上市公司股權(quán)激勵(lì)契約設(shè)計(jì)的影響因素

孫棟棟

摘要：目前，股權(quán)激勵(lì)已成為我國上市公司的長期激勵(lì)方式之一。由于公司治理結(jié)構(gòu)的不完善、市場有效性的缺失、外部監(jiān)管體制的不健全等因素引起的股權(quán)激勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)受到越來越多的關(guān)注。本文系統(tǒng)分析了內(nèi)部企業(yè)治理及外部市場環(huán)境對股權(quán)激勵(lì)契約設(shè)計(jì)的影響，提出合理契約的設(shè)計(jì)以使其更好地體現(xiàn)建立長期激勵(lì)機(jī)制的目的。

關(guān)鍵詞：委托代理；股權(quán)激勵(lì)；契約設(shè)計(jì)

所有權(quán)與控制權(quán)的分離是現(xiàn)代企業(yè)制度建立的重要特征，其對委托代理關(guān)系的產(chǎn)生有直接性的影響，企業(yè)所有的股東通過相應(yīng)的器樂進(jìn)行企業(yè)經(jīng)營和管理的決策，有效的提高企業(yè)管理層決策的效率和質(zhì)量。然而企業(yè)的股東與管理層之間的目標(biāo)函數(shù)并不完全相同，兩者在追求自身利益最大化的過程當(dāng)中存在著利益沖突，這就產(chǎn)生了激勵(lì)不相容問題。

由美國輝瑞制藥1952年首先推出的管理層股權(quán)激勵(lì)目前成為西方發(fā)達(dá)國家企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制的普遍方法之一，這種方法通過讓管理層持有股票或股票期權(quán)，讓企業(yè)的管理者加入到企業(yè)的股東行列，有效的將管理層的個(gè)人利益與企業(yè)利益有機(jī)的結(jié)合。股權(quán)激勵(lì)理論上可以降低代理成本，提高企業(yè)的價(jià)值，解決激勵(lì)不相容問題。

目前股權(quán)激勵(lì)也被越來越多的國內(nèi)上市公司使用，由于公司治理結(jié)構(gòu)的不完善、市場有效性的缺失、外部監(jiān)管體制的不健全等因素引起的股權(quán)激勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)受到越來越多的關(guān)注。本文系統(tǒng)分析了內(nèi)部企業(yè)治理及外部市場環(huán)境對股權(quán)激勵(lì)契約設(shè)計(jì)的影響，以使其更好地體現(xiàn)建立長期激勵(lì)機(jī)制的目的。

一、公司治理對股權(quán)激勵(lì)的影響

公司治理包括董事會治理、大股東治理、融資結(jié)構(gòu)等，無論是哪種治理機(jī)制，都可以有效的對公司進(jìn)行治療，多種治理機(jī)制相互結(jié)合，共同完成公司的治理，為公司提供了內(nèi)部約束。公司治理關(guān)鍵在于內(nèi)部控制系統(tǒng)的構(gòu)建，包括大股東治理、債權(quán)融資約束、董事會治理、監(jiān)事會監(jiān)督等。通過對股權(quán)激勵(lì)方案制定、申請程序規(guī)定、執(zhí)行過程控制、信息披露制度、會計(jì)與稅收制度等股權(quán)激勵(lì)方案的審批與實(shí)施過程中進(jìn)行各種強(qiáng)制性規(guī)制，實(shí)現(xiàn)正向效應(yīng)①。

（一）股東大會

目前股東大會主要負(fù)責(zé)的事項(xiàng)包括對股權(quán)激勵(lì)契約中的激勵(lì)對象的確定依據(jù)和范圍、激勵(lì)數(shù)量、股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的有效期、標(biāo)的股票禁售期、激勵(lì)條件、行權(quán)價(jià)格等內(nèi)容進(jìn)行表決。為加強(qiáng)對管理層的制約，需要增加激勵(lì)條件中的考核指標(biāo)，避免指標(biāo)過于寬松，不能達(dá)到提升企業(yè)績效的目的。

（二）薪酬委員會

通過建立薪酬委員會，并保持其獨(dú)立性，減弱經(jīng)理人對激勵(lì)契約設(shè)計(jì)與實(shí)施的干預(yù)力度。薪酬委員會的獨(dú)立性是影響其有效性的重要因素，薪酬委員會的獨(dú)立性和專業(yè)性較高，在設(shè)計(jì)薪酬契約方面更加有效。為確保薪酬委員會的獨(dú)立性，需規(guī)定高層管理者不得參與，以減弱其對干預(yù)力度，并以此作為實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的制度性約束。同時(shí)通過建立一套有效的薪酬委員會運(yùn)行機(jī)制，如委員會成員的選聘、考核與薪酬制度等，確保其能有效地履行職責(zé)。

薪酬委員會可以在特定的時(shí)間要求上市公司聘請財(cái)務(wù)顧問，對公司的激勵(lì)計(jì)劃進(jìn)行全方面的分析，判斷其可行性以及對公司發(fā)展的利與弊，并提出相應(yīng)的修改建議。后期可以加強(qiáng)外部中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)督作用，要求中介機(jī)構(gòu)對股權(quán)激勵(lì)的上市公司相關(guān)信息披露發(fā)表獨(dú)立意見，增加公信力和透明度。

（三）監(jiān)事會

作為對董事會監(jiān)督的補(bǔ)充，監(jiān)事會對管理層的監(jiān)督和制衡也至關(guān)重要。企業(yè)需要建立健全監(jiān)事會的機(jī)構(gòu)設(shè)置，落實(shí)監(jiān)事議事規(guī)則，真正起到對管理層的監(jiān)督作用，確保股權(quán)激勵(lì)在實(shí)施過程當(dāng)中，管理層不出現(xiàn)業(yè)績造假等過激行為，使得激勵(lì)出現(xiàn)負(fù)效應(yīng)。

（四）債權(quán)人

債權(quán)人在股權(quán)激勵(lì)契約設(shè)計(jì)中也可起到一定的作用，為確保債權(quán)人的經(jīng)濟(jì)利益不因管理層的背德行為或者非理性投資行為受損，債權(quán)人可要求在債務(wù)合同中加入相關(guān)條款，對管理層進(jìn)行約束。

二、外部市場對股權(quán)激勵(lì)的約束

外部市場指經(jīng)理人市場、產(chǎn)品市場、資本市場、政治法律途徑等為公司提供外部約束的市場環(huán)境，股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)需要通過各市場環(huán)節(jié)相互傳導(dǎo)才能發(fā)揮出來其作為長期激勵(lì)機(jī)制的作用，因此完善的市場環(huán)境是股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)得以發(fā)揮的重要前提。積極構(gòu)建有效的外部約束環(huán)境，包括完善的經(jīng)理人市場、穩(wěn)定有效的資本市場、公平競爭的產(chǎn)品市場等，以防止股權(quán)激勵(lì)成為公司管理層自我操縱的隱蔽機(jī)制，從而清除阻礙股權(quán)激勵(lì)制度得以健康前行的障礙。

（一）經(jīng)理人市場

經(jīng)理人市場旨在克服由于信息不對稱產(chǎn)生的逆向選擇問題，并為公司提供了廣泛篩選、鑒別職業(yè)經(jīng)理人候選人素質(zhì)和能力的基礎(chǔ)制度，其核心是職業(yè)經(jīng)理人的競爭選聘機(jī)制。作為股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)充分體現(xiàn)的重要支撐，經(jīng)理人市場一般是通過聲譽(yù)顯示的信號傳遞功能、以及運(yùn)用競爭效應(yīng)形式構(gòu)建市場選擇與評價(jià)機(jī)制、市場控制機(jī)制來提供外部約束作用。

（二）資本市場

資本市場不僅是公司股權(quán)激勵(lì)制度的具體體現(xiàn)，也是股權(quán)激勵(lì)機(jī)制實(shí)現(xiàn)的有效途徑。我國資本市場信號傳遞功能的缺失與外部制度約束功能的薄弱是阻礙股權(quán)激勵(lì)制度有效推行的主要瓶頸。如市場上的大部分價(jià)格信號是反應(yīng)對股票追逐的現(xiàn)狀，而不是公司內(nèi)部的實(shí)際價(jià)格，所以說對公司的資質(zhì)進(jìn)行評價(jià)不能一味的通過股票來判斷。在市場行情好的時(shí)候，公司的管理層需要盡自己最大的可能將股票價(jià)格繼續(xù)抬高，相反，在市場低迷的時(shí)候，管理層即使再努力也未必能夠促進(jìn)股價(jià)的提升，這不僅是對公司的盈利能力的客觀評價(jià)，更是對經(jīng)理人綜合能力的有效證明，由此可見，加強(qiáng)公司在資本市場的競爭是很有必要的，另外，企業(yè)加強(qiáng)經(jīng)理人綜合能力的提升也是很重要的。在市場有效性程度不足與相關(guān)體制不完善的情況下，上市公司推行股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)踐效果將大幅縮減，甚至引發(fā)新的道德風(fēng)險(xiǎn)，所以說，加強(qiáng)公司在資本市場競爭相關(guān)體制的完善是必要的。我國資本市場只有實(shí)現(xiàn)從政策性工具向真正實(shí)現(xiàn)資源配置的場所轉(zhuǎn)變，其股價(jià)信號能真正反映企業(yè)的客觀價(jià)值，股權(quán)激勵(lì)制度才能達(dá)到預(yù)期的效果。

資本市場所提供的上市公司價(jià)值信息的真實(shí)性與否，是對經(jīng)理人進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)的重要前提。雖然公司業(yè)績與公司價(jià)值之間存在一定的相關(guān)性，但在這種投機(jī)性較強(qiáng)的資本市場里，公司經(jīng)理人員的努力與從市場獲得較高的回報(bào)并不存在明確的正向關(guān)系。

（三）產(chǎn)品市場

產(chǎn)品市場的約束效應(yīng)是通過經(jīng)理人市場間接傳遞的，產(chǎn)品市場的充分競爭，經(jīng)理人市場的信號傳遞與競爭功能才會增強(qiáng)。產(chǎn)品市場的充分競爭需要公平的法律環(huán)境的支持，即打破地區(qū)與專業(yè)領(lǐng)域，對于同類產(chǎn)品在產(chǎn)品市場上不能有歧視或限制，同時(shí)要防止壟斷的發(fā)生。

只有在公平競爭的法律環(huán)境之下，產(chǎn)品市場的充分競爭才可能出現(xiàn)，才能真正有效地從外部約束經(jīng)理人的經(jīng)營行為。但由于產(chǎn)品市場控制作用的滯后性，因此需要與其他機(jī)制與途徑的配合。

三、結(jié)論

以股權(quán)激勵(lì)契約的合理設(shè)計(jì)與有效實(shí)施為中心，上市公司應(yīng)進(jìn)一步完善上市公司治理，構(gòu)建以薪酬委員會有效運(yùn)作、獨(dú)立董事監(jiān)督、大股東治理與債權(quán)人約束等構(gòu)成的內(nèi)部約束機(jī)制。逐步規(guī)范實(shí)施細(xì)則，完善以申報(bào)審核規(guī)定、執(zhí)行過程控制、信息披露制度、會計(jì)處理制度等為主體的政府與行業(yè)監(jiān)管機(jī)制。優(yōu)化外部市場環(huán)境，搭建以經(jīng)理人市場、資本市場、產(chǎn)品市場組成的運(yùn)作實(shí)施平臺是股權(quán)激勵(lì)實(shí)現(xiàn)預(yù)期效應(yīng)的前提與保障。

注釋：

①陳仕華、鄭文全，公司治理理論的最新進(jìn)展：一個(gè)新的分析框架，管理世界，2010年2月，156-166頁。

參考文獻(xiàn)：

[1]陳仕華，鄭文全.公司治理理論的最新進(jìn)展：一個(gè)新的分析框架[J].管理世界，2010年2月，156-166頁.

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（作者單位：中聯(lián)重科融資租賃（北京）有限公司）