如何談判國(guó)際并購(gòu)交易中投行聘用協(xié)議的報(bào)酬條款

◎ 文 《法人》特約撰稿 張偉華

如果多關(guān)注國(guó)際并購(gòu)市場(chǎng)就會(huì)意識(shí)到并購(gòu)市場(chǎng)上常見的事實(shí)：客戶和投行因?yàn)槠赣檬马?xiàng)起爭(zhēng)議的情況并不少見，尤其是其中的報(bào)酬條款

國(guó)際并購(gòu)交易中，需要聘用諸如財(cái)務(wù)顧問（投行）、財(cái)稅顧問（如四大）、技術(shù)顧問、公關(guān)顧問等，其中投行獲得的報(bào)酬從數(shù)量上看最多，和并購(gòu)交易的成功息息相關(guān)。談判好國(guó)際并購(gòu)交易中投行聘用協(xié)議的報(bào)酬條款，對(duì)從事交易的買方和賣方來(lái)說，都頗為重要。

在和一幫精明人組成的投行打交道的時(shí)候，中國(guó)公司一定要多加注意。武裝自己，掌握市場(chǎng)慣例，熟悉和了解常見風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)控制方式，是中國(guó)公司在并購(gòu)過程中把控諸多風(fēng)險(xiǎn)的必由之路。

五花八門的費(fèi)用

為了行文的方便，本文中“買方”和“賣方”有時(shí)候會(huì)統(tǒng)稱客戶。

投行聘用協(xié)議中的報(bào)酬，無(wú)非是包括如下一些類型：聘用費(fèi)（Retainer），固定費(fèi)用（Fixed fees），公允意見費(fèi)（Opinion Fees，一般在投行僅被客戶聘用出具公允意見的情況下，支付和交易成功與否不掛鉤，否則會(huì)出現(xiàn)所謂的利益沖突），成功費(fèi)（Success Fees）,實(shí)報(bào)實(shí)銷費(fèi)用out-of-Pocket Fees，包括投行支出法律費(fèi)用、電話、傳真費(fèi)用、旅行費(fèi)用等）。

當(dāng)然，投行還會(huì)想出一些變招，比如要求項(xiàng)目進(jìn)展費(fèi)（Progress Fees）、交易宣布費(fèi)（Deal Announcement Fees）、分手費(fèi)占比（Percentage of Break up Fees）等種種費(fèi)用名目。如果把客戶對(duì)投行在聘用協(xié)議下的賠償也算作報(bào)酬的話，再加上免賠條款（Indemnification，往往針對(duì)第三方指控提出），基本上就是聘用協(xié)議下的完整報(bào)酬類型了。

“交易”界定有玄機(jī)

支付投行的報(bào)酬，首先要將支付報(bào)酬的基礎(chǔ)確定好。為什么支付投行報(bào)酬？在國(guó)際并購(gòu)交易中，自然是聘用其來(lái)協(xié)助客戶來(lái)做交易的。因此，如何對(duì)交易（Transaction）一詞做出定義，對(duì)于投行能夠拿到成功費(fèi)或是客戶有無(wú)支付投行成功費(fèi)的義務(wù)，至關(guān)重要。

在考慮交易定義的時(shí)候，需要考慮：交易是否僅僅指要購(gòu)買的目標(biāo)公司或者資產(chǎn)，是否包括目標(biāo)公司旗下的任一產(chǎn)品線或者目標(biāo)公司旗下的子公司，是否包括一定百分比以上的目標(biāo)公司權(quán)益或者一定量上的資產(chǎn)。從投行的角度考慮，交易的定義自然是越廣泛越好，只要任何與目標(biāo)公司或者資產(chǎn)相關(guān)的售賣事項(xiàng)都被納入。比如一個(gè)買方向賣方購(gòu)買資產(chǎn)的交易，最后交易架構(gòu)是雙方成立合資公司，賣方注入資產(chǎn)，買方注入現(xiàn)金的形式。在這種情況下，“交易”一詞的定義如何，對(duì)公司是否應(yīng)支付投行，至關(guān)重要。

當(dāng)然，精明如投行，一般來(lái)說，在“交易”一詞范圍的確定上，客戶很難占到投行的便宜?？蛻艨梢誀?zhēng)取的是，當(dāng)最終完成的交易和約定的交易有顯著不同的時(shí)候，可以另行約定一個(gè)替代交易（Alternative Transaction）的概念，以便在替代交易下，規(guī)定與原有交易不同的付費(fèi)模式。

張偉華 中國(guó)海洋石油總公司法律部項(xiàng)目管理處處長(zhǎng)

支付哪些費(fèi)用，何時(shí)支付

在投行聘用協(xié)議中確定了交易的范圍后，客戶和投行就進(jìn)入到報(bào)酬支付的種類、時(shí)間的談判中。

從投行的角度看，聘用費(fèi)、固定費(fèi)用、實(shí)報(bào)實(shí)銷費(fèi)用、公允意見費(fèi)（在投行僅被客戶聘用出具公允意見的情況下）是不用和交易是否成功掛鉤的，需要在規(guī)定的時(shí)點(diǎn)按時(shí)支付。從客戶的角度看，支付哪些種類、支付的數(shù)量、支付的時(shí)點(diǎn)（比如聘用費(fèi)是一次性支付，還是按月支付，或者是按照交易的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)支付等）、是否超過一定數(shù)量需要客戶事先同意、交易成功后聘用費(fèi)等是否抵扣成功費(fèi)等方面對(duì)上述幾類費(fèi)用進(jìn)行控制是談判點(diǎn)。

成功費(fèi)是投行在國(guó)際并購(gòu)交易中收入的大頭，但成功費(fèi)是和交易是否成功掛鉤的。對(duì)于賣方，投行一般按照交易價(jià)值的一定百分比進(jìn)行收費(fèi)；對(duì)于買方則往往可以考慮和投行談一個(gè)固定的費(fèi)用。

對(duì)于成功費(fèi)支付的時(shí)點(diǎn)，投行一般會(huì)要求在交割時(shí)支付，而客戶一般都會(huì)要求在實(shí)際收到款項(xiàng)或者股權(quán)、資產(chǎn)登記到自己名下之后一段時(shí)間再行支付。

成功費(fèi)較量“交易價(jià)值”

對(duì)于成功費(fèi)的談判來(lái)說，“交易價(jià)值”又成為了一個(gè)談判的點(diǎn)。投行一般要求交易價(jià)值是用EV（企業(yè)價(jià)值，簡(jiǎn)單的計(jì)算就是股權(quán)價(jià)值+債務(wù)-現(xiàn)金）的概念，而客戶往往希望是以支付或者收到的對(duì)價(jià)為基礎(chǔ)進(jìn)行計(jì)算。而在交易中采取Earn-out（盈利能力支付計(jì)劃）或者CVRs9（潛在價(jià)值權(quán)等機(jī)制的時(shí)候如何計(jì)算交易價(jià)值，需要特別用心。

earn-out方式在各類國(guó)際并購(gòu)交易中較為常見，主要是在買賣雙方對(duì)油氣資產(chǎn)的估值有較大差異的時(shí)候可考慮使用，也是買方控制在交易交割時(shí)可能支付較高價(jià)款的風(fēng)險(xiǎn)手段之一；CRVs是在上市公司并購(gòu)過程中，目標(biāo)公司和買方在價(jià)格有分歧時(shí)為了彌補(bǔ)價(jià)差而發(fā)明的一種機(jī)制，可以將其簡(jiǎn)單理解為并購(gòu)上市公司的價(jià)格調(diào)整機(jī)制。是在Earn-out或者CVRs實(shí)現(xiàn)以后對(duì)投行進(jìn)行支付，還是在交割之后進(jìn)行部分支付，等待實(shí)現(xiàn)完成后再行清結(jié)，要明確約定。

為了避免客戶在交易完成之前終止聘用而從避免支付成功費(fèi)的風(fēng)險(xiǎn)，投行一般會(huì)在聘用協(xié)議中要求尾期條款（Tail Period）；即在聘用終止后，客戶在一定時(shí)間內(nèi)完成交易仍須支付成功費(fèi)或相關(guān)費(fèi)用?？蛻粢话銜?huì)對(duì)尾期條款要求如下例外：投行違約、投行約定的團(tuán)隊(duì)未能在交易上服務(wù)、投行終止協(xié)議。

用力還擊分手費(fèi)

還值得一提的是分手費(fèi)（Breakup Fees），分手費(fèi)起源于對(duì)交易買方保護(hù)的需要。在國(guó)際并購(gòu)交易文件簽署之后，交易的買方往往會(huì)要求賣方做出“No-shop”和“No talk”（不招攬、不談判）的承諾，意即賣方不得再行在市場(chǎng)上主動(dòng)招攬其他潛在買方進(jìn)行交易。但是，對(duì)于賣方公司的董事會(huì)來(lái)說，如果出現(xiàn)了賣方非主動(dòng)招攬的更高報(bào)價(jià)的潛在買方，賣方董事會(huì)在公司法下的信義義務(wù)（Fiduciary Duty）要求賣方必須與該等潛在買方進(jìn)行商談，此時(shí)賣方往往會(huì)和該等更高報(bào)價(jià)（Superior Offer）的出價(jià)方達(dá)成交易。賣方在和更高報(bào)價(jià)出價(jià)方達(dá)成交易前必須終止與原始交易買方的交易，原始交易的買方在此時(shí)往往會(huì)要求賣方給予其補(bǔ)償，因?yàn)楦邎?bào)價(jià)而終止的交易使買方喪失了時(shí)間、金錢和機(jī)會(huì)，該補(bǔ)償金額被稱為分手費(fèi)。

相應(yīng)地，實(shí)踐中還有反向分手費(fèi)（Reverse Breakup Fees），在國(guó)際并購(gòu)交易中，對(duì)于買方股東未能批準(zhǔn)交易、買方違約、未能獲得某些種類的政府審批或者融資等先決條件的情況，逐漸出現(xiàn)了買方需要向賣方支付補(bǔ)償?shù)默F(xiàn)象。這種補(bǔ)償被稱為反向分手費(fèi)。

在買方或者賣方未能完成交易的情況但獲得了分手費(fèi)情況下，投行往往會(huì)要求客戶將獲得分手費(fèi)或者反向分手費(fèi)的一定百分比支付給其作為報(bào)酬。當(dāng)然，作為客戶，你需要用力地還擊這樣的要求。