楊玉娥

[摘 要]負(fù)債融資是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)籌集資金的必然選擇。但是這種籌資方式，在給企業(yè)帶來巨大效用的同時(shí)，也會(huì)帶來一些潛在的風(fēng)險(xiǎn)。一般認(rèn)為，企業(yè)只有在最佳的資本結(jié)構(gòu)下，才會(huì)實(shí)現(xiàn)其價(jià)值的最大化。本文從財(cái)務(wù)的角度出發(fā)，對(duì)負(fù)債融資的負(fù)面效應(yīng)進(jìn)行分析，以期減少企業(yè)因負(fù)債融資而帶來的負(fù)面效應(yīng)，并促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。

[關(guān)鍵詞]負(fù)債融資;負(fù)面效應(yīng);財(cái)務(wù)杠桿

[中圖分類號(hào)]F275 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A

從股權(quán)融資來看，滬深交易所設(shè)置了較高的門檻，在資金方面要求股本總額不少于5000萬，對(duì)部分多企業(yè)來說很難達(dá)到這個(gè)條件。企業(yè)除通過自有積累來獲取資金外，負(fù)債融資成為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)籌集資金的必然選擇，但這種籌資方式，在給企業(yè)帶來巨大效用的同時(shí)，也會(huì)帶來一些潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

1 負(fù)債融資的相關(guān)理論

1.1 負(fù)債融資的含義

負(fù)債融資是指通過增加企業(yè)的債務(wù)籌集資金，主要有借款、發(fā)行債券、融資租賃等。其主要特點(diǎn)是籌集的資金在使用上具有時(shí)間限制，必須按期償還，且無論企業(yè)今后經(jīng)營(yíng)效果好壞，均需要固定支付債務(wù)利息。

1.2 負(fù)債融資的負(fù)面效應(yīng)

負(fù)債融資可以為投資者帶來財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使企業(yè)獲得節(jié)稅收益，提高企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，但也會(huì)給企業(yè)帶來一些列的負(fù)面效應(yīng)。

1.2.1 帶來股東與債權(quán)人之間的利益沖突

企業(yè)取得負(fù)債融資后，債權(quán)人與股東形成委托代理關(guān)系，兩者的目標(biāo)不一致，債權(quán)人放貸的目的是為了獲取合同約定的利益報(bào)酬，由于利息報(bào)酬是固定的，企業(yè)高額收益均歸股東所有，債權(quán)人希望企業(yè)對(duì)于借入的資金謹(jǐn)慎使用，不愿意為了獲取固定的報(bào)酬而承擔(dān)企業(yè)更高的風(fēng)險(xiǎn);股東往往專注投資高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，希望不僅能賺回債權(quán)人的利息和本金，而且為企業(yè)獲取更多的利潤(rùn)。因而，風(fēng)險(xiǎn)與收益的并存使得股東與債權(quán)人之間形成了一種“不平等”的契約關(guān)系，鑒于這種利益關(guān)系，若協(xié)調(diào)不好，必然會(huì)引起股東與債權(quán)人之間的沖突。

1.2.2 增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)因使用債務(wù)資本而產(chǎn)生的在未來收益不確定情況下由主權(quán)資本承擔(dān)的附加風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不佳，使得企業(yè)投資收益率小于負(fù)債利息率，則獲得財(cái)務(wù)杠桿損失，甚至導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)，這種不確定性就是企業(yè)運(yùn)用負(fù)債所承擔(dān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因而，企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)時(shí)，必須保證投資收益高于資金成本，否則將出現(xiàn)收不抵支或發(fā)生虧損，從而降低了償債能力。在負(fù)債總額不變的情況下，虧損越多，以企業(yè)資產(chǎn)償還債務(wù)的能力就越低，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大。

1.2.3 導(dǎo)致出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)

負(fù)債給企業(yè)增加了壓力，因?yàn)楸窘鸷屠⒌闹Ц妒瞧髽I(yè)必須承擔(dān)的合同義務(wù)。如果企業(yè)無法償還，則會(huì)面臨財(cái)務(wù)危機(jī)，而財(cái)務(wù)危機(jī)會(huì)增加企業(yè)的費(fèi)用，減少企業(yè)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。財(cái)務(wù)危機(jī)成本可以分為直接成本和間接成本。直接成本是企業(yè)依法破產(chǎn)時(shí)所支付的費(fèi)用，企業(yè)破產(chǎn)后，其資產(chǎn)所有權(quán)將讓渡給債權(quán)人，在此過程中所發(fā)生的訴訟費(fèi)、管理費(fèi)、律師費(fèi)和顧問費(fèi)等都屬于直接成本。直接成本是顯而易見的，但是在宣布破產(chǎn)之前企業(yè)可能已經(jīng)承擔(dān)了巨大的間接財(cái)務(wù)危機(jī)成本。

2 企業(yè)負(fù)債融資負(fù)面效應(yīng)產(chǎn)生的原因

2.1 內(nèi)在原因

2.1.1 負(fù)債的規(guī)模過大

負(fù)債規(guī)模是企業(yè)負(fù)債總額的大小或負(fù)債在資金總額中所占比重的高低。當(dāng)企業(yè)投資報(bào)酬率低于借入資金利息率時(shí)，通過負(fù)債融資獲得的資金所創(chuàng)造的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)不足以支付利息費(fèi)用，就需要從自有資金所創(chuàng)造的利潤(rùn)中拿出一部分予以補(bǔ)償，在這種情況下投資者的收益就會(huì)下降。當(dāng)負(fù)債比例持續(xù)增加時(shí)，企業(yè)甚至可能因無力償還債務(wù)而發(fā)生破產(chǎn)危機(jī)。由此可知，在投資利潤(rùn)率小于借款利息率的情況下，企業(yè)負(fù)債規(guī)模越大，虧損越大，從而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。

2.1.2 負(fù)債的結(jié)構(gòu)不合理

負(fù)債結(jié)構(gòu)是企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債的比例。如果負(fù)債的結(jié)構(gòu)安排不合理，就會(huì)增加企業(yè)的籌資風(fēng)險(xiǎn)。主要原因在于長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債本身所具有的特點(diǎn)。如果大量使用短期負(fù)債，并將短期借款用于長(zhǎng)期資產(chǎn)，則短期借款到期時(shí)可能會(huì)出現(xiàn)難以籌措到足夠的現(xiàn)金來償還短期借款的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)較大。如果企業(yè)大量使用長(zhǎng)期負(fù)債，因長(zhǎng)期負(fù)債融資速度慢、取得成本較高，且限制條件較多，增加了企業(yè)的營(yíng)運(yùn)成本，對(duì)企業(yè)來說也是不利的。

2.1.3 負(fù)債利率過高

在同樣負(fù)債規(guī)模的條件下，負(fù)債的利息率越高，企業(yè)所負(fù)擔(dān)的利息費(fèi)用支出就越多，企業(yè)破產(chǎn)危險(xiǎn)的可能性也隨之增大。當(dāng)投資報(bào)酬率小于企業(yè)借款利息率時(shí)，負(fù)債的存在將給企業(yè)帶來負(fù)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。即在息稅前利潤(rùn)、負(fù)債總額一定的條件下，利息率越大，利息費(fèi)用就越多，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)就越大，給企業(yè)帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越高。

2.2 外在原因

2.2.1 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的存在

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)本身所固有的風(fēng)險(xiǎn)。其直接表現(xiàn)為企業(yè)息稅前利潤(rùn)的不確定性。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不同于籌資風(fēng)險(xiǎn)，但又影響籌資風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)企業(yè)完全用股本融資時(shí)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)即為企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)，完全由股東均攤。當(dāng)企業(yè)采用股本與負(fù)債融資時(shí)，由于財(cái)務(wù)杠桿對(duì)股東收益的擴(kuò)張性作用，股東收益的波動(dòng)性會(huì)更大，所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)將大于經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，其差額即為籌資風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)不足支付利息費(fèi)用，則不僅股東收益化為泡影，而且要用股本支付利息，嚴(yán)重時(shí)企業(yè)喪失償債能力，被迫宣告破產(chǎn)。

2.2.2 現(xiàn)金流入量及資產(chǎn)流動(dòng)性的情況

負(fù)債的本息一般要求以現(xiàn)金或貨幣資金償還。因此，即使企業(yè)的盈利狀況良好，但其能否按契約的規(guī)定按期償還本息，還要看企業(yè)預(yù)期的現(xiàn)金流入量是否足額及時(shí)，資產(chǎn)的整體流動(dòng)性如何?，F(xiàn)金流入量反映的是現(xiàn)實(shí)的償債能力，資產(chǎn)的流動(dòng)性反映的是潛在償債能力，如果企業(yè)投資決策失誤或信用政策過寬不能足額或及時(shí)地實(shí)現(xiàn)預(yù)期的現(xiàn)金流入量，以支付到期的借款本息，就會(huì)面臨財(cái)務(wù)危機(jī)。

2.2.3 金融市場(chǎng)的影響

企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)受金融市場(chǎng)的影響。負(fù)債利息率的高低取決于借款時(shí)金融市場(chǎng)的資金供求情況。而且金融市場(chǎng)的波動(dòng)，如利率或匯率的變動(dòng)都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的籌資風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)企業(yè)主要采取短期貸款方式融資時(shí)，如遇到金融緊縮，短期借款利率大幅度上升，就會(huì)引起利息費(fèi)用劇增，利潤(rùn)下降，甚至一些企業(yè)由于無法支付高漲的利息費(fèi)用而破產(chǎn)清算。

3 降低企業(yè)負(fù)債融資負(fù)面效應(yīng)的途徑

3.1 界定合理的負(fù)債規(guī)模

企業(yè)的負(fù)債規(guī)模，即負(fù)債在企業(yè)全部資金中所占的比重。由于負(fù)債的雙重作用，在確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)時(shí)，必須權(quán)衡財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本的關(guān)系。最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低，企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。確定企業(yè)資金結(jié)構(gòu)的主要方法有：每股盈余無差別點(diǎn)法、比較資金成本。

3.1.1 每股盈余無差別點(diǎn)法（EBIT-EPS）

這是指利用每股盈余無差別點(diǎn)進(jìn)行企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的方法。每股盈余無差別點(diǎn)是指在兩種籌資方式下，采用負(fù)債籌資與采用普通股籌資每股盈余相等的點(diǎn)，可用息稅前盈余來表示。采用每股盈余無差別點(diǎn)法，可根據(jù)每股盈余無差別點(diǎn)分析，判斷在何種情況下運(yùn)用負(fù)債籌資，借以實(shí)現(xiàn)企業(yè)資金結(jié)構(gòu)優(yōu)化。當(dāng)盈余能力大于每股盈余無差別點(diǎn)時(shí)，企業(yè)利用負(fù)債籌資較為有利。

3.1.2 比較資金成本法

比較資金成本法是對(duì)企業(yè)若干個(gè)備選的籌資方案，分別計(jì)算其加權(quán)平均資金成本，以加權(quán)平均資金成本最低者作為最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的決策方法。這種方法通俗易懂，計(jì)算過程也不是十分復(fù)雜，是確定資金結(jié)構(gòu)的一種常用方法。主要適用于企業(yè)初始資金結(jié)構(gòu)優(yōu)化決策，或企業(yè)追加資本后的資金結(jié)構(gòu)決策。但因所擬定的方案數(shù)量有限，故有把最優(yōu)方案漏掉的可能;并且只考慮籌資成本因素，沒有考慮其他影響因素，所以也存在一定的局限性。

3.2 優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)

企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)只能根據(jù)自身的情況及融資環(huán)境加以判斷。 一是要確定負(fù)債額度，合理掌握負(fù)債比例。二是要考慮借入資金的結(jié)構(gòu)。在負(fù)債總額一定的情況下，究竟安排多少流動(dòng)負(fù)債、多少長(zhǎng)期負(fù)債才能使企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)合理，則需從以下幾方面來考慮：

3.2.1 銷售狀況

如果企業(yè)銷售穩(wěn)定增長(zhǎng)，可以提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流量，能及時(shí)償還到期債務(wù)，則可較采用短期負(fù)債的融資方式;反之，如果企業(yè)銷售處于萎縮或者波動(dòng)幅度較大，則大量借入短期債務(wù)就要承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn)。

3.2.2 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

長(zhǎng)期資產(chǎn)比重較大的企業(yè)應(yīng)少利用短期負(fù)債，多利用長(zhǎng)期負(fù)債或者發(fā)行股票籌資;反之，流動(dòng)資產(chǎn)所占比重較大的，則可以更多地利用流動(dòng)負(fù)債進(jìn)行籌資。

3.2.3 企業(yè)規(guī)模

經(jīng)營(yíng)規(guī)模對(duì)企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)有重要影響。一般規(guī)模大的企業(yè)在融資方式上有更多的選擇權(quán)，可以采用發(fā)行債券等方式，在資本市場(chǎng)上以較低的成本籌集到長(zhǎng)期資金，所以利用流動(dòng)負(fù)債較少。

3.2.4 利率狀況

當(dāng)長(zhǎng)期負(fù)債的利率和短期負(fù)債的利率相差較少時(shí)，企業(yè)一般應(yīng)較多地利用長(zhǎng)期負(fù)債融資;反之，企業(yè)則應(yīng)較多地利用流動(dòng)負(fù)債，以便于降低資本成本。

3.3 分析利率變動(dòng)趨勢(shì)

利率變動(dòng)受多方面的影響，以下主要從政治、經(jīng)濟(jì)、金融三方面分析利率變動(dòng)趨勢(shì)。

3.3.1 政策因素

一國(guó)的貨幣政策、財(cái)政政策、匯率政策對(duì)利率變動(dòng)的影響最為直接。中央銀行根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與國(guó)家預(yù)定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，通過運(yùn)用三大貨幣政策工具——存款準(zhǔn)備金率、再貼現(xiàn)率、公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)來影響市場(chǎng)利率，以達(dá)到擴(kuò)張或緊縮銀根的目的。

3.3.2 經(jīng)濟(jì)因素

在復(fù)蘇階段，增加了對(duì)借貸的需求，但借貸資本供給充足，可以以較低的利率獲得資本;在繁榮階段，對(duì)借貸資本的需求大，但由于資本回流迅速，信用周轉(zhuǎn)靈活，利率并不會(huì)很高。隨著生產(chǎn)繼續(xù)擴(kuò)張，借貸資本需求日益擴(kuò)大，利率又會(huì)不斷上升;在衰退階段，由于對(duì)現(xiàn)金的需求急劇增加，借貸資本的供給不能滿足需要，將使利息率上升;在蕭條階段，借貸資本的需求減少，市場(chǎng)上資金較多，利率會(huì)不斷降低。

3.3.3 金融市場(chǎng)

現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重要特征就是世界經(jīng)濟(jì)日益國(guó)際化、一體化。國(guó)際間的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系，使國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率受到國(guó)際市場(chǎng)利率的深刻影響。當(dāng)國(guó)際市場(chǎng)利率高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率時(shí)，國(guó)內(nèi)貨幣資本流向國(guó)外。反之，當(dāng)國(guó)際利率低于國(guó)內(nèi)利率時(shí)，貨幣資本流進(jìn)國(guó)內(nèi)。不論國(guó)內(nèi)利率水平是高于還是低于國(guó)際利率，在資本自由流動(dòng)的條件下，都會(huì)引起國(guó)內(nèi)貨幣市場(chǎng)上資金供求狀況的變動(dòng)，從而引起國(guó)內(nèi)利率變動(dòng)。

4 結(jié)語

總之，企業(yè)負(fù)債融資是把雙刃劍，在獲得資金使用權(quán)的同時(shí)，還需要承擔(dān)籌資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)應(yīng)在正確認(rèn)識(shí)籌資風(fēng)險(xiǎn)，充分重視籌資風(fēng)險(xiǎn)的影響，掌握籌資風(fēng)險(xiǎn)的防范措施，使企業(yè)既充分發(fā)揮負(fù)債融資帶來的財(cái)務(wù)杠桿正效應(yīng)收益，同時(shí)將負(fù)債融資的負(fù)面效應(yīng)降低到最低，使負(fù)債融資更有利于提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效益，增強(qiáng)企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

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