中一項，則創(chuàng)新績效較低。同時進(jìn)行內(nèi)外部R＆D 需要戰(zhàn)略上的配合和調(diào)整，因此對于模仿者而言，照搬對手的創(chuàng)新戰(zhàn)略非常困難［24］，這相當(dāng)于形成一道技術(shù)壁壘，保護(hù)了同時進(jìn)行內(nèi)外部R＆D的創(chuàng)新企業(yè)獲取的超額利潤。但是，也有一些研究提出相反的觀點，Rosenbusch等［25］認(rèn)為與外部伙伴合作相比，內(nèi)部創(chuàng)新項目會帶來更好的企業(yè)績效，前者尤其不能增加小企業(yè)的績效;Kim等［26］也認(rèn)為，并非所有的開放式創(chuàng)新活動都有利于中小企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。因此，這一問題仍需要實證檢驗。綜上所述，本研究提出假設(shè)。

H1技術(shù)并購作為一種外部R＆D，與內(nèi)部R＆D 共同產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)有利于企業(yè)績效的提高。

3.2 關(guān)聯(lián)并購與企業(yè)內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)

一般認(rèn)為，并購難以獲得協(xié)同效應(yīng)的首要原因在于無法準(zhǔn)確評估標(biāo)的物的內(nèi)在價值，當(dāng)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)價值存在信息不對稱問題時，并購企業(yè)往往會支付過高的價格以至于有損自身價值，造成“贏者詛咒”。特別是當(dāng)無形資產(chǎn)成為企業(yè)為股東創(chuàng)造價值的主要來源時，Higgins等［6］認(rèn)為要恰當(dāng)?shù)卦u估其價值十分困難。在非完全競爭下的戰(zhàn)略要素市場中，企業(yè)若要獲得超額回報，需要對標(biāo)的物和戰(zhàn)略本身具有持續(xù)且更佳的信息優(yōu)勢［27］，這一信息優(yōu)勢在于對標(biāo)的企業(yè)價值(包括有形資產(chǎn)和無形資產(chǎn))恰當(dāng)?shù)墓纼r、對標(biāo)的企業(yè)未來收益折現(xiàn)額以及雙方企業(yè)協(xié)同效應(yīng)折現(xiàn)額的準(zhǔn)確評估。Barney［27］進(jìn)一步認(rèn)為，這樣的信息優(yōu)勢無法通過環(huán)境分析得出，因為一致的信息來源和分析方法只會帶來一致的結(jié)論，相比之下，分析企業(yè)獨有的資源可能得到更可靠的結(jié)果。Higgins等［6］以1994年 至2001年制藥行業(yè)中160起并購事件為樣本，發(fā)現(xiàn)并購收益與并購企業(yè)事前是否了解目標(biāo)企業(yè)的研發(fā)狀況、是否具有并購中的主動權(quán)有關(guān)。

考慮并購市場中潛在的被并購企業(yè)和并購企業(yè)，關(guān)聯(lián)并購就是一種企業(yè)獨有的、能帶來信息優(yōu)勢的資源。在技術(shù)型并購中，標(biāo)的物為技術(shù)型企業(yè)的股份(并在公告中明確表明獲取技術(shù)是并購的主要原因)或者持有的專利等技術(shù)，考慮標(biāo)的物選擇的范圍和定價的可操縱性，本研究認(rèn)為與其他類型的并購相比，技術(shù)并購不太可能出于大股東自身利益的考慮。相反的，正因為是關(guān)聯(lián)方之間的交易，并購的效率更高。原因在于雙方信息不對稱程度較低，并購方具有較高的信息優(yōu)勢，從而降低交易成本。這一信息優(yōu)勢不依賴于目標(biāo)公司向外界公告具體信息，因此避免了競爭對手的模仿。Khanna等［13］提出的效率促進(jìn)觀可作為支持上述觀點的有力證據(jù)，即發(fā)生在企業(yè)集團(tuán)中的內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易能夠降低交易成本，進(jìn)而提高成員企業(yè)價值。

但是不可否認(rèn)，關(guān)聯(lián)交易的特點在于關(guān)聯(lián)各方協(xié)商定價，控制權(quán)、專用性和業(yè)務(wù)過程包含的信息優(yōu)勢可能導(dǎo)致各種顯失公平的條款，出現(xiàn)反市場性的非等價交換。Johnson等［28］認(rèn)為，企業(yè)集團(tuán)可以通過內(nèi)部交易為大股東轉(zhuǎn)移財富、實現(xiàn)自身利益。根據(jù)彭曉潔［29］的研究，關(guān)聯(lián)交易可分為兩種，一是輸出型非公平關(guān)聯(lián)交易，即上市公司的利益被轉(zhuǎn)移給關(guān)聯(lián)方，如上市公司接受關(guān)聯(lián)方的不良資產(chǎn)作為債務(wù)的償還;二是索取型非公平關(guān)聯(lián)交易，指上市公司從關(guān)聯(lián)方獲得利益，如通過資產(chǎn)的低買高賣實現(xiàn)投資收益，標(biāo)的價格的操縱性而非標(biāo)的內(nèi)在價值成為選擇標(biāo)的的首要因素。這些關(guān)聯(lián)交易的最終目的在于控股股東的自身利益，嚴(yán)重?fù)p害了上市公司的價值和中小股東的利益［30］。

綜上所述，關(guān)聯(lián)并購對內(nèi)外部R＆D 間協(xié)同效應(yīng)的影響存在兩種可能，本研究以其中一個方向提出假設(shè)。

H2關(guān)聯(lián)并購增強(qiáng)了內(nèi)外部R＆D 間的協(xié)同效應(yīng)對企業(yè)績效的影響。

3.3 規(guī)模和產(chǎn)權(quán)因素與企業(yè)內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)

并購能否順利完成，直接影響企業(yè)能否實現(xiàn)內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)。獲得規(guī)模效應(yīng)是企業(yè)并購的重要動機(jī)，但是隨著企業(yè)規(guī)模的增加，這一動機(jī)減弱，并購資源和企業(yè)自身整合的難度也加大，這可能是中小企業(yè)的開放式創(chuàng)新呈現(xiàn)出與大企業(yè)完全不同特點的一個原因［31］。一方面，根據(jù)企業(yè)組織理論，企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大使高層經(jīng)理的管理控制幅度也相應(yīng)增大，需要向下一層經(jīng)理授權(quán)和分權(quán)，最終在企業(yè)內(nèi)形成復(fù)雜、正式和官僚化的組織架構(gòu)。管理行為的剛性化和標(biāo)準(zhǔn)化增加了組織的慣性和惰性，降低了管理者對創(chuàng)新的承諾，不利于新產(chǎn)品的引進(jìn)和開發(fā)。復(fù)雜的整合活動使管理層疲于應(yīng)對資金鏈和績效問題，由于無法及時調(diào)整相應(yīng)的技術(shù)人員和配套資產(chǎn)、建立有效的創(chuàng)新激勵制度和措施，外部R＆D的優(yōu)勢無法完全體現(xiàn)出來。

另一方面，大企業(yè)本身就具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勢，缺乏引導(dǎo)內(nèi)外部R＆D 形成協(xié)同效應(yīng)的動機(jī)，而小企業(yè)發(fā)展內(nèi)部創(chuàng)新能力較弱，有更強(qiáng)的動機(jī)搜尋外部R＆D。特別是小企業(yè)靈活的組織架構(gòu)和更為通暢的信息溝通渠道，使它們能夠在整合過程中更加有效地分配和調(diào)節(jié)資源，因此內(nèi)外部R＆D 共享技能、有形資源和無形資源的作用更易實現(xiàn)，這與Gronum等［32］和Parida等［33］提 出的采取由外向內(nèi)的開放式創(chuàng)新有利于提高小企業(yè)績效相一致。這可能是近些年來中小企業(yè)開拓多種開放式創(chuàng)新實踐［34］的重要原因，也解釋了為何開放式創(chuàng)新的相關(guān)研究多是針對中小企業(yè)樣本［35-38］。

此外，與其他產(chǎn)權(quán)的企業(yè)相比，中國國有企業(yè)代理問題和預(yù)算軟約束問題都更為嚴(yán)重，導(dǎo)致難以建立有效的激勵機(jī)制，管理層為了個人利益偏好，更愿意進(jìn)行激進(jìn)的投資，以構(gòu)建企業(yè)帝國的方式提高自身地位和價值等。代理問題的加劇會使內(nèi)部控制的重心由關(guān)注企業(yè)成長性的戰(zhàn)略控制轉(zhuǎn)為關(guān)注決策財務(wù)后果的財務(wù)控制，導(dǎo)致企業(yè)提升企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力的精力和財力都被減弱。因此，與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)在并購過程中有效整合外部R＆D 資源的動機(jī)和能力較弱。類似的，吳延兵［39］認(rèn)為國有企業(yè)具有的公有產(chǎn)權(quán)屬性，決定了國有企業(yè)中存在著生產(chǎn)效率和創(chuàng)新效率的雙重?fù)p失;江詩松等［40］也認(rèn)為，民營企業(yè)規(guī)模小、反應(yīng)快，民營企業(yè)家具有的先動優(yōu)勢能夠?qū)弓h(huán)境的不確定性。因此本研究提出假設(shè)。

H3在企業(yè)并購中，與小型企業(yè)和非國有企業(yè)相比，大型企業(yè)和國有企業(yè)的內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)對提升績效的作用更弱。

本研究3個假設(shè)的邏輯圖見圖2，水平線描述了本研究的主要邏輯結(jié)構(gòu)，企業(yè)通過并購從外部獲取R＆D，與內(nèi)部R＆D 結(jié)合發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，表現(xiàn)為對企業(yè)績效的提升。按照這一邏輯，H1為主要假設(shè)。在此基礎(chǔ)上，關(guān)注獲取外部R＆D的方式(是否關(guān)聯(lián)并購)對協(xié)同效應(yīng)的影響，提出H2;關(guān)注企業(yè)追求創(chuàng)新能力提升的動機(jī)和能力，通過規(guī)模和產(chǎn)權(quán)兩個方面來反映，提出H3。具體到研究設(shè)計，在H1的基礎(chǔ)上，H2和H3分別引入關(guān)聯(lián)并購、規(guī)模和產(chǎn)權(quán)因素作為3個調(diào)節(jié)變量。綜合上述3個假設(shè)，本研究探討內(nèi)外部R＆D協(xié)同效應(yīng)對企業(yè)績效的影響。

4 研究設(shè)計

4.1 數(shù)據(jù)來源和樣本選取

基于醫(yī)藥企業(yè)技術(shù)含量高、R＆D 投入強(qiáng)度大、屬于重點推進(jìn)并購重組行業(yè)等特征［41］，本研究以2002年至2010年在滬、深證券交易所上市的A 股醫(yī)藥行業(yè)公司為研究樣本，按照證監(jiān)會的分類行業(yè)代碼以C8開頭的所有企業(yè)，共912個觀測值。選取醫(yī)藥行業(yè)一方面是因為這個行業(yè)具有創(chuàng)新活躍性，業(yè)績與創(chuàng)新能力有十分緊密的關(guān)系;另一方面，藥品研發(fā)高風(fēng)險、高投入和周期長以及嚴(yán)格行政管制等特點，決定了醫(yī)藥企業(yè)不可能、也沒有必要將所有生產(chǎn)和業(yè)務(wù)流程的技術(shù)研發(fā)任務(wù)都放在企業(yè)內(nèi)部完成，外部R＆D 廣泛存在于醫(yī)藥行業(yè)中，近些年技術(shù)轉(zhuǎn)讓交易額在快速擴(kuò)張，甚至出現(xiàn)了專門受客戶委托提供研發(fā)業(yè)務(wù)的企業(yè)。

圖2 假設(shè)邏輯圖Figure 2 Logical Diagram of Hypotheses

技術(shù)并購和R＆D的數(shù)據(jù)來自于手工搜集。本研究檢索2002年至2010年醫(yī)藥行業(yè)所有A 股上市公司在巨潮網(wǎng)上披露的并購公告，以公告中披露的并購動機(jī)為依據(jù)，將旨在獲取對方技術(shù)的并購歸為技術(shù)并購，標(biāo)的物可能是資產(chǎn)，如相關(guān)專利權(quán)和新產(chǎn)品生產(chǎn)線，也可能是目標(biāo)公司股份，同時在公告中直接說明并購動機(jī)在于獲取目標(biāo)公司的技術(shù)能力。依據(jù)此標(biāo)準(zhǔn)，樣本中進(jìn)行外部R＆D的觀測值為88個;內(nèi)部R＆D 數(shù)據(jù)來自于巨潮網(wǎng)上披露的企業(yè)年報，觀測值為231個;其他財務(wù)數(shù)據(jù)來自于CSMAR 數(shù)據(jù)庫。企業(yè)規(guī)模的分組標(biāo)準(zhǔn)為每一年總資產(chǎn)的中位數(shù)，企業(yè)性質(zhì)的分組標(biāo)準(zhǔn)為實際控制人性質(zhì)。

4.2 模型設(shè)計和變量定義

為了檢驗內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)以及關(guān)聯(lián)交易對此的影響，本研究構(gòu)建模型，即

其中，t為年度;i為個體，即樣本中的企業(yè);Mll為毛利率，衡量企業(yè)的經(jīng)濟(jì)績效，即

In＆Ex為同時進(jìn)行內(nèi)外部R＆D，如果當(dāng)年既有內(nèi)部R＆D 投資又進(jìn)行技術(shù)并購取值為1，否則取值為0;InOnly為僅進(jìn)行內(nèi)部R＆D，如果當(dāng)年只有內(nèi)部R＆D 投資而未進(jìn)行技術(shù)并購取值為1，否則取值為0;ExOnly為僅進(jìn)行外部R＆D，如果當(dāng)年沒有內(nèi)部R＆D 投資但進(jìn)行了技術(shù)并購取值為1，否則取值為0;NoIn＆Ex為內(nèi)外部R＆D 均未進(jìn)行，如果當(dāng)年內(nèi)部R＆D投資和技術(shù)并購都沒有發(fā)生取值為1，否則取值為0，此變量作為基準(zhǔn)類不放入模型中;以上4個虛擬變量用以對比不同內(nèi)外部R＆D 安排對企業(yè)績效的影響。Size為資產(chǎn)規(guī)模，取總資產(chǎn)的自然對數(shù);Lev為資產(chǎn)負(fù)債率，取總負(fù)債與總資產(chǎn)的比值;Q為托賓Q，代表投資機(jī)會，即

Xsfyl為銷售費用率，取銷售費用與營業(yè)收入的比值;Industry為控制行業(yè);Year為控制年度。β為 經(jīng) 過OLS 估計的各個變量的系數(shù);ξ為經(jīng)過OLS 估計后模型的殘差。β1為控制了其他因素以后同時進(jìn)行內(nèi)外部R＆D對企業(yè)績效的影響，根據(jù)H1，β1應(yīng)當(dāng)顯著為正;β2為僅進(jìn)行內(nèi)部R＆D 對企業(yè)績效的影響;β3為僅進(jìn)行外部R＆D 對企業(yè)績效的影響。

5 實證結(jié)果分析

5.1 描述性統(tǒng)計

表1 給出按照內(nèi)外部R＆D 情況分類的全部樣本企業(yè)，其中第2 列中的企業(yè)當(dāng)年不但進(jìn)行了內(nèi)部R＆D投資，還通過技術(shù)并購實現(xiàn)了外部R＆D 投資;第3 列中的企業(yè)當(dāng)年僅進(jìn)行了內(nèi)部R＆D 投資;第4 列中的企業(yè)當(dāng)年僅通過技術(shù)并購實現(xiàn)外部R＆D 投資;第5 列中的企業(yè)當(dāng)年沒有披露任何R＆D 投資，包括內(nèi)部和外部。

表1 樣本企業(yè)特征Table 1 Characteristics of Sampled Enterprises

盡管沒有進(jìn)行R＆D和技術(shù)并購的企業(yè)仍為多數(shù)，但是Panel A的結(jié)果顯示中國制藥企業(yè)對于R＆D的投資逐年增多。In＆Ex=1 與InOnly=1 兩列的和是當(dāng)年進(jìn)行內(nèi)部R＆D 投資的企業(yè)數(shù)目，In＆Ex=1 與ExOnly=1 兩列的和是當(dāng)年進(jìn)行技術(shù)并購的企業(yè)數(shù)目，進(jìn)行內(nèi)部R＆D 投資的企業(yè)由2002年的17(4+13)個增至2010年的49(9+40)個，進(jìn)行技術(shù)并購的企業(yè)由2002年的8(4+4)個 增至2010年的15(9+6)個，可 見內(nèi)部R＆D 投資仍是企業(yè)R＆D的主要來源。

Panel B 給出按照每一年度資產(chǎn)規(guī)模的中位數(shù)分組的情況，兩組樣本分布差距不大，比較突出的差異在于大型企業(yè)中只進(jìn)行技術(shù)并購的樣本比例略高(7.973%對比4.440%)，而小型企業(yè)中兩類R＆D 都沒有投資的比例略高(70.190%對比66.742%)。原因在于，不同于內(nèi)部R＆D 投資在時間上的持續(xù)性，技術(shù)并購?fù)谳^短的時間內(nèi)需要支付交易價格，大型企業(yè)對短時間大額支出的承受能力較強(qiáng)，這解釋了與小型企業(yè)相比，大型企業(yè)中只進(jìn)行技術(shù)并購的樣本比例略高。小企業(yè)更多地面臨生存的壓力而非發(fā)展的需求，加之財務(wù)資源不足，內(nèi)外部R＆D 投資的能力和動機(jī)都弱于大型企業(yè)，這可能是與大型企業(yè)相比，小型企業(yè)中兩類R＆D 都沒有投資的比例略高的原因。

Panel C中，產(chǎn)權(quán)按照實際控制人性質(zhì)分為非國有和國有。非國有企業(yè)樣本中，沒有企業(yè)只進(jìn)行外部R＆D，也沒有企業(yè)既不進(jìn)行內(nèi)部R＆D 投資也不進(jìn)行外部R＆D;14.583%的樣本企業(yè)同時進(jìn)行了內(nèi)外部R＆D，高于國有企業(yè)樣本中的2.206%，這為非國有企業(yè)更具有進(jìn)行R＆D 活動的動機(jī)、更可能實現(xiàn)內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)提供了初步證據(jù)。國有企業(yè)樣本中，僅進(jìn)行內(nèi)部R＆D 投資的樣本為14.338%，多于僅進(jìn)行技術(shù)并購的樣本(6.863%)，政府補(bǔ)貼對于國有企業(yè)的傾向性［42］可能是重要原因。針對R＆D的政府補(bǔ)貼可分為直接補(bǔ)貼和間接補(bǔ)貼，直接補(bǔ)貼指政府指明了資金使用用途、有明確項目的R＆D 補(bǔ)貼，其特點是?？顚Ｓ?，主要在企業(yè)專項應(yīng)付款會計科目里反映;間接補(bǔ)貼指國家沒有指明項目而對企業(yè)進(jìn)行的補(bǔ)貼，如R＆D的稅收優(yōu)惠政策［43］。兩種補(bǔ)貼均未直接針對技術(shù)并購，對于內(nèi)部R＆D的激勵效應(yīng)更大，這解釋了為什么受到補(bǔ)貼政策傾斜的國有企業(yè)更多地進(jìn)行內(nèi)部R＆D 投資。

表2為關(guān)聯(lián)并購的相關(guān)統(tǒng)計，總體而言在技術(shù)并購中關(guān)聯(lián)并購和非關(guān)聯(lián)并購個數(shù)相當(dāng)，規(guī)模較小的企業(yè)和非國有企業(yè)進(jìn)行了更多的技術(shù)型關(guān)聯(lián)并購。值得注意的是，國有企業(yè)并沒有完全依靠關(guān)聯(lián)企業(yè)進(jìn)行技術(shù)并購，關(guān)聯(lián)并購和非關(guān)聯(lián)并購的數(shù)目相近。

表2 關(guān)聯(lián)并購的描述性統(tǒng)計Table 2 Descriptive Statistics of M＆A with Related Party

表3 給出以R＆D類型分類的企業(yè)財務(wù)指標(biāo)描述性統(tǒng)計，需要注意以下信息。①不論是當(dāng)年、前一年還是后一年，NoIn＆Ex=1類企業(yè)的毛利率都較低，均值分別為0.368、0.362、0.361;In＆Ex=1類企業(yè)的毛 利率都較高，均值分別為0.450、0.439、0.447。暗示了企業(yè)的盈利能力可能會影響企業(yè)R＆D 投資決策，即盈利能力和內(nèi)外部R＆D 投資的選擇之間互有影響，為避免內(nèi)生性，本研究在設(shè)定模型時以下一年的毛利率作為被解釋變量。②NoIn＆Ex=1類企業(yè)的負(fù)債水平也較高，資產(chǎn)負(fù)債率的均值為0.546，高于其他3類的0.397、0.413、0.354，說明負(fù)債高的企業(yè)更不愿意進(jìn)行R＆D 投入，不論是內(nèi)部還是外部。③In＆Ex=1類企業(yè)Tobin′s Q值最高，均值為2.729，高于其他3類的2.177、2.127、2.258，本研究推測正是由于這類企業(yè)面對的投資機(jī)會最大，發(fā)展能力最強(qiáng)，才做出了同時進(jìn)行內(nèi)外部R＆D的創(chuàng)新決策。④InOnly=1類企業(yè)的銷售費用率最高，均值為0.186，高于其他3類的0.172、0.169、0.156，這是因為與并購獲得的相對成熟的技術(shù)和產(chǎn)品相比，企業(yè)自行研發(fā)的新產(chǎn)品會遇到更大的市場壓力。

5.2 回歸結(jié)果分析

(1)H1和H2的實證結(jié)果分析

表4 給出對H1和H2的檢驗結(jié)果。模型1為未包含解釋變量的全樣本回歸，模型2為包含了解釋變量的全樣本回歸，對模型1和模型2 進(jìn)行robust 處理，模型2的R2值為0.558，模型擬合較好。In＆Ex的系數(shù)為0.068，InOnly的系數(shù)為0.040，ExOnly的系數(shù)為0.056，均在0.010的水平上顯著，In＆Ex的系數(shù)最大，說明同時進(jìn)行內(nèi)外部R＆D 使企業(yè)下一年的毛利率處于更高的水平，H1得到驗證。對比InOnly和ExOnly的系數(shù)(0.040和0.056)可知，內(nèi)部R＆D 對于績效的促進(jìn)作用不如直接技術(shù)并購。其原因一方面在于R＆D項目需要一定的時間，尤其是基礎(chǔ)性研究還需要較長的商業(yè)化過程，對于績效的影響顯現(xiàn)得較慢;另一方面，也可能由于R＆D 存在高風(fēng)險性，不可能保證每一個R＆D項目都取得預(yù)期的效果，而技術(shù)并購由于能直接取得專利、項目成果或者技術(shù)管理經(jīng)驗，失敗的風(fēng)險較低。

模型3、模型4和模型5 用于檢驗H2。為了進(jìn)行LR 檢驗，均報告了未經(jīng)robust 處理的結(jié)果。模型3 給出全樣本的回歸結(jié)果，模型4 給出并購發(fā)生在關(guān)聯(lián)方之間樣本的回歸結(jié)果，模型5 給出其余樣本的回歸結(jié)果。本研究采用似然比檢驗，即LR 檢驗，原假設(shè)為模型4和模型5 不存在結(jié)構(gòu)變化，目的在于對比關(guān)聯(lián)交易和非關(guān)聯(lián)交易中內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效果是否存在區(qū)別。LR 檢驗的結(jié)果為LR chi2(16)的值為42.780，在0.010 水平上顯著，即兩組模型在0.010 水平上存在顯著差異，對比兩組模型In＆Ex 系數(shù)的大小，模型4為0.077，模型5為0.074，表明關(guān)聯(lián)交易中內(nèi)外部R＆D 間的協(xié)同效應(yīng)更強(qiáng)。模型5的結(jié)果表明，如果技術(shù)并購發(fā)生在非關(guān)聯(lián)方之間，反而是僅進(jìn)行外部R＆D 企業(yè)的績效更好，ExOnly的系數(shù)為0.083，在0.050水平上顯 著，大 于In＆Ex的系數(shù)0.074和InOnly的系數(shù)0.042，這進(jìn)一步證實了上述結(jié)論。關(guān)于關(guān)聯(lián)并購的第一種解釋得到支持，H2得到驗證。

表3 4類樣本企業(yè)的財務(wù)特征Table 3 Financial Characteristics of Four Types of Sampled Enterprises

表4 內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)Table 4 Synergistic Effect of Inside ＆ Outside R＆D

(2)H3的實證結(jié)果分析

表5 給出分別按企業(yè)規(guī)模和實際控制人性質(zhì)分組的回歸結(jié)果。本研究按照每一年度企業(yè)規(guī)模的中位數(shù)將樣本分為大型企業(yè)和小型企業(yè)，模型6 給出大型企業(yè)組的回歸結(jié)果，模型7 給出小型企業(yè)組的回歸結(jié)果;按照實際控制人性質(zhì)，將樣本分為國有企業(yè)組和非國有企業(yè)組，模型8 給出非國有企業(yè)組的回歸結(jié)果，模型9 給出國有企業(yè)組的回歸結(jié)果。由模型6的結(jié)果可知，大型企業(yè)并不具有顯著的協(xié)同效應(yīng)優(yōu)勢，In＆Ex的系數(shù)為0.035，但不顯著，反而是僅進(jìn)行內(nèi)部R＆D的大型企業(yè)績效較好，InOnly的系數(shù)為0.030，且在0.050 水平上顯著為正。伴隨著企業(yè)規(guī)模的增大，并購過程中的代理問題增加，實現(xiàn)內(nèi)外R＆D 資源協(xié)同的交易成本增加，均不利于實現(xiàn)企業(yè)內(nèi)外R＆D的協(xié)同效應(yīng)。由模型7的結(jié)果可知，小型企業(yè)中內(nèi)外部R＆D 資源的整合存在協(xié)同效應(yīng)，In＆Ex的系數(shù)為0.099，在0.010水平上顯著，且比InOnly和ExOnly的系數(shù)(分別為0.036和0.085)大。小企業(yè)有著靈活的組織架構(gòu)和更為通暢的信息溝通渠道，內(nèi)外R＆D 資源整合的交易成本較低，更容易實現(xiàn)內(nèi)外部R＆D 共享技能，有效地整合有形資源和無形資源，結(jié)果實現(xiàn)了更高的企業(yè)績效。

表5 基于企業(yè)規(guī)模和實際控制人性質(zhì)分組的回歸結(jié)果Table 5 Subgroup Regression Results Based on Enterprises Size and Actual Controller

In＆Ex的系數(shù)在非國有企業(yè)對應(yīng)的模型8中顯著為正(0.075，在0.010 水平上顯著)，在國有企業(yè)對應(yīng)的模型9中則不顯著(0.046)，說明R＆D的協(xié)同效應(yīng)存在于非國有企業(yè)中，在國有企業(yè)中未發(fā)現(xiàn)顯著的支持性證據(jù)。由于代理問題，中國國有企業(yè)難以建立起有效的長期激勵機(jī)制，在企業(yè)并購過程中，對于影響企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的內(nèi)外R＆D 資源整合交易成本很高，并購過程更多地是凸顯以構(gòu)建企業(yè)帝國的方式提高自身地位和價值［44］，而不是通過并購實現(xiàn)企業(yè)的創(chuàng)新能力和可持續(xù)發(fā)展。而對于非國有企業(yè)，相對容易建立企業(yè)的長期激勵機(jī)制，在企業(yè)并購中更有動機(jī)追求企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展，企業(yè)內(nèi)外R＆D資源整合過程中交易成本較低，更容易實現(xiàn)企業(yè)內(nèi)外R＆D 整合的協(xié)同效應(yīng)。由此H3得到驗證。

5.3 穩(wěn)健性檢驗

為了增加結(jié)果的穩(wěn)健性，本研究將下一期的凈資產(chǎn)收益率作為被解釋變量，重新檢驗前兩個假設(shè)，結(jié)果見表6。模型10 給出并購發(fā)生在關(guān)聯(lián)方之間樣本的回歸結(jié)果，模型11 給出并購發(fā)生在非關(guān)聯(lián)方之間樣本的回歸結(jié)果，模型12為全樣本的回歸結(jié)果。由模型12的結(jié)果可知，同時進(jìn)行內(nèi)外部R＆D的企業(yè)下一年的凈資產(chǎn)收益率最高，系數(shù)為0.037，在0.010水平上顯著，大于InOnly的系數(shù)0.021和ExOnly的系數(shù)0.013，說明如果僅依靠外部或者內(nèi)部R＆D，無法使企業(yè)取得高的績效。使用這3個模型的結(jié)果進(jìn)行LR 檢驗，LR chi2(16)的值為24.600，在0.010水平上顯著。H1和H2再次得到驗證，實證結(jié)果不變。

表6 穩(wěn)健性檢驗:改變因變量Table 6 Robust Test:Altering the Dependent Variable

6 結(jié)論

本研究分別從內(nèi)在機(jī)理和外部表現(xiàn)分析內(nèi)外部R＆D 間存在的協(xié)同效應(yīng)，并進(jìn)一步從正、反兩個方面論述關(guān)聯(lián)并購對協(xié)同效應(yīng)的影響，得到主要研究結(jié)論如下。

(1)內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)存在于醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)中。盡管自主研發(fā)能提升企業(yè)的價值，但本研究結(jié)果表明，單純依靠內(nèi)部開發(fā)或技術(shù)并購，都并非是提升中國醫(yī)藥企業(yè)創(chuàng)新績效的最優(yōu)決策。內(nèi)部和外部R＆D 之間通過補(bǔ)充機(jī)制和吸收能力的雙向作用，降低了企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動的風(fēng)險，也提升了創(chuàng)新投入的效率，從而有利于提升企業(yè)績效。

(2)關(guān)聯(lián)并購有益于企業(yè)內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)。在中國并購市場，特別是醫(yī)藥行業(yè)等高科技行業(yè)的技術(shù)并購市場中，與掏空相比，關(guān)聯(lián)并購更可能發(fā)揮正向作用，提高并購效率。本研究從信息優(yōu)勢的角度做出了解釋，即關(guān)聯(lián)方之間較低的信息不對稱程度有利于并購企業(yè)對標(biāo)的的選擇和價值評估，從而實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng);并且這樣的信息優(yōu)勢具有一定的獨占性，市場中其他潛在的并購企業(yè)難以模仿。

(3)內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)主要存在于小型企業(yè)和非國有企業(yè)中，這些企業(yè)是中國經(jīng)濟(jì)最活躍的組成部分，也是構(gòu)建創(chuàng)新型國家的重要力量，因此能否順利實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級具有重要意義。根據(jù)本研究結(jié)果，小型企業(yè)不論是進(jìn)行內(nèi)部R＆D 還是外部R＆D，都能顯著提升企業(yè)的績效，但是同時進(jìn)行內(nèi)外R＆D 對企業(yè)有著更顯著的積極影響，這證實了小型企業(yè)中存在著R＆D的協(xié)同效應(yīng)。在大型企業(yè)中沒有找到協(xié)同效應(yīng)存在的證據(jù)，反而是僅進(jìn)行內(nèi)部R＆D的大型企業(yè)績效較好。可能原因在于，一方面由于本身就具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勢，大企業(yè)缺乏引導(dǎo)內(nèi)外部R＆D 形成協(xié)同效應(yīng)的動機(jī);另一方面，大企業(yè)在并購后的整合風(fēng)險和整合成本可能高于小企業(yè)。從產(chǎn)權(quán)角度出發(fā)，在生產(chǎn)效率和創(chuàng)新效率都更低的國有企業(yè)中未發(fā)現(xiàn)支持協(xié)同效應(yīng)的證據(jù)，而在更有動機(jī)追求企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展的民營企業(yè)中則存在內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)。

根據(jù)本研究結(jié)論得到如下政策啟示。

(1)企業(yè)需要合理配置內(nèi)外部R＆D 資源，實現(xiàn)內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)，降低內(nèi)部R＆D 商業(yè)化的成本和風(fēng)險。具體地說，通過并購獲得外部較為成熟的R＆D 技術(shù)，降低企業(yè)內(nèi)部R＆D 在生產(chǎn)、管理和銷售價值活動中的成本和風(fēng)險，形成更高層次上的內(nèi)部創(chuàng)新研發(fā)能力，甚至還有可能從上、下游企業(yè)中獲取技術(shù)，與本企業(yè)的價值創(chuàng)造活動相結(jié)合，這也是企業(yè)內(nèi)外部R＆D 投資創(chuàng)造商業(yè)價值的具體過程。

(2)本研究結(jié)果表明，關(guān)聯(lián)并購能有效提升企業(yè)內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)。關(guān)聯(lián)并購中存在信息優(yōu)勢，能有效減少內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)實現(xiàn)過程中的信息不確定性。因此，企業(yè)在并購中需要深入了解外部R＆D的具體情況，選擇與內(nèi)部R＆D 最匹配的并購標(biāo)的，才能取得更好的協(xié)同效應(yīng)。盡管企業(yè)的關(guān)聯(lián)交易可能是實質(zhì)上的掏空行為，但在中國醫(yī)藥行業(yè)等高科技行業(yè)的技術(shù)并購市場中關(guān)聯(lián)并購更可能發(fā)揮正向作用，有利于提高并購效率和公司績效。

(3)依據(jù)本研究結(jié)果，內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)主要存在于小型企業(yè)和非國有企業(yè)。2013年初，工信部、發(fā)改委、國資委等12個部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)重點行業(yè)企業(yè)兼并重組的指導(dǎo)意見》，明確了醫(yī)藥等九大行業(yè)企業(yè)兼并重組的目標(biāo)和任務(wù)，小型企業(yè)和非國有企業(yè)在其中應(yīng)當(dāng)發(fā)揮重要作用。因此，政府可以通過技術(shù)項目中的稅收優(yōu)惠和直接補(bǔ)貼等政策，鼓勵這些企業(yè)進(jìn)行內(nèi)部R＆D 投資，內(nèi)部R＆D 能力提升有助于企業(yè)開展外部R＆D 活動，最終實現(xiàn)內(nèi)外部R＆D的協(xié)同效應(yīng)。

本研究結(jié)果通過穩(wěn)健性檢驗得到進(jìn)一步驗證。但是囿于企業(yè)披露R＆D 數(shù)據(jù)的不連貫性，未對內(nèi)外部R＆D 協(xié)同效應(yīng)的時差性進(jìn)行檢驗，即當(dāng)期的技術(shù)并購是否與前一期或者后一期企業(yè)內(nèi)部R＆D 投資具有協(xié)同性;此外內(nèi)外部R＆D 投資的時機(jī)選擇也值得進(jìn)一步研究。

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