我國投資銀行并購業(yè)務(wù)存在的問題及應(yīng)對策略探析

朱志浩

【摘 要】 隨著我國經(jīng)濟的不斷發(fā)展，企業(yè)面臨著日益嚴峻的挑戰(zhàn)與競爭，實力強勁的企業(yè)并購實力薄弱的企業(yè)成為企業(yè)增強競爭力的主要手段之一，而在這種并購行為中，券商的投行部成為不可或缺的中介機構(gòu)，從事證券發(fā)行、承銷、并購等業(yè)務(wù)的投資銀行在資本市場上扮演著金融中介的重要角色，本文簡要梳理了我國投資銀行業(yè)務(wù)中難度較高的并購業(yè)務(wù)的發(fā)展現(xiàn)狀，揭示出我國投資銀行并購業(yè)務(wù)存在的問題和不足，為我國投資銀行并購業(yè)務(wù)的進一步發(fā)展與成熟提供可行的轉(zhuǎn)型策略。

【關(guān)鍵詞】 投資銀行 并購 策略

一、引言

我國金融業(yè)起步比較晚，雖然發(fā)展勢頭較足，擴張速度也很快，但與國外投資銀行相比，仍然存在較大差距，我國的投資銀行業(yè)務(wù)大多還停留在證券公司這一層面。隨著經(jīng)濟形勢的不斷向前發(fā)展，許多有實力的企業(yè)選擇擴大規(guī)模來占領(lǐng)更大的市場份額，而實力比較薄弱的、競爭力比較低下的小企業(yè)則面臨被收購或者進行重組的局面。并購市場的日益活躍對我國投資銀行的專業(yè)能力和素質(zhì)提出了更高的要求，投資銀行在整個國家的經(jīng)濟運轉(zhuǎn)和資本市場的運作中承擔(dān)著越來越重要的角色，然而我國大多的投資銀行業(yè)務(wù)還主要依賴于傳統(tǒng)的證券承銷業(yè)務(wù)，過度依賴證券承銷的投資銀行在這種競爭大浪潮下處境越來越艱難。但我國的投資銀行并沒有止步于難題面前，自1995年我國首家公開上市的券商中信證券成立了并購業(yè)務(wù)部，可謂其標(biāo)志著我國的投資銀行開啟了為企業(yè)并購業(yè)務(wù)提供戰(zhàn)略咨詢與財務(wù)顧問服務(wù)的新征程。本文簡要梳理了我國投資銀行業(yè)務(wù)中難度較高的并購業(yè)務(wù)的發(fā)展現(xiàn)狀，揭示出我國投資銀行并購業(yè)務(wù)存在的問題和不足，為我國投資銀行并購業(yè)務(wù)的進一步發(fā)展與成熟提供可行的轉(zhuǎn)型策略。

二、我國投資銀行并購業(yè)務(wù)的發(fā)展現(xiàn)狀

與美國大投行強大的前沿專業(yè)知識運用和規(guī)范的市場運作不同，我國投行的并購業(yè)務(wù)尚且處于起步階段，無論在業(yè)務(wù)的數(shù)量還是規(guī)模上都還有較大差距，一些少見的重組形式如企業(yè)的分立行為業(yè)務(wù)在我國的投資銀行業(yè)中幾乎仍是一片空白。據(jù)資料顯示，我國投行的并購業(yè)務(wù)大多局限于比較常見的形式，例如借殼上市、增發(fā)新股、資產(chǎn)置換等。

我國的資產(chǎn)定價也缺乏科學(xué)合理的依據(jù)和方法，主觀意愿的因素在其中扮演一個重要角色。同時，由于反收購的業(yè)務(wù)專業(yè)難度較高，我國券商的專業(yè)策劃能力不成熟，由我國國內(nèi)券商能夠承擔(dān)的反收購業(yè)務(wù)十分少。

我國券商的投行業(yè)務(wù)尤其是并購業(yè)務(wù)收費并未形成一套系統(tǒng)的體系，因此缺乏承接并購業(yè)務(wù)的激勵和動力，而在很多時候，兼并所能夠帶來的自營差價收入具有更強的誘惑力和投機性，往往成為國內(nèi)券商更青睞的選擇。

總的來說，我國投資銀行的并購咨詢業(yè)務(wù)起步很晚，大約在上個世紀(jì)末90年代中期開始，在保持對傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的經(jīng)營基礎(chǔ)之外，增加一些創(chuàng)新業(yè)務(wù)，其中就包括并購業(yè)務(wù)，中信證券于1995年成立了企業(yè)并購部，開始專門由一個分工細化的部門承接企業(yè)的并購業(yè)務(wù)，在2002年年底實現(xiàn)了咨詢服務(wù)近3000萬元的咨詢服務(wù)收入，打開了國內(nèi)券商并購咨詢服務(wù)的市場。中國有巨大的并購咨詢需求和市場，因此我國券商投行并購業(yè)務(wù)很有發(fā)展空間和潛力，但就全球視角來看，與美國的投資銀行并購業(yè)務(wù)相比，就規(guī)模、收入及采用的專業(yè)技術(shù)的復(fù)雜程度等多個維度而言，我國投資銀行并購業(yè)務(wù)還處于最初級階段，需要不斷地學(xué)習(xí)和成長。

三、我國投資銀行并購業(yè)務(wù)存在的問題

隨著我國經(jīng)濟的不斷發(fā)展，企業(yè)面臨著日益嚴峻的挑戰(zhàn)與競爭，實力強勁的企業(yè)并購實力薄弱的企業(yè)成為企業(yè)增強競爭力的主要手段之一，而在這種并購行為中，券商的投行部成為不可或缺的中介機構(gòu)，在并購中發(fā)揮十分重要的紐帶與指引作用。一方面，投資銀行通過提供并購咨詢業(yè)務(wù)推進國家經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，另一方面，并購業(yè)務(wù)帶來的溢價收入有助于投行自身不斷壯大實力，積累日后與大型投行的抗衡力與競爭力。但是，在這種前景美好的大環(huán)境下，我國投資銀行的并購業(yè)務(wù)也存在諸多亟待改善和解決的問題，并購業(yè)務(wù)的進行效率比較低下，業(yè)務(wù)范圍局限，創(chuàng)新力也不足，仍然過于依賴傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，市場的波動也會對投行并購業(yè)務(wù)帶來不利的影響。

（一）投行自身問題

1、投行自身實力有限制

我國資本市場相比歐美資本市場來說還處于一個尚未完善的階段，金融產(chǎn)品的種類并不足夠豐富，服務(wù)也存在尚未到位的情況，金融市場與金融中介的存在就是為了進行資本的流動和再配置，減少摩擦信息成本，然而我國經(jīng)濟發(fā)展仍然面臨著資金缺乏的問題，國內(nèi)券商雖然有發(fā)展投行并購業(yè)務(wù)的想法，但因為自身條件和實力的限制，加之外部環(huán)境的復(fù)雜性，只是有心無力。由于我國券商的資歷尚淺，經(jīng)驗不足，創(chuàng)新意識不夠強，創(chuàng)新能力也較弱，使得我國券商的發(fā)力范圍往往只能局限于證券發(fā)行、承銷等傳統(tǒng)的、能夠帶來穩(wěn)定收益的投行業(yè)務(wù)上，并購這種難度較大，人員專業(yè)素質(zhì)要求較高的業(yè)務(wù)，也只能做到表面的模仿，其實質(zhì)與核心內(nèi)容難以掌握。

2、并購業(yè)務(wù)的定價機制不成熟

我國投資銀行目前的定價機制單一，對于企業(yè)并購業(yè)務(wù)的定價一般采用資產(chǎn)估值的方法，這種方法的缺陷是容易導(dǎo)致信息不對稱問題發(fā)生，被收購方有激勵去為了爭取更大的股權(quán)份額而高估自己的資產(chǎn)份額，這樣的后果是常常帶進了一些沒有增值能力或者完全不符合評估標(biāo)準(zhǔn)、在評估范圍之外的項目參與評估，導(dǎo)致企業(yè)價值評估失真，企業(yè)價值的增長能力無法被真實反映，這樣一來，并購?fù)瓿珊?，被購方企業(yè)的價值和增值能力都被高估了，日后的經(jīng)營實際情況與預(yù)期差距甚遠，造成收購方成本增加，損害其利益，使得投行的并購業(yè)務(wù)得到不良評價，企業(yè)并購的效率也受到了嚴重的損害。

3、并購所涉及的私募股權(quán)投資腐敗問題嚴重

私募股權(quán)投資（PE）有一個十分重要的環(huán)節(jié)是通過投資非上市公司幫助其完成并購目標(biāo)，實現(xiàn)投資者售出所持股而獲利。由于國外PE市場法律規(guī)范嚴格且有一套完整完善的體系，企業(yè)會遵照市場機制原則，按照20倍左右的市盈率定價發(fā)行，因此上市后股價基本與原發(fā)行價吻合或者僅僅出現(xiàn)可承受范圍內(nèi)的波動。然而我國目前的PE定價存在人為操控的違規(guī)行為，股票發(fā)行時采用超過33倍的市盈率發(fā)行，且上市后股價仍有1到3倍左右的上漲幅度，這種超額股價上漲幅度背后是巨大的利潤泡沫，新加入的投資者接下這些利潤泡沫面臨著泡沫破裂的風(fēng)險。我國對于私募股權(quán)投資的監(jiān)管仍存在漏洞，不法分子為謀暴利通過幕后操作扭曲股價，投資風(fēng)險越發(fā)增大。

（二）外部環(huán)境不利

外部環(huán)境不利主要體現(xiàn)在：1.與并購相關(guān)的法律法規(guī)存在空白，法律體系不健全；2.行政審批程序過于繁瑣而冗長；3.資本市場的發(fā)展與并購業(yè)務(wù)需求的膨脹不同步。

1、與并購相關(guān)的法律法規(guī)存在空白，法律體系不健全

目前中國與企業(yè)并購相關(guān)的法律法規(guī)中，只有《公司法》、《證券法》較為系統(tǒng)地規(guī)定了并購的相關(guān)法律規(guī)范，但這樣是遠遠不夠的，剩下的法律法規(guī)以“規(guī)定”、“實施細則”、“辦法”等形式出現(xiàn)，權(quán)威性和系統(tǒng)性、延續(xù)性相對比較差，同時，非上市公司的并購操作規(guī)范也沒有相應(yīng)的法律法規(guī)可以依托與規(guī)范。

2、行政審批程序過于繁瑣而冗長

我國企業(yè)并購申報采取逐級申報逐級審批的制度，整個過程包括投資銀行參與企業(yè)并購、完成定價、審批大約耗時幾個月甚至半年之久，由于投資銀行提供并購咨詢對企業(yè)的定價為前20個交易日的均價，等到執(zhí)行完整個審批程序時，先前的定價已經(jīng)產(chǎn)生了時滯性，不再能夠真實合理地反映被購方企業(yè)的真實、公允的市場價值。冗長的審批流程拖慢了我國企業(yè)并購的進程，在一定程度上對投行并購業(yè)務(wù)的發(fā)展產(chǎn)生了極大的負面影響。

3、資本市場的發(fā)展與并購業(yè)務(wù)需求的膨脹不同步

資本市場的發(fā)展相對比較滯后，雖然我國資本市場的發(fā)展勢頭很足，發(fā)展的動力也很大，但由于起步較晚，與國外很多投資銀行相比，仍然處于落后階段，不論是從總量上看還是結(jié)構(gòu)上比較，我國證券市場的市值與全國GDP的比值在全球范圍來看仍然處于較低水平，證券市場的結(jié)構(gòu)也過于簡單，產(chǎn)品品種比較單調(diào)，層次也不夠豐富。

四、我國投資銀行并購業(yè)務(wù)的發(fā)展策略

基于我國投資銀行面臨的困境，投資銀行并購業(yè)務(wù)的下一階段的發(fā)展主要采取了以下一些應(yīng)對策略：

（一）投資銀行自身策略

1、拓寬融資渠道。

我國投資銀行并購中面臨的最大困難就是資金問題，投資銀行參與企業(yè)并購行為并為企業(yè)提供資金援助是在履行其金融中介的職能，投資銀行利用自身信息、專業(yè)甚至是資金優(yōu)勢幫助企業(yè)通過IPO、發(fā)行中期票券、增發(fā)股票、發(fā)行永續(xù)債券等融資形式幫助企業(yè)獲得并購的資金，以提高其并購實力，投資銀行的融資渠道越寬越開闊，在國際金融市場的地位便能夠進一步提高。

2、加強高精尖專業(yè)人才的培養(yǎng)和引進

并購業(yè)務(wù)中券商（投資銀行）作為財務(wù)顧問的工作實際上對專業(yè)知識和實際問題處理能力要求較高，因此人才是在行業(yè)競爭中提升競爭力的最關(guān)鍵因素，投行每年定期組織培訓(xùn)，包括內(nèi)部培訓(xùn)以及將人員送往國外同行業(yè)甚至是高校繼續(xù)進修，保障我國投資銀行的人才供給，更保證了我國投資銀行的水平與競爭力。

由于我國并購業(yè)務(wù)起步較晚，經(jīng)驗不足，本身就缺乏相關(guān)的專業(yè)性人才，因此要加大人才引進力度，引進外資銀行的專業(yè)人才，吸引其留下為我國投行業(yè)務(wù)的發(fā)展出力，并培養(yǎng)國內(nèi)相關(guān)并購業(yè)務(wù)領(lǐng)域的出色人才。

3、券商投行及時梳理手上客戶信息

目前外資供給者和國內(nèi)資金需求者的信息存在嚴重不對稱的現(xiàn)象，我國券商在從事投行并購業(yè)務(wù)時，要及時梳理手頭上的客戶資源，利用自身在國內(nèi)的人脈優(yōu)勢，為企業(yè)與外資搭建聯(lián)系的平臺。同時，對于老客戶的關(guān)系也要注意維系，客戶一般傾向于和關(guān)系密切且有過合作經(jīng)歷的投資銀行繼續(xù)合作以節(jié)約溝通信息成本。

4、重組投行機構(gòu)，增設(shè)專門從事并購的專業(yè)部門

我國券商目前在并購業(yè)務(wù)的機構(gòu)設(shè)置存在缺陷，大部分從事并購業(yè)務(wù)的部門都附屬于投資銀行部，人員配備也比較短缺，一般少于10人，這和美國投行的部門設(shè)置完全不同，美國大型投行都獨立設(shè)置了兼并與收購部門，且人員數(shù)量占總?cè)藬?shù)約10%左右，并且能夠創(chuàng)造很大比例的利潤。這種專業(yè)化部門設(shè)置有利于提高投行并購業(yè)務(wù)的專業(yè)水平和工作效率，提升開展并購業(yè)務(wù)的積極性。

（二）宏觀層面的決策

1、建立健全與并購相關(guān)的法律法規(guī)

我國目前還沒有完整的、專門針對投資銀行業(yè)務(wù)而設(shè)立的法律法規(guī)，目前我國投資銀行業(yè)務(wù)的開展主要依托的是一些行政性規(guī)定和準(zhǔn)則，法律專業(yè)度不足。我國目前的資本市場運作亟需專門以投資銀行為主題的法律出臺以規(guī)范和約束投資銀行業(yè)務(wù)尤其是并購行為，使并購企業(yè)、被并購企業(yè)和金融中介的利益都能得到保障。

2、完善風(fēng)險控制機制

投資銀行業(yè)務(wù)是存在較大風(fēng)險的，無論是對于投資銀行本身還是其他參與主體例如企業(yè)而言，高收益的背后是相應(yīng)的較高風(fēng)險。投資銀行在發(fā)展的過程中要不斷努力創(chuàng)新，同時，更要對目前資本市場和行業(yè)的激烈競爭中存在的風(fēng)險進行嚴格把控，在保證收益的同時將風(fēng)險控制在一個可承受的范圍內(nèi)，使整個投行并購業(yè)務(wù)能夠健康地向前發(fā)展。

3、推動資本市場的發(fā)展

政策出臺方面，出臺相應(yīng)的政策鼓勵資本市場的發(fā)展，促進資本市場規(guī)模的擴大，形成多層次的金融產(chǎn)品和服務(wù)市場。監(jiān)管層方面，鼓勵投資工具的研發(fā)與創(chuàng)新，豐富產(chǎn)品市場的多樣性；仿造西方資本市場的發(fā)展路徑，最后應(yīng)建立并購基金市場，消化并購引致的利益損失。

結(jié) 語

并購市場的日益活躍對我國投資銀行的專業(yè)能力和素質(zhì)提出了更高的要求，投資銀行在整個國家的經(jīng)濟運轉(zhuǎn)和資本市場的運作中承擔(dān)著越來越重要的角色。

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