孫忠偉

摘要：隨著政策松綁，新公司債成為了企業(yè)融資的重要渠道之一，“井噴”現(xiàn)象隨之而出，本文從分析原因入手，對投資者規(guī)避風險提出建議。

關鍵詞：公司債 信用風險 流動性風險

隨著2015年新版的公司債行政管理辦法——《公司債發(fā)行與交易管理辦法》正式出臺之后，發(fā)行公司債成為了企業(yè)重要的外部融資渠道之一。據(jù)Wind資訊最新數(shù)據(jù)顯示，截至今年6月13日，共計發(fā)行公司債1168只，發(fā)行總規(guī)模約為12312.31億元，2015年共計發(fā)行公司債1402只，發(fā)行總規(guī)模約為10334.95億元，而2014年的數(shù)據(jù)為586只，1445.62億元，2013年為384只，1722.49億元，2012年為297只，2626.31億元。公司債的發(fā)行利率也屢創(chuàng)新低。本文針對這一熱門現(xiàn)象剖析原因，尋求投資者規(guī)避風險的辦法。

一、政策背景

2004年2月1日，國務院發(fā)布《關于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中指出，在嚴格控制風險的基礎上，鼓勵符合條件的企業(yè)通過發(fā)行公司債券籌集資金。2007年8月14日，證監(jiān)會出臺《公司債券發(fā)行試點辦法》，這標志著我國公司債市場的正式啟動。2015年1月15日，《公司債發(fā)行與交易管理辦法》頒布，包括債券的發(fā)行及后期管理，并且在發(fā)行主體、發(fā)行方式、發(fā)行期限、流通場所等方面全面進行調整。此次調整對于我國公司債的發(fā)行與交易來說是“政策松綁”。根據(jù)《招商固收研究》的相關調查資料顯示，此次調整后我國公司債發(fā)行大幅放量，原因如下：

1.發(fā)行主體范圍大幅拓寬。辦法規(guī)定的發(fā)行主體為“除地方政府融資平臺公司的所有公司制法人”，這使得非上市公司積極參與，發(fā)行主體獲得大幅擴展，地產債的放開抬升了公司債的平均發(fā)行規(guī)模；

2.發(fā)行效率提高。以往公司債的核準由證監(jiān)會發(fā)行部來執(zhí)行，從報送材料至過發(fā)審會，時間約二到三個月。從改革后的樣本來看，從受理至最終出具無異議函的時間，公募債券僅為16.66個工作日，最短11天。

二、新公司債的優(yōu)勢

《公司法》對公司債券（亦“公司債”）的定義是：“指公司依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內還本付息的有價證券”。2015年新政策出臺后，新的公司債所擁有的一些優(yōu)勢，成為了大量公司選擇公司債作為融資手段的另一原因：

1.融資成本較低

公司債的利率不但低于同期銀行貸款及股票股利，而且通常公司債的利息比股票的股利要低，而且按規(guī)定公司債的利息是在稅前支付，發(fā)行公司可享受減稅利益，由此可見企業(yè)實際負擔的債券成本明顯低于股票成本。其次是公司債的發(fā)行費用低。從已發(fā)行的公司債來看，發(fā)行費用一般不超過籌資金額的2%。

2.發(fā)行方式、期限、方式靈活多樣

在發(fā)行方式上，交易所債券市場的公司債出現(xiàn)了三種并行可選的發(fā)行方式：面向公眾投資者的公開發(fā)行的公司債券（俗稱“大公募”）、面向合格投資者的公開發(fā)行（俗稱“小公募”）、非公開發(fā)行的公司債券（俗稱“私募”）。公司可以根據(jù)實際情況，酌情選擇發(fā)行方式：低成本資金，可選擇小公募發(fā)行，快速獲得資金，選擇非公開發(fā)行。

在發(fā)行期限上，公司可根據(jù)實際情況選擇短期（償還期限在1年以下）、中期（償還期限在1年或1年以上）或長期（（償還期限為10年或10年以下）。

在分期方式上，公司可以申請一次核準，分期發(fā)行。發(fā)行人可以根據(jù)自身情況及市場行情隨時啟動發(fā)行，以更好地契合公司資金需求的時效性。例如龍湖地產80億元的公司債發(fā)行額度，第一期發(fā)行債券20億元7月9日結束；第二期40億元7月28日發(fā)行結束。單月內成功發(fā)行兩期公司債券。

3.審核效率高

新政策出臺后，上交所審核及證監(jiān)會核準各公司債的效率有大幅提升，如五洋建設公司債審核過程僅為22個工作日，浙商資產司債審核過程僅為23個工作日，舟山港公司債審核過程僅為29個工作日。

4.優(yōu)化投資者結構

公司通過選擇小公募和私募兩種方式，可以有效選擇更適合企業(yè)長期穩(wěn)健發(fā)展的戰(zhàn)略投資者，或是增加企業(yè)無形資產等軟實力，或是強強聯(lián)手創(chuàng)造共贏，對公司的未來發(fā)展作出更加合理的規(guī)劃。

5.募投資金使用靈活

企業(yè)發(fā)行公司債取得的募投資金，可用于項目投資、補充流動資金、償還債務，甚至可以用于股權投資和收購資產等。

除了“政策松綁”以及新公司債的上述優(yōu)點使得公司債發(fā)行條件高度市場化之外，引起井噴現(xiàn)象可能還與股市低迷，央行連續(xù)降準降息，使得資金回流債市有關。公司債能夠折算成標準券進質押庫，為投資人的后續(xù)操作提供了較為便利的流動性功能也是原因之一。

三、應注意的風險及規(guī)避辦法

1.信用風險

信用風險即債券的發(fā)行人由于現(xiàn)金流緊張、財務危機等問題導致的不能按期還本付息的風險。例如近日東北特鋼由于公司資金流極度緊張，截止2016年6月6日日終，依然未能籌集足額償付資金，該公司發(fā)行的2014年第一期非公開定向債務融資工具（簡稱“14東特鋼PPN001”）出現(xiàn)了實質性違約。本期債券為東北特鋼違約的第五只債券，累計違約規(guī)模已經到了36億元。還有多起陷入違約風波的企業(yè)債券或票據(jù)案例，涉及ST湘鄂債、天威英利、珠海中富、山水水泥、四川圣達、中鋼股份、雨潤食品等企業(yè)。

鑒于我國評級工作不成熟，為了規(guī)避風險，除參考信用評級等級外，可參考償債能力進行評估，評估的指標有：稅前利潤、折舊攤銷、企業(yè)自由現(xiàn)金流量、資產負債率、利息費用等。應盡量避免投資經營狀況不佳或信譽不好的公司債券。在持有債券期間，應持續(xù)關注發(fā)債公司情況，以便及時做出正確抉擇，防范風險、及時止損。

2.流動性風險

當有些債券的交易不活躍時，就會出現(xiàn)流動性風險。舉例，2015年7月16日債券11柳工01的當日盤口數(shù)據(jù)表明，當日的成交量非常小，買方愿意支付的最高價格97.91元與賣方愿意接受的最低價格103.21元相差近6元，即想買的買不進，想賣的賣不出。

投資前應仔細分析，選擇交易活躍的公司債券。為規(guī)避流動性風險，不要將全部資金用來投資，留有一定現(xiàn)金以備不時之需。