太平洋證券

乳業(yè)：新需求新周期

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1、行業(yè)迎來拐點。

2、乳企凈利率彈性增加。

2017年行業(yè)需求和供給層面同時出現(xiàn)改善，是2017年乳制品復(fù)蘇的主要原因。需求方面，我國鄉(xiāng)鎮(zhèn)居民收入水平早已步入小康，近幾年消費(fèi)觀念改變以及現(xiàn)代渠道網(wǎng)絡(luò)的滲入，帶動鄉(xiāng)鎮(zhèn)乳制品需求增速加快；而在一二線城市，乳制品行業(yè)依靠品類多元化、高端化也獲得穩(wěn)定增長。供給方面，雖然國內(nèi)原奶價格并未出現(xiàn)明顯上漲，但是白糖、包材、運(yùn)費(fèi)價格較去年明顯提升，導(dǎo)致乳企生產(chǎn)成本提高，部分中小乳企減產(chǎn)或退出生產(chǎn)，2017年乳制品產(chǎn)量增速放緩。

2016年6月-2017年6月，我國液態(tài)奶銷量同比增長4.4%。較去年同期增速（-1.3%）明顯改善，而且各子品類均有改善。銷量占比最大的仍然是常溫白奶和乳酸菌飲料，占比分別為28.7%和27.4%，常溫白奶銷量同比增速由去年同期的-2.2%提升至2.9%，乳酸菌飲料由去年同期的-8.1%縮小至-0.4%。

原奶價格平穩(wěn)回升，龍頭乳企凈利率彈性加大從歷史表現(xiàn)來看，當(dāng)原奶價格處于上升周期時，伊利的毛利率會降低；但是競爭格局改善帶來銷售費(fèi)率降低的幅度會更大，從而導(dǎo)致凈利率水平反而會提升。近期我國國內(nèi)生鮮乳價格同比小幅回升，8月1日，GDT最新拍賣結(jié)果顯示全脂奶粉價格為3268美元/噸，同比提升39.29%；到岸價折算成生鮮乳價格已經(jīng)超過國內(nèi)生鮮乳收購價，如果下半年價格繼續(xù)走高，有望帶動國內(nèi)生鮮乳價格。從而進(jìn)一步加大龍乳企凈利率彈性。

重點推薦：伊利股份、光明乳業(yè)和三元股份等。