我國科創(chuàng)板試點注冊制的影響及風險

謝智敏

摘要：根據我國科創(chuàng)板試點注冊制的相關提出背景，在結合注冊制相對于核準制的主要差別特征的基礎上，分析了科創(chuàng)板和注冊制的同步設立將對我國資本市場環(huán)境產生的影響，包括對我國新經濟發(fā)展的促進作用、對我國優(yōu)質科技創(chuàng)新型企業(yè)的吸引作用和對我國中小投資者的利好影響。同時，由于我國過去采用的股票發(fā)行制度為核準制，因此在從核準制轉向注冊制的過程中，將會有一系列的問題和風險需要進行進一步的討論和防范，從而使科創(chuàng)板和注冊制能夠真正在我國資本市場發(fā)揮關鍵作用。

關鍵詞：科創(chuàng)板;注冊制;核準制;發(fā)行制度

中圖分類號：F270 ? ?文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2019）08-0114-02

一、股票發(fā)行審核制度的國際經驗

首先以英國為例。在英國，其股票發(fā)行制度為核準制，但由于該國家屬于自律管理性質，其證券交易所擁有對上市股票的審核權，因此英國實際上實行的是“準注冊制”。英國的金融服務局不直接對股票發(fā)行進行審核，而由倫敦交易所對股票發(fā)行上市實施監(jiān)控和核準。其次是美國，在美國實行的是注冊制，股票發(fā)行人無需得到相關政府監(jiān)管部門的授權，只要其自身保證自己提供的信息具有充分性、真實性和完整性即可發(fā)行，未對發(fā)行規(guī)模等進行強制約束和限制。然而，美國的證券發(fā)行制度是以完善的法制法規(guī)、定位鮮明的市場體系以及嚴格的執(zhí)法力度為基礎的。

二、注冊制的特征

對于注冊制，監(jiān)管機構只對申請企業(yè)上交的材料進行合法合規(guī)層面的審核，而不對企業(yè)的發(fā)展狀況和經營狀況進行審查，因此，可以說注冊制實際上降低了對上市企業(yè)上市的要求和限制，大大簡化了股票發(fā)行審核制度的流程，減少了企業(yè)的上市成本，提高了資本市場的運作效率。與核準制相比，注冊制是非實質性審核即形式性審核，且具有完全法治、信息透明和事后控制等特征。

三、科創(chuàng)板在我國推行的影響

（一）提高直接融資比重，切實促進經濟發(fā)展

一直以來，在我國資本市場的融資結構中，直接融資所占比例較低，而間接融資占比較高，這并不符合我國新經濟發(fā)展的需要。在間接融資方式中，企業(yè)是通過銀行等金融機構進行借款，但現(xiàn)在銀行自身的負債成本越來越高，其給企業(yè)提供的信用借貸成本更高，導致了較高的企業(yè)融資資金成本。而科創(chuàng)板就是發(fā)展直接融資的一大重要途徑，科創(chuàng)板的設立為我國科技創(chuàng)新企業(yè)上市提供了一大渠道，促進了企業(yè)在資本市場的直接融資，提高了企業(yè)融資效率，進而降低了企業(yè)融資的成本。

（二）吸引優(yōu)質企業(yè)資源，利空殼資源

要適應和引領經濟發(fā)展的新常態(tài)，推進供給側結構性改革，科技創(chuàng)新在這其中扮演著至關重要的角色。科創(chuàng)板的推出，主要是為了更好地服務實體經濟，支持科技創(chuàng)新，讓更多具有潛力和成長空間的科技創(chuàng)新型企業(yè)有進一步的發(fā)展空間，同時讓更多優(yōu)質的創(chuàng)新和新經濟企業(yè)資源回歸中國。對于目前上市條件中所規(guī)定的一些例如盈利性指標，科技創(chuàng)新型難以滿足條件，但注冊制能夠簡化公司上市的流程，降低上市成本，提高上市效率，進而將會吸引大量新股尤其是體量龐大的企業(yè)，對我國的二級市場造成一定的沖擊，削弱了小盤股的殼資源價值。而且，注冊制的試點表示這上市公司的退市風險將會加大，這進一步會利空A股市場中的績差股。

（三）利好國內投資者

過去，由于受到國內資本市場的限制，以及在公司架構上的一些限制和阻礙，我國很多優(yōu)質企業(yè)無法在A股市場上市融資，而選擇到美國納斯達克以及香港市場上市，這樣一來，這些優(yōu)質企業(yè)在發(fā)展過程中無法讓我國的投資者分享到發(fā)展紅利，是我國資本市場的一大損失。然而，科創(chuàng)板就是面向國內真正優(yōu)質的科技企業(yè)，未來將會有很多硬科技的企業(yè)進入科創(chuàng)板，這樣一來，今后我國的投資者也能通過公募基金等方式參與科創(chuàng)板投資，從而分享到國內高科技企業(yè)與硬科技企業(yè)的發(fā)展紅利。

四、科創(chuàng)板可能面臨的風險

（一）科創(chuàng)板市場本身存在的風險

科創(chuàng)板實行的是注冊制，這相對于核準制而言要求有更嚴謹、規(guī)范的股票發(fā)行、交易和退市等程序流程。例如保薦制度，我國企業(yè)上市采用保薦制度，但注冊制對與企業(yè)上市流程進行了簡化，這樣一來，保薦機構就需要有更強的能力和更高程度的誠信，因此將產生一系列的風險，如對科技創(chuàng)新產業(yè)其模式的不認同，導致一些企業(yè)無法上市。此外，注冊制對上市條件的要求比較寬松，因此就需要有更加嚴格的退市制度。目前我國的退市制度主要以量化和非量化指標為標準，各種核心指標易被認為調整，存在一定的有效性漏洞，為注冊制下的退市過程帶來一定的風險。

（二）投資者群體存在的風險

在我國證券市場上，個人投資者比例占比較高，然而大多數(shù)投資者缺乏理性，高換手率也體現(xiàn)著我國投資者的投機趨向。而科創(chuàng)板市場可能會存在著內幕交易和故意操縱，以投機為主要目的的很多投資者將會面臨投資損失，導致風險的發(fā)生。另一方面，科創(chuàng)板市場面向的大都為處于初創(chuàng)期、成長期的科技創(chuàng)新企業(yè)，企業(yè)經營業(yè)績波動大，發(fā)展前景也存在較大的未知性，因此其公司價值對于缺乏專業(yè)知識的個人投資者來說難以準確估計，引發(fā)估值錯誤所帶來的投資風險。

（三）監(jiān)管部門存在的風險

科創(chuàng)板采用注冊制后，監(jiān)管對股票發(fā)行只是進行形式性審核，上市條件也不再那么嚴格和受限，需要發(fā)行人和相關的金融中介機構更加自律以及投資者更加理性，但是目前我國資本市場還未達到這樣的條件，難以保證注冊制下的平穩(wěn)運行。除此之外，我國證券交易所法律地位較低，一般的會員懲罰措施只有通報批評和公開譴責，處罰力度較小，無法給予強有力的警示作用和震懾作用。

五、科創(chuàng)板市場的風險防范

（一）完善相關法律法規(guī)

美國資本市場的注冊制是以完善的法制法規(guī)、有效的信息披露制度和嚴格的執(zhí)法力度為基石的，但目前我國的證券市場相關法律還不完善，處罰力度小，缺乏警示作用和震懾作用。而企業(yè)自身屬于內部人，在和投資者的信息不對稱中處于優(yōu)勢地位，所以在違法成本較低的情況下，企業(yè)往往會獲得比違法損失更多的盈利金額，刺激了企業(yè)的造假、欺詐行為。不管是行政責任還是刑事責任，我國的證券欺詐處罰力度都相對較輕。因此，我國應該進一步完善相關法律法規(guī)，具體化處罰標準，加強懲罰力度，從而使企業(yè)違法成本提高，進而減少證券欺詐等違法行為，維護證券市場的平穩(wěn)運行。

（二）健全投資者保護制度

注冊制下有著嚴格的退市制度，因此另一方面也會導致退市的企業(yè)數(shù)量增加，這樣一來，投資者的利益會面臨損失風險。目前，由于我國證券市場的相關法律法規(guī)不夠完善和詳細，投資者主張民事賠償具有較大的阻礙和困難，對于投資者來說，進行訴訟賠償也需要較高的成本，這進一步抑制了投資者的權益保護行為，導致當一些企業(yè)退市時，大量投資者自身的利益也嚴重受損，不利于證券市場的發(fā)展。因此，我國應當進一步完善保障投資者的相關法律，健全民事賠償機制，切實維護投資者的利益。此外，科創(chuàng)板的上市門檻低，市場風險較高，但投資者門檻過高，可能又會引發(fā)市場流動性不足的問題。因此在投資者進入市場時，應結合市場流動性的預期狀況，合理設置投資者的準入資金門檻，間接增強投資者的風險意識，以保護投資者的利益，降低市場風險。

（三）注重對理性投資者的培養(yǎng)

在我國的證券市場上，個人投資者相對機構投資者占比較高，然而個人投資者多為散戶，缺乏專業(yè)熟練的投資知識和能力，并且往往不夠理性，有一定的跟風投資現(xiàn)象，我國股票市場上較高的換手率也說明了這點。然而目前這樣的投機情況不利于股票市場上形成合理的價格，進一步引發(fā)市場風險。為了降低科創(chuàng)板市場上可能出現(xiàn)的投機風險，考慮到機構投資者具有專業(yè)的投資知識和較強的投資能力，且機構投資者傾向于價值投資，多為中長期投資，能夠穩(wěn)定市場價格，因此應加強對機構投資者的推廣，提高市場上機構投資者的比例，同時還要加強對個人投資者的投資培養(yǎng)、教育，改變其投機理念，培養(yǎng)具有理性的投資者，穩(wěn)定股票市場。

六、結語

“科創(chuàng)板+注冊制”是我國資本市場發(fā)展的趨勢，有利于推進我國的經濟戰(zhàn)略轉型并支持鼓勵我國的科技創(chuàng)新型企業(yè)，科創(chuàng)板的推出，主要也是為了提高市場活躍度，并且注重發(fā)展實體經濟，以促進我國的新經濟發(fā)展。因此，科技創(chuàng)新型企業(yè)要敢于發(fā)展，抓住時代的機遇，從而推進我國金融領域不斷革新。

參考文獻：

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[2] 譚春枝，黃家馨，莫國莉.我國科創(chuàng)板市場可能存在的風險及防范[J].財會月刊，2019（5）：143-149.

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