梁文婷

[摘 要]文章探究了客戶集中度和環(huán)境的不確定性對企業(yè)的債務(wù)資本成本的影響。通過研究發(fā)現(xiàn)：一是客戶集中度會對企業(yè)的債務(wù)資本成本產(chǎn)生負(fù)向影響；二是企業(yè)的債務(wù)資本成本受到環(huán)境不確定性的正向影響；三是客戶集中度與企業(yè)的債務(wù)資本成本間的負(fù)相關(guān)關(guān)系，只有在環(huán)境不確定性較低的水平下才明顯。

[關(guān)鍵詞]客戶集中度；環(huán)境不確定性；債務(wù)資本成本

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.17.080

1 引 言

對于企業(yè)來說無論是最開始的創(chuàng)立還是日后的發(fā)展，都需要資本。近年來權(quán)益融資難度加大，而債務(wù)融資日漸成為企業(yè)熱衷的融資方式，怎樣用較低的債務(wù)融資成本獲得企業(yè)發(fā)展所需的資金是企業(yè)所關(guān)注的問題。同時客戶與企業(yè)的發(fā)展息息相關(guān)，而企業(yè)都是在特定的市場環(huán)境中開展生產(chǎn)經(jīng)營活動，當(dāng)所處的環(huán)境不確定性水平較高時，就會帶來企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的增加。因此，文章基于客戶這一外部的利益相關(guān)者視角，實(shí)證檢驗(yàn)制造業(yè)企業(yè)的客戶集中程度對企業(yè)債務(wù)資本成本的影響，并考慮當(dāng)環(huán)境的不確定性程度不同時，客戶集中度與企業(yè)的債務(wù)資本成本之間的關(guān)系是否發(fā)生變化，以期為企業(yè)債務(wù)融資決策提供新的結(jié)論。

2 理論分析與研究假設(shè)

2.1 客戶集中度與資本成本

客戶集中度對于企業(yè)的影響具有兩面性，一方面，適度的客戶集中度更便于企業(yè)預(yù)測未來的銷售狀況，當(dāng)一個企業(yè)對主要客戶的依賴程度更高時，就更能刺激企業(yè)降低其成本提升企業(yè)的業(yè)績水平（Patatoukas，2012）[1]，降低債務(wù)資本成本。另一方面，若客戶集中度過高時，使得客戶的議價能力增強(qiáng)，可能會提出讓企業(yè)讓步的要求（唐躍軍，2009）[2]；同時大客戶也可能會隨時終止交易或發(fā)生其他的意外情況，讓企業(yè)遭受更大的損失，加劇債務(wù)資本成本。因此，筆者提出對立假設(shè)1。

H1a：企業(yè)的客戶集中度與企業(yè)的債務(wù)資本成本之間負(fù)相關(guān)關(guān)系

H1b：企業(yè)的客戶集中度與企業(yè)的債務(wù)資本成本之間正相關(guān)關(guān)系

2.2 環(huán)境不確定性與資本成本

外部環(huán)境的不確定性會影響企業(yè)的經(jīng)營，進(jìn)而影響企業(yè)的債務(wù)資本成本。受一些不可估計(jì)狀況的影響，會帶來經(jīng)營成果的不確定性（申慧慧，2010）[3]。這種不確定性還會引起管理層判斷的失誤，引起更大的風(fēng)險（牛建波，2012）[4]，同時，債權(quán)人對未來的收益的估計(jì)就更充滿不確定性，這就使得債權(quán)人要求更高的回報，如提高貸款利率，這樣就會導(dǎo)致企業(yè)的債務(wù)資本成本提高。因此，筆者提出假設(shè)2。

H2：外部環(huán)境的不確定性水平與企業(yè)的債務(wù)資本成本正相關(guān)關(guān)系

2.3 客戶集中度，環(huán)境不確定性與資本成本

當(dāng)環(huán)境不確定性程度較低時，管理層更容易做出較為準(zhǔn)確的預(yù)測，給企業(yè)帶來好的業(yè)績（楊智等，2010）[5]，同時降低各項(xiàng)成本。而當(dāng)環(huán)境不確定性較高時會使企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險大大增強(qiáng)（林鐘高等，2015）[6]，使企業(yè)陷入較大融資約束，導(dǎo)致企業(yè)融資的成本上升。所以當(dāng)企業(yè)的客戶集中度進(jìn)一步提升時，就會導(dǎo)致企業(yè)債務(wù)資本成本的上升，這樣就會抵消一部分客戶集中度給降低債務(wù)資本成本帶來的好處。因此，筆者提出文章的研究假設(shè)3。

H3：環(huán)境的不確定性會對客戶集中度與企業(yè)債務(wù)資本成本之間的關(guān)系造成影響，只有在環(huán)境不確定性較低的水平下，客戶集中度才能與企業(yè)的債務(wù)資本成本的負(fù)相關(guān)關(guān)系明顯，反之這種關(guān)系并不明顯。

3 研究設(shè)計(jì)

3.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

文章以2012—2016年五年間滬深兩市的制造業(yè)公司為研究對象，并剔除了ST類、金融類的公司、五年間經(jīng)營活動發(fā)生過巨大變化的公司、缺少財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的樣本。各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的獲得來自國泰安數(shù)據(jù)庫，使用Stata12.0軟件完成相關(guān)數(shù)據(jù)的處理。

3.2 研究模型與變量設(shè)定

Debt=a0+a1Customer+a2Controls+（1）

Debt=a0+a1EU+a2Controls+（2）

Debt=a0+a1Customer+a2HiEU+a3Customer×HiEU+a4Controls+（3）

債務(wù)資本成本借鑒汪平等的估算公式，具體為：Debt=[（利息支出+資本化利息）/帶息負(fù)債]×（1-T）。Debt即為債務(wù)資本成本，其中T為該企業(yè)所實(shí)行的所得稅稅率，費(fèi)用化利息和資本化利息選取企業(yè)當(dāng)年年末數(shù)值。客戶集中度借鑒陳正林（2014）[7]的衡量方法，從財(cái)務(wù)報表附注中查找“公司向其前五名客戶銷售總額占公司本年度銷售總額的比例”。環(huán)境不確定性借鑒申慧慧的做法，使用企業(yè)在過去五年剔除正常增長部分之后的營業(yè)收入，并計(jì)算其標(biāo)準(zhǔn)差得出。同時將營業(yè)收入的標(biāo)準(zhǔn)差按每年度計(jì)算中位數(shù)，以此得到環(huán)境不確定性虛擬變量HiEU，將標(biāo)準(zhǔn)差大于或等于其中位數(shù)的樣本，HiEU的取值為1，反之取值為0。詳細(xì)的變量說明及計(jì)量方法見表1。

4 實(shí)證分析

4.1 客戶集中度與企業(yè)債務(wù)資本成本

表2第（Ⅰ）列可知，客戶集中度與債務(wù)資本成本在1%的水平下顯著負(fù)相關(guān)。綜合以上，文章的第一個假設(shè)得到驗(yàn)證，即客戶集中程度與企業(yè)的債務(wù)資本成本水平具有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

4.2 環(huán)境不確定性與企業(yè)債務(wù)資本成本

回歸結(jié)果如表2（Ⅱ）列，發(fā)現(xiàn)EU與企業(yè)債務(wù)資本成本在5%的水平下顯著正相關(guān)，說明較高的環(huán)境不確定性會使投資者要求更高的投資回報來補(bǔ)償其所承擔(dān)的風(fēng)險，從而提高了企業(yè)的債務(wù)資本成本。重新刻畫了環(huán)境不確定性EU的衡量方式HiEU后，從第（Ⅲ）列也發(fā)現(xiàn)與企業(yè)的債務(wù)資本成本在1%的水平下顯著正相關(guān)，支持了研究假設(shè)2。

4.3 客戶集中度，環(huán)境不確定性與資本成本

研究企業(yè)在面對不同的環(huán)境不確定性時客戶集中度對債務(wù)資本成本的影響，首先使用全樣本對模型（3）進(jìn)行回歸如表2第（Ⅰ）列，客戶集中度在1%水平上顯著為負(fù)，交互項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)在5%水平上顯著為正。這就說明，作為環(huán)境不確定性會對客戶集中度與債務(wù)資本成本之間的關(guān)系造成影響。再次將全樣本分成高環(huán)境不確定性和低環(huán)境不確定性兩組子樣對模型（1）進(jìn)行回歸，處于較低的環(huán)境不確定性中的企業(yè)（Ⅱ），客戶集中度在1%的水平上顯著為負(fù)，而處于較高的環(huán)境不確定性中的企業(yè)（Ⅲ），其客戶集中度的估計(jì)系數(shù)負(fù)相關(guān)但不顯著，即只有在環(huán)境不確定性較低的水平下，客戶集中度才與企業(yè)的債務(wù)資本成本的負(fù)相關(guān)關(guān)系明顯，假設(shè)3得到驗(yàn)證。

5 結(jié)論與建議

研究發(fā)現(xiàn)客戶集中度會與債務(wù)資本成本之間成負(fù)相關(guān)關(guān)系；企業(yè)的債務(wù)資本成本與環(huán)境不確定性正相關(guān)；環(huán)境不確定性會對客戶集中度與企業(yè)債務(wù)資本成本之間的關(guān)系造成不同的影響?；谖恼碌难芯拷Y(jié)果提出以下建議：一是環(huán)境不確定性會帶來債務(wù)資本成本的提高。因此，企業(yè)需要時刻關(guān)注環(huán)境的變化，積極做出應(yīng)對復(fù)雜多樣的不確定環(huán)境帶來的負(fù)面影響。二是大客戶的積極作用只有在環(huán)境不確定性較低時才能產(chǎn)生，因此企業(yè)的管理層應(yīng)保持適度的集中度應(yīng)對大客戶帶來的潛在風(fēng)險。三是企業(yè)把握外界環(huán)境的變化，及時做出調(diào)整拓寬融資渠道。

參考文獻(xiàn)：

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