朱曉武 廖宇蕾

摘要：黨的十九大報(bào)告為文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展指明了方向，要培育新型文化業(yè)態(tài)。電影是文化產(chǎn)業(yè)的主要組成部分，中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)已經(jīng)進(jìn)入快速發(fā)展期，與電影相關(guān)的投融資是當(dāng)今投資者關(guān)注的新焦點(diǎn)。但由于電影票房收入的不確定性風(fēng)險(xiǎn)較高，市場(chǎng)缺乏有效的金融工具對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致投資者望而卻步，影響電影產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，人們的需求由物質(zhì)需求轉(zhuǎn)向精神需求，電影作為滿足人的心理、精神層面需求的產(chǎn)品，具有廣義虛擬經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)。本文回顧美國(guó)好萊塢電影產(chǎn)業(yè)的投融資發(fā)展歷程，借鑒其電影金融衍生品創(chuàng)新的實(shí)踐，從廣義虛擬經(jīng)濟(jì)的視角出發(fā)，結(jié)合中國(guó)的實(shí)際國(guó)情設(shè)計(jì)一種新的電影金融衍生品一一基于電影票房收入的期權(quán)合約，給出該期權(quán)合約的初步運(yùn)作框架和示例。研究表明基于電影票房收入的期權(quán)合約可以達(dá)到對(duì)沖電影投資風(fēng)險(xiǎn)的效果，為中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)與金融的結(jié)合提供新思路。

關(guān)鍵詞：廣義虛擬經(jīng)濟(jì);電影;金融衍生品;期權(quán);票房收入

中圖分類號(hào)：G229 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1674-9448（2018）03-0061-06

一、引言

習(xí)近平在黨的十九大報(bào)告中提出“健全現(xiàn)代文化產(chǎn)業(yè)體系和市場(chǎng)體系，創(chuàng)新生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)機(jī)制，完善文化經(jīng)濟(jì)政策，培育新型文化業(yè)態(tài)”。近年來(lái)，中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，但由于缺乏相對(duì)成熟的投融資體系，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較大，電影往往缺乏資金投入，探索電影產(chǎn)業(yè)的投融資模式是當(dāng)前中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)發(fā)展的熱點(diǎn)問(wèn)題。目前影視公司傾向于以項(xiàng)目（如某部電影的版權(quán)）進(jìn)行融資，而外部資本更青睞股權(quán)投資（如影視公司股權(quán)），而且電影投資有顯著的“馬太效應(yīng)”，即知名導(dǎo)演或明星演員參與的電影得到投資者更多的青睞。上述電影投融資的現(xiàn)況表明，電影與資本的融合還需要進(jìn)一步尋找契合點(diǎn)。電影投融資的難點(diǎn)主要有三個(gè)方面：第一，行業(yè)外的社會(huì)資本不了解電影生產(chǎn)制作及其盈利模式，對(duì)電影投融資望而生畏;第二，電影企業(yè)大多依賴人力資源和知識(shí)產(chǎn)權(quán)，較少可抵押的固定資產(chǎn)和設(shè)備，導(dǎo)致中小型電影企業(yè)難以獲得銀行貸款;第三，電影本身的票房收入不確定性較大，電影企業(yè)的品牌價(jià)值難以估計(jì)。秦喜杰（2005）[5]提出我國(guó)電影投資屬于風(fēng)險(xiǎn)投資且要按照風(fēng)險(xiǎn)投資來(lái)運(yùn)作（秦喜杰，2005）。隨著電影產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，出現(xiàn)了多種融資模式，如電影版權(quán)質(zhì)押、眾籌模式、版權(quán)預(yù)售模式、權(quán)益拆分模式、電影期貨等多種證券化融資模式，這些模式大多與電影版權(quán)證券化有關(guān)，即以電影版權(quán)的相關(guān)權(quán)益為基礎(chǔ)資產(chǎn)的一種知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化（王錦慧、晏思雨，2014）[9]。

林左鳴（2010）[1]提出“以滿足人們心理需求和精神需求為目的，以品牌、服務(wù)、體驗(yàn)和文化消費(fèi)等要素為體現(xiàn)的‘廣義虛擬價(jià)值”滲透到經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的幾乎所有領(lǐng)域，并深刻地影響著人類社會(huì)和人們生活的方方面面（林左鳴，2010）。電影的“廣義虛擬價(jià)值”在美國(guó)早已受到關(guān)注，2010年“電影期貨”這一概念在美國(guó)電影和金融界受到熱議。美國(guó)電影期貨一般以電影票房收入為標(biāo)的物，電影投資者根據(jù)對(duì)電影票房的預(yù)期買賣期貨合約，獲得收益，從而達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。然而電影金融創(chuàng)新卻生不逢時(shí)，2010年4月美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)批準(zhǔn)了趨勢(shì)交易所（Trend Exchange）和坎特交易所（Cantor Exchange）提交的建立電影票房期貨交易所的申請(qǐng)，但是2010年7月15日美國(guó)參議院通過(guò)了新的金融監(jiān)管改革法案，電影期貨因?yàn)闋?zhēng)議太大而被禁止。自此之后，中國(guó)一些電影開(kāi)始進(jìn)行類似的嘗試，如《大唐玄機(jī)圖》把電影作為投資品，由深圳前海金融資產(chǎn)交易所通過(guò)收益權(quán)認(rèn)購(gòu)和轉(zhuǎn)讓，為投資者提供類似股票一樣的新投資方式（石任之，2011）[6]。但是這種電影融資的方式也隨著資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，出現(xiàn)了一些背離電影的文化價(jià)值、只顧資本運(yùn)作的案例，如快鹿集團(tuán)通過(guò)旗下數(shù)十家關(guān)聯(lián)的金融平臺(tái)和影視平臺(tái)形成復(fù)雜投融資鏈條，通過(guò)《葉間3》“票房換股價(jià)”而獲得巨大收益，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)被放大，違背了電影的廣義虛擬價(jià)值。

在“互聯(lián)網(wǎng)+”的大背景下，當(dāng)前中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)步人“大數(shù)據(jù)”時(shí)代。2015年10月廣電總局實(shí)時(shí)票房數(shù)據(jù)平臺(tái)上線，官方權(quán)威數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)開(kāi)始每日更新;貓眼電影、中傳指數(shù)、新傳智庫(kù)等一批專業(yè)機(jī)構(gòu)提供的各類電影產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)日趨專業(yè)化、精準(zhǔn)化。國(guó)家對(duì)票房的監(jiān)控和清查，以及初步完善的官方、民間數(shù)據(jù)監(jiān)控機(jī)制對(duì)中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)的投融資模式創(chuàng)新提供了基礎(chǔ)。本文通過(guò)研究美國(guó)好萊塢電影市場(chǎng)的商業(yè)運(yùn)作過(guò)程，借鑒美國(guó)電影期貨衍生品的模式，結(jié)合中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)實(shí)際發(fā)展?fàn)顩r，從廣義虛擬經(jīng)濟(jì)的視角出發(fā)，結(jié)合中國(guó)的實(shí)際國(guó)情設(shè)計(jì)一種新的電影金融衍生品——基于電影票房收入的期權(quán)合約，給出該期權(quán)合約的初步運(yùn)作框架和示例，旨在達(dá)到保護(hù)投資者利益、對(duì)沖電影票房波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的目的，推動(dòng)中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)健康、有序發(fā)展。

二、國(guó)外相關(guān)研究綜述

國(guó)外電影產(chǎn)業(yè)起步早、發(fā)展較為成熟，以美國(guó)好萊塢為代表。Morawetz和Hardy指出早在20世紀(jì)70年代，由于電影產(chǎn)業(yè)融資的需求加上美國(guó)政府出臺(tái)了有利于電影投資的稅收政策，吸引了大量個(gè)人投資者，形成行業(yè)外資本投資電影的第一次浪潮;但個(gè)人投資在資本運(yùn)作、防范風(fēng)險(xiǎn)能力等方面均存在短板，美國(guó)政府于1986年進(jìn)行稅制改革取消了稅收優(yōu)惠政策，所以個(gè)人投資很快被機(jī)構(gòu)投資者替代，機(jī)構(gòu)投資者則創(chuàng)新性地使用投資組合理論，大大降低了投資風(fēng)險(xiǎn)，掀起了行業(yè)外資本投資電影的第二次浪潮;第三次浪潮始于2004年，伴隨著華爾街的私募基金加入到電影投資的大軍，以電影投資基金的方式出現(xiàn)（Morawetz和Hardy，2007）[13]，同時(shí)在新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域（醫(yī)療、科技）的財(cái)富新貴、從事軍火交易和石油貿(mào)易的外國(guó)富商以及管理對(duì)沖基金的基金經(jīng)理等投資者為好萊塢提供了重要的資金來(lái)源（King，2006）[10]。初期以華爾街和電影發(fā)行商聯(lián)合推出的各種投資基金為主，隨著電影與金融衍生品的不斷融合，后期創(chuàng)造出諸多模式：如優(yōu)先級(jí)貸款、AAA級(jí)債券、夾層融資和股權(quán)融資等，目前“拼盤投資”成為好萊塢整體投資的一大潮流（彭侃，2013）[3]。

2010年美國(guó)華爾街推出新的電影金融產(chǎn)品——電影期貨。電影期貨起源于好萊塢證券交易所（Hollywood Stock Exchange），它是一個(gè)進(jìn)行電影投資的網(wǎng)上虛擬交易平臺(tái)，能夠購(gòu)買、交易電影作品和明星等，目前已經(jīng)擁有約20萬(wàn)用戶群體。該交易所把每部電影當(dāng)成一只單獨(dú)上市的股票進(jìn)行運(yùn)作，通過(guò)全體玩家的交易使其價(jià)格上下變動(dòng)。等到電影上映1個(gè)月后進(jìn)行退市結(jié)算，影片的現(xiàn)實(shí)票房被換算成交易所的交割價(jià)格，與每個(gè)玩家的執(zhí)行價(jià)格進(jìn)行差額對(duì)比和計(jì)算，最終實(shí)現(xiàn)個(gè)人的盈利或虧損。以好萊塢證券交易所為基礎(chǔ)，趨勢(shì)交易所（Trend Exchange）和坎特交易（CantorExchange）所對(duì)其進(jìn)行商業(yè)拓展，衍生出了電影期貨的概念。電影期貨交易中參與者可以將電影運(yùn)作全過(guò)程中的潛在風(fēng)險(xiǎn)作為賭注，如票房預(yù)期、制作風(fēng)險(xiǎn)（是否能在約定期內(nèi)成功拍完）、預(yù)算風(fēng)險(xiǎn)（是否會(huì)超出預(yù)算）、檔期風(fēng)險(xiǎn)（是否能如期上映）等。Trend和Cantor交易所設(shè)計(jì)的電影期貨是買賣雙方按照約定時(shí)間和條件買賣，標(biāo)的物為制作中的電影未來(lái)票房收入的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議，每周通過(guò)集合競(jìng)價(jià)方式上市1至2個(gè)基于新電影的期貨合約，通常在電影上映前6個(gè)月以美國(guó)國(guó)內(nèi)票房收入為標(biāo)的的期貨合約開(kāi)始運(yùn)作，常規(guī)交易自第一交易日合約開(kāi)盤競(jìng)價(jià)拍賣開(kāi)始，一直持續(xù)至影片上映4周，期貨合約自動(dòng)到期結(jié)算。合約大小為一部電影的國(guó)內(nèi)票房4周內(nèi)收入的百萬(wàn)分之一，即1.0點(diǎn)等于100萬(wàn)美元的美國(guó)國(guó)內(nèi)票房收入，合約報(bào)價(jià)最小價(jià)格變動(dòng)為0.25，每一合約完全以現(xiàn)金結(jié)算方式結(jié)算。

趨勢(shì)交易所和坎特交易所分別于2010年3月9日和2010年3月30日提交了電影期貨合約上市的申請(qǐng)。隨后美國(guó)商品期貨交易委員召開(kāi)聽(tīng)證會(huì)討論電影期貨交易，并分別于6月14和28日批準(zhǔn)趨勢(shì)交易所和坎特交易所提出的電影票房期貨合約。兩個(gè)交易所計(jì)劃面向的受眾有所不同，趨勢(shì)交易所主要面向銀行和其它電影融資機(jī)構(gòu)，而坎特交易所則側(cè)重于面向散戶。但電影期貨合約剛一推出就遭到了美國(guó)導(dǎo)演工會(huì)、美國(guó)獨(dú)立影視聯(lián)盟、美國(guó)電影院業(yè)主協(xié)會(huì)等重量級(jí)電影業(yè)組織的激烈反對(duì)，他們認(rèn)為這種期貨合約是建立在電影票房的基礎(chǔ)上，在缺乏權(quán)威性官方數(shù)據(jù)和嚴(yán)格監(jiān)管的情況下，將有可能導(dǎo)致票房期貨合約被票房收入惡意綁架，出現(xiàn)操縱票房的現(xiàn)象。同時(shí)由于在2008年全球金融危機(jī)之后，美國(guó)政府嚴(yán)格監(jiān)管金融業(yè)“過(guò)度創(chuàng)新”的大背景下，2010年7月15日美國(guó)國(guó)會(huì)參議院通過(guò)的金融監(jiān)管改革法案，把電影期貨類的金融創(chuàng)新列為禁止條款，電影期貨合約最終未被獲準(zhǔn)。盡管如此，但是其中的金融創(chuàng)新思路還是得到各方面的認(rèn)可，電影期貨產(chǎn)品在風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避上的優(yōu)勢(shì)和電影投融資的杠桿作用值得探究。

三、中國(guó)電影金融發(fā)展現(xiàn)況

2013年黨的十八屆三中全會(huì)明確提出要建立多層次文化產(chǎn)品和要素市場(chǎng)。鼓勵(lì)金融資本、社會(huì)資本、文化資源相結(jié)合。2014年3月文化部與中國(guó)人民銀行等部門聯(lián)合下發(fā)的《關(guān)于深入推進(jìn)文化金融合作的意見(jiàn)》，鼓勵(lì)文化與金融等相關(guān)產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展，為資本與文化攜手前行牽線。黨的十九大報(bào)告中指出，“堅(jiān)定文化自信，推動(dòng)社會(huì)主義文化繁榮興盛”。2017年11月5日，在上海市委宣傳部的統(tǒng)籌謀劃指導(dǎo)下，國(guó)內(nèi)第一只由國(guó)有傳媒集團(tuán)主導(dǎo)發(fā)起、市場(chǎng)化運(yùn)作的文化產(chǎn)業(yè)母基金“眾源母基金”在上海正式設(shè)立，總規(guī)模100億元，首期管理規(guī)模30億元。這表明十九大之后，電影與金融的融合將迎來(lái)新的契機(jī)。電影作為文化產(chǎn)業(yè)中市場(chǎng)化程度最高的部分，得到國(guó)家政策的大力支持。當(dāng)前中國(guó)電影行業(yè)正處在一個(gè)前所未有的黃金期，各方資本高度關(guān)注電影行業(yè)，電影與金融工具的結(jié)合正在逐步改變行業(yè)的規(guī)則，電影與金融融合對(duì)控制電影的風(fēng)險(xiǎn)和增加收益具有顯著效果，如《港囧》的導(dǎo)演徐崢將未來(lái)票房47.5%的收益作為金融杠桿獲得了巨大收益;金融公司和制片方、發(fā)行公司聯(lián)手運(yùn)作《美人魚(yú)》，最終獲得36.42億元票房收入（劉陽(yáng)，2016）[2]。通過(guò)電影和金融的融合，把電影的廣義虛擬價(jià)值最大化。

中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)雖起步較晚，但發(fā)展迅速、道路漫長(zhǎng)。2015年中國(guó)電影總票房達(dá)到440.69億元、同比增長(zhǎng)48.7%，全年中國(guó)觀眾觀影12.6億人次，同比增長(zhǎng)51.08%;如果保持這樣的增長(zhǎng)速度，到2018年中國(guó)將超越美國(guó)，成為全球最大電影市場(chǎng)。然而在各方一致樂(lè)觀的預(yù)期下，2016年全國(guó)電影總票房為457.12億元，同比增長(zhǎng)3.73%;城市院線觀影人次為13.72億，同比增長(zhǎng)8.89%。與2015年的中國(guó)電影總票房收入相比，2016年僅有小幅增長(zhǎng)，距離2016年初預(yù)計(jì)的600億元的目標(biāo)還有不小差距。這主要是由于中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)發(fā)展逐步回歸理性，電影融資的渠道還并不完備，電影的傳統(tǒng)運(yùn)作模式使得電影在拍攝、發(fā)行和放映等各環(huán)節(jié)都承擔(dān)著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

國(guó)內(nèi)學(xué)者已經(jīng)開(kāi)始關(guān)注電影金融的研究，但目前多集中在我國(guó)電影產(chǎn)業(yè)投融資現(xiàn)況的描述性介紹[7，10]（唐榕，2007;王宇瓊，2014），從電影產(chǎn)業(yè)的融資渠道（王東、王爽，2009）[8]、中國(guó)電影市場(chǎng)發(fā)展與金融化的關(guān)系（蒲西東，2014）[4]等角度，指出落后的電影制作模式、薄弱的電影金融環(huán)境是制約我國(guó)電影行業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵因素，政府應(yīng)加大扶持電影產(chǎn)業(yè)的力度，大力發(fā)展新型融資方式，電影金融化是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的必然選擇。

現(xiàn)階段中國(guó)電影金融尚處于摸索階段，其中最具有代表的操作模式是電影眾籌，如眾籌大獲成功的國(guó)產(chǎn)動(dòng)畫片《西游記之大圣歸來(lái)》。但電影眾籌僅為單向過(guò)程，不以股權(quán)或收益作為回報(bào)，項(xiàng)目發(fā)起人不向支持者許諾任何資金上的收益，導(dǎo)致參與者較少。在風(fēng)險(xiǎn)的防范上，目前國(guó)內(nèi)投資者大多僅僅從電影內(nèi)容出發(fā)，缺乏從投資角度出發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)管理。當(dāng)前中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)面臨的情況正如20世紀(jì)70年代的好萊塢，大量行業(yè)外資金涌入中國(guó)電影市場(chǎng)，而電影投資的高風(fēng)險(xiǎn)性導(dǎo)致投資者避險(xiǎn)的需求增加，如何讓電影產(chǎn)業(yè)在金融的支持下健康有序發(fā)展是電影金融創(chuàng)新的首要任務(wù)。

四、基于電影票房收入的期權(quán)合約設(shè)計(jì)與示例

林左鳴提出的廣義虛擬經(jīng)濟(jì)理論為電影金融的發(fā)展提供了一種獨(dú)特的理論視角，“正是生產(chǎn)生活資料的信息態(tài)進(jìn)化催生了廣義虛擬經(jīng)濟(jì)時(shí)代的來(lái)臨，以滿足心理上需要的文化價(jià)值全面滲透到商品和服務(wù)之中，社會(huì)生活中的價(jià)值要素被充分釋放，社會(huì)財(cái)富及其價(jià)值日益增長(zhǎng)”（林左鳴，2010）[1]。結(jié)合國(guó)內(nèi)外電影金融發(fā)展的現(xiàn)況和中國(guó)國(guó)情，可以設(shè)計(jì)以票房收入為標(biāo)的物的期權(quán)合約。下面參照現(xiàn)有期權(quán)合約各要素、結(jié)構(gòu)等，給出基于電影票房收入的期權(quán)合約運(yùn)作框架。

面臨的問(wèn)題：某投資者投資電影版權(quán)，預(yù)期可以獲得票房的收益，若票房收入高于版權(quán)成本則可以獲利;反之則出現(xiàn)投資損失。由于票房收入的不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，可以由金融衍生品對(duì)沖其風(fēng)險(xiǎn)。設(shè)計(jì)將電影版權(quán)分割成若干份，根據(jù)期權(quán)的設(shè)計(jì)思路，買方向賣方支付期權(quán)費(fèi)后擁有的在電影上映后一周后，以事先規(guī)定好的價(jià)格向賣方購(gòu)買或賣出電影版權(quán)，但不承擔(dān)必須買進(jìn)或者賣出的義務(wù)?？紤]市場(chǎng)實(shí)際情況，可以分為如下兩類：

（1）電影票房收入看漲期權(quán)合約（boxoffice call option）

電影票房收入看漲期權(quán)合約以實(shí)現(xiàn)約定的電影上映一周的票房收入為執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)，一般可以參考電影投資成本為主（包括制作、宣發(fā)等成本），實(shí)際一周的票房收入。每手期權(quán)合約代表一份額電影版權(quán)的未來(lái)收益權(quán)，權(quán)利金為。若電影上映后，實(shí)際票房收入超過(guò)約定的票房收人，則此時(shí)看漲期權(quán)的市場(chǎng)價(jià)格可能漲到。持有者可以選擇執(zhí)行期權(quán)，得到電影版權(quán)的收益權(quán);或者售出期權(quán)，獲得的收益。若電影上映后，實(shí)際票房收入低于約定的票房收入，則持有者可以選擇不執(zhí)行期權(quán)，則損失權(quán)利金。

（2）電影票房收入看跌期權(quán)合約（boxoffice put option）

電影票房收入看跌期權(quán)合約以實(shí)現(xiàn)約定的電影上映一周的票房收入為執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)，電影投資成本為主（包括制作、宣發(fā)等成本）。每手期權(quán)合約代表一份額電影版權(quán)，權(quán)利金為。若電影上映后，實(shí)際票房收入低于約定的票房收入，則電影版權(quán)價(jià)格下降，看跌期權(quán)價(jià)格上升至。持有者可以在市場(chǎng)上買人一定份額的電影版權(quán)并執(zhí)行看跌期權(quán)，以約定的電影版權(quán)價(jià)格賣出，獲得的差價(jià)即為收益;或者售出期權(quán)，獲得的收益。若電影上映后，實(shí)際票房收入超過(guò)約定的票房收入，則持有者可以選擇不執(zhí)行期權(quán)，則損失權(quán)利金。

考慮到國(guó)內(nèi)電影市場(chǎng)規(guī)則與現(xiàn)狀，如電影票最低限價(jià)策略、票房易受操控等間題，可以通過(guò)設(shè)置合理的執(zhí)行價(jià)格，面向大眾開(kāi)放交易市場(chǎng)。大眾能夠由被動(dòng)的接受電影產(chǎn)品轉(zhuǎn)變成自己選擇和定制電影產(chǎn)品，讓公眾參與到市場(chǎng)中來(lái)，增強(qiáng)電影金融市場(chǎng)的透明度，加強(qiáng)電影行業(yè)的市場(chǎng)監(jiān)管。

具體期權(quán)交易示例：

本期權(quán)合約面向的客戶包括銀行、基金、電影院線等機(jī)構(gòu)投資者和散戶。在實(shí)際利用電影期權(quán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避時(shí)，首先要根據(jù)市場(chǎng)輿論導(dǎo)向以及自己實(shí)際情況，確定所需要購(gòu)買的合約類型和數(shù)量，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)預(yù)估。為了更好地說(shuō)明電影期權(quán)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的效果，給出具體實(shí)例：

電影版權(quán)總費(fèi)用為1000萬(wàn)元，分為1萬(wàn)份，每份電影版權(quán)費(fèi)用為1000元。某投資者已經(jīng)投資100份這部電影的版權(quán)，即10萬(wàn)元，為規(guī)避票房收入波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，該投資者買人執(zhí)行約定票房收入為2000萬(wàn)的電影看漲期權(quán)合約100手，每手支付權(quán)利金50元，共支付5000元。電影上映一周之后，票房收入超過(guò)約定票房收入，每手電影版權(quán)的期權(quán)價(jià)格上漲漲到100元，此時(shí)每份額電影版權(quán)市場(chǎng)價(jià)格為2000元，投資者選擇執(zhí)行期權(quán)，以每份額1000元獲得電影版權(quán)，獲益95000元;若投資者賣出這個(gè)期權(quán)，將獲利5000元。若電影上映一周之后未能達(dá)到預(yù)期約定的票房收入，每份電影版權(quán)市場(chǎng)價(jià)格下跌到500元，則公司選擇放棄期權(quán)，損失5000元。

若該投資者購(gòu)買約定票房收入為2000萬(wàn)的電影看跌期權(quán)合約100手，每手支付權(quán)利金50元，共支付5000元。電影上映一周之后未能達(dá)到預(yù)期約定的票房收入，每份電影版權(quán)市場(chǎng)價(jià)格下跌到500元，則該投資者可以在市場(chǎng)上購(gòu)人100份電影版權(quán)，總投資為5萬(wàn)，以看跌期權(quán)約定的價(jià)格1000元賣出電影版權(quán)，獲利5萬(wàn)元。若該看跌期權(quán)的價(jià)格漲到100元，投資者也可以賣出看跌期權(quán)，獲得5000元的收益。

通過(guò)電影票房看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，可以對(duì)沖電影票房收入波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。在上述例子中，投資者為風(fēng)險(xiǎn)中性或者風(fēng)險(xiǎn)厭惡，則具體操作時(shí)可以購(gòu)人看跌期權(quán)，對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn);若投資者為偏好風(fēng)險(xiǎn)，則可以購(gòu)人看漲期權(quán)，增加收益。上述示例表明，基于電影票房收入的期權(quán)合約有助于電影投資者對(duì)沖票房收入欠佳而遭受的損失，或者通過(guò)票房收入飄紅的電影獲得收益。

五、結(jié)論與展望

中國(guó)電影產(chǎn)業(yè)近年來(lái)快速發(fā)展，吸引了多方投資者的關(guān)注。行業(yè)外資金大量涌入，為中國(guó)電影行業(yè)注人了新的生機(jī)。但是電影融資仍然存在著許多問(wèn)題，考慮到中國(guó)電影的實(shí)際情況，一部電影從制作到上映面臨制作風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、盜版風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)等諸多風(fēng)險(xiǎn)（王宇瓊，2014）[10]。如何在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間找到平衡，是電影金融創(chuàng)新的新方向。從廣義虛擬經(jīng)濟(jì)的理論視角來(lái)看，電影具有“廣義虛擬價(jià)值”，可以通過(guò)電影與金融融合的方式，增加融資的渠道，對(duì)沖電影投資風(fēng)險(xiǎn)。本文參考美國(guó)電影期貨的設(shè)計(jì)思路，提出以電影票房收入作為標(biāo)的物的期權(quán)合約，給出了基于電影票房收入的期權(quán)合約的運(yùn)作框架和示例。作為一種對(duì)沖電影票房風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)計(jì)的電影票房風(fēng)險(xiǎn)管理工具，它能使因票房收入的不確定性遭受損失或獲益的主體通過(guò)期權(quán)交易，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、利益均享，有效對(duì)沖由票房波動(dòng)導(dǎo)致的投資風(fēng)險(xiǎn)，為對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)提供了一種新手段。

投資者可以通過(guò)買賣電影期權(quán)產(chǎn)品進(jìn)行套期保值，類似于在金融市場(chǎng)上通過(guò)使用期權(quán)對(duì)沖股票、利率和外匯風(fēng)險(xiǎn)一樣來(lái)控制票房風(fēng)險(xiǎn)。如果運(yùn)用得當(dāng)，就能達(dá)到套期保值的目的，有效減弱甚至消除票房欠佳對(duì)電影投資回報(bào)的影響;對(duì)于票房收入較好的電影，投資者則能夠通過(guò)購(gòu)買電影期權(quán)獲得收益。電影期權(quán)也可以滿足市場(chǎng)中套期保值者的需求，對(duì)各機(jī)構(gòu)及散戶開(kāi)放，電影產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)參與度將大大提高，有利于增強(qiáng)電影產(chǎn)業(yè)的透明度，為產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展提供支持。同時(shí)，電影期權(quán)將提供新的投資渠道，緩解電影融資壓力，幫助部分資金有限的電影從業(yè)者獲得投融資，有助于電影市場(chǎng)百花齊放，實(shí)現(xiàn)黨的十九大報(bào)告中指出的“堅(jiān)定文化自信，推動(dòng)社會(huì)主義文化繁榮興盛”。

我國(guó)電影產(chǎn)業(yè)與金融的結(jié)合還處于初步階段，相關(guān)的法律保障措施還有待加強(qiáng)，例如我國(guó)沒(méi)有規(guī)定著作權(quán)轉(zhuǎn)讓合同必須登記或者備案，轉(zhuǎn)讓缺乏有效的對(duì)外公示方式，這使得交易第三方無(wú)法準(zhǔn)確獲悉版權(quán)歸屬情況，加大了后續(xù)交易的風(fēng)險(xiǎn)（徐佳璐，2013）[11]。隨著更多的行業(yè)外資本將會(huì)流人電影產(chǎn)業(yè)，建議相關(guān)政府管理部門借鑒國(guó)外成熟的電影融資模式，為電影與金融的結(jié)合創(chuàng)造良好的法律環(huán)境和創(chuàng)新制度，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)發(fā)與電影產(chǎn)業(yè)發(fā)展特點(diǎn)相符合的金融衍生品，這是未來(lái)是電影金融化發(fā)展的新方向。電影期權(quán)衍生品將滿足投資者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的需求，有效對(duì)沖電影行業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)中國(guó)電影市場(chǎng)的健康發(fā)展。

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