文/樂文平 編輯/王莉

人民幣匯率避險(xiǎn)：因地制宜

文/樂文平 編輯/王莉

銀行要密切關(guān)注客戶需求，不斷審視自身和行業(yè)環(huán)境，探索與時(shí)俱進(jìn)的人民幣匯率衍生品創(chuàng)新模式。

隨著人民幣匯率雙向波動(dòng)的加大，企業(yè)對(duì)自身匯率風(fēng)險(xiǎn)的管理和外匯資產(chǎn)負(fù)債運(yùn)用的需求迅速增長(zhǎng)。這也對(duì)銀行的外匯衍生品設(shè)計(jì)、創(chuàng)新以及差異化營(yíng)銷提出了更高的要求。近年來(lái)，浦發(fā)銀行密切關(guān)注客戶需求，不斷審視自身和行業(yè)環(huán)境，探索與時(shí)俱進(jìn)的代客衍生品業(yè)務(wù)發(fā)展模式。本文通過(guò)案例，闡釋浦發(fā)銀行對(duì)于人民幣匯率衍生品創(chuàng)新的理解與思考，供市場(chǎng)參與者借鑒。

案例回放

安徽省某客戶是一家大型買礦型冶煉廠,生產(chǎn)陰極銅、硫酸以及金、銀等多類冶煉副產(chǎn)品。因2014年前人民幣長(zhǎng)期處于單邊升值狀態(tài)，該客戶在人民幣升值的固有思維下維持了外匯負(fù)債全敞口，每次支付均在到期時(shí)進(jìn)行即期購(gòu)匯。然而2014年以后，尤其是2015年“8?11”匯改之后，美元兌人民幣匯率走勢(shì)雙邊大幅波動(dòng)，該客戶蒙受了嚴(yán)重的匯兌損失。面對(duì)2016年更加復(fù)雜多變且難以預(yù)測(cè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)，該客戶亟需使用符合其風(fēng)險(xiǎn)偏好、財(cái)務(wù)考核等多項(xiàng)要求的個(gè)性化外匯產(chǎn)品來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，達(dá)到穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的目的。

針對(duì)該客戶風(fēng)險(xiǎn)偏好較低且對(duì)成本控制要求較高，希望在用較低成本規(guī)避匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)保有一定的收益預(yù)期或保有一定的靈活性的需求，浦發(fā)銀行結(jié)合匯率市場(chǎng)變動(dòng)情況，為其設(shè)計(jì)了多個(gè)期權(quán)組合產(chǎn)品（包括區(qū)間遠(yuǎn)期、看漲價(jià)差、增利型遠(yuǎn)期、雙倍利等），以滿足企業(yè)較低成本避險(xiǎn)及靈活性兼顧的個(gè)性化需求。但多年來(lái)人民幣匯率單邊升值使該客戶形成了思維定式，不但缺乏對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)，而且?guī)缀鯇⒔鹑谘苌a(chǎn)品與巨大的潛在風(fēng)險(xiǎn)等同起來(lái)，不接受用衍生產(chǎn)品來(lái)對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)。

方案設(shè)計(jì)

針對(duì)客戶的實(shí)際情況，浦發(fā)銀行在與該客戶進(jìn)行充分溝通，讓其了解衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)和收益后，根據(jù)客戶綜合性、個(gè)性化的需求，提供了增利型購(gòu)匯等一籃子產(chǎn)品方案，下面就浦發(fā)銀行為該客戶敘做的一筆增利型購(gòu)匯產(chǎn)品的交易細(xì)節(jié)做一介紹。

增利型購(gòu)匯方案

“增利型購(gòu)匯”是一種具有敲出行權(quán)條件的期權(quán)組合。當(dāng)市場(chǎng)匯率低于敲出匯率時(shí)，企業(yè)以約定匯率購(gòu)匯，該匯率明顯優(yōu)于普通遠(yuǎn)期購(gòu)匯匯率；當(dāng)市場(chǎng)匯率高于敲出匯率時(shí)，企業(yè)購(gòu)匯交割取消，但能獲得補(bǔ)貼。

該業(yè)務(wù)通過(guò)為客戶賣出看跌（執(zhí)行價(jià)為K1）、買入看漲（執(zhí)行價(jià)為K1）、賣出看漲（執(zhí)行價(jià)為K2，且K2〉 K1）美元期權(quán)，形成歐式期權(quán)組合產(chǎn)品。客戶可以以明顯優(yōu)于普通遠(yuǎn)期購(gòu)匯的價(jià)格鎖定未來(lái)購(gòu)匯價(jià)格。這對(duì)于大型進(jìn)口客戶來(lái)說(shuō)，能夠大幅節(jié)省購(gòu)匯成本。

客戶收益分析

客戶無(wú)需支付任何期權(quán)費(fèi)，便能以明顯優(yōu)于普通遠(yuǎn)期購(gòu)匯的價(jià)格鎖定未來(lái)購(gòu)匯價(jià)格。例如，三個(gè)月的增利型購(gòu)匯可比普通遠(yuǎn)期購(gòu)匯優(yōu)惠約300BP，在同業(yè)間具有明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，大大增強(qiáng)了客戶粘性，也提升了客戶對(duì)浦發(fā)銀行外匯衍生產(chǎn)品的肯定與信賴。

案例啟示

諸如以上“談衍生品色變”的客戶，浦發(fā)銀行還遇到過(guò)不少，并非個(gè)案。為此，浦發(fā)銀行在產(chǎn)品研發(fā)和業(yè)務(wù)推介過(guò)程中，針對(duì)客戶對(duì)衍生產(chǎn)品的理解和接受度，從滿足客戶實(shí)際需求及客戶對(duì)衍生產(chǎn)品的理解和接受度出發(fā)，在與客戶進(jìn)行充分溝通、平衡客戶的收益和風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)上，有針對(duì)性、差別化地提供產(chǎn)品和服務(wù)。

一是培養(yǎng)客戶通過(guò)衍生產(chǎn)品來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)。金融衍生品是從傳統(tǒng)的基礎(chǔ)金融工具（如貨幣、利率等交易過(guò)程中）衍生發(fā)展出來(lái)的新金融產(chǎn)品。外匯衍生產(chǎn)品主要形式包括遠(yuǎn)期、掉期、期權(quán)、利率互換、貨幣互換等以及它們的組合，設(shè)計(jì)初衷是創(chuàng)造避險(xiǎn)的工具，排除企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不確定性，從而實(shí)現(xiàn)規(guī)避匯率及外幣利率風(fēng)險(xiǎn)。然而因不了解衍生產(chǎn)品，再加上一些衍生產(chǎn)品交易產(chǎn)生巨虧的消息頻傳，一些客戶在利用衍生產(chǎn)品規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的問題上，存在較大的疑慮。

為了讓客戶能真正認(rèn)識(shí)衍生產(chǎn)品，了解衍生產(chǎn)品的功能及其自身風(fēng)險(xiǎn)，浦發(fā)銀行金融市場(chǎng)部自2014年就不定期舉辦面對(duì)分行各個(gè)層級(jí)的“金融工程師”培訓(xùn)，使得從分行行長(zhǎng)、到產(chǎn)品經(jīng)理、再到客戶經(jīng)理，從業(yè)務(wù)前臺(tái)、到業(yè)務(wù)中臺(tái)、再到業(yè)務(wù)后臺(tái)，都能對(duì)衍生產(chǎn)品有充分的了解和把握，從而在為客戶提供產(chǎn)品和服務(wù)時(shí)，能真正做到傳授衍生產(chǎn)品相關(guān)知識(shí)并解惑。在本案例中，針對(duì)客戶對(duì)衍生產(chǎn)品的理解和接受程度，浦發(fā)銀行在前期客戶經(jīng)理及產(chǎn)品經(jīng)理與客戶溝通的基礎(chǔ)上，總行相關(guān)專家還親自前往，與該客戶進(jìn)行充分溝通，使之深刻了解了相關(guān)產(chǎn)品的收益及風(fēng)險(xiǎn)。

二是對(duì)簡(jiǎn)單避險(xiǎn)需求的衍生產(chǎn)品進(jìn)行優(yōu)化升級(jí)。針對(duì)簡(jiǎn)單鎖定遠(yuǎn)期結(jié)匯、購(gòu)匯匯率的基礎(chǔ)避險(xiǎn)需求，浦發(fā)銀行在對(duì)原有的遠(yuǎn)期、掉期交易增加了寬限期交割、擇期交割、差額交割等不同交割期限或方式，以滿足客戶對(duì)交易靈活度的需求。

此外，在日漸復(fù)雜的市場(chǎng)環(huán)境下，除鎖定一個(gè)固定的遠(yuǎn)期結(jié)匯或購(gòu)匯價(jià)格進(jìn)行收益或成本鎖定外，客戶根據(jù)市場(chǎng)變化及其自身考慮，還會(huì)尋求匯率保護(hù)。為滿足客戶此類避險(xiǎn)需求，浦發(fā)銀行向客戶推介買入期權(quán)、區(qū)間遠(yuǎn)期等產(chǎn)品。例如客戶未來(lái)有外匯收入，但對(duì)匯率的未來(lái)走勢(shì)不確定，希望未來(lái)的結(jié)匯價(jià)格不低于當(dāng)前市場(chǎng)情形下的遠(yuǎn)期結(jié)匯價(jià)格。這時(shí)，客戶買入執(zhí)行價(jià)為遠(yuǎn)期結(jié)匯價(jià)格的看跌期權(quán)便可。

三是對(duì)滿足高階客戶需求的衍生產(chǎn)品組合產(chǎn)品不斷推陳出新。對(duì)于不滿足于簡(jiǎn)單避險(xiǎn)需求產(chǎn)品的客戶，浦發(fā)銀行根據(jù)客戶的綜合需求，借助于不同的衍生產(chǎn)品，包括遠(yuǎn)期、掉期、期權(quán)、利率互換及貨幣互換等進(jìn)行設(shè)計(jì)，以切合客戶的綜合性、個(gè)性化需求。

自2015年“8?11”匯改以來(lái)，匯率市場(chǎng)大幅波動(dòng)的同時(shí)，外幣利率也呈現(xiàn)波動(dòng)中不斷上揚(yáng)的走勢(shì)，使有外幣債務(wù)的客戶同時(shí)面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)。雖然傳統(tǒng)的貨幣互換能同時(shí)鎖定利率及匯率，但不能給予客戶基于市場(chǎng)判斷鎖定成本的靈活性。浦發(fā)銀行根據(jù)這些有外幣債務(wù)的客戶，將不同的匯率產(chǎn)品、利率產(chǎn)品基于客戶個(gè)性化需求進(jìn)行定制，以更好地服務(wù)客戶。

例如，針對(duì)持有“人民幣未來(lái)會(huì)呈現(xiàn)區(qū)間波動(dòng)、美元利率會(huì)上行”觀點(diǎn)的客戶，浦發(fā)銀行的主推產(chǎn)品為包含外幣利率互換和區(qū)間遠(yuǎn)期購(gòu)匯的組合產(chǎn)品。相比貨幣互換，該組合產(chǎn)品既規(guī)避了美元利率上行的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也滿足了客戶持有區(qū)間波動(dòng)的觀點(diǎn)，將美元遠(yuǎn)期購(gòu)匯的匯率鎖定在一個(gè)根據(jù)客戶觀點(diǎn)設(shè)計(jì)的區(qū)間內(nèi)，而且還為客戶節(jié)約了成本。

作者單位：上海浦東發(fā)展銀行

點(diǎn)評(píng)

業(yè)務(wù)創(chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避并行

文/李大鵬 編輯/王莉

即期、遠(yuǎn)期、掉期、期權(quán)四種外匯交易類產(chǎn)品,因其定價(jià)涉及的經(jīng)濟(jì)變量不同，確實(shí)能為不同需求、對(duì)市場(chǎng)有不同認(rèn)識(shí)的客戶設(shè)計(jì)出量身定做的產(chǎn)品。我國(guó)企業(yè)進(jìn)行外匯交易的前提是實(shí)需原則，即在準(zhǔn)確計(jì)算現(xiàn)有及未來(lái)合規(guī)現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上，在政策允許且有相應(yīng)額度的情況下，進(jìn)行套期保值交易，以保證自身正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。但不能超過(guò)自身近幾年的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模進(jìn)行投機(jī)交易，鉆政策空子。下面舉例說(shuō)明如何在確保實(shí)需原則的基礎(chǔ)上活用以上四種交易或組合。

關(guān)于即期交易。如企業(yè)未來(lái)一周有確定的美元收入，并需要將其轉(zhuǎn)換為人民幣，因期限較短，即期交易是最佳選擇。目前人民幣匯率對(duì)一籃子貨幣保持穩(wěn)定，但對(duì)單一貨幣則隨時(shí)會(huì)有波動(dòng)，這也是外匯市場(chǎng)的魅力所在?？蛻魬?yīng)自行了解短期波動(dòng)趨勢(shì)并與銀行進(jìn)行動(dòng)態(tài)溝通，選擇一周內(nèi)的較好時(shí)機(jī)或一個(gè)工作日內(nèi)的較好時(shí)點(diǎn)進(jìn)行交易。目前銀行提供的即期交易有T+0、T+1、T+2三種交割方式，企業(yè)在收匯前兩天就可以進(jìn)行匯率鎖定，但須保證到時(shí)的資金充裕。

關(guān)于遠(yuǎn)期交易。遠(yuǎn)期交易的定價(jià)是由即期匯率+掉期點(diǎn)組成。而掉期點(diǎn)主要是由兩個(gè)貨幣的利率差決定。因此，客戶如果決定做遠(yuǎn)期交易，實(shí)際上是在其決定交易的時(shí)點(diǎn)，按照當(dāng)時(shí)的即期匯率與兩幣種利率進(jìn)行了鎖定。因此，我們建議做到以下兩點(diǎn)：

一是謹(jǐn)慎計(jì)算未來(lái)現(xiàn)金流數(shù)額，將使用遠(yuǎn)期的套保比率控制在30%—80%區(qū)間。對(duì)于一個(gè)企業(yè)來(lái)講，其訂單雖然簽署，但收匯的金額與時(shí)間總會(huì)有不確定性。當(dāng)企業(yè)對(duì)自身成本與目前匯率變化趨勢(shì)有了判斷后，可以將一定比例的現(xiàn)金流進(jìn)行遠(yuǎn)期鎖定，但最好留出一定的金額空間。因?yàn)殡S著時(shí)間推移，客戶鎖定的遠(yuǎn)期價(jià)格會(huì)隨上述三個(gè)定價(jià)變量的變化而產(chǎn)生市值盈虧，若到期金額不足或交割日延后，則出現(xiàn)違約，會(huì)將市值虧損轉(zhuǎn)化為實(shí)際的虧損。

二是推薦動(dòng)態(tài)、滾動(dòng)、分批進(jìn)行6個(gè)月以內(nèi)的遠(yuǎn)期交易，謹(jǐn)慎進(jìn)行超過(guò)1年（或會(huì)計(jì)年度）、特別是超過(guò)3年的交易。若進(jìn)行鎖定，最好對(duì)資產(chǎn)端和負(fù)債端同時(shí)鎖定，以減小對(duì)年度會(huì)計(jì)報(bào)表的影響。目前全球經(jīng)濟(jì)的不規(guī)則波動(dòng)和周期轉(zhuǎn)換較快，匯率與長(zhǎng)期限利率的變化較快，長(zhǎng)期限交易的點(diǎn)差收費(fèi)高，對(duì)企業(yè)要求的保證金數(shù)額大，交易成本高。如果企業(yè)要進(jìn)行長(zhǎng)期限遠(yuǎn)期交易，必須對(duì)市場(chǎng)判斷準(zhǔn)確或自身資產(chǎn)與負(fù)債存在對(duì)沖關(guān)系，否則暴露的遠(yuǎn)期交易市值會(huì)在每年隨市場(chǎng)變化而產(chǎn)生不規(guī)則變動(dòng)，導(dǎo)致公司賬面損益劇烈波動(dòng)。由于這類損益并不反映實(shí)際的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況，因而會(huì)帶來(lái)對(duì)公司的誤解。長(zhǎng)期限交易，雖然隨著到期日臨近市值波動(dòng)減少，但不如拆分為短期限交易動(dòng)態(tài)進(jìn)行。

關(guān)于掉期交易。掉期交易是指一個(gè)時(shí)點(diǎn)結(jié)匯、另一個(gè)時(shí)點(diǎn)購(gòu)匯的交易，對(duì)轉(zhuǎn)口企業(yè)特別適用，即企業(yè)沒有對(duì)一個(gè)幣種的凈敞口，只是收付的時(shí)間不同。掉期價(jià)格即掉期點(diǎn)，由兩個(gè)幣種的利率差決定。在目前人民幣匯率雙向波動(dòng)、而美元人民幣利率基本穩(wěn)定的情況下，我們建議有資金雙向收付的企業(yè)，盡量使用掉期產(chǎn)品將現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)鎖定，而不是依次用結(jié)匯或購(gòu)匯來(lái)分別鎖定現(xiàn)金流。因?yàn)榈羝诮灰變r(jià)格點(diǎn)差較小，交易成本低，也減少了企業(yè)投機(jī)不必要的短期匯率波動(dòng)。

關(guān)于期權(quán)交易。期權(quán)交易與以上三種交易在定價(jià)上的本質(zhì)區(qū)別，就是引入了波動(dòng)率即概率的概念。當(dāng)客戶自身有明確的、不同于市場(chǎng)隱含遠(yuǎn)期價(jià)格的價(jià)位目標(biāo)或體現(xiàn)自身成本收益的價(jià)位區(qū)間組合時(shí)，波動(dòng)率參與定價(jià)會(huì)產(chǎn)生不同的效果，能比遠(yuǎn)期實(shí)現(xiàn)更貼近于客戶實(shí)際需求的套期保值盈虧結(jié)果。但在交易時(shí)需要注意以下三點(diǎn)：

一是客戶應(yīng)根據(jù)自身的成本匯率與現(xiàn)金流金額，以買入期權(quán)或構(gòu)造期權(quán)組合為主，謹(jǐn)慎進(jìn)行超過(guò)實(shí)際現(xiàn)金流或自認(rèn)為行權(quán)可能性較低的賣出期權(quán)交易。二是當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)率下降或短期匯率呈單邊走勢(shì)時(shí)，進(jìn)行遠(yuǎn)期交易優(yōu)于期權(quán)交易。三是當(dāng)客戶進(jìn)行期限較長(zhǎng)交易時(shí)，買入期權(quán)交易優(yōu)于遠(yuǎn)期，因?yàn)橥嬷档钠胀ㄆ跈?quán)市值變化較遠(yuǎn)期交易略小，當(dāng)現(xiàn)金流出現(xiàn)不確定時(shí)違約成本略低。

另外，銀行在進(jìn)行對(duì)客外匯衍生品創(chuàng)新時(shí)，應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：一是產(chǎn)品設(shè)計(jì)要適應(yīng)客戶客觀條件且簡(jiǎn)單有效，不得為了多賺取收益而故意將產(chǎn)品復(fù)雜化。二是堅(jiān)守套期保值原則，不能隨意增加本金杠桿，讓客戶承擔(dān)不必要的風(fēng)險(xiǎn)并給市場(chǎng)帶來(lái)不必要的波動(dòng)。三是重視交易背景合規(guī)審核和投資者教育。要選擇懂市場(chǎng)、合規(guī)經(jīng)營(yíng)、以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)為目的的投資者作為衍生品重點(diǎn)營(yíng)銷對(duì)象，以防止今后出現(xiàn)法律糾紛。

作者單位：中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行