合肥工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院 唐運(yùn)舒 郭夢(mèng)然

一、引言

在發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家，資本市場(chǎng)已比較成熟，隨著其養(yǎng)老金會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的發(fā)展及其在實(shí)踐中的應(yīng)用，國外對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的實(shí)證研究已碩果累累，代表性的文獻(xiàn)有Glaum（2009）、Kiosse et al（2009）和Napier（2009）等。而我國相關(guān)的實(shí)證研究很少，一方面我國的資本市場(chǎng)尚不成熟，養(yǎng)老金入市投資受限；另一方面我國養(yǎng)老金會(huì)計(jì)體系還不完善，企業(yè)養(yǎng)老金信息披露不足，缺乏實(shí)證研究的基礎(chǔ)。隨著我國資本市場(chǎng)和養(yǎng)老金會(huì)計(jì)體系的發(fā)展，我國開展養(yǎng)老金會(huì)計(jì)實(shí)證研究的環(huán)境在得到逐步改善，越來越多的人開始關(guān)注我國養(yǎng)老金會(huì)計(jì)與資本市場(chǎng)兩者之間的關(guān)系。養(yǎng)老金會(huì)計(jì)是非常復(fù)雜的，本文試圖對(duì)國外養(yǎng)老金會(huì)計(jì)與資本市場(chǎng)兩者之間關(guān)系的實(shí)證研究進(jìn)行文獻(xiàn)回顧，分別從養(yǎng)老金會(huì)計(jì)和盈余管理、養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息的價(jià)值相關(guān)性以及養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息的有效性三方面做出綜述。在此基礎(chǔ)上，分析這些成果的適應(yīng)性以及闡述對(duì)我國養(yǎng)老金會(huì)計(jì)實(shí)證研究的啟示。

二、養(yǎng)老金會(huì)計(jì)和盈余管理

通常，養(yǎng)老金凈負(fù)債及其成本的估算基于以下數(shù)據(jù)：預(yù)期員工離職率、養(yǎng)老金受益人的死亡率、未來薪酬和福利的發(fā)展趨勢(shì)、未來養(yǎng)老金支付額的折現(xiàn)率和計(jì)劃資產(chǎn)期望收益率。研究表明，養(yǎng)老金負(fù)債對(duì)精算假設(shè)的變化非常敏感。比如，對(duì)員工的壽命預(yù)期改變1年，通常會(huì)導(dǎo)致養(yǎng)老金負(fù)債價(jià)值3%~4%的變化（Coughlan et al.,2007）。此外，折現(xiàn)率變化1%將引起相應(yīng)的養(yǎng)老金負(fù)債價(jià)值平均減少或增加15%（May et al.,2005）。決定養(yǎng)老金資產(chǎn)估值的一個(gè)關(guān)鍵參數(shù)是養(yǎng)老金資產(chǎn)的預(yù)期回報(bào)率（ERR）。Chuk（2013）通過對(duì)采用SFAS132R法則后企業(yè)資產(chǎn)組合的變化驗(yàn)證了企業(yè)高估養(yǎng)老金資產(chǎn)的預(yù)期回報(bào)率進(jìn)行盈余管理的行為。上述研究表明，在公司資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表中精算假設(shè)的潛在影響具有顯著的經(jīng)濟(jì)效益。而公司管理者享有一定程度的自由裁量權(quán)來設(shè)置這些參數(shù)，從而影響如資產(chǎn)負(fù)債率和利潤(rùn)率等關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。因此，管理者是否正當(dāng)使用其自由裁量權(quán)來影響財(cái)務(wù)指標(biāo)，就引發(fā)了大量學(xué)者對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)和盈余管理的研究。然而，盈余管理何時(shí)以及如何在現(xiàn)實(shí)中發(fā)生卻不易證實(shí)。有一種探討盈余管理行為的方法是去分析管理人員是否會(huì)采取非中立的方式行使自由裁量權(quán)和會(huì)計(jì)選擇權(quán)（Fields et al.,2001）。目前，學(xué)者們對(duì)此的研究主要集中在以下兩方面：美國公司選擇早期采用FAS87的動(dòng)機(jī)以及管理層操縱精算假設(shè)的動(dòng)機(jī)。

（一）早期采用FAS87的動(dòng)機(jī) 1985年頒布的FAS 87從根本上改變了USGAAP中的養(yǎng)老金會(huì)計(jì)。隨著采用權(quán)責(zé)發(fā)生制計(jì)量養(yǎng)老金負(fù)債，養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)保障不足的公司不得不開始確認(rèn)最小養(yǎng)老金負(fù)債。此外，APB 8之前允許美國公司采用替代方法計(jì)量養(yǎng)老金負(fù)債以及養(yǎng)老金成本，而FAS87規(guī)定只能采用預(yù)計(jì)單位福利法計(jì)量。為了平穩(wěn)地過渡到新準(zhǔn)則，F(xiàn)ASB雖然在1985年就頒布了FAS87，但有一些規(guī)定（如確認(rèn)最小負(fù)債）到1989年才開始強(qiáng)制執(zhí)行。這個(gè)展期就給公司提供了兩個(gè)選擇，即立即執(zhí)行新準(zhǔn)則或在強(qiáng)制執(zhí)行前仍沿用舊準(zhǔn)則，而很多公司都選擇了前者。因此，有些學(xué)者開始研究公司早期采用FAS 87背后的動(dòng)機(jī)。在FAS87頒布之前，大多數(shù)美國公司把養(yǎng)老金成本與養(yǎng)老金繳費(fèi)掛鉤，而且公司通常采用精算師建議的“成本分配法”來計(jì)量養(yǎng)老金成本（Ghicas,1990）。為了保證養(yǎng)老金受益人受益的安全高度，這種方法通常只能保守估計(jì)出養(yǎng)老金成本及其繳費(fèi)。因此，其養(yǎng)老金成本往往比預(yù)計(jì)單位福利法要高，從而導(dǎo)致累積計(jì)劃資產(chǎn)大于預(yù)期未來支付給受益人收益的現(xiàn)值（Ghicas,1990）。即大多數(shù)公司采用FAS 87能降低養(yǎng)老金成本，從而增加收入。Scott（1991）和Ali and Kumar（1994）研究了公司早期采用FAS 87的動(dòng)機(jī)。Scott（1991）研究表明：公司早期采用FAS87深受政治因素（如公司規(guī)模、監(jiān)管和法律）的影響。如果收入效應(yīng)的絕對(duì)量大或者公司前幾年的盈余下降，則公司更傾向于早期采用FAS 87；反之，公司則會(huì)避免早期采用FAS87，這被Scott稱為“洗大澡”式的盈余管理。如果采用管理層薪酬與會(huì)計(jì)收益掛鉤的激勵(lì)計(jì)劃，則公司更有可能早期采用FAS87。Scott發(fā)現(xiàn)只有微弱的證據(jù)表明債務(wù)約束條件會(huì)影響到公司的會(huì)計(jì)選擇。Ali and Kumar（1994）進(jìn)一步研究表明，在公司選擇早期采用FAS87的影響因素中，收入效應(yīng)能顯著影響其他因素的影響力。在Ali and Kumar（1994）的基本模型中，債務(wù)約束和政治因素與公司的選擇并非顯著相關(guān)，而當(dāng)在模型中加上這些變量與早期采用FAS 87帶來收入效應(yīng)的交互作用變量時(shí)，債務(wù)約束和政治因素就會(huì)顯著影響公司的選擇。此外，收入效應(yīng)對(duì)其他因素如監(jiān)管成本（受管制行業(yè)）和代理成本（收益掛鉤的管理激勵(lì)計(jì)劃）的影響力也會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的影響。從上述文獻(xiàn)來看，美國公司對(duì)采用FAS87時(shí)間上的選擇與行使其它的會(huì)計(jì)選擇一樣，都受到以下因素的影響：薪酬與關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)掛鉤的管理人員的自我利益、債務(wù)約束、政治成本和監(jiān)管成本等。不同的是，這些因素的重要性是由會(huì)計(jì)選擇帶來的收入效應(yīng)決定的。

（二）精算假設(shè)和盈余管理 關(guān)于精算假設(shè)和盈余管理，廣大學(xué)者也進(jìn)行了廣泛的研究，研究?jī)?nèi)容主要集中在以下兩個(gè)方面，一方面研究公司管理層是否會(huì)操縱精算假設(shè)，另一方面研究公司管理層操縱精算假設(shè)的動(dòng)機(jī)。Blankley and Swanson（1995）以1987-1993年間的美國公司為樣本，通過將其養(yǎng)老金折現(xiàn)率和期望報(bào)酬率與相應(yīng)的基準(zhǔn)利率比較研究發(fā)現(xiàn)，公司調(diào)整養(yǎng)老金折現(xiàn)率的頻率并沒有達(dá)到FAS87的要求，而折現(xiàn)率卻符合基準(zhǔn)利率。另外，研究還發(fā)現(xiàn)樣本公司的預(yù)期回報(bào)率與其實(shí)際回報(bào)率驚人的一致。研究結(jié)果表明美國公司通過精算假設(shè)來操縱會(huì)計(jì)計(jì)量。Godwin（1999）也得出了相同的結(jié)論。Amir and Benartzi（1998）發(fā)現(xiàn)即使未來收益可以通過基金的資產(chǎn)組合來預(yù)測(cè)，養(yǎng)老金預(yù)計(jì)報(bào)酬率與養(yǎng)老金投資組合的預(yù)計(jì)收益率仍是不相關(guān)的，這說明管理者使用的計(jì)劃資產(chǎn)預(yù)期報(bào)酬率存在偏頗，采取了投機(jī)取巧的方式。Bergstraesser et al.（2006）研究發(fā)現(xiàn)：預(yù)期報(bào)酬率與已經(jīng)確認(rèn)或延遲確認(rèn)的收益關(guān)系不大。在其他條件不變的情況下，擁有大量養(yǎng)老金資產(chǎn)的公司，其計(jì)劃資產(chǎn)期望報(bào)酬率普遍較高。管理層對(duì)期望報(bào)酬率采取進(jìn)取型假設(shè)的年份，公司往往會(huì)發(fā)生兼并或收購交易；在公司發(fā)行新股或者CEO行使股票期權(quán)的時(shí)期，公司計(jì)劃資產(chǎn)的期望報(bào)酬率往往也較高?？傊?，當(dāng)公司即將不能滿足重要的盈利指標(biāo)時(shí)，其管理層就會(huì)操縱回報(bào)假設(shè)?！肮局卫碇笖?shù)”與公司計(jì)劃資產(chǎn)期望報(bào)酬率負(fù)相關(guān)，即管理層被股東約束的越少，回報(bào)假設(shè)設(shè)置的越高。Godwin et al.（1996）發(fā)現(xiàn)連續(xù)幾年盈余下降的公司更傾向于改變精算假設(shè)以增加盈利。此外，更高的杠桿作用、對(duì)股息的限制以及納稅人的地位下降（導(dǎo)致養(yǎng)老費(fèi)用更低的稅收利益）等都可能導(dǎo)致管理層改變精算假設(shè)來增加收益。Asthana（1999）發(fā)現(xiàn)公司通過操縱精算假設(shè)來管理養(yǎng)老基金，并使其稅收利益最大化：當(dāng)基金開始資金過剩（資金不足）時(shí)，企業(yè)將做出更加保守（進(jìn)取）的選擇。當(dāng)養(yǎng)老金供款增加（減少），并接近最高扣稅（最低要求）的繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，公司將做出更加保守（進(jìn)?。┑倪x擇。另外，與基金相關(guān)的精算選擇，也受到公司的盈利能力、經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量、杠桿和納稅人地位的影響。上述研究結(jié)果表明，公司管理層會(huì)利用其自由裁量權(quán)操縱計(jì)劃資產(chǎn)預(yù)期報(bào)酬率和折現(xiàn)率等養(yǎng)老金會(huì)計(jì)估值精算假設(shè)。由于現(xiàn)行的準(zhǔn)則及其規(guī)章制度對(duì)折現(xiàn)率有更多的規(guī)范，因此計(jì)劃資產(chǎn)預(yù)期報(bào)酬率更易操縱，也是學(xué)者們爭(zhēng)相研究的重點(diǎn)領(lǐng)域。通過以上研究發(fā)現(xiàn)，公司管理層操縱精算假設(shè)主要受到盈利能力、稅收優(yōu)惠、資金儲(chǔ)備狀況以及股東約束等因素的影響。

三、養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的價(jià)值相關(guān)性

價(jià)值相關(guān)性研究，是研究財(cái)務(wù)報(bào)表信息對(duì)資本市場(chǎng)參與者的決策有用性的一種方式。價(jià)值相關(guān)性研究模型主要有收益折現(xiàn)模型、資產(chǎn)負(fù)債表模型和Ohlson模型及其變式，下文將分別從這三個(gè)模型對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的價(jià)值相關(guān)性研究進(jìn)行回顧，并總結(jié)相應(yīng)的研究成果。

（一）收益折現(xiàn)模型 早在1958年和1966年，Modigliani和Miller就共同研究出了收益折現(xiàn)模型。在20世紀(jì)70年代美國養(yǎng)老保險(xiǎn)立法改革的環(huán)境下,Feldstein and Seligman（1981）利用收益折現(xiàn)模型的變式，研究發(fā)現(xiàn)無資金保障的既定養(yǎng)老金收益的會(huì)計(jì)計(jì)量方法會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生系統(tǒng)性的影響。Daley（1984）發(fā)現(xiàn)養(yǎng)老金成本與股票市場(chǎng)價(jià)值負(fù)相關(guān)，且養(yǎng)老金成本的價(jià)值與其他收入和費(fèi)用的價(jià)值相當(dāng)。Barth et al.（1992）分別考察了養(yǎng)老金成本的各組成要素對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)值的影響。研究結(jié)果表明，利息成本與股票市場(chǎng)價(jià)值負(fù)相關(guān)，計(jì)劃資產(chǎn)預(yù)期收益與股票市場(chǎng)價(jià)值正相關(guān)，服務(wù)成本與股票市場(chǎng)價(jià)值正相關(guān)。前面兩個(gè)結(jié)果與預(yù)期一致，而第三個(gè)結(jié)果卻與預(yù)期相反。Hann et al.（2007a）進(jìn)一步研究表明服務(wù)成本與股價(jià)正相關(guān)是由于服務(wù)成本代表人力資本創(chuàng)造的價(jià)值。這項(xiàng)研究表明企業(yè)養(yǎng)老金制度不僅具有財(cái)務(wù)性質(zhì)，還具有勞動(dòng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的性質(zhì)。

（二）資產(chǎn)負(fù)債表模型 資產(chǎn)負(fù)債表模型就是以會(huì)計(jì)上計(jì)量的資產(chǎn)和負(fù)債來回歸公司權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值。Landsman（1986）利用資產(chǎn)負(fù)債表模型，通過對(duì)1979-1981年間美國公司的研究發(fā)現(xiàn)，美國公司按照FAS36披露的養(yǎng)老金資產(chǎn)及其負(fù)債信息，與該公司其它的資產(chǎn)和負(fù)債一樣對(duì)其權(quán)益價(jià)值有影響。Jin et al.（2006）研究也表明公司養(yǎng)老金資產(chǎn)及養(yǎng)老金負(fù)債與其權(quán)益資產(chǎn)有價(jià)值相關(guān)性。Dhaliwal（1986）研究發(fā)現(xiàn)，無資金保障的養(yǎng)老金負(fù)債對(duì)公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響顯著，是投資者評(píng)估財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)考量的因素之一。Bart（1991）研究發(fā)現(xiàn)，在養(yǎng)老金與工資漲幅掛鉤的公司，預(yù)計(jì)給付義務(wù)（PBO）比累計(jì)給付義務(wù)（ABO）測(cè)量誤差小。也就是以未來的工資水平為基礎(chǔ)計(jì)算的養(yǎng)老金負(fù)債，比以現(xiàn)在的工資水平計(jì)算的養(yǎng)老金負(fù)債更能真實(shí)的反映股票的市場(chǎng)價(jià)值。Gopalakrishnan and Sugrue（1993）證實(shí)了Barth（1991）關(guān)于養(yǎng)老金負(fù)債的研究結(jié)果。此外，Yu（2013）研究了SFASNo.87頒布前后，公司表外養(yǎng)老金負(fù)債與公司價(jià)值相關(guān)性的變化。研究發(fā)現(xiàn)，在SFASNo.87實(shí)施前，有著較高機(jī)構(gòu)投資者持股和較多分析師跟蹤的公司，其養(yǎng)老金負(fù)債有著更高的價(jià)值相關(guān)性。SFASNo.87的實(shí)施整體提高了公司養(yǎng)老金負(fù)債的價(jià)值相關(guān)性，但較低機(jī)構(gòu)投資者持股和較少分析師跟蹤的公司提升更為顯著。

（三）Ohlson模型 在Ohlson模型中，公司價(jià)值被分為權(quán)益的賬面總價(jià)值和剩余價(jià)值。這是由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則等因素的影響，公司的資產(chǎn)和負(fù)債的賬面價(jià)值并不總是等于其公允價(jià)值，而剩余價(jià)值就是代表其差額以及公司按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則沒有確認(rèn)的價(jià)值。Ohlson模型同時(shí)把資產(chǎn)負(fù)債表要素和利潤(rùn)表要素考慮在內(nèi)，綜合性更好。Barth et al.（1993）利用Ohlson模型發(fā)現(xiàn)：附注中披露的養(yǎng)老金資產(chǎn)和養(yǎng)老金負(fù)債的公允價(jià)值與股票價(jià)值顯著相關(guān)，而當(dāng)在模型中加入資產(chǎn)負(fù)債表科目，養(yǎng)老金成本各要素之間的增量?jī)r(jià)值對(duì)股價(jià)的影 響 卻 變 得 不 顯 著。Coronado and Sharpe（2003）以1993-2001年間包括標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)在內(nèi)的美國公司為樣本研究了養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的價(jià)值相關(guān)性。然而，與Barth et al.（1993）的研究形成對(duì)比的是，作者證明了養(yǎng)老金收益和養(yǎng)老金費(fèi)用與股票價(jià)值顯著相關(guān)。研究也發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)更關(guān)注在利潤(rùn)表中報(bào)告的養(yǎng)老金收益的流動(dòng)性，而不是在附注中報(bào)告的養(yǎng)老金資產(chǎn)和負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值。Coronado et al.（2008）以2002-2005年間的數(shù)據(jù)為樣本做拓展研究，得出了相同的結(jié)論。Coronado and Sharpe（2003）與Coronado et al.（2008）都認(rèn)為，其結(jié)論是投資者預(yù)期養(yǎng)老金資產(chǎn)的收益固定而高估了公司設(shè)定收益型養(yǎng)老金資產(chǎn)導(dǎo)致的。Wiedman and Wier（2004）以2000-2001年間128家加拿大公司公開披露的會(huì)計(jì)信息為樣本，進(jìn)一步研究了股票市場(chǎng)的投資者對(duì)公司養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)保障程度的態(tài)度。研究結(jié)果表明，投資者把養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)保障不足產(chǎn)生的凈負(fù)債視同該公司的負(fù)債，而并沒有把養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)保障過度產(chǎn)生的資產(chǎn)視同該公司的資產(chǎn)。這是由于在持續(xù)經(jīng)營的會(huì)計(jì)假設(shè)條件下，隨著時(shí)間的推移，養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)保障不足的公司終究會(huì)被強(qiáng)制要求準(zhǔn)備充足，而養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)保障過度的公司，會(huì)計(jì)制度對(duì)其養(yǎng)老金凈資產(chǎn)的處理卻沒有明確的要求。Hann et al.（2007a）以美國公司1991~2001年間公開披露的會(huì)計(jì)信息為研究對(duì)象，比較研究了公司在財(cái)務(wù)報(bào)表中確認(rèn)的養(yǎng)老金相關(guān)科目與其在該公司附注中披露的公允價(jià)值的價(jià)值相關(guān)性。研究結(jié)果表明，以公允價(jià)值確認(rèn)的養(yǎng)老金相關(guān)科目與股價(jià)的價(jià)值相關(guān)程度稍高一些。

從上述文獻(xiàn)來看，主要有以下研究結(jié)論：首先，養(yǎng)老金會(huì)計(jì)計(jì)量與股價(jià)顯著相關(guān)，而且，不僅既定的養(yǎng)老金收益與股價(jià)顯著相關(guān)，非既定的養(yǎng)老金收益也會(huì)由于未來工資的上漲對(duì)股價(jià)產(chǎn)生影響。然而，與其他“正常的”負(fù)債相比，養(yǎng)老金負(fù)債與股價(jià)的相關(guān)性稍低。其次，投資者把養(yǎng)老金凈負(fù)債視同該公司的負(fù)債，而并沒有把養(yǎng)老金凈資產(chǎn)視同該公司的資產(chǎn)。再次，資產(chǎn)負(fù)債表中的養(yǎng)老金科目和利潤(rùn)表中的養(yǎng)老金科目與股價(jià)的相關(guān)性強(qiáng)弱尚無定論。有些學(xué)者認(rèn)為以公允價(jià)值計(jì)量的資產(chǎn)負(fù)債表科目的價(jià)值相關(guān)性更顯著，這是由于經(jīng)研究表明精算利得和損失與股價(jià)顯著相關(guān)，而利潤(rùn)表相關(guān)科目的顯著性并沒有那么明顯。而Barth et al.（1992）和Hann et al.（2007a）等研究表明：養(yǎng)老金成本各要素與股價(jià)的相關(guān)性更顯著。而且，經(jīng)調(diào)查和研究表明，與資產(chǎn)負(fù)債表相關(guān)數(shù)據(jù)相比，投資者往往更關(guān)注利潤(rùn)表數(shù)據(jù)以獲得持續(xù)的預(yù)測(cè)價(jià)值。總之，進(jìn)一步完善養(yǎng)老金會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中相關(guān)會(huì)計(jì)報(bào)表的計(jì)量、確認(rèn)和披露是很重要的。

四、養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息的有效性

前文實(shí)證研究結(jié)果表明，管理層常常利用養(yǎng)老金會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的靈活性對(duì)收入和報(bào)告中其他重要的信息進(jìn)行系統(tǒng)性的管理。同一份財(cái)務(wù)報(bào)告出于不同的目的經(jīng)過盈余管理能形成多份不同的財(cái)務(wù)報(bào)告，因此，對(duì)其決策有用性有所損害。而會(huì)計(jì)準(zhǔn)則本身在盈余管理對(duì)決策有用性的影響上就有著舉足輕重的作用。如果會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求公司充分披露會(huì)計(jì)政策選擇的方法，投資者則可以“看穿”機(jī)會(huì)主義報(bào)告行為，并在適當(dāng)調(diào)整會(huì)計(jì)核算辦法的基礎(chǔ)上評(píng)估該公司的價(jià)值（Dechow and Skinner,2000）。反之，如果披露不充分，或者投資者因其他原因忽略了逆向會(huì)計(jì)選擇帶來的后果，則盈余管理很可能會(huì)降低財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息的決策有用性。廣大學(xué)者對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息的有效性也進(jìn)行了廣泛的研究，下文將從養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息本身的有效性和盈余管理對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)價(jià)值相關(guān)性的影響兩方面進(jìn)行簡(jiǎn)單概括和總結(jié)。

（一）養(yǎng)老金會(huì)計(jì)和信息效率 如上文所示，大量的實(shí)證研究表明，養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息與股價(jià)顯著相關(guān)。但股市能完全有效的傳達(dá)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息嗎？資本市場(chǎng)參與者能否完全理解并充分利用這些信息呢？Landsman and Ohlson（1990）研究表明，對(duì)于養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息，金融市場(chǎng)并不是完全有效的。文章以1975-1986年間的美國公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)模型中投資組合的綜合收益在研究年限里一直顯著為正，這顯然不符合養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息預(yù)測(cè)股票收益的市場(chǎng)規(guī)律。作者指出，這可能是由于以下兩種情況導(dǎo)致的：第一，在研究年限內(nèi)出現(xiàn)了異常收益；第二是由于在Landsman and Ohlson（1990）的研究模型中忽略了風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)因子，導(dǎo)致對(duì)公司養(yǎng)老金凈資產(chǎn)或凈負(fù)債估算失誤。Franzoni and Marín（2006）和Chen and Uzelac（2014）的進(jìn)一步研究支持了第二種解釋。Franzoni and Marín（2006）以1980-2002年間的美國公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)：盡管養(yǎng)老金保障嚴(yán)重不足公司的收益波動(dòng)性較大，其收益卻顯著低于養(yǎng)老金保障較不足或超額的公司。其中，計(jì)算收益使用的年度風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率為10%，這說明風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)因子對(duì)養(yǎng)老金有顯著的影響。作者還發(fā)現(xiàn)，養(yǎng)老金保障極端不足的公司通常都是業(yè)績(jī)不佳和融資困難的小公司，且這樣的公司一般都表現(xiàn)為賬面市值比較高。作者認(rèn)為，之所以會(huì)出現(xiàn)違背市場(chǎng)規(guī)律的“異象”，是由于投資者沒有對(duì)當(dāng)前資金保障不足對(duì)未來盈利及現(xiàn)金流量的影響給予足夠的重視。Chen and Uzelac（2014）研究表明資金保障率和杠桿率是養(yǎng)老金會(huì)計(jì)估值模型中最重要的兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)因子。Picconi（2006）以1988-2001年間的美國公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)投資者和分析者能充分利用資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)確認(rèn)的養(yǎng)老金信息，卻忽略了附注中養(yǎng)老金信息對(duì)估值的影響。以上實(shí)證研究結(jié)果表明，股市并不能完全有效的傳達(dá)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息，特別是當(dāng)投資者和分析者沒有充分利用表外信息對(duì)養(yǎng)老金相關(guān)估值的影響時(shí)。

（二）養(yǎng)老金會(huì)計(jì)盈余管理和價(jià)值相關(guān)性 會(huì)計(jì)信息只有在既相關(guān)又可靠的情況下才是價(jià)值相關(guān)的，而管理層經(jīng)常利用其自由裁量權(quán)對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)進(jìn)行盈余管理，那么盈余管理是否會(huì)損害養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的可靠性，進(jìn)而影響其價(jià)值相關(guān)性呢？不同的學(xué)者對(duì)此有不同的看法。Marquardt and Wiedman（2004）對(duì)會(huì)計(jì)信息相關(guān)性的研究表明，投資者能意識(shí)到盈余管理對(duì)價(jià)值相關(guān)性的影響，并對(duì)公開披露的會(huì)計(jì)信息進(jìn)行修正。Baber et al.（2006）進(jìn)一步證實(shí)了這種觀點(diǎn)。Hann et al.（2007b）以1991-2003年間的美國公司為樣本研究發(fā)現(xiàn)：財(cái)務(wù)報(bào)告中的PBO（預(yù)計(jì)給付義務(wù)）和無盈余管理形成的PBO對(duì)股價(jià)有相同的影響，而盈余管理形成的PBO與無盈余管理形成的PBO正相關(guān)，即投資者并不區(qū)分PBO中的盈余管理要素與無盈余管理要素。作者進(jìn)一步通過穩(wěn)健性研究表明，這很可能是由于管理層不僅沒有濫用美國GAAP設(shè)置的養(yǎng)老金自由裁量權(quán)，還通過運(yùn)用自由裁量權(quán)向股市參與者傳達(dá)價(jià)值相關(guān)的信息導(dǎo)致的。而上文研究表明，管理者對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的選擇會(huì)受到投機(jī)主義的誘導(dǎo)，這兩者顯然是相沖突的。Brown（2006）研究表明，投資者確實(shí)區(qū)分PBO中的盈余管理要素與無盈余管理要素，即如果管理層選擇進(jìn)取型減少負(fù)債的精算假設(shè)，投資者則會(huì)降低對(duì)該公司的估值。這個(gè)研究的基本假設(shè)是投資者能夠“看穿”管理層的投機(jī)行為，并相應(yīng)地調(diào)整股票估值。但是，這 個(gè) 假 設(shè) 與Landsman and Ohlson（1990）、Franzoni and Marín（2006）和Picconi（2006）的觀點(diǎn)相沖突，他們認(rèn)為市場(chǎng)關(guān)于養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息并不是充分有效的。這可能是由于目前養(yǎng)老會(huì)計(jì)規(guī)則非常復(fù)雜，投資者還無法充分處理公司財(cái)務(wù)報(bào)表附注中的詳細(xì)披露。因此，還需要進(jìn)一步研究來探索管理自由裁量權(quán)對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)信息有用性的影響。

五、結(jié)論與啟示

從上述實(shí)證研究可以看出，國際上對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的研究主要基于美國的數(shù)據(jù)，那么，這些研究成果能不能直接應(yīng)用到其他國家呢？答案是否定的，主要原因如下：（1）資本市場(chǎng)仍沒有完全全球一體化。從影響會(huì)計(jì)信息價(jià)值相關(guān)性的一般因素來看，，不同的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度或時(shí)間偏好、不同的稅收以及法律的差異等導(dǎo)致區(qū)域間形成了不同的價(jià)格。也就是即使會(huì)計(jì)信息完全相同的兩個(gè)公司，在不同的地區(qū)，其股價(jià)也有可能不同。（2）各國會(huì)計(jì)體系不同。由于各國的歷史環(huán)境和制度環(huán)境不同，不同的國家隨著時(shí)間的推移已經(jīng)形成了不同的會(huì)計(jì)體系。各個(gè)國家的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)會(huì)計(jì)信息的確認(rèn)、估算和披露規(guī)則不盡相同，這很可能反映在會(huì)計(jì)信息的價(jià)值相關(guān)性上。比如，Joos and Lang（1994）以20世紀(jì)80年代的法國、德國以及英國等歐洲國家為研究對(duì)象，研究發(fā)現(xiàn)：盡管歐洲在努力協(xié)調(diào)各國的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，這三個(gè)國家會(huì)計(jì)收益的價(jià)值相關(guān)性卻差別很大。（3）各國法律、養(yǎng)老、薪酬等制度不同。財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息的“質(zhì)量”不僅由會(huì)計(jì)準(zhǔn)則決定，還制約于國家的法律和養(yǎng)老金制度等因素。國家之間法律和薪酬體系等制度的差異，對(duì)盈余管理產(chǎn)生不同的激勵(lì)，對(duì)管理層自由裁量權(quán)的限制也不同。例如，美國上市公司由其證券交易委員會(huì)強(qiáng)制執(zhí)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，而在一些歐洲國家，相應(yīng)的執(zhí)法機(jī)制直到最近都沒有高度發(fā)達(dá)，因此股市一直扮演相對(duì)次要的角色。國家之間公司養(yǎng)老金制度的不同會(huì)影響到養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的編制和投資者對(duì)養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的處理。例如，養(yǎng)老金資金監(jiān)管制度的不同，會(huì)對(duì)其盈余管理形成不同的激勵(lì)。如當(dāng)美國公司養(yǎng)老金儲(chǔ)備低于臨界點(diǎn)時(shí)，該公司在接下來的幾年里就會(huì)增加繳存額來提高儲(chǔ)備。而如果美國對(duì)養(yǎng)老金儲(chǔ)備沒有強(qiáng)制性的要求，可能就不會(huì)出現(xiàn)這樣的情況。而Franzoni and Marín（2006）研究發(fā)現(xiàn)，投資者并沒有充分認(rèn)識(shí)到美國公司養(yǎng)老金儲(chǔ)備不足對(duì)其現(xiàn)金流動(dòng)性的影響，因此，他們對(duì)儲(chǔ)備資金嚴(yán)重不足的美國公司估價(jià)時(shí)就出現(xiàn)了系統(tǒng)性的偏差。另外，經(jīng)研究表明儲(chǔ)備資金嚴(yán)重不足的美國公司往往都是賬面市值率高且業(yè)績(jī)不佳的小公司。當(dāng)然，這些研究結(jié)果都是在強(qiáng)制儲(chǔ)備養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)的特定制度環(huán)境下進(jìn)行的。反之，在沒有強(qiáng)制儲(chǔ)備制度環(huán)境下，計(jì)劃資產(chǎn)儲(chǔ)備不足的公司并不會(huì)立刻弱化現(xiàn)金流動(dòng)性。養(yǎng)老金稅收優(yōu)惠的不同會(huì)影響到養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的價(jià)值相關(guān)性。實(shí)證研究結(jié)果表明，大部分把稅收優(yōu)惠考慮在內(nèi)的養(yǎng)老金價(jià)值相關(guān)性的研究都存在測(cè)量誤差，甚至結(jié)果偏差。而在稅收優(yōu)惠與養(yǎng)老金的關(guān)系更加復(fù)雜的國際環(huán)境，這樣的情況會(huì)更加嚴(yán)重。養(yǎng)老金保障體系也會(huì)影響到養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的價(jià)值相關(guān)性。實(shí)證研究結(jié)果表明，在研究養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的價(jià)值相關(guān)性時(shí)，加入養(yǎng)老金保障體系因素，就會(huì)引起養(yǎng)老金負(fù)債和公司價(jià)值的非線性關(guān)系。另外，不同國家公司盈利的重要屬性也不同，如及時(shí)性、保守性和價(jià)值相關(guān)性等。因此，養(yǎng)老金會(huì)計(jì)實(shí)證研究成果并不適用于每一個(gè)國家。

國外養(yǎng)老金會(huì)計(jì)與資本市場(chǎng)關(guān)系方面的實(shí)證研究已是碩果累累。但基于我國基本國情，將其運(yùn)用到我國還存在以下問題。首先，我國基本養(yǎng)老金采取確定繳費(fèi)計(jì)劃的會(huì)計(jì)核算方法，企業(yè)在每一會(huì)計(jì)期間僅就其應(yīng)當(dāng)繳納的養(yǎng)老金費(fèi)用確認(rèn)為管理費(fèi)用等當(dāng)期損益或相關(guān)資產(chǎn)成本，只有當(dāng)實(shí)際繳費(fèi)金額與按公式計(jì)算出的金額不符時(shí)才產(chǎn)生養(yǎng)老金資產(chǎn)和養(yǎng)老金負(fù)債。其次，我國舊的企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則沒有要求對(duì)養(yǎng)老金信息進(jìn)行披露，因此實(shí)證研究缺乏相關(guān)的數(shù)據(jù)支持。再次，企業(yè)年金發(fā)展相對(duì)滯后，有限的企業(yè)年金采用的也是確定繳費(fèi)型（DC），而不是確定收益型（DB），由于企業(yè)不對(duì)未來的養(yǎng)老金支付水平作出承諾，因此也沒有等同于西方國家的養(yǎng)老金負(fù)債概念。然后，我國資本市場(chǎng)尚不成熟，養(yǎng)老金投資于資本市場(chǎng)受相關(guān)法律法規(guī)的限制。最后，我國養(yǎng)老金會(huì)計(jì)制度比較特殊，在《關(guān)于機(jī)關(guān)事業(yè)單位工作人員養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革的決定》頒布以前，我國一直沿用養(yǎng)老金雙軌制，這在一定程度上限制了養(yǎng)老金會(huì)計(jì)的發(fā)展。但隨著我國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和養(yǎng)老金制度的發(fā)展，相關(guān)環(huán)境開始逐步類似于西方市場(chǎng)，相關(guān)的成果也開始具有適應(yīng)性。第一，為了滿足市場(chǎng)發(fā)展的需要，我國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則一直不斷地在修訂。其中，于2014年7月1日起施行的新《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第9號(hào)——職工薪酬》區(qū)分設(shè)定提存計(jì)劃和設(shè)定受益計(jì)劃，新增了關(guān)于設(shè)定受益計(jì)劃的會(huì)計(jì)處理規(guī)范，充實(shí)了離職后福利的內(nèi)容。另外，新準(zhǔn)則新增了披露養(yǎng)老金信息的內(nèi)容及規(guī)范，為以后進(jìn)行相關(guān)實(shí)證研究提供了數(shù)據(jù)支持。第二，2015年1月14日《關(guān)于機(jī)關(guān)事業(yè)單位工作人員養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革的決定》發(fā)布?！稕Q定》明確要求廢除雙軌制的同時(shí)要建立企業(yè)年金。隨著我國企事業(yè)單位養(yǎng)老并軌，企業(yè)年金的數(shù)量會(huì)快速增加，而確定收益性的企業(yè)年金對(duì)員工更具有激勵(lì)性，因此也會(huì)出現(xiàn)部分確定收益型的企業(yè)年金。隨著確定收益型的企業(yè)年金入市投資，在我國慢慢具備養(yǎng)老金會(huì)計(jì)與資本市場(chǎng)關(guān)系實(shí)證研究的基礎(chǔ)?？傊?，雖然目前國外養(yǎng)老金會(huì)計(jì)與資本市場(chǎng)關(guān)系的研究成果還不能直接運(yùn)用到我國市場(chǎng)，但隨著我國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和養(yǎng)老金制度的發(fā)展，會(huì)對(duì)未來研究提供重要的借鑒和參考。

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