顧煜++原亞男

【摘 要】 選取我國(guó)滬深兩市國(guó)有上市公司2013年至2015年的面板數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)學(xué)中的回歸分析法，對(duì)我國(guó)國(guó)有上市公司董事會(huì)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了研究。結(jié)果表明：董事會(huì)規(guī)模與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效不顯著負(fù)相關(guān)，獨(dú)立董事占比與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈U型分布，兩職分離的領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效不顯著正相關(guān)，其中獨(dú)立董事比例對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響力相對(duì)另外兩個(gè)因素而言要較大。為此應(yīng)該確定合理的董事會(huì)規(guī)模，完善獨(dú)立董事制度，堅(jiān)持董事長(zhǎng)、總經(jīng)理兩職分離。

【關(guān)鍵詞】 國(guó)有上市公司； 董事會(huì)結(jié)構(gòu)； 經(jīng)營(yíng)績(jī)效

【中圖分類號(hào)】 F275 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2017）15-0087-04

一、引言

縱觀全球，在安然、世通以及帕瑪拉特等特大公司財(cái)務(wù)丑聞事件相繼出現(xiàn)的背景下，公司治理的重要性日益凸顯。董事會(huì)作為股東行使控制權(quán)的決策機(jī)構(gòu)，其結(jié)構(gòu)是否合理以及能否在公司決策和管理中發(fā)揮治理作用，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效有很大影響。不合理的董事會(huì)結(jié)構(gòu)會(huì)導(dǎo)致低效或者錯(cuò)誤的行為決策，進(jìn)而影響公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

我國(guó)現(xiàn)代企業(yè)制度是在政府推動(dòng)下對(duì)傳統(tǒng)計(jì)劃體制下的國(guó)有企業(yè)進(jìn)行改革的產(chǎn)物，并非西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家那樣是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)育的結(jié)果。因而我國(guó)國(guó)有企業(yè)需要建立和完善以董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)制度為核心的現(xiàn)代公司治理機(jī)構(gòu)。

本文以2013—2015年滬深兩市國(guó)有上市公司為研究對(duì)象，探討國(guó)有上市公司董事會(huì)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系。董事會(huì)是依照有關(guān)法律、行政法規(guī)和政策規(guī)定，按公司或企業(yè)章程設(shè)立并由全體董事組成的業(yè)務(wù)執(zhí)行機(jī)關(guān)。董事會(huì)結(jié)構(gòu)主要包括董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)和董事會(huì)成員的來(lái)源，具體來(lái)說(shuō)，就是董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事占董事會(huì)總?cè)藬?shù)比例、董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否兩職合一。

二、文獻(xiàn)回顧與假設(shè)提出

20世紀(jì)80年代以來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)董事會(huì)結(jié)構(gòu)的影響因素進(jìn)行了大量的理論與實(shí)證研究，但是實(shí)證研究的結(jié)果仍然是混亂和相互矛盾的。我國(guó)國(guó)有企業(yè)具有特殊性，基于國(guó)有企業(yè)的具體情況進(jìn)行分析更是十分有必要。董事會(huì)結(jié)構(gòu)特征通常用董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事占比、是否兩職合一來(lái)加以描述。關(guān)于董事會(huì)規(guī)模與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系，Kimetal認(rèn)為董事會(huì)規(guī)模有利于提升公司治理水平[ 1 ]。Andres等通過(guò)選取經(jīng)濟(jì)合作組織國(guó)家的企業(yè)作為樣本進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明董事會(huì)規(guī)模和經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)[ 2 ]。孫萬(wàn)興和陳金龍選取2002—2011年傳播與文化產(chǎn)業(yè)上市公司為研究樣本，采用多元線性回歸模型，通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)規(guī)模的擴(kuò)大能促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高[ 3 ]。關(guān)于獨(dú)立董事占比與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系，郝云宏提出董事會(huì)成員的獨(dú)立性至關(guān)重要，能促進(jìn)公司的健康成長(zhǎng)[ 4 ]。辛金國(guó)和王琳燕認(rèn)為獨(dú)立董事占比的提高會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展帶來(lái)不利影響[ 5 ]。關(guān)于兩職分離與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系，Ramdani和Witteloostuijn發(fā)現(xiàn)董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩種職位由一個(gè)人擔(dān)任有利于加強(qiáng)企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)權(quán)，會(huì)對(duì)企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生積極影響[ 6 ]。周建等對(duì)制造業(yè)的研究支持兩職分離[ 7 ]。

從以上可以看出，目前對(duì)董事會(huì)結(jié)構(gòu)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系并沒(méi)有達(dá)成統(tǒng)一的結(jié)論，尤其是針對(duì)國(guó)有企業(yè)的相關(guān)研究。因此，基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：董事會(huì)規(guī)模與經(jīng)營(yíng)績(jī)效負(fù)相關(guān)。

假設(shè)2：獨(dú)立董事占比與經(jīng)營(yíng)績(jī)效負(fù)相關(guān)。

假設(shè)2a：獨(dú)立董事占比與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間存在U型的二次曲線關(guān)系。在一定范圍內(nèi)，獨(dú)立董事所占比例越高，經(jīng)營(yíng)績(jī)效越差；超出一定范圍后，獨(dú)立董事的比例較大時(shí)，可能對(duì)公司績(jī)效有一定的促進(jìn)作用。

假設(shè)3：兩職合一與經(jīng)營(yíng)績(jī)效負(fù)相關(guān)，兩職分離與經(jīng)營(yíng)績(jī)效正相關(guān)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

本研究以2013—2015年滬深兩市國(guó)有上市公司年報(bào)為基礎(chǔ)資料，數(shù)據(jù)來(lái)源主要是國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)以及巨潮資訊網(wǎng)、東方財(cái)富網(wǎng)、深圳證券交易所網(wǎng)站、上海證券交易所網(wǎng)站。在篩選樣本時(shí)按以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行：（1）剔除資料不可獲得、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不全的公司；（2）剔除既發(fā)行A股又發(fā)行B股或H股的公司，因?yàn)槠鋬r(jià)值和經(jīng)營(yíng)收益可能受到兩個(gè)市場(chǎng)的影響；（3）剔除金融性公司，因?yàn)槠湄?cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的特殊性；（4）選取截止到2015年底連續(xù)上市至少五年的國(guó)有企業(yè)上市公司。最終選取了942家公司為研究對(duì)象，利用Excel和SPSS22.0軟件，采用面板數(shù)據(jù)回歸分析。

（二）變量的選取與解釋

本文在選擇績(jī)效變量時(shí)，考慮到2006年12月國(guó)有資產(chǎn)管理委員會(huì)發(fā)布了《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核暫行辦法》，鼓勵(lì)中央企業(yè)使用經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)來(lái)評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，而且EVA值是一種經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，與傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)（如ROA、ROE、EPS、托賓Q值等）相比，也更加客觀、公正，因此選用EVA值作為被解釋變量。因?yàn)榧僭O(shè)2a假設(shè)獨(dú)立董事所占比例與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間存在著U型的二次曲線關(guān)系，所以在回歸模型中增設(shè)INDRATIO2，表示獨(dú)立董事占比的平方。

本文涉及的主要變量及解釋說(shuō)明見(jiàn)表1。

（三）模型構(gòu)建

本文通過(guò)構(gòu)建多元回歸模型，對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行處理。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2對(duì)2013—2015年滬深兩市國(guó)有上市公司的董事會(huì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)績(jī)效進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)。

從表2中可以看到，樣本企業(yè)在經(jīng)營(yíng)績(jī)效即EVA值方面存在一定的差異，最大值達(dá)到119 480 255 000，而最小值為-19 990 688 775。董事會(huì)平均規(guī)模自然對(duì)數(shù)（DSIZE）的算術(shù)平均數(shù)約為2.218，可見(jiàn)董事會(huì)的平均規(guī)模約為9人。獨(dú)立董事比例基本占到董事會(huì)總?cè)藬?shù)的三分之一，從某種程度來(lái)看具有獨(dú)立性。樣本中的大部分企業(yè)是總經(jīng)理和董事長(zhǎng)兩職分離，當(dāng)然也有部分是兩職兼任。

（二）相關(guān)性分析

為了檢驗(yàn)各變量之間的關(guān)系，對(duì)其進(jìn)行相關(guān)性分析，得到PEARSON相關(guān)系數(shù)，檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表3。

從表3中可以看到，公司規(guī)模與EVA存在較大相關(guān)性，獨(dú)立董事占比、獨(dú)立董事占比的平方之間也存在較大相關(guān)性，但董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事占比、兩職分離情況相互之間的相關(guān)性并不明顯。

（三）回歸分析

表4列示了回歸結(jié)果。

通過(guò)表4的實(shí)證結(jié)果可以看出，回歸方程的顯著性為0.000，模型顯著，R2的值為0.912，擬合度較好。在共線性診斷中，VIF除了獨(dú)立董事比例、獨(dú)立董事比例的平方外都在0～10之間，說(shuō)明不存在多重共線性問(wèn)題。

從董事會(huì)規(guī)?？?，回歸系數(shù)為負(fù)，但是并未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明董事會(huì)規(guī)模和公司績(jī)效負(fù)相關(guān)，但是這一關(guān)系并不明顯，假設(shè)1不成立。

從獨(dú)立董事比例看，回歸系數(shù)為負(fù)且通過(guò)了10%的顯著性檢驗(yàn)，獨(dú)立董事比例的平方回歸系數(shù)為正且通過(guò)了10%的顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明獨(dú)立董事比例和公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈U型分布，假設(shè)2a成立。

從兩職分離情況來(lái)看，回歸系數(shù)為正，但是并未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明兩職分離和公司績(jī)效正相關(guān)，但是這一關(guān)系并不明顯，假設(shè)3不成立。

五、研究結(jié)論與政策建議

（一）研究結(jié)論

1.董事會(huì)規(guī)模和公司績(jī)效負(fù)相關(guān)，但并不是顯著負(fù)相關(guān)。董事會(huì)規(guī)模的擴(kuò)大可能會(huì)增加公司的運(yùn)營(yíng)成本，降低公司的管理效率，造成“搭便車”現(xiàn)象。造成這一關(guān)系不明顯的原因可能是我國(guó)國(guó)有上市公司的董事會(huì)規(guī)模較穩(wěn)定，大部分為9人，因而通過(guò)實(shí)證分析很難檢驗(yàn)其對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。

2.獨(dú)立董事比例和公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈U型分布。經(jīng)營(yíng)績(jī)效在一定階段隨著獨(dú)立董事比例的提高呈下降趨勢(shì)，但是當(dāng)獨(dú)立董事比例到一定程度以后，若繼續(xù)提高會(huì)對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生正面影響，公司績(jī)效會(huì)隨著其繼續(xù)上升而呈上升趨勢(shì)。

3.兩職分離和公司績(jī)效正相關(guān)。兩職分離有利于董事會(huì)對(duì)經(jīng)理層的有效監(jiān)督，有利于提升經(jīng)營(yíng)績(jī)效，但是這一關(guān)系并不明顯。造成這一關(guān)系不明顯的原因可能是大部分國(guó)有上市公司都是兩職分離狀態(tài)，且結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，通過(guò)實(shí)證分析很難發(fā)現(xiàn)其對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。

4.將自變量間的標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)進(jìn)行對(duì)比，發(fā)現(xiàn)對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響最大的是控制變量公司規(guī)模。董事會(huì)結(jié)構(gòu)的三個(gè)變量中，獨(dú)立董事占比對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響較大，董事會(huì)規(guī)模和兩職分離情況對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響較小。

（二）政策建議

1.確定合理的董事會(huì)規(guī)模。本文的回歸結(jié)果表明經(jīng)營(yíng)績(jī)效對(duì)董事會(huì)規(guī)模的回歸系數(shù)沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，而描述性統(tǒng)計(jì)分析表明大多數(shù)公司的董事會(huì)規(guī)模人數(shù)為9人，這也與多數(shù)學(xué)者主張的9人左右的董事會(huì)規(guī)模觀點(diǎn)一致。董事會(huì)規(guī)模應(yīng)該盡量設(shè)置為奇數(shù)，如果設(shè)置為偶數(shù)，無(wú)疑會(huì)增大董事會(huì)的決策難度，降低工作效率。

2.完善獨(dú)立董事制度。我國(guó)在2001年8月規(guī)定上市公司必須建立獨(dú)立董事制度，增加獨(dú)立董事的比例。另外值得注意的是，應(yīng)該提高獨(dú)立董事的質(zhì)量，選擇不同背景、有經(jīng)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)、有法律基礎(chǔ)的管理人士擔(dān)任獨(dú)立董事，將有利于獨(dú)立董事作用的發(fā)揮，此外也要注意保證獨(dú)立董事的表決權(quán)、參與權(quán)，不能剝奪獨(dú)立董事應(yīng)有的權(quán)利，將其變成空頭銜。

3.董事長(zhǎng)、總經(jīng)理兩職分離。上市公司，特別是作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)中流砥柱的國(guó)有上市公司，更應(yīng)該選聘具有足夠?qū)I(yè)勝任力的職業(yè)經(jīng)理人擔(dān)任總經(jīng)理，確保董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兩職分離。本文的描述性統(tǒng)計(jì)分析表明絕大多數(shù)公司是兩職分離的狀態(tài)，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效也比較好，說(shuō)明兩職分設(shè)確實(shí)能夠使董事會(huì)對(duì)經(jīng)理層進(jìn)行客觀有效的監(jiān)督，提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

國(guó)有上市公司一直是我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要力量，目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展正處于轉(zhuǎn)型時(shí)期，優(yōu)化國(guó)有上市公司的治理結(jié)構(gòu)對(duì)國(guó)有企業(yè)改革具有重要的意義。董事會(huì)作為國(guó)有上市企業(yè)中的重要組成部分，需要站在更高的層面來(lái)考慮，因此確定合理的董事會(huì)規(guī)模，完善獨(dú)立董事制度，采用董事長(zhǎng)、總經(jīng)理兩職分離的領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)，對(duì)發(fā)揮董事會(huì)的協(xié)調(diào)、控制、決策、監(jiān)督職能具有重要意義。本文的研究旨在為國(guó)有上市公司的公司治理結(jié)構(gòu)改革提供理論基礎(chǔ)。

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