李錦成+樊明太

摘要：20世紀(jì)90年代后，中國的影子銀行開始高速發(fā)展，無論對實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是虛擬經(jīng)濟(jì)都產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。在美國，影子銀行的非理性發(fā)展甚至是導(dǎo)致美國次貸危機(jī)的重要因素之一?；诖?，中國的影子銀行近年來也引起了監(jiān)管層和政府的高度關(guān)注。影子銀行作為補(bǔ)充傳統(tǒng)銀行體系的重要媒介，如何健康的發(fā)展中國的影子銀行將是一個復(fù)雜的系統(tǒng)性問題。文章認(rèn)為深刻理解中國影子銀行的發(fā)展軌跡、監(jiān)管思路與改革意見這三點(diǎn)是健康發(fā)展中國影子銀行的重要因素。

關(guān)鍵詞：影子銀行；發(fā)展軌跡；監(jiān)管思路；改革意見

一、 引言

首先，需要確定的是影子銀行的發(fā)展是有利于經(jīng)濟(jì)增長的，其是對商業(yè)銀行的有效補(bǔ)充，是金融市場多元化的表現(xiàn)，更是市場對資源配置起決定性作用的結(jié)果。但是，也需要強(qiáng)調(diào)：影子銀行有其自身的安全閾值體系，在這個體系之內(nèi)，影子銀行是有利的，如果超出安全閾值系統(tǒng)，嚴(yán)重過度發(fā)展，在其高杠桿率下潛在的流動性陷阱就會產(chǎn)生連鎖風(fēng)險傳染和脆斷危機(jī)，對金融市場和經(jīng)濟(jì)體系的沖擊將是巨大的。比如美國次貸危機(jī)中影子銀行的泛濫對金融實(shí)體、金融市場和乃至全球的負(fù)面影響性。如何才可以使影子銀行在一個健康發(fā)展的體系之內(nèi)有效發(fā)展，這是擺在監(jiān)管層的一個重要問題。本文認(rèn)為：使影子銀行健康發(fā)展的基礎(chǔ)工作是確定影子銀行的真實(shí)規(guī)模情況，在此基礎(chǔ)上才可以對此進(jìn)行有效監(jiān)管，否則，在錯誤數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上制定的政策將是無效的。外在可以借鑒西方發(fā)達(dá)管理經(jīng)驗(yàn)，內(nèi)在進(jìn)行經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的改革，這才是健康發(fā)展影子銀行的根本。近年來，學(xué)術(shù)界對影子銀行發(fā)展情況進(jìn)行了大量的探索與研究。研究內(nèi)容主要集中在了規(guī)模測算、風(fēng)險評估、影響性、監(jiān)管建議這四個主要方面。裴平和印文（2013）選取了2003年～2012年的樣本數(shù)據(jù)，對中國的影子銀行進(jìn)行了測算，并且提出了健康發(fā)展影子銀行的建議。王曉楓和申妍（2014）選取了2007年～2012年的樣本數(shù)據(jù)，通過向量自回歸模型實(shí)證分析了影子銀行對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響性，結(jié)果認(rèn)為：2007年以后，影子銀行從長期來看對市場流動性起到了積極的作用，對經(jīng)濟(jì)增長存在正向作用。然而，影子銀行在短期內(nèi)可能會對經(jīng)濟(jì)增長具有一定負(fù)面影響。所以，要發(fā)揮影子銀行的正面效應(yīng)，規(guī)避其短期流動性波動負(fù)影響，引導(dǎo)影子銀行健康有序發(fā)展，并進(jìn)行合理監(jiān)管。朱雙婧和張穎薇（2013）反思了美國次貸危機(jī)后，指出：影子銀行會聚集大量金融風(fēng)險。在中國，影子銀行同樣由于游離于監(jiān)管之外，發(fā)展速度過快會對金融市場產(chǎn)生不良影響。他們提出了要完善政策監(jiān)管的體系，規(guī)范其健康發(fā)展的建議。錢俊和孫旋（2014）指出影子銀行在中國的快速發(fā)展既有利于本土金融創(chuàng)新，但其內(nèi)在的脆弱性也可能會給宏觀經(jīng)濟(jì)與金融市場帶來系統(tǒng)性風(fēng)險。他們在分析了中國影子銀行監(jiān)管現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，從監(jiān)管理念與監(jiān)管機(jī)構(gòu)的合作協(xié)調(diào)，監(jiān)管要點(diǎn)上提出了政策建議。劉超和馬玉潔（2014）利用VAR模型擬合了2002年～2012年樣本數(shù)據(jù)，檢驗(yàn)了中國影子銀行對金融穩(wěn)定性的脈沖響應(yīng)函數(shù)效果，他們認(rèn)為：影子銀行作為金融市場重要的組成部分對金融創(chuàng)新發(fā)揮了巨大作用，其對金融發(fā)展具有正面作用，但是對金融穩(wěn)定性有一定沖擊性。所以，要通過有效監(jiān)管發(fā)揮影子銀行的積極作用，降低系統(tǒng)性風(fēng)險。鄧超、唐瑩和楊文靜（2016）指出了影子銀行對金融市場不同部分產(chǎn)生的影響并不相同，應(yīng)當(dāng)合理正確的把握金融監(jiān)管與金融創(chuàng)新的關(guān)系，為金融自由化創(chuàng)造公平公正環(huán)境。所以，國內(nèi)學(xué)術(shù)界關(guān)于影子銀行的研究主要集中在了其風(fēng)險影響性與監(jiān)管建議方面，并沒有把健康發(fā)展影子銀行的各個因素聯(lián)系在一起，即沒有一個健康發(fā)展影子銀行的體系。同時，多數(shù)觀點(diǎn)都是提出政策建議，并沒有從改革的角度提出從根本上解決影子銀行問題的觀點(diǎn)。所以，本文在研究健康綠色發(fā)展中國影子銀行的創(chuàng)新點(diǎn)是：在結(jié)合了學(xué)術(shù)界多數(shù)觀點(diǎn)后，建立一個健康發(fā)展影子銀行的體系，即有效監(jiān)管影子銀行的基礎(chǔ)是有效統(tǒng)計影子銀行。影子銀行概念雖然是美國在次貸危機(jī)后最早提出，但是，中國的影子銀行體系與美國并不相同，并不是基于金融衍生品為主的金融創(chuàng)新工具，而更傾向于信貸市場，通常高于銀行利率，以金融同業(yè)合作為主的表外業(yè)務(wù)、通道業(yè)務(wù)、民間借貸等為主。所以，有效統(tǒng)計影子銀行并不容易，通過各種影子銀行分支的加總或者通過M2和GDP的推算可能都存在不足。所以，統(tǒng)計作為影子銀行健康發(fā)展的體系重中之重。其次，在借鑒國內(nèi)各種學(xué)者提出的監(jiān)管建議基礎(chǔ)上，深入分析更有效地監(jiān)管措施，可以借鑒西方發(fā)達(dá)市場的影子銀行管理經(jīng)驗(yàn)，中西結(jié)合的監(jiān)管管理辦法有效性將會加強(qiáng)。最后，根本上解決中國版影子銀行的問題，尤其突出的是信貸資源錯配、信貸資源壟斷、權(quán)力尋租、杠桿流動性等問題，需要進(jìn)行各方面經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的改革才可以從核心與根本上治標(biāo)治本。所以，基于此，本文提出深刻理解中國影子銀行的發(fā)展軌跡、監(jiān)管思路與改革意見這三點(diǎn)是健康發(fā)展中國影子銀行的重要因素。

二、 中國影子銀行的發(fā)展軌跡

本文梳理了中國影子銀行的發(fā)展軌跡，認(rèn)為：影子銀行是中國經(jīng)濟(jì)高速增長和市場需求的產(chǎn)物。在20世紀(jì)90年代初，十四大以后，中國共產(chǎn)黨總結(jié)了自改革開放十一屆三中全會至此14年的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，確定了鄧小平建設(shè)有中國特色社會主義指導(dǎo)理論。在經(jīng)濟(jì)體制改革上以建設(shè)社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制為目標(biāo)，中國進(jìn)一步向全世界打開了門戶并進(jìn)行了私有化的嘗試，通過與世界各國合作中國經(jīng)濟(jì)開始了高速增長期。決定GDP三駕馬車的投資與出口持續(xù)增長，尤其是在20世紀(jì)90年代中期后，亞洲金融危機(jī)導(dǎo)致亞洲高增長國家開始衰退，亞洲第一經(jīng)濟(jì)體日本進(jìn)入衰退期，歐美等發(fā)達(dá)國家陸續(xù)進(jìn)入老齡化社會，人力成本陡增，世界制造、加工與貿(mào)易地緣的格局產(chǎn)生了新的變化。所以，可以發(fā)現(xiàn)：中國的M2/GDP在1996年以后有效突破了100%，貨幣增發(fā)實(shí)質(zhì)性開始（李錦成和田國強(qiáng)，2016）。這種貨幣增發(fā)現(xiàn)象也是中國經(jīng)濟(jì)過度繁榮的一種表現(xiàn)，即海外出口劇增與中國境內(nèi)強(qiáng)制性結(jié)售匯導(dǎo)致的輸入性通脹加劇，而這種通脹需要在某些領(lǐng)域進(jìn)行消化，否則中國的CPI增速將遠(yuǎn)超大眾消費(fèi)能力和工資增速，進(jìn)而產(chǎn)生社會問題。那么，這個可消化的領(lǐng)域就是城鎮(zhèn)化推動的房地產(chǎn)行業(yè)，尤其體現(xiàn)在了房地產(chǎn)的泡沫上。20世紀(jì)80年代以前，中國城鎮(zhèn)居民住宅統(tǒng)一由國家安排，實(shí)行公有住房實(shí)物分配制度，這個階段并沒有產(chǎn)生影子銀行。而整個80年代，中央雖然允許了實(shí)行住房商品化政策，在深圳特區(qū)進(jìn)行了房地產(chǎn)商品化實(shí)踐，通過與港商合作進(jìn)行了“補(bǔ)償貿(mào)易原則”的實(shí)驗(yàn)。但是土地交易方式的不明確導(dǎo)致在本質(zhì)上這次商品化實(shí)驗(yàn)并不有效。1988年1月全國住房制度改革工作會議第一次在北京召開，這次的住房制度改革實(shí)現(xiàn)了在深圳第一次以土地拍賣和按揭貸款銷售的商品化實(shí)踐。同時，80年代中國信托業(yè)快速發(fā)展，到1988年，中國具有1 000多家信托公司，總資產(chǎn)額近6 000億元，占當(dāng)時金融總資產(chǎn)的10%，這個時期房地產(chǎn)泡沫并沒有產(chǎn)生，而信托業(yè)的快速發(fā)展使非銀金融機(jī)構(gòu)的杠桿與泡沫快速增大，這個階段的影子銀行開始逐漸崛起。1990年中央對資本市場進(jìn)行了新的實(shí)踐，股票市場建立，其對通脹有了一定的吸納。1992年小平南巡和中共十四大的召開在對前期社會、政治和經(jīng)濟(jì)問題進(jìn)行了反思與總結(jié)后理清了發(fā)展社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制的思路，提出集中精力把經(jīng)濟(jì)建設(shè)搞上去（鄒東濤和歐陽日輝，2009），這是新一輪為城鎮(zhèn)化和高增長經(jīng)濟(jì)的通貨膨脹開始，有了資本市場的配合，影子銀行繼續(xù)穩(wěn)步發(fā)展。1992年和1993年甚至產(chǎn)生了經(jīng)濟(jì)過熱和投資過熱，1992年房地產(chǎn)投資增長117.5%，1993年攀升至165%，是歷史上的最高值。1994年財稅改革又進(jìn)一步刺激了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，產(chǎn)生兩套稅收體系，地方收稅一部分上繳國家，一部分自身保留，這是學(xué)術(shù)界很多人認(rèn)為產(chǎn)生地方財政過度依賴房地產(chǎn)的一個重要因素（李郇、洪國志和黃亮雄，2013）。1998年國務(wù)院頒布《關(guān)于進(jìn)一步深化城鎮(zhèn)住房制度改革加快住房建設(shè)的通知》，要求停止住房分配，逐步開始了分配住房的貨幣化和商品房供應(yīng)體系（許憲春，2015）。從這個時期開始，中國影子銀行規(guī)模相對20世紀(jì)80年代上了一個新臺階，但是總體上發(fā)展較為穩(wěn)定。原因是：1998年進(jìn)行的國有企業(yè)改革和國有企業(yè)債轉(zhuǎn)股免除了大量非銀行系統(tǒng)債務(wù)，通貨膨脹穩(wěn)定了下來，90年代的經(jīng)濟(jì)過熱有效被制約，非銀行系統(tǒng)的貨幣流通速度和周轉(zhuǎn)率下降了。但是亞洲金融危機(jī)導(dǎo)致的緊縮需要來對沖，中央為了應(yīng)對緊縮和潛在的硬著陸在1998年提出了積極地財政政策，通過增加財政資金來對沖金融系統(tǒng)減少的流通，通過投資來拉動GDP、解決就業(yè)和庫存堆積問題，而這也被認(rèn)為了是中國第一次開始了本土版凱恩斯主義政策（賀鏗，2013）。緊接著在2001年中國加入WTO后出口額大增，導(dǎo)致大量美元流入中國，輸入性通脹現(xiàn)象嚴(yán)重。2000年～2013年，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速年均24.3%，其占全社會固定資產(chǎn)投資占比18%左右。所以，從1996年后影子銀行的發(fā)展是很快的，通過非銀行金融系統(tǒng)或民間拆借大量進(jìn)入信貸領(lǐng)域，尤其是房地產(chǎn)領(lǐng)域。以上基本闡述了中國的影子銀行的發(fā)展歷史背景，可以看出：影子銀行是伴隨著中國經(jīng)濟(jì)高速增長而增長的，非銀行金融機(jī)構(gòu)大量參與了影子銀行的發(fā)展，金融壟斷、信貸資源配置不協(xié)調(diào)、貨幣通脹等因素造就了影子銀行的供給和需求方的合作。

三、 中國影子銀行的監(jiān)管思路

1. 統(tǒng)計制度的設(shè)計。各地銀監(jiān)局、證監(jiān)局、保監(jiān)局、省一級央行、工商局等負(fù)責(zé)單位可以專門成立統(tǒng)計團(tuán)隊(duì)，各就其職。各自統(tǒng)計管轄內(nèi)的影子銀行規(guī)模，自下而上，統(tǒng)一上報上一級主管單位，這樣，可以大大提高統(tǒng)計效率。比如：地方銀監(jiān)局負(fù)責(zé)地方銀行、地方信托公司、租賃公司、財務(wù)公司等的表外資產(chǎn)；證監(jiān)局負(fù)責(zé)當(dāng)?shù)厣鲜泄?、證券公司、基金公司、私募基金等的影子銀行資金流；保監(jiān)局負(fù)責(zé)當(dāng)?shù)乇ｋU公司等；工商局負(fù)責(zé)民間拆借、小貸公司、典當(dāng)行等；省一級央行負(fù)責(zé)大型國有股份制銀行省一級分行、股份制銀行省一級分行、政策性銀行等。每月或每季度統(tǒng)計結(jié)束，統(tǒng)一上報在北京的主管單位，比如：地方銀監(jiān)局上報銀監(jiān)會。最后，總部一級單位統(tǒng)計完畢后，按照統(tǒng)一模板和格式郵件匯總至國務(wù)院。數(shù)據(jù)由國務(wù)院再分配給需要數(shù)據(jù)進(jìn)行管理的監(jiān)管機(jī)構(gòu)等單位。

2. 完善監(jiān)管體系和加強(qiáng)監(jiān)管效率。

（1）完善法律法規(guī)。盡快加強(qiáng)和完善對影子銀行業(yè)務(wù)監(jiān)管的法律法規(guī)，尤其是針對民間借貸，對其借貸雙方的合同關(guān)系、信用關(guān)系、杠杠倍數(shù)各細(xì)則進(jìn)行明確和全面的指引和約束。同時，針對資產(chǎn)證券化理財產(chǎn)品和機(jī)構(gòu)化理財產(chǎn)品等應(yīng)制定詳細(xì)的信息披露規(guī)則，對于杠桿率進(jìn)行嚴(yán)控，配合供給側(cè)改革的三去一降一補(bǔ)。考慮到涉及杠桿率相對較高的影子銀行產(chǎn)品，其他資產(chǎn)證券化的發(fā)起人和合伙人也要保留相當(dāng)大的份額并且承保其風(fēng)險，還應(yīng)對流動性額度和證券主體進(jìn)行限制。所以，需要盡快建立和完善針對影子銀行的金融立法和制度。同時，進(jìn)一步完善商業(yè)銀行內(nèi)部的影子銀行業(yè)務(wù)監(jiān)管制度。

（2）升級監(jiān)管機(jī)構(gòu)頂層設(shè)計。鑒于影子銀行體系的機(jī)構(gòu)與產(chǎn)品跨域了商業(yè)銀行、投行、券商、保險、信托、小貸公司等各個機(jī)構(gòu)和市場，導(dǎo)致其風(fēng)險具有聯(lián)動形和傳染性。所以，通過監(jiān)管的頂層設(shè)計，即由一行三會牽頭，分別成立行業(yè)委員會，組建影子銀行監(jiān)管協(xié)作委員會。2013年8月，經(jīng)國務(wù)院同意建立了由中國人民銀行牽頭的金融監(jiān)管協(xié)調(diào)部際聯(lián)席會議制度。通過功能監(jiān)管模式設(shè)計監(jiān)管職能部門，包括風(fēng)險監(jiān)測、信用控制、產(chǎn)品統(tǒng)計、機(jī)構(gòu)統(tǒng)計、違規(guī)處罰等功能部門。影子銀行金融協(xié)作監(jiān)管委員會為直接向國務(wù)院報告，按照職能對境內(nèi)外各個影子銀行機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管，包括正式與非正式的機(jī)構(gòu)。建立嚴(yán)格的登記準(zhǔn)入制度，限定影子銀行體系工具的杠桿率和衍生產(chǎn)品創(chuàng)造次數(shù)，促進(jìn)資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)的期限匹配。

（3）加強(qiáng)監(jiān)管效率。通過重點(diǎn)性、強(qiáng)度性、前瞻性、協(xié)調(diào)性、反饋性和穿透性來進(jìn)一步加強(qiáng)對影子銀行的監(jiān)管效率。重點(diǎn)性：影子銀行有著從機(jī)構(gòu)到產(chǎn)品范圍廣的特征，全面性的監(jiān)管成本勢必很高，收效可能較低。因此，應(yīng)當(dāng)對影子銀行的監(jiān)管趨向于重點(diǎn)性，即對那些可能產(chǎn)生較大系統(tǒng)性風(fēng)險的影子銀行產(chǎn)品和機(jī)構(gòu)進(jìn)行重點(diǎn)管制；強(qiáng)度性：影子銀行本身在合理運(yùn)作范圍內(nèi)是對實(shí)體經(jīng)濟(jì)有益的，所以，監(jiān)管原則在于發(fā)揮影子銀行的優(yōu)勢，規(guī)避其劣勢?；诖?，在識別影子銀行產(chǎn)品和機(jī)構(gòu)風(fēng)險后，能由市場自行通過資源配置解決問題的做到政府不干預(yù)的態(tài)度，堅持十八屆三中全會提出的市場對資源配置起決定性作用的基調(diào)，采取適度的政策，如果遇到較大的系統(tǒng)性風(fēng)險產(chǎn)生時，才應(yīng)當(dāng)在監(jiān)管強(qiáng)度上予以加強(qiáng)；前瞻性：影子銀行產(chǎn)品和機(jī)構(gòu)是動態(tài)變化的，也是不斷創(chuàng)新的，而這些特征正是市場經(jīng)濟(jì)不斷前進(jìn)的一大動力。所以，更需要關(guān)注與未來金融市場的發(fā)展和創(chuàng)新行為，以便監(jiān)管政策及時對影子銀行的變化做出反應(yīng)。協(xié)調(diào)性：影子銀行通常具有跨機(jī)構(gòu)、跨市場、跨產(chǎn)品和跨國家套利的特征。當(dāng)這些機(jī)構(gòu)、市場、產(chǎn)品、國家，甚至監(jiān)管機(jī)構(gòu)政策產(chǎn)生不協(xié)調(diào)時，就會無端產(chǎn)生大量規(guī)模的杠桿化和非健康的影子銀行。因此，影子銀行的監(jiān)管框架更需要在協(xié)調(diào)一致化的基礎(chǔ)上才能更有效率；反饋性：由于影子銀行是動態(tài)的、創(chuàng)新的和變化的，所以，監(jiān)管的政策也應(yīng)該是在實(shí)踐中不斷修正的。在制定監(jiān)管政策時更要考慮反饋機(jī)制，以期更好地收集監(jiān)管效果。同時，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)與影子銀行的溝通，保證監(jiān)管體制與時俱進(jìn)，跟上影子銀行的創(chuàng)新速度。穿透性：加強(qiáng)穿透式監(jiān)管效率，做到一查到底的功效，使監(jiān)管不留死角，不留缺陷，從深度和縱度挖掘影子銀行的真正幕后金主，從源頭上抑制不良和違法影子銀行發(fā)展。

四、 加快推動各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)改革

影子銀行健康發(fā)展離不開經(jīng)濟(jì)改革，改革是促進(jìn)影子銀行健康發(fā)展的根本因素。從經(jīng)濟(jì)體制改革、金融改革、財稅改革到國企改革，只有實(shí)質(zhì)推動改革才可以真正解決中國當(dāng)前影子銀行的本質(zhì)問題，即信貸資源錯配、金融壟斷、貨幣價格傳導(dǎo)機(jī)制不暢等問題。通過這些改革，才可以真正推動三中全會提出的以市場對資源配置起決定性作用的精神。中國影子銀行從正面講是金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，從負(fù)面講金融市場發(fā)展不平衡和資源錯配的產(chǎn)物（李錦成，2016）。而十八屆三中全會《決定》中理清了市場與政府之間的關(guān)系，強(qiáng)調(diào)市場在資源配置中起決定性作用，還要發(fā)揮有為政府的作用。當(dāng)市場是通過價格浮動有效反映供給和需求時，影子銀行的資源錯配問題才可以從根本上解決。所以，市場配置資源是影子銀行健康發(fā)展的基石，有為的政府決定了影子銀行的有效監(jiān)管，這是中國影子銀行健康發(fā)展的根本。

總之，中國特色的影子銀行與美國并不相同，其更偏重于信貸領(lǐng)域。中國影子銀行是經(jīng)濟(jì)增長、金融創(chuàng)新、資源錯配、國有壟斷、間接融資獨(dú)大等因素的階段性產(chǎn)物。隨著中國特色的社會主義市場經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，市場對資源配置起決定性作用的進(jìn)一步落實(shí)，堅持十八屆三中全會精神不走回頭路，階段性有效推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革三去一降一補(bǔ)任務(wù)。同時，通過軟硬件的進(jìn)一步完善而實(shí)現(xiàn)影子銀行的準(zhǔn)確統(tǒng)計，借鑒美國發(fā)達(dá)市場對影子銀行管理的經(jīng)驗(yàn)，加快中國經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的改革，完善影子銀行的監(jiān)管，最終，中國的影子銀行將走向一條健康發(fā)展的道路，對中國的實(shí)體與虛擬經(jīng)濟(jì)將產(chǎn)生積極意義。

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作者簡介：樊明太（1963-），男，漢族，河北省邯鄲市人，中國社會科學(xué)院 數(shù)量經(jīng)濟(jì)與技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究所研究員、博士生導(dǎo)師，研究方向?yàn)榻鹑谫Y產(chǎn)組合、CGE模型及政策模型分析；李錦成（1982-），男，漢族，山西省臨縣人，中國社會科學(xué)院數(shù)量經(jīng)濟(jì)與技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究所博士后，研究方向?yàn)橘Y本市場。

收稿日期：2017-11-12。