點(diǎn)評(píng)人：宗濤 經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、金融學(xué)博士后

近年來(lái)，影子銀行發(fā)展創(chuàng)新，各類(lèi)資產(chǎn)管理產(chǎn)品大行其道，通過(guò)各種通道將表內(nèi)資產(chǎn)變成同業(yè)業(yè)務(wù)，以規(guī)避對(duì)資本質(zhì)量和資本充足率的監(jiān)管要求。比如，本質(zhì)上屬于信貸的資產(chǎn)沒(méi)有繳納相應(yīng)準(zhǔn)備金，沒(méi)有占用相應(yīng)的資本金。這類(lèi)影子銀行業(yè)務(wù)本就屬于灰色地帶，且存在著諸多風(fēng)險(xiǎn)。因此，金融去杠桿勢(shì)在必行。

于是有了2017年年中監(jiān)管部門(mén)密集祭出的一系列政策措施。隨之而來(lái)的是金融杠桿的回落，但市場(chǎng)也出現(xiàn)了較明顯的波動(dòng)。對(duì)此，有人認(rèn)為有矯枉過(guò)正之嫌。

這里涉及三個(gè)問(wèn)題：金融去杠桿是否意味著監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的提高？金融去杠桿會(huì)否傷及實(shí)體經(jīng)濟(jì)？金融去杠桿何時(shí)結(jié)束？

首先應(yīng)明確，金融去杠桿并非監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的提高，而是對(duì)現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)的落實(shí)。金融監(jiān)管主要是通過(guò)提高資本質(zhì)量和資本充足率要求來(lái)控制金融機(jī)構(gòu)的杠桿率。這輪國(guó)際金融危機(jī)后，國(guó)際上更新了監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，中國(guó)也予以同步實(shí)施，部分監(jiān)管要求還高于國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。

2013年的“錢(qián)荒”，催生了暢銷(xiāo)書(shū)《同業(yè)鴉片》。其中的故事并非完全虛構(gòu)，且有些故事至今仍在上演。這也警示我們，被動(dòng)去杠桿，更多是無(wú)序的，會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)動(dòng)蕩，因而不是最優(yōu)選擇。加強(qiáng)金融監(jiān)管則有助于避免將來(lái)出現(xiàn)無(wú)序去杠桿。

其次，金融去杠桿并不會(huì)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)。金融加杠桿拉長(zhǎng)了資金鏈條，但沒(méi)有增加金融體系向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的資金供給。金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)與貸款一樣，會(huì)創(chuàng)造廣義貨幣M2，而金融去杠桿則會(huì)相應(yīng)拉低M2的增速。2017年，在金融去杠桿的作用下，M2增速明顯低于年初的預(yù)期目標(biāo)，但社會(huì)融資規(guī)模增速仍保持平穩(wěn)，高于12%的預(yù)期目標(biāo)水平。這說(shuō)明，金融去杠桿沒(méi)有減弱金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持。

與此同時(shí)，中國(guó)2017年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)總體好于預(yù)期，也從側(cè)面說(shuō)明，已經(jīng)去掉的很多金融杠桿是不必要的。金融機(jī)構(gòu)作為中介，本身不是資金的最終需求方，因而資金鏈條拉長(zhǎng)會(huì)增加資金成本。從這個(gè)角度看，金融去杠桿有助于降低社會(huì)融資成本。

就最后一個(gè)問(wèn)題來(lái)說(shuō)，可以肯定，這輪金融去杠桿尚未結(jié)束。從長(zhǎng)期看，將來(lái)還會(huì)有新套利工具和方式產(chǎn)生，金融監(jiān)管和金融套利之間是一個(gè)動(dòng)態(tài)平衡的過(guò)程。

但目前看，未來(lái)有幾個(gè)推動(dòng)去杠桿的因素會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化。

一是金融工作的重心將繼續(xù)向防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)傾斜。近年來(lái)，股市、債市、匯市、貨幣市場(chǎng)等均出現(xiàn)明顯波動(dòng)，各類(lèi)金融亂象叢生，金融“三亂”重新抬頭，已經(jīng)威脅到國(guó)家的金融安全。各類(lèi)中央會(huì)議，無(wú)論是中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議還是第五次全國(guó)金融工作會(huì)議，乃至黨的十九大，都將防控系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)作為金融工作的重點(diǎn)。而上次出現(xiàn)這種情況，還要回溯到上世紀(jì)90年代亞洲金融危機(jī)之時(shí)：中央重拳治理金融“三亂”，關(guān)閉了部分不審慎的金融機(jī)構(gòu)。

二是金融監(jiān)管協(xié)調(diào)正在強(qiáng)化。金融杠桿本質(zhì)上是監(jiān)管套利，而監(jiān)管套利則源于監(jiān)管的不協(xié)調(diào)。國(guó)務(wù)院金融監(jiān)管發(fā)展委員會(huì)已經(jīng)成立，預(yù)計(jì)明年初新一屆政府組建后，監(jiān)管協(xié)調(diào)將得到明顯加強(qiáng)。包括互聯(lián)網(wǎng)資管產(chǎn)品在內(nèi)的各類(lèi)資管業(yè)務(wù)，將納入統(tǒng)一監(jiān)管。

三是將統(tǒng)一對(duì)大資管產(chǎn)品的監(jiān)管。2017年11月17日，中國(guó)人民銀行聯(lián)合證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)和外匯局等部委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見(jiàn)（意見(jiàn)征求稿）》，公開(kāi)征求意見(jiàn)。這意味著穿透式監(jiān)管、統(tǒng)一監(jiān)管將實(shí)質(zhì)性展開(kāi)。