點評人：張明 平安證券首席經(jīng)濟學(xué)家、中國社科院世經(jīng)政所研究員

為什么2017年美元兌歐元匯率會呈現(xiàn)出顯著下跌的態(tài)勢呢？

首先，從經(jīng)濟增長來看，歐元區(qū)經(jīng)濟在2017年的復(fù)蘇程度超過了美國經(jīng)濟。根據(jù)OCED的數(shù)據(jù)，2017年前三季度，歐元區(qū)19國的實際GDP季度同比增速分別為2.0%、2.3%與2.5%，而美國分別為2.0%、2.2%、2.3%。眾所周知，自歐洲主權(quán)債務(wù)危機爆發(fā)以來，歐元區(qū)經(jīng)濟增長一直持續(xù)弱于美國。因此，經(jīng)濟增長相對于美國的提速，是歐元對美元在2017年顯著升值的原因之一。

其次，從貨幣政策走勢看，盡管2017年歐洲央行尚未改變低利率與量化寬松的政策組合，但其已多次釋放將會在未來緊縮貨幣政策的信號。事實上，自2013年美聯(lián)儲表態(tài)會退出量化寬松政策以來，全球主要央行中僅有美聯(lián)儲在致力于收緊貨幣政策。這也是推動美元指數(shù)在2013年至2016年期間不斷上升的最重要的因素。可以說，美歐的貨幣政策走勢由分化轉(zhuǎn)為趨同，是美元兌歐元匯率在2017年顯著下跌的另一個主要原因。

最后，從國內(nèi)政治格局看，2017年，我們目睹了特朗普政府在美國國內(nèi)政治進程中舉步維艱，而歐元區(qū)主要國家國內(nèi)的政治風(fēng)險則逐漸得到釋放。一方面，特朗普政府關(guān)于醫(yī)改、稅改、基建、移民、邊境墻等政策，均遭遇“阻擊”，目前尚未達成一項重要成果，使市場對特朗普的預(yù)期由當(dāng)選初期的樂觀逐漸轉(zhuǎn)為悲觀，“特朗普證偽交易”甚囂塵上；另一方面，今年以來，荷蘭、法國、德國等歐元區(qū)重要成員國的國內(nèi)選舉均順利過關(guān)，極右翼政黨均未上臺，政治方面的尾部風(fēng)險得以消化。特別是在馬克龍當(dāng)選法國總統(tǒng)之后，市場對于他推進法國國內(nèi)結(jié)構(gòu)性改革以及歐元區(qū)進一步整合的前景非常樂觀。換言之，對美國國內(nèi)政治的預(yù)期由熱轉(zhuǎn)冷，而對歐盟政治的預(yù)期由冷轉(zhuǎn)熱，可以說是美元兌歐元匯率在2017年顯著下跌的原因之三。

那么，2018年美元兌歐元匯率還會繼續(xù)下跌嗎？筆者認(rèn)為，當(dāng)前美元兌歐元的匯率（1歐元兌1.2美元左右）基本處于較為均衡的水平，而未來的匯率走勢則取決于兩個經(jīng)濟體經(jīng)濟增長、貨幣政策（通貨膨脹）以及國內(nèi)政治的相對變化。

第一，從經(jīng)濟復(fù)蘇的內(nèi)生性來看，目前美國經(jīng)濟仍明顯強于歐元區(qū)：無論從增長率、通脹率與失業(yè)率來看，美國經(jīng)濟增速均已接近潛在產(chǎn)出水平，且這一水平是在寬松財政政策與寬松貨幣政策正在退出的過程中取得的；相比之下，從通脹率與失業(yè)率來看，歐元區(qū)經(jīng)濟距離消除負(fù)向產(chǎn)出缺口還有一定的距離。更重要的是，2017年歐元區(qū)經(jīng)濟的驚艷表現(xiàn)，與歐洲央行總資產(chǎn)的快速擴張（仍在放松的貨幣政策）關(guān)系密切。一旦失去寬松貨幣政策的支撐，歐元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇的內(nèi)生性仍然存疑。盡管目前美國與歐元區(qū)的GDP增速非常接近，但美國與歐元區(qū)10年期國債收益率分別為2.4%與0.5%左右，表明市場對歐元區(qū)中長期增長前景并不樂觀。

第二，從未來的貨幣政策走勢看，盡管2018年美歐可能都會收緊貨幣政策，但美聯(lián)儲收緊貨幣政策的幅度會顯著大于歐洲央行。2018年，美聯(lián)儲是加息與縮表并舉，而歐洲央行僅僅是降低量化寬松政策的力度（這意味著歐洲央行仍會擴表）?？紤]到美聯(lián)儲與歐洲央行的通脹目標(biāo)均為2%，且2017年10月美國與歐元區(qū)的CPI同比增速分別為2.0%與1.4%，歐洲央行的貨幣政策緊縮慢于美聯(lián)儲也合情合理。

第三，從內(nèi)部政治的變化來看，2018年特朗普政府在經(jīng)濟政策方面，特別是稅改方案方面有望取得邊際性突破；而法國的馬克龍政府在推進國內(nèi)改革方面則會由于結(jié)構(gòu)性改革的困難，以及歐元區(qū)成員國的相互掣肘而無法按預(yù)期推進。這就意味著，市場對特朗普政府的預(yù)期可能出現(xiàn)邊際性改善，而“馬克龍證偽交易”則有望抬頭。此外，歐元區(qū)政治至少還面臨英國脫歐、意大利國內(nèi)選舉、加泰羅尼亞地區(qū)宣布獨立、德國執(zhí)政黨聯(lián)盟博弈等不確定性的考驗。

綜上所述，筆者認(rèn)為，2018年美元兌歐元匯率可能轉(zhuǎn)跌為升。美元指數(shù)有望在92—100的范圍內(nèi)波動性上行，而美元兌歐元匯率則可能圍繞1.10—1.20的中樞水平持續(xù)盤整。