張繼德 吳冰瑤

【摘 要】 文章以中國(guó)石油化工股份有限公司混合所有制改革為例，系統(tǒng)闡述了中國(guó)石化混合所有制改革過(guò)程。通過(guò)對(duì)公司狀況、混改過(guò)程、政治因素以及國(guó)有資產(chǎn)流失本質(zhì)的研究試圖詮釋混合所有制改革是否會(huì)導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失。研究表明，中國(guó)石化的混合所有制改革很好地避免了國(guó)有資產(chǎn)流失，其經(jīng)驗(yàn)為其他國(guó)有企業(yè)的混合所有制改革提供了有益的借鑒。

【關(guān)鍵詞】 中國(guó)石化； 混合所有制改革； 國(guó)有資產(chǎn)流失

中圖分類號(hào)：F123.7 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2015）19-0129-04

一、引言

黨的十八屆三中全會(huì)開(kāi)啟了國(guó)企混合所有制改革序幕，明確提出要積極發(fā)展混合所有制。《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》將混合所有制描述為“國(guó)有資本、集體資本和非公有資本交叉持股、相互融合的經(jīng)濟(jì)制度”，它有利于實(shí)現(xiàn)原有國(guó)有企業(yè)的投資主體多元化，有利于優(yōu)化公司的治理結(jié)構(gòu)，有利于促進(jìn)國(guó)有企業(yè)的發(fā)展，提高競(jìng)爭(zhēng)力。此后從央企到地方國(guó)企，紛紛出臺(tái)各自混合所有制方案，大部分國(guó)企將通過(guò)股權(quán)多元化改革逐步發(fā)展成混合所有制企業(yè)，可見(jiàn)，積極穩(wěn)妥地發(fā)展混合所有制成為深化國(guó)企改革的一項(xiàng)重點(diǎn)工作。

國(guó)企改革所涉及的內(nèi)容和范圍不斷擴(kuò)大深入，2014年2月，石油巨頭中國(guó)石油化工股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中國(guó)石化”）率先拉開(kāi)了壟斷性國(guó)有企業(yè)改革的序幕，決定對(duì)旗下控股100%的中國(guó)石化銷售有限公司（以下簡(jiǎn)稱“銷售公司”）增資擴(kuò)股，引入社會(huì)以及民營(yíng)資本，這意味著壟斷型國(guó)企的混合所有制經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目取得重大突破性的進(jìn)展，也是迄今國(guó)內(nèi)最大性質(zhì)的混改。但同時(shí)又有許多人擔(dān)心，像中國(guó)石化這樣的國(guó)企，資產(chǎn)龐大且項(xiàng)目復(fù)雜，其混合所有制改革是否會(huì)造成國(guó)資的流失，所以有必要針對(duì)該問(wèn)題進(jìn)行分析。

二、中國(guó)石化基本情況和混改過(guò)程分析

中國(guó)石化（600028）是國(guó)家獨(dú)資設(shè)立的國(guó)有公司，同時(shí)也是國(guó)家授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)和國(guó)家控股公司，注冊(cè)資本1 211億元。它所屬生產(chǎn)企業(yè)成品油資源的統(tǒng)一收購(gòu)、統(tǒng)一結(jié)算，成品油的資源配置、區(qū)間調(diào)撥、運(yùn)輸協(xié)調(diào)、銷售管理等工作主要由旗下的銷售公司統(tǒng)一負(fù)責(zé)。公司重組前，銷售公司注冊(cè)資本為人民幣200億元，中國(guó)石化持股100%，是中國(guó)最大的成品油供應(yīng)商，在世界位居第二。在油品銷售業(yè)務(wù)上，銷售公司在國(guó)內(nèi)成品油銷售領(lǐng)域首屈一指，擁有國(guó)內(nèi)最完善的成品油銷售網(wǎng)絡(luò)和最先進(jìn)的成品油儲(chǔ)運(yùn)設(shè)施，并且覆蓋全國(guó)眾多固定客戶。2013年，銷售公司成品油總經(jīng)銷量達(dá)到1.80億噸。其中，境內(nèi)成品油營(yíng)收收入達(dá)到14 986億元，經(jīng)銷量占據(jù)的市場(chǎng)份額超過(guò)60%，約達(dá)1.65億噸，歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)251億元。除此之外，銷售公司還有便利店、電商（“易捷網(wǎng)”）、汽車服務(wù)、廣告等非油品業(yè)務(wù)。其中“易捷”品牌便利店截至2013年年底已經(jīng)有23 431家，非油品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)交易額132.87億元。國(guó)際上加油零售網(wǎng)點(diǎn)市盈率一般都在15～25倍，而目前這部分業(yè)務(wù)在中國(guó)石化內(nèi)部才達(dá)到了8倍的市盈率，正是這部分資源對(duì)投資者有強(qiáng)大的吸引力。

2014年2月，中國(guó)石化發(fā)布了油品銷售業(yè)務(wù)引入社會(huì)資本和民營(yíng)資本的方案公告，確定投資者的持股比例以及參股條款和條件，要求社會(huì)和民營(yíng)資本持有銷售公司股權(quán)比例不超過(guò)30%，同時(shí)集團(tuán)公司啟動(dòng)了資產(chǎn)審計(jì)、評(píng)估工作。4月，中國(guó)石化對(duì)銷售業(yè)務(wù)內(nèi)部實(shí)施重組，將所屬油品銷售業(yè)務(wù)的整體資產(chǎn)移交給銷售公司，由他們對(duì)銷售業(yè)務(wù)的整體資產(chǎn)進(jìn)行擁有、管理和控制，并引入中金公司、美國(guó)銀行集團(tuán)等4家公司作為業(yè)務(wù)重組的財(cái)務(wù)顧問(wèn)。6月，中國(guó)石化公布銷售業(yè)務(wù)“混改”引資方案，采用多輪篩選和競(jìng)爭(zhēng)性談判的方式，分階段實(shí)施，并完成對(duì)銷售公司的審計(jì)和評(píng)估。7月，綜合考慮投資者的行業(yè)地位、品牌形象、財(cái)務(wù)實(shí)力，投資者對(duì)銷售公司的報(bào)價(jià)、擬投資規(guī)模、是否優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、未來(lái)發(fā)展的協(xié)同效應(yīng)等多方面因素后，中國(guó)石化宣布完成投資者資質(zhì)認(rèn)證，并對(duì)投資者投資意向進(jìn)行登記。8月底，通過(guò)競(jìng)價(jià)談判，確定入圍投資者名單（見(jiàn)表1），并于9月相繼與意向投資者簽署交易文件，同時(shí)與25家境內(nèi)外投資者簽署增資協(xié)議，25家投資者以現(xiàn)金共計(jì)人民幣1 070.94億元獲得了增資后銷售公司29.99%的股權(quán)。10月，銷售公司進(jìn)入后期內(nèi)部治理工作，從海內(nèi)外招聘“經(jīng)理”擬成立新的董事會(huì)。增資完成后，銷售公司的注冊(cè)資本由人民幣200億元增至人民幣285.67億元，中國(guó)石化股份公司將持有銷售公司70.01%的股權(quán)，11家民營(yíng)資本總計(jì)占增資擴(kuò)股引入資金的35.8%，12家國(guó)內(nèi)投資者占增資擴(kuò)股資金的55.1%，9家產(chǎn)業(yè)投資者以及與產(chǎn)業(yè)投資者組團(tuán)投資的占增資擴(kuò)股資金的30.5%。整體看來(lái)，此次增資給中國(guó)石化帶來(lái)直接的影響有：首先，獲得了大量的現(xiàn)金流，可以用來(lái)擴(kuò)張企業(yè)經(jīng)營(yíng)范圍和規(guī)模，降低負(fù)債率，企業(yè)價(jià)值得到全面提升；其次，銷售公司的市場(chǎng)化改革能夠推動(dòng)中國(guó)石化的市場(chǎng)化改革，促進(jìn)了整個(gè)公司的創(chuàng)新發(fā)展；另外，與社會(huì)資本和民營(yíng)資本的深入合作有利于中國(guó)石化學(xué)習(xí)先進(jìn)的理念和經(jīng)驗(yàn)；在一定程度上為其發(fā)展注入了活力和生機(jī)。但同時(shí)又存在缺陷：由于改革只局限于終端銷售業(yè)務(wù)向組合服務(wù)轉(zhuǎn)型，并沒(méi)有觸及核心業(yè)務(wù)，所以對(duì)撼動(dòng)企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制、改變國(guó)企體制痼疾的效果有限；另外，在增資的所有公告中也未提及資金用途和盈利預(yù)測(cè)，雖然合乎行業(yè)慣例，不違反法律法規(guī)，但就增資方案的完整性、嚴(yán)謹(jǐn)性而言，存在少許遺憾。

三、中國(guó)石化的國(guó)有資產(chǎn)流失分析

假設(shè)中國(guó)石化的混改會(huì)造成國(guó)有資產(chǎn)的流失，那就會(huì)影響國(guó)有企業(yè)改革的進(jìn)程，有損政府和中石化的形象，而且可能引發(fā)一系列社會(huì)問(wèn)題，甚至?xí)绊憞?guó)資資本決策者的政治生命。所以能推斷在改革之前，國(guó)企一定會(huì)研究其合理性或充分必要性，是否在實(shí)行混合所有制后效率更高，在優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、引入資本降低負(fù)債、經(jīng)營(yíng)管理機(jī)制的轉(zhuǎn)變、監(jiān)管補(bǔ)充等方面是否有需要，是否符合范圍經(jīng)濟(jì)的相關(guān)原則等，當(dāng)這種事前監(jiān)督具有合理性時(shí)，出資人才會(huì)同意，才能避免國(guó)有資產(chǎn)流失。因此中國(guó)石化既然邁出了這一步，表明這次混改不會(huì)導(dǎo)致國(guó)資流失。

國(guó)企改革過(guò)程中發(fā)生的國(guó)有資產(chǎn)流失，大體可分為體制性流失和交易性流失。

（一）體制性流失分析

體制性流失多發(fā)生在非交易狀態(tài)下，是因國(guó)企治理結(jié)構(gòu)不健全、改制相關(guān)政策不完善、改制過(guò)程不規(guī)范、投資決策失誤、管理不當(dāng)、經(jīng)營(yíng)虧損、挪用、巧取、浪費(fèi)等制度性因素造成的國(guó)有資產(chǎn)損失或轉(zhuǎn)移。根據(jù)國(guó)企近年來(lái)的現(xiàn)狀，最典型的體制性流失是腐敗，2013年以來(lái)，已有涉及中石油、中國(guó)出版集團(tuán)、華潤(rùn)集團(tuán)的多名高管落馬。假如國(guó)有企業(yè)的高管受賄兩三百萬(wàn)，就可能產(chǎn)生10到20倍甚至更多的國(guó)有資產(chǎn)流失，由此牽連出的國(guó)資流失觸目驚心。還有不負(fù)責(zé)任的盲目投資，再加管理不善造成的跑冒滴漏等，動(dòng)輒幾十億元的投資失敗無(wú)人問(wèn)責(zé)，反而造成了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的不均衡。因?yàn)槿狈ο嚓P(guān)體制性的改革創(chuàng)新，不能因地制宜改變?cè)兄贫龋瑖?guó)有資產(chǎn)一直在流失。

要有效地避免體制性國(guó)資流失，必須進(jìn)行正確合時(shí)宜的改革。近年來(lái)，審計(jì)署披露的相關(guān)流失案例促使人們開(kāi)始廣泛關(guān)注體制性國(guó)有資產(chǎn)流失，國(guó)家不斷對(duì)相關(guān)法律法規(guī)體系進(jìn)行修改完善。為了避免體制性流失，國(guó)家對(duì)國(guó)有企業(yè)（中國(guó)石化）的監(jiān)督加強(qiáng)了管理，在政策措施和操作程序方面進(jìn)行了規(guī)范化的改革，如今這種流失的勢(shì)頭已有所遏制。在社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的驅(qū)逐下，防止國(guó)資流失，改革才是硬道理，國(guó)有企業(yè)改革之后股權(quán)多元化，國(guó)有資本、集體資本、非公有資本的融合相互制衡，國(guó)資不容易被侵吞。

在中國(guó)石化的此次改革中，除了引進(jìn)外資很大程度上防止了國(guó)有資產(chǎn)流失外，改革程序的合法、合規(guī)也使得混改過(guò)程中沒(méi)有產(chǎn)生國(guó)資流失的漏洞。銷售公司在確保公平、公正、公開(kāi)的基本原則下，符合相關(guān)法律、法規(guī)。按照程序和流程，首先對(duì)本次引資作了相關(guān)審計(jì)和評(píng)估；其次綜合市場(chǎng)情況，中國(guó)石化董事會(huì)在保證中國(guó)石化所持銷售公司的股權(quán)比例不少于70%的前提下，確定民營(yíng)資本和社會(huì)資本的投資者和其持股比例以及參股條件等相關(guān)條款；最后在本著“所有股東同股同權(quán)同價(jià)”的原則，確保國(guó)有資產(chǎn)保值、增值的基礎(chǔ)上，逐步引入社會(huì)和民營(yíng)資本。為了確保整個(gè)過(guò)程的公開(kāi)和透明，所有獨(dú)立董事、外部監(jiān)事和內(nèi)外部專家全部公開(kāi)透明化。獨(dú)立評(píng)價(jià)委員由中國(guó)石化和銷售公司共同組成，并對(duì)選定的意向投資者進(jìn)行評(píng)議。同時(shí)，中國(guó)石化將和引入的投資者共同完善銷售公司的人力資源、激勵(lì)約束、管理架構(gòu)等方面的治理方法和體制缺陷，按照市場(chǎng)化、規(guī)范化、專業(yè)化的思路逐步推進(jìn)體制改革，通過(guò)建立導(dǎo)向明確的績(jī)效考核指標(biāo)體系、市場(chǎng)化的薪酬體系和長(zhǎng)效激勵(lì)約束機(jī)制等措施，努力防范國(guó)資流失。由此可見(jiàn)，中國(guó)石化的混合所有制改革過(guò)程不存在體制性流失的漏洞。

（二）交易性流失分析

在國(guó)資交易過(guò)程中，由于未經(jīng)評(píng)估、低值評(píng)估等各種行為而引起的國(guó)資流失為交易性流失。交易性流失有兩種情況，一是將國(guó)有資產(chǎn)低估或不進(jìn)行評(píng)估就低價(jià)入股，比如對(duì)其中的土地、房產(chǎn)等有形資產(chǎn)按原購(gòu)入價(jià)入股，不計(jì)其市場(chǎng)升值部分，高值低估；二是混改后國(guó)有資本沒(méi)有占到該有的股權(quán)，在董事會(huì)里沒(méi)有該有的和股權(quán)對(duì)應(yīng)的表決權(quán)。

1.資產(chǎn)評(píng)估分析

資產(chǎn)評(píng)估在降低市場(chǎng)交易成本、提高市場(chǎng)交易效率、維護(hù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全、國(guó)企資源優(yōu)化配置以及維護(hù)社會(huì)公眾利益等方面能發(fā)揮專業(yè)作用，并且在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)公平交易及防范國(guó)有資產(chǎn)流失兩大方面肩負(fù)著雙重重任。銷售公司6月底完成資產(chǎn)評(píng)估，公司評(píng)估價(jià)值建立在維持銷售現(xiàn)有業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，對(duì)外引資的29.99%股權(quán)估值為1 071億元，對(duì)應(yīng)銷售公司總估值為3 571億元，中國(guó)石化所持70.01%銷售公司股權(quán)對(duì)應(yīng)2 500億元估值。2013年，銷售公司的凈利潤(rùn)近260億元，其中的30%相當(dāng)于78億元，25家投資者以1 070.94億元買下30%的股份，整個(gè)增資過(guò)程獲得的資金達(dá)到了13～14倍的市盈率，近2倍的市凈率，相當(dāng)于按照每股12.5元價(jià)格實(shí)施股權(quán)增發(fā)。銷售公司在混合所有制改革過(guò)程中采用的是增資擴(kuò)股的方式，有效地防止了國(guó)有資產(chǎn)流失，保證了國(guó)有資產(chǎn)的保值、增值。

2.股權(quán)與表決權(quán)分析

在混合所有制改革中，國(guó)企和非公有資本的合作中會(huì)存在國(guó)有股的權(quán)益維護(hù)問(wèn)題，這絕對(duì)不是一次簡(jiǎn)單的交易行為，必須高度重視國(guó)有資產(chǎn)持續(xù)保值增值。治理結(jié)構(gòu)安排中，關(guān)于董事會(huì)和股權(quán)匹配的問(wèn)題要合理規(guī)劃和調(diào)整，在有的混合所有制改革企業(yè)里，國(guó)企的股權(quán)比例與董事比例有所差距，股權(quán)比例超過(guò)50%，董事比例卻不到一半。在股份低于50%時(shí)，表面上第一大股東為國(guó)有企業(yè)股東，但實(shí)際控制權(quán)是在其他股東手中。當(dāng)國(guó)企股份低于總股份的30%時(shí)，國(guó)有股權(quán)權(quán)益的流失可能性更大。

另外，由于國(guó)企混合所有制改革時(shí)國(guó)有資本、集體資本和非公有資本共同持股，履行國(guó)有資本出資人職責(zé)的“國(guó)有資本股東”不但享有公司法規(guī)定的股東表決權(quán)，還要維護(hù)國(guó)有股權(quán)和表決權(quán)，同時(shí)也承擔(dān)著國(guó)有資本保值增值的責(zé)任，以保障國(guó)有資產(chǎn)保值增值的可持續(xù)性。

此次引資之后，中國(guó)石化銷售公司將對(duì)董事會(huì)進(jìn)行適當(dāng)更改和革新，建立新的多元化董事會(huì)。在新成立的11人董事會(huì)中，除了中國(guó)石化派出董事4名以外，引入了社會(huì)和民營(yíng)資本投資者董事3名，獨(dú)立董事3名，職工董事1名，但相對(duì)于中國(guó)石化70%的股權(quán)，30%的股權(quán)對(duì)投資者而言，決策權(quán)主要還是掌握在中國(guó)石化手中。另外，根據(jù)增資協(xié)議對(duì)本次增資擴(kuò)股中民營(yíng)資本股權(quán)的約束，民營(yíng)資本獲得的股權(quán)具有流動(dòng)性限制且沒(méi)有控制權(quán)，因?yàn)樵谌魏吻闆r下，未經(jīng)中國(guó)石化書(shū)面同意，投資者不但被禁止向銷售公司的主要競(jìng)爭(zhēng)者轉(zhuǎn)讓銷售公司的股權(quán)，還必須保證三年之內(nèi)，除了向關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓股權(quán)和向銀行融資進(jìn)行質(zhì)押外，不能轉(zhuǎn)讓或質(zhì)押銷售公司的股權(quán)。通過(guò)協(xié)議很好地保證了國(guó)有資產(chǎn)不外流。綜上，中國(guó)石化享有其應(yīng)有的股權(quán)和表決權(quán)。

中國(guó)石化混改到目前為止，人們可以減少對(duì)國(guó)有資產(chǎn)流失的顧慮，但這并不意味著中國(guó)石化在未來(lái)的混改道路上能掉以輕心。具體而言，應(yīng)堅(jiān)持公開(kāi)透明、防控引導(dǎo)并舉，強(qiáng)化企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督、出資人監(jiān)督、紀(jì)檢巡視組織監(jiān)督以及社會(huì)監(jiān)督。例如，監(jiān)事會(huì)可以在企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中進(jìn)行監(jiān)督；通過(guò)強(qiáng)化法律監(jiān)管提高高管腐敗的成本；運(yùn)用媒體的力量提高信息透明度，讓高管的行為暴露在陽(yáng)光下，避免重大失誤及不規(guī)范行為。

四、中國(guó)石化混合所有制改革的啟示

在國(guó)有企業(yè)混合所有制改革中，防止國(guó)有資產(chǎn)流失是改革有條不紊進(jìn)行的基礎(chǔ)，而怎樣防止國(guó)有資產(chǎn)的流失，是國(guó)企面臨混改最艱巨的改革任務(wù)。如果在這方面沒(méi)有正確的改革辦法和防范措施，那么，無(wú)論是國(guó)有企業(yè)本身還是相關(guān)審批部門，在“資產(chǎn)流失”的問(wèn)題上都同樣有著被質(zhì)疑的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響國(guó)企混合所有制改革的進(jìn)程。中國(guó)石化的這場(chǎng)改革具有示范性，可以作為國(guó)企混改中防止國(guó)有資產(chǎn)流失的范例從中得到一些啟示。

一是防止國(guó)有資產(chǎn)流失、確?；旌纤兄平】党掷m(xù)發(fā)展的關(guān)鍵是時(shí)刻保持制度化、高效率化、正確規(guī)范地操作。一方面，國(guó)企必須堅(jiān)持自國(guó)資委成立十多年來(lái)形成的行之有效的制度，確保整個(gè)改革過(guò)程公開(kāi)、透明、公平、值得信賴，主動(dòng)接受社會(huì)和職工監(jiān)督；另一方面，國(guó)資委等政府部門要保持國(guó)企反腐的高壓態(tài)勢(shì)，嚴(yán)格把關(guān)，并積極填補(bǔ)在完善以國(guó)有資本保值增值為核心的資本監(jiān)管體制中發(fā)現(xiàn)的漏洞和空白，持續(xù)提高監(jiān)管水平。

二是科學(xué)地進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估，特別是國(guó)資定價(jià)。首先，考慮到評(píng)估機(jī)構(gòu)的綜合素質(zhì)與誠(chéng)信度，在評(píng)估機(jī)構(gòu)服務(wù)還未完善的環(huán)境中，評(píng)估不免受到人為影響，如果評(píng)估機(jī)構(gòu)在評(píng)估過(guò)程中沒(méi)有嚴(yán)格規(guī)范，造成價(jià)格失真，這將會(huì)對(duì)國(guó)資定價(jià)產(chǎn)生很大影響，所以在進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估的時(shí)候首先要注意評(píng)估機(jī)構(gòu)的資質(zhì)和服務(wù)質(zhì)量；其次，在評(píng)估時(shí)對(duì)評(píng)估信息來(lái)源不要只限于有形資產(chǎn)，還要避免對(duì)企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)和盈利能力評(píng)估不足，因?yàn)橘Y產(chǎn)具有多樣性、復(fù)雜性和眾多不確定因素；最后，應(yīng)注意其他因素作為重要參照所帶來(lái)的影響，比如權(quán)益和總資產(chǎn)以及盈利能力等，不同的權(quán)益、盈利能力千差萬(wàn)別，其價(jià)格應(yīng)當(dāng)合乎實(shí)際。有的企業(yè)總資產(chǎn)跟權(quán)益和盈利能力不成正比，比如表面總資產(chǎn)雖然很大但長(zhǎng)期虧損，甚至權(quán)益為負(fù)，其價(jià)格按市場(chǎng)原則，也應(yīng)當(dāng)為負(fù)。

三是混改后，股東多元化，相互之間更易于制衡，對(duì)整個(gè)公司管理體系的監(jiān)控更為有益，但要保證國(guó)有資本占到該有的股權(quán)，在董事會(huì)里面有該有的和股權(quán)對(duì)應(yīng)的表決權(quán)，而且股權(quán)轉(zhuǎn)讓不可避免觸及國(guó)有資本的經(jīng)營(yíng)和處分，股權(quán)轉(zhuǎn)讓門檻也應(yīng)被不同程度地抬高。這樣，在不同所有制經(jīng)濟(jì)成分發(fā)揮其創(chuàng)造力的同時(shí)必將保證資本保值增值的效果。

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