鈕文新

近日，看到陳元先生“伯南克啟示錄”一文的完整版非常激動(dòng)，在我看來，這篇文章給出了破解中國(guó)高杠桿的根本之道。

許多人認(rèn)為中國(guó)“超發(fā)貨幣”，而且把多年物價(jià)上漲的原因歸咎于“超發(fā)貨幣”。這個(gè)看法不僅機(jī)械教條，且似是而非。為提供正確認(rèn)知，我們必須厘清基本概念：

第一，“超發(fā)貨幣”是指央行超發(fā)貨幣，而央行發(fā)行的貨幣是“基礎(chǔ)貨幣”。

第二，通貨膨脹中的“通貨”指的是流通中的貨幣，在中國(guó)指的是M2，而非“基礎(chǔ)貨幣”，由此我們得出推論：導(dǎo)致通貨膨脹的關(guān)鍵原因一定是“M2增速過高或數(shù)額過大”，而不一定是“基礎(chǔ)貨幣超發(fā)”。

第三，基礎(chǔ)貨幣增減對(duì)M2有影響，但因?yàn)镸2=基礎(chǔ)貨幣×貨幣乘數(shù)，所以M2增減未必是基礎(chǔ)貨幣增減的結(jié)果，它更主要取決于貨幣乘數(shù)的伸縮。

第四，貨幣乘數(shù)越高，金融杠桿率越高。在貨幣金融學(xué)理論中，貨幣乘數(shù)=金融杠桿率。所以，去杠桿也好、降杠桿也罷，必須從壓低貨幣乘數(shù)入手。

第五，貨幣乘數(shù)過高或金融杠桿率過高，意味著商業(yè)金融機(jī)構(gòu)“過度創(chuàng)造貨幣”，其直接后果是金融短期化、貨幣化、套利化，這是金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造貨幣操作的“規(guī)律性結(jié)果”，也必然導(dǎo)致股權(quán)資本稀缺。這是中國(guó)資本市場(chǎng)日趨疲弱的根本原因，也是基本的金融學(xué)原理：貨幣金融+資本金融=全部金融資源。在全部金融資源有限的情況下，短期的貨幣金融膨脹，必然壓縮長(zhǎng)期的資本金融。

明白上述基本原理和概念之后，有必要再次重申：降低金融杠桿率，關(guān)鍵在于壓低貨幣乘數(shù)。如何壓低貨幣乘數(shù)？陳元先生在“伯南克啟示”中明確指出：既然基礎(chǔ)貨幣是國(guó)家永遠(yuǎn)不必清償?shù)膫鶆?wù)，那中央銀行在必要時(shí)應(yīng)將“基礎(chǔ)貨幣”視為“國(guó)家資本”。伯南克給中國(guó)的啟示是：向各個(gè)經(jīng)濟(jì)主體注入“國(guó)家資本”——基礎(chǔ)貨幣是大幅壓低經(jīng)濟(jì)杠桿的正確選擇。

責(zé)編：陳棟棟