股權(quán)結(jié)構(gòu)、談判力量與合資企業(yè)存活

梁賀 包群

摘要：本文以在華經(jīng)營的合資企業(yè)為樣本，從談判力量的視角考察了中外雙方股權(quán)分配對于合資企業(yè)存活的影響。研究發(fā)現(xiàn)，合資企業(yè)存活時(shí)間與股權(quán)結(jié)構(gòu)存在顯著的倒U型關(guān)系，均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)下合資關(guān)系破裂概率更低，合資企業(yè)生存時(shí)間更長，隨著雙方股權(quán)結(jié)構(gòu)不對等程度的增加，合資企業(yè)存活時(shí)間顯著降低。這一結(jié)論在考慮了內(nèi)生性問題、合資對象差異、外資來源差異、合資企業(yè)不同終止方式以及引資政策調(diào)整的外生沖擊等情形下依然穩(wěn)健。此外，以合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)變更的動態(tài)分析發(fā)現(xiàn)，由非均衡股權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榫夤蓹?quán)后合資企業(yè)存活時(shí)間顯著增加，而均衡股權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榉蔷夤蓹?quán)的合資企業(yè)存活能力明顯降低。最后，本文采用中介效應(yīng)模型分析了股權(quán)結(jié)構(gòu)影響合資企業(yè)存活能力的機(jī)制，發(fā)現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)的不對等造成企業(yè)內(nèi)部更多的摩擦與沖突，增加了企業(yè)管理費(fèi)用的支出，進(jìn)而降低了合資企業(yè)的市場存活能力。

關(guān)鍵詞：合資企業(yè);股權(quán)結(jié)構(gòu);談判力量;生存分析;倒U型;合作沖突

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：100228482020（02）010416

開放科學(xué)（資源服務(wù)）標(biāo)識碼（OSID）：

一、問題的提出

普遍認(rèn)為內(nèi)資企業(yè)與外商資本的合資合作對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和技術(shù)進(jìn)步發(fā)揮了重要的促進(jìn)作用[1]，尤其是合資企業(yè)，不僅與同行業(yè)的東道國企業(yè)更容易產(chǎn)生密切聯(lián)系，而且和上下游產(chǎn)業(yè)的東道國企業(yè)也更容易建立關(guān)聯(lián)關(guān)系，從而帶來更為直接有效的技術(shù)溢出效應(yīng)[23]。然而，近年來外商在中國的投資卻出現(xiàn)了明顯的獨(dú)資化傾向，一方面在華投資的外商獨(dú)資企業(yè)在不斷增加，合資企業(yè)不斷減少，2002年中外合資企業(yè)占比5325%，2006年下降至4553%，到2015年更是下降至只有3787%;此外，每年新建立的外資企業(yè)中7%以上選擇外商獨(dú)資的企業(yè)模式，更是占據(jù)了主導(dǎo)地位[4]。另一方面，初始建立的合資企業(yè)也在不斷通過股權(quán)變更轉(zhuǎn)向獨(dú)資化經(jīng)營，這其中既包括外商的獨(dú)資化也包括內(nèi)資企業(yè)的獨(dú)資化，例如1988年寶潔以合資形式進(jìn)入中國市場其股份低于5%，此后的經(jīng)營過程中通過不斷收購內(nèi)資企業(yè)股份，到2002年其持股比例達(dá)到了99%;1996年達(dá)能與娃哈哈進(jìn)行合資時(shí)，股權(quán)占比51%，經(jīng)過十余年的合作后二者在收購問題上反目，最終在2009年達(dá)能將其股份完全出售給娃哈哈結(jié)束了合資關(guān)系。不斷涌現(xiàn)的合資關(guān)系破裂與企業(yè)內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)的分配存在何種內(nèi)在聯(lián)系？究竟中外雙方何種股權(quán)結(jié)構(gòu)的安排更有利于合資關(guān)系的穩(wěn)定與持續(xù)呢？本文以中國在1999—2007年新成立的合資企業(yè)為樣本，試圖從合資關(guān)系穩(wěn)定性與持續(xù)性角度，考察股權(quán)結(jié)構(gòu)對中外雙方合資合作的影響。

股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了企業(yè)所有者對其所有權(quán)及控制權(quán)的分配，合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展具有重要作用[5]。然而，對于能夠帶來更好業(yè)績的最佳國際合資企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)，已有研究存在兩種截然不同的結(jié)論[67]。第一類結(jié)論認(rèn)為非均衡股權(quán)能夠帶給合資企業(yè)更高的績效，表現(xiàn)為企業(yè)績效與股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)U型曲線關(guān)系[811]。這一結(jié)論主要基于交易成本理論的分析，認(rèn)為在企業(yè)內(nèi)部沖突不可避免的情況下，外商在與本地企業(yè)進(jìn)行合作時(shí)應(yīng)選擇使其交易和生產(chǎn)成本最小化的股權(quán)結(jié)構(gòu)。當(dāng)合資一方通過提高股權(quán)比重占據(jù)主導(dǎo)地位時(shí)，可以有效解決因合資企業(yè)內(nèi)部信息的不對稱以及機(jī)會主義行為造成內(nèi)部交易成本過高的問題[1213]，并減少潛在的合作沖突[9]。第二類結(jié)論認(rèn)為均衡股權(quán)更有利于提高合資企業(yè)績效，表現(xiàn)為企業(yè)績效與股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)倒U型曲線關(guān)系[1417]。由于外國合作伙伴和當(dāng)?shù)睾献骰锇樵诟悠胶獾乃袡?quán)結(jié)構(gòu)中平等分享利潤和承擔(dān)損失，他們都被認(rèn)為對合資企業(yè)的發(fā)展負(fù)有重大責(zé)任。這種強(qiáng)烈的責(zé)任感增加了合作伙伴之間的信任，從而促使合作伙伴充分參與合資經(jīng)營，最大化地創(chuàng)造合資企業(yè)的協(xié)作價(jià)值[1820]。此外，雙方股權(quán)均衡的情況下，彼此需求強(qiáng)度越接近，企業(yè)內(nèi)部知識分享與交流更加充分，雙方通過企業(yè)內(nèi)部的合作和學(xué)習(xí)獲益更多，進(jìn)而也會帶來更高的企業(yè)績效[2122]。

考察樣本與企業(yè)績效指標(biāo)選取的不同是造成股權(quán)結(jié)構(gòu)與其經(jīng)營績效研究結(jié)論不一致的重要原因。與已有研究不同，本文基于1999—2007年新成立的中外合資企業(yè)，以合資企業(yè)的存活期限作為考察對象，著重分析股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系穩(wěn)定性與持續(xù)性的重要影響。

本文可能的貢獻(xiàn)如下：首先，本文以中外合資企業(yè)為研究對象，不僅描繪了中外雙方股權(quán)結(jié)構(gòu)與合資企業(yè)存活之間倒U型關(guān)系的統(tǒng)計(jì)特征，而且基于不同的計(jì)量模型從多個(gè)方面充分驗(yàn)證了二者之間倒U型的關(guān)系，確保了本文結(jié)論的穩(wěn)健性。其次，雖然已有文獻(xiàn)認(rèn)為合資雙方文化背景的不同、經(jīng)營理念的差異、合作過程中的不信任等問題[2325]，會帶來合作各方之間高昂的協(xié)調(diào)成本[2627]，甚至導(dǎo)致合作關(guān)系破裂[2829]。但是，關(guān)于合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)這一內(nèi)部特征對合資關(guān)系持續(xù)性的影響卻沒有得到足夠的重視，本文豐富了對合資企業(yè)生存的研究。最后，已有文獻(xiàn)關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)經(jīng)營績效的影響并無定論，本文的結(jié)論認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資企業(yè)存活存在顯著的倒U型影響，這一結(jié)論無疑對支持倒U型關(guān)系的理論提供了新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、理論分析與典型事實(shí)

（一）理論分析與研究假設(shè)

合資企業(yè)的股權(quán)分配體現(xiàn)了合資雙方談判力量的大小，而雙方的談判力量對于合作過程中摩擦與沖突的解決至關(guān)重要，股權(quán)分配不均衡會導(dǎo)致談判力量的不對稱，進(jìn)而造成合資企業(yè)的不穩(wěn)定[30]。Lin等[31]將合作沖突解決策略分為四種：問題解決策略、妥協(xié)策略、強(qiáng)制策略、法律策略。合資企業(yè)面臨沖突時(shí)，股權(quán)結(jié)構(gòu)對于策略的選擇具有重要的決定作用。當(dāng)合資雙方股權(quán)不對等時(shí)，多數(shù)股權(quán)的一方通常比少數(shù)股權(quán)的一方擁有更多的談判權(quán)。因此，當(dāng)合資雙方發(fā)生沖突時(shí)，多數(shù)股權(quán)的一方有更多的替代策略，能夠使用所有四個(gè)可用的戰(zhàn)略[32]。談判力量的差異使得多數(shù)股權(quán)的一方往往傾向于使用強(qiáng)制策略來解決沖突，以避免長時(shí)間的問題解決過程或法律程序;而少數(shù)股權(quán)一方通常只能選擇妥協(xié)，在最壞的情況下可能會采取法律行動解決問題[3133]。然而，在雙方股權(quán)對等情況下，由于在合資企業(yè)中平均分享利益，合作伙伴可能試圖通過增加雙方的利益來解決問題，也可能試圖與當(dāng)?shù)睾献骰锇檫_(dá)成妥協(xié)，從而使沖突得以解決以降低雙方的利益損失;當(dāng)合作雙方不能就爭議問題達(dá)成妥協(xié)時(shí)，由于兩者擁有同樣的決定權(quán)，雙方的談判力量相當(dāng)，他們可能需要在法律支持下解決沖突。因此，股權(quán)均衡的合資企業(yè)通常無法采用強(qiáng)制策略解決沖突，而是傾向于采用更具合作性的方法[32，3435]。由此可知，當(dāng)合資雙方股權(quán)不對等，談判力量懸殊時(shí)，更有可能采取非合作性的戰(zhàn)略解決沖突，這無疑會加劇雙方合作關(guān)系的惡化，使得合資關(guān)系破裂的概率上升;相反，在對等的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，雙方選擇合作性的戰(zhàn)略會使得合資關(guān)系更加穩(wěn)固。

此外，合資企業(yè)初始股權(quán)分配是否對等，對合資企業(yè)日后的股權(quán)變動也會產(chǎn)生不同的影響。合資企業(yè)成立時(shí)雙方的股權(quán)分配會隨著時(shí)間的推移發(fā)生變動，雙方談判力量進(jìn)而也會發(fā)生變化，多數(shù)股權(quán)一方（擁有50%以上股權(quán)的合伙人）憑借其較強(qiáng)的談判力量更有可能增加其股權(quán)份額，并最終接管合資企業(yè)，使其完全獨(dú)資化。換言之，合資企業(yè)成立初期一方擁有的股權(quán)越多，則被該方完全收購的可能性就越大[3638]。相反，平等的股權(quán)結(jié)構(gòu)是合資雙方談判力量對等的外在表現(xiàn)，在這種股權(quán)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上，當(dāng)雙方的貢獻(xiàn)和責(zé)任都平等時(shí)，合資企業(yè)內(nèi)部沖突往往可以得到緩解，有助于合資關(guān)系的穩(wěn)定持續(xù)，大大降低被合資一方完全收購的可能性[3940]。由上述分析可知，合資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)賦予了合作各方不同的談判力量，股權(quán)的分配通過影響雙方的談判力量對合資關(guān)系的穩(wěn)定持續(xù)產(chǎn)生影響?；诖耍疚淖龀鋈缦录僭O(shè)并進(jìn)行檢驗(yàn)：當(dāng)合資雙方股權(quán)結(jié)構(gòu)對等時(shí)，合資關(guān)系更有可能長期維持;而不對等的股權(quán)結(jié)構(gòu)，會帶來更高的合作終止率以及獨(dú)資化概率，即合資企業(yè)的存活年限與股權(quán)分配更有可能是一種倒U型曲線關(guān)系。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)與合資關(guān)系持久性典型事實(shí)

1.合資關(guān)系終止的年份統(tǒng)計(jì)

表1匯報(bào)了樣本期內(nèi)合資企業(yè)成立與破裂的年份統(tǒng)計(jì)信息，1999—2006年新成立30201家合資企業(yè)，截止到2007年樣本期末有17398家合資企業(yè)合資關(guān)系終止，超過總體合資企業(yè)數(shù)目的一半以上。在合資關(guān)系終止的三種類型中，有8530家合資企業(yè)完全死亡，在三種合資關(guān)系終止類型中占比最大，接近50%;另一半合資關(guān)系終止的合資企業(yè)發(fā)生了獨(dú)資化，其中4988家合資企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)榱藘?nèi)資獨(dú)資，在三種類型中占比2867%，轉(zhuǎn)變?yōu)橥馍酞?dú)資的合資企業(yè)有3880家，占比2230%。此外，從年份趨勢來看，每年新成立合資企業(yè)數(shù)目相對穩(wěn)定，整體趨勢略有上升;而合資關(guān)系終止的企業(yè)數(shù)目隨著年份增加越來越多，值得注意的是合資關(guān)系短期破裂可能性更高，以1999年新成立的合資企業(yè)為例，有接近30%的合資企業(yè)不到一年便終止了其合資關(guān)系。

2.合資企業(yè)存活狀態(tài)的基本統(tǒng)計(jì)

本文采用KM生存函數(shù)對合資企業(yè)生存分布進(jìn)行估計(jì)，具體設(shè)定如下：

其中nk是指在k期處于死亡危險(xiǎn)狀態(tài)的企業(yè)個(gè)數(shù);dk表示同期觀測到的實(shí)際退出企業(yè)個(gè)數(shù)。本文以合資企業(yè)中外資份額占比將合資企業(yè)劃分為四類，

0～025、025～05、05～075和075～1，并估計(jì)了相應(yīng)的KM生存曲線。由圖1可知，不同外資份額下的合資企業(yè)短期死亡率均較高，尤其是第一年合資企業(yè)死亡率超過了25%;渡過了最初的磨合期之后，雖然合資企業(yè)存活率仍呈現(xiàn)下降趨勢，但是下降幅度相對平緩。進(jìn)一步比較不同股權(quán)結(jié)構(gòu)下合資企業(yè)的生存曲線可以發(fā)現(xiàn)，四類股權(quán)結(jié)構(gòu)不同的合資企業(yè)存活表現(xiàn)存在明顯差異，外資股權(quán)占比低于25%或者高于75%的高度控股型合資企業(yè)存活率明顯低于外資股權(quán)占比處于25%～75%之間的相對均衡持股的合資企業(yè)，其中外資股權(quán)占比低于25%的合資企業(yè)存活率最低;外資股權(quán)占比處于025～05與05～075之間的合資企業(yè)存活率較為接近，并且隨著生存時(shí)間的延續(xù)，兩者間的差異逐漸縮小。由此可知，相對均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，合資企業(yè)存活時(shí)間更長。

圖1生存曲線暗示合資企業(yè)存活時(shí)間與股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)倒U型關(guān)系，為了進(jìn)一步驗(yàn)證二者之間的統(tǒng)計(jì)關(guān)系，首先采用內(nèi)核加權(quán)局部多項(xiàng)式平滑的非參數(shù)方法，刻畫了樣本中新成立的合資企業(yè)生存年限與其股權(quán)結(jié)構(gòu)之間的分布圖。圖2中內(nèi)核加權(quán)多項(xiàng)式平滑線表明總體趨勢而言，合資企業(yè)的存活時(shí)間隨著外資股權(quán)占比的增加呈現(xiàn)出先上升后下降趨勢。基于非參數(shù)的統(tǒng)計(jì)特征，進(jìn)一步對合資企業(yè)存活年限和外資股權(quán)占比進(jìn)行了簡單的二次回歸擬合。由圖2可知，合資企業(yè)的生存時(shí)間與外資份額確實(shí)存在倒U型曲線的關(guān)系，外資份額占比在50%左右合資企業(yè)的存活時(shí)間最長，過低或過高的外資份額均會使得合資企業(yè)存續(xù)期下降。綜合生存曲線、平滑線以及二次擬合曲線所反映的統(tǒng)計(jì)特征，可以初步斷定合資企業(yè)的存活時(shí)間與其股權(quán)結(jié)構(gòu)存在著倒U型的關(guān)系，合資企業(yè)的生存時(shí)間會隨著合資一方股權(quán)占比的增加，呈現(xiàn)出先上升后下降的趨勢。

三、計(jì)量模型與數(shù)據(jù)來源

（一）計(jì)量模型

遵循已有研究的思路[4142]，本文從兩個(gè)角度考察合資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)生存的影響：一是合資關(guān)系的穩(wěn)定性角度，以合資關(guān)系是否終止為被解釋變量，采用Logit模型估計(jì)合資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)對其合資關(guān)系終止概率的影響;二是合資企業(yè)生存期限的角度，以合資企業(yè)的存活時(shí)間作為被解釋變量，采用加速失效模型（Accelerated Failure Time Model，AFT模型）估計(jì)合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資企業(yè)存活時(shí)間的影響。此外，前文理論分析與統(tǒng)計(jì)結(jié)果均表明合資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)與合資關(guān)系的持久性為非線性關(guān)系，因此本文在計(jì)量模型的設(shè)定中，以合資企業(yè)中外資股權(quán)占比（fr）及其平方項(xiàng)（fr2）作為核心解釋變量。

1.Logit模型設(shè)定

本文中合資關(guān)系的穩(wěn)定性以樣本期內(nèi)合資關(guān)系破裂與否的二元虛擬變量（jvb）進(jìn)行表示。具體地，如果t期的合資企業(yè)在t+1期死亡或者轉(zhuǎn)變?yōu)楠?dú)資企業(yè)，則定義為合資關(guān)系終止，令jvbt=1，否則jvbt=0。合資關(guān)系穩(wěn)定性分析本質(zhì)上屬于二元離散選擇問題，因此主要采用Logit模型進(jìn)行估計(jì)，模型設(shè)定如下：

Logit（jvbit）=Pr（jvbit=1|Xit）=β0+β1·frit+β2·fr2it+γ·Xit+ρt+ρr+ρs+εitrs（2）

其中，frit和fr2it表示合資企業(yè)中外資股權(quán)占比及其平方;Xit表示企業(yè)層面的控制變量，遵循已有研究[25，36，43]，控制變量選擇包括企業(yè)全要素生產(chǎn)率（lntfp），采用ACF方法進(jìn)行測算;企業(yè)規(guī)模（size），采用企業(yè)總資產(chǎn)對數(shù)進(jìn)行衡量;資本密集度（lnk），為企業(yè)固定資產(chǎn)凈值與員工人數(shù)比值的對數(shù);企業(yè)利潤率（pr），為營業(yè)利潤與企業(yè)銷售額的比值;資產(chǎn)負(fù)債率（dr），為負(fù)債總額與總資產(chǎn)的比值;融資約束（fc），為利息支出與固定資產(chǎn)的比值;出口密集度（ed），為出口交貨值與企業(yè)銷售額的比值;政府補(bǔ)貼（sb），獲得政府補(bǔ)貼為1，否則為0;合資對象（soe），國有合資企業(yè)為1，非國有合資企業(yè)為0;外資來源地（hmt），港澳臺為1，其他外資為0。ρt、ρr和ρs表示年份、地區(qū)以及行業(yè)固定效應(yīng);εitrs表示隨機(jī)擾動項(xiàng)。

2.加速失效模型（AFT）設(shè)定

加速失效模型和Cox模型是分析企業(yè)生存較為常用的生存分析模型，兩種模型各有優(yōu)劣，其中加速失效模型是基于特定分布下的參數(shù)估計(jì);而Cox模型不對基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)率進(jìn)行設(shè)定，采用的是半?yún)?shù)估計(jì)方法。在風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)設(shè)定正確的情況下，加速失效模型采用極大似然估計(jì)更有效率;在風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)形式不確定時(shí)，采用Cox模型估計(jì)更為準(zhǔn)確。但是，Cox模型具有比例風(fēng)險(xiǎn)假定的較強(qiáng)要求，即兩個(gè)企業(yè)之間的風(fēng)險(xiǎn)率之比不隨時(shí)間改變而改變，這一假定往往難以滿足;此外，由于加速失效模型中被解釋變量為企業(yè)的生存率，其估計(jì)結(jié)果更為直觀，因此本文采用加速失效模型進(jìn)行估計(jì)。具體模型設(shè)定如下：

其中，T表示合資企業(yè)生存的時(shí)間，這里以樣本期內(nèi)合資企業(yè)成立的時(shí)間為起點(diǎn)，合資關(guān)系破裂為合資關(guān)系終止點(diǎn)，兩者之差即為合資企業(yè)生存的時(shí)間。其他變量的設(shè)定與Logit模型一致。

（二）數(shù)據(jù)來源

本文所使用的數(shù)據(jù)來源于1998—2007年中國工業(yè)企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)庫，該數(shù)據(jù)庫涵蓋了中國所有的國有企業(yè)以及規(guī)模以上（銷售額不低于500萬）的非國有企業(yè)。本文遵循Brandt等[4445]的做法對工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫進(jìn)行如下處理：首先，根據(jù)企業(yè)代碼、企業(yè)名稱、省地縣碼、電話號碼、郵政編碼等信息對企業(yè)進(jìn)行交叉匹配，將樣本整理為10年的非平衡面板數(shù)據(jù)。然后，根據(jù)會計(jì)準(zhǔn)則對可能存在的樣本異常值進(jìn)行如下處理：

（1）剔除資產(chǎn)總額、負(fù)債總額、實(shí)收資本、營業(yè)收入、工業(yè)總產(chǎn)值、工業(yè)增加值、職工人數(shù)、固定資產(chǎn)凈值、固定資產(chǎn)原值以及中間投入品缺失或小于零的觀測值;

（2）剔除企業(yè)職工人數(shù)小于8人的觀測值;

（3）剔除總資產(chǎn)小于流動資產(chǎn)或固定資產(chǎn)凈值、累計(jì)折舊小于當(dāng)期折舊以及銷售額小于出口額的觀測值;

（4）剔除所使用指標(biāo)前后05%的極端值。最后，將企業(yè)實(shí)收資本中外方資本（包括港澳臺資本和其他外國資本）占比大于0小于1的企業(yè)定義為中外合資企業(yè)，同時(shí)將內(nèi)資獨(dú)資企業(yè)和外商獨(dú)資企業(yè)樣本剔除。

經(jīng)過上述步驟初步篩選后的樣本為1998—2007年期間所有的合資企業(yè)，然而值得注意的是，樣本期初即1998年已經(jīng)存在的合資企業(yè)其合資關(guān)系確立的年份無法獲得;換言之，樣本期初的合資企業(yè)已經(jīng)存活的時(shí)間是未知的，如果忽略了該問題會使得企業(yè)生存時(shí)間的估計(jì)出現(xiàn)偏誤，即所謂的左刪失問題。因此，為了有效規(guī)避左刪失問題帶來的估計(jì)偏誤，本文以1998年為基期將1999—2007年新成立的合資企業(yè)作為最終分析樣本。

四、基本估計(jì)結(jié)果

（一）基于Logit模型的基本估計(jì)

表2匯報(bào)了合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系破裂概率的估計(jì)系數(shù)及邊際效應(yīng)。首先，由表2中第（1）列估計(jì)結(jié)果可知，外資股權(quán)占比系數(shù)顯著為負(fù)，平方項(xiàng)系數(shù)顯著為正，表明合資關(guān)系終止的概率隨著外資股權(quán)占比的增加呈現(xiàn)出先下降后上升的趨勢，即合資關(guān)系的穩(wěn)定性與外資股權(quán)占比呈現(xiàn)倒U型關(guān)系。進(jìn)一步控制了企業(yè)層面變量以及年份、地區(qū)和行業(yè)的固定效應(yīng)，由表2中第（2）列和第（3）列估計(jì)結(jié)果可知，外資股權(quán)占比系數(shù)顯著為負(fù)，平方項(xiàng)系數(shù)依然顯著為正，即控制了企業(yè)層面變量以及其他固定效應(yīng)后，合資關(guān)系穩(wěn)定性與外資股權(quán)占比的倒U型曲線關(guān)系依然不變。表2中第（4）至（6）列匯報(bào)了相應(yīng)的邊際效應(yīng)，基于表2中第（4）列至第（6）列外資股權(quán)占比及其平方項(xiàng)的邊際效應(yīng)進(jìn)一步計(jì)算表明，外資股權(quán)在5112%、5104%以及5144%時(shí)，合資關(guān)系破裂的概率達(dá)到最低點(diǎn)，表明在外資股權(quán)占比50%左右，合資關(guān)系更為穩(wěn)定。換言之，合資企業(yè)外資股權(quán)占比由增加到50%的過程中，合資關(guān)系破裂的可能性不斷下降;到達(dá)50%繼續(xù)提高外資股權(quán)占比時(shí)，合資企業(yè)破裂的可能性開始上升，即外資股權(quán)占比接近50%時(shí)，合資關(guān)系更為穩(wěn)定，更有利于合資企業(yè)持續(xù)經(jīng)營。

進(jìn)一步由表2中企業(yè)層面控制變量估計(jì)結(jié)果可知，企業(yè)的生產(chǎn)率水平、企業(yè)規(guī)模、資本密集度、企業(yè)的利潤率、出口密集度以及能否獲得政府補(bǔ)貼等變量的估計(jì)系數(shù)均顯著為負(fù)，表明對合資關(guān)系破裂概率具有顯著的負(fù)向影響;而企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率、是否為國有企業(yè)虛擬變量以及是否為港澳臺投資商虛擬變量均顯著為正，表明對合資關(guān)系破裂概率具有顯著正向影響。由此可知，生產(chǎn)率水平高、企業(yè)規(guī)模大、盈利能力強(qiáng)、能夠獲得政府補(bǔ)貼的資本密集型以及偏向出口的合資企業(yè)，其合資關(guān)系破裂的概率更低，合資關(guān)系更加穩(wěn)定;反之，企業(yè)杠桿率高，債務(wù)較多則合資關(guān)系更容易破裂，而且與國有企業(yè)合資以及港澳臺的外商投資者所組建的合資企業(yè)穩(wěn)定性較差，合資關(guān)系更容易破裂。

（二）基于加速失效模型的基本估計(jì)

表3匯報(bào)了合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)存活時(shí)間的估計(jì)結(jié)果。由于加速失效模型為參數(shù)估計(jì)，其基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)率依賴于具體的分布函數(shù)，為了保證估計(jì)結(jié)果的穩(wěn)健性，我們遵循Triki等[42]的做法設(shè)定了4種不同的分布函數(shù)，同時(shí)基于估計(jì)結(jié)果進(jìn)一步計(jì)算了AIC信息準(zhǔn)則以此來選擇最合適的分布函數(shù)用于其他穩(wěn)健性檢驗(yàn)。表3中列出了基于指數(shù)分布、威布爾分布、對數(shù)正態(tài)分布以及對數(shù)邏輯分布的估計(jì)結(jié)果，總體而言，無論設(shè)定何種分布函數(shù)，外資股權(quán)占比及其平方項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)的符號都是一致的，而且相應(yīng)估計(jì)結(jié)果的數(shù)值大小也較為接近，這表明本文結(jié)論較為穩(wěn)健，對風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)的具體分布并不敏感。表3中外資股權(quán)占比的系數(shù)顯著為正，平方項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，表明合資企業(yè)生存的年限隨著外資股權(quán)占比的增加呈現(xiàn)先上升后下降的倒U型關(guān)系;進(jìn)一步由估計(jì)系數(shù)可以計(jì)算在外資股權(quán)占比接近50%時(shí)，合資企業(yè)的存活年限達(dá)到最大。此外，AIC信息準(zhǔn)則表明，設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)函數(shù)為對數(shù)正態(tài)分布時(shí)，AIC數(shù)值最小，即模型設(shè)定更為準(zhǔn)確?；诖耍挛钠渌槍铀偈Ｐ瓦M(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)時(shí)，分布函數(shù)設(shè)定為對數(shù)正態(tài)分布。其他控制變量的估計(jì)結(jié)果表明，生產(chǎn)率水平更高、規(guī)模較大、資本密集度更高、利潤水平更高、出口密集度更高以及能夠獲得政府補(bǔ)貼的合資企業(yè)其存活時(shí)間更長;相比于外國投資者，來自港澳臺的合資企業(yè)生存時(shí)間反而更短?；诤腺Y企業(yè)的穩(wěn)定性分析與生存分析可以發(fā)現(xiàn)，合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資企業(yè)的市場存活至關(guān)重要，中外雙方中任何一方股權(quán)占比更高均不利于合資企業(yè)的存活，均衡的股權(quán)分配可以有效降低合資企業(yè)破裂的風(fēng)險(xiǎn)率，增強(qiáng)企業(yè)的存活能力。

（三）內(nèi)生性問題

[FL（17，23K1]

本文的目的是考察合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系持續(xù)性的影響，其中可能的內(nèi)生性問題來自股權(quán)結(jié)構(gòu)變動與合資企業(yè)存活之間的相互影響。然而，本文在定義合資企業(yè)終止時(shí)，以t期存在的合資企業(yè)在t+1期的狀態(tài)進(jìn)行定義，同時(shí)以t期的各變量進(jìn)行估計(jì)，因此采用各變量滯后一期可以在一定程度上避免了同期相關(guān)帶來的內(nèi)生性問題。此外，本文也遵循已有文獻(xiàn)盡可能加入了影響合資關(guān)系的控制變量，即便如此仍然可能存在遺漏變量等帶來的其他內(nèi)生性問題，因此本文進(jìn)一步基于工具變量進(jìn)行二階段估計(jì)。具體而言，合資企業(yè)從成立到死亡往往經(jīng)歷一段時(shí)間，尤其是對于合資企業(yè)轉(zhuǎn)為獨(dú)資企業(yè)，股權(quán)結(jié)構(gòu)會在合資過程中不斷變化，最終走向獨(dú)資化或者死亡。在這一過程中，股權(quán)結(jié)構(gòu)會影響合資過程的穩(wěn)定性，隨后反饋到合資雙方，進(jìn)而不斷在合資過程中調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，以本文樣本為例，在樣本期內(nèi)有近40%的合資企業(yè)在經(jīng)營過程中股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變動。股權(quán)結(jié)構(gòu)與合資關(guān)系持續(xù)之間的相互影響會帶來內(nèi)生性問題，為了解決這一可能的內(nèi)生性問題，以合資企業(yè)成立當(dāng)年的股權(quán)分配作為工具變量來進(jìn)行估計(jì)。這一做法的合理性在于，無論合資企業(yè)經(jīng)營過程中股權(quán)結(jié)構(gòu)如何調(diào)整，一定與最初的股權(quán)分配密切相關(guān)，在初始股權(quán)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上增加或減少，這保證了本文中外資股權(quán)占比這一變量與初始外資股權(quán)占比的工具變量具有較大的相關(guān)性;企業(yè)初始股權(quán)分配與后期企業(yè)經(jīng)營過程的順利與否并不直接相關(guān)，尤其是后期企業(yè)的獨(dú)資化過程并不會受到初始股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響，這保證了初始外資股權(quán)占比（iv）這一工具變量的外生性。本文采用兩階段工具變量法進(jìn)行了回歸，表4匯報(bào)了估計(jì)結(jié)果。首先，表4中前兩列匯報(bào)了第一階段中，外資股權(quán)及其平方項(xiàng)對工具變量及其平方項(xiàng)的回歸結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)估計(jì)系數(shù)顯著為正，調(diào)整的R2分別為0761和0771，表明工具變量與內(nèi)生變量具有較高的相關(guān)性;同時(shí)，回歸結(jié)果的F統(tǒng)計(jì)量分別為337165和356598，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于弱工具變量判定標(biāo)準(zhǔn)10，進(jìn)一步說明了不存在弱工具變量問題。其次，后兩列匯報(bào)了第二階段的回歸結(jié)果，其中v1和v2為第一階段估計(jì)結(jié)果的殘差，可以發(fā)現(xiàn)兩類模型中估計(jì)系數(shù)均顯著，表明本文估計(jì)模型中確實(shí)存在內(nèi)生性問題。最后，由第二階段估計(jì)結(jié)果可知，Logit估計(jì)中外資股權(quán)占比系數(shù)顯著為負(fù)，平方項(xiàng)系數(shù)顯著為正，加速失效模型估計(jì)結(jié)果與之相反，表明合資企業(yè)中外資股權(quán)占比增加合資關(guān)系破裂概率先下降后上升，合資企業(yè)存活時(shí)間呈現(xiàn)先上升后下降的倒U型關(guān)系，這與基本估計(jì)結(jié)果一致。因此，采用兩階段工具變量估計(jì)表明本文結(jié)論具有穩(wěn)健性。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）合資對象的差異：區(qū)分國有合資與非國有合資企業(yè)

企業(yè)進(jìn)行跨國投資往往要面臨東道國的行政干預(yù)，雖然中國市場化水平不斷提高，但是行政干預(yù)現(xiàn)象仍然普遍存在。相比于非國有企業(yè)，政府對國有企業(yè)的干預(yù)往往更加頻繁，但國有企業(yè)也會享受非國有企業(yè)更多的優(yōu)惠性政策，因此對外商投資者而言，在組建合資企業(yè)時(shí)合資對象的選擇便至關(guān)重要，這會對日后的經(jīng)營產(chǎn)生不同的影響?；诖?，我們區(qū)分了國有合資與非國有合資企業(yè)，考察了不同合資對象下，股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系持續(xù)的影響，表5匯報(bào)了相應(yīng)的估計(jì)結(jié)果。首先，由表5中國有與非國有子樣本估計(jì)結(jié)果可知，無論是對合資關(guān)系的穩(wěn)定性還是合資企業(yè)的存活時(shí)間，兩者估計(jì)結(jié)果均較為接近，并且都與基本估計(jì)一致， 隨著外資股權(quán)占比的增加，合資關(guān)系破裂的概率先降后升，合資企業(yè)的存活時(shí)間呈現(xiàn)先升后降的倒U型。其次，在總體樣本中加入了股權(quán)結(jié)構(gòu)及其平方項(xiàng)與國有合資企業(yè)虛擬變量（soe）的交互項(xiàng)，估計(jì)結(jié)果表明股權(quán)占比對國有合資企業(yè)與非國有合資企業(yè)的穩(wěn)定性與生存時(shí)間并不存在顯著差異。由此可知，股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系持續(xù)的影響是普遍的，并不因?yàn)楹腺Y對象的不同而有所差異。

（二）外資來源的差異：區(qū)分港澳臺與其他外國投資商

由于合資企業(yè)雙方的文化存在差異，在經(jīng)營過程中不可避免因文化差異而帶來摩擦，為了進(jìn)一步考察外資來源地與東道國間文化差異可能導(dǎo)致的不同影響，根據(jù)外資來源區(qū)分了港澳臺投資商和其他外國投資商。與其他外國投資商相比，港澳臺與大陸有著一致的文化淵源，兩者間的差異更小，表6匯報(bào)了區(qū)分不同外資來源地的估計(jì)結(jié)果。首先，由表6中港澳臺和非港澳臺子樣本估計(jì)結(jié)果可知，無論是對于合資關(guān)系的破裂還是對存活年限的估計(jì)，外資股權(quán)占比與其平方項(xiàng)在兩個(gè)子樣本間相差不大。隨著外資股權(quán)占比的增加，均表現(xiàn)為合資破裂概率先下降后上升，存活期限先上升后下降的關(guān)系。其次，在總體樣本估計(jì)中，外資股權(quán)占比及其平方項(xiàng)與外資來源地的交叉項(xiàng)估計(jì)系數(shù)并不顯著，進(jìn)一步表明股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系持續(xù)的影響并不會因?yàn)橥赓Y來源地的差異而有所不同，合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與合資關(guān)系持續(xù)的倒U型關(guān)系具有普遍性。

（三）地區(qū)差異：區(qū)分東部與中西地區(qū)

中國特殊的地理特征導(dǎo)致東部地區(qū)與中西部地區(qū)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、產(chǎn)業(yè)集聚以及市場化進(jìn)程中均存在較大差異，與中西部地區(qū)相比，東部地區(qū)集聚了更多的外資企業(yè)，而且市場化水平相對更加完善。為了進(jìn)一步檢驗(yàn)合資企業(yè)空間分布可能帶來的差異，筆者區(qū)分了東部與中西部地區(qū)，對兩類子樣本分別進(jìn)行了估計(jì)，表7匯報(bào)了相應(yīng)的估計(jì)結(jié)果?？梢园l(fā)現(xiàn)，Logit模型中外資股權(quán)占比系數(shù)顯著為負(fù)，平方項(xiàng)系數(shù)顯著為正，AFT模型中估計(jì)系數(shù)則與之相反。也就是說，東部與中西部地區(qū)子樣本估計(jì)結(jié)果均與基本估計(jì)結(jié)果一致，合資關(guān)系破裂的概率隨著外資股權(quán)占比的增加呈現(xiàn)先下降后上升，合資企業(yè)存活年限隨著外資股權(quán)占比的增加呈現(xiàn)先升后降的倒U型。因此，合資企業(yè)的空間分布并不會影響本文的基本結(jié)論，地區(qū)差異的檢驗(yàn)再一次證明了本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

（四）合資關(guān)系破裂類型的差異：合資企業(yè)死亡與獨(dú)資化的比較

本文基本估計(jì)中合資關(guān)系的破裂包含三種類別：合資企業(yè)死亡、合資企業(yè)轉(zhuǎn)為內(nèi)資獨(dú)資企業(yè)以及合資企業(yè)轉(zhuǎn)為外資獨(dú)資企業(yè)，這三種類別中企業(yè)死亡與獨(dú)資化也存在一定差異。與合資企業(yè)死亡相比，獨(dú)資化往往需要經(jīng)歷股權(quán)結(jié)構(gòu)的逐步調(diào)整，例如在合資轉(zhuǎn)為外商獨(dú)資的過程中，外商的股權(quán)占比可能需要經(jīng)歷逐漸增加的過程，才能最終完全獨(dú)資化。因此，可以預(yù)見如果合資雙方股權(quán)結(jié)構(gòu)均衡則合資企業(yè)被一方完全收購的困難程度要大，反之則更容易發(fā)生獨(dú)資化。為了進(jìn)一步區(qū)別合資企業(yè)死亡與獨(dú)資化這兩種合資關(guān)系終止方式之間的差異，通過調(diào)整樣本進(jìn)行了估計(jì)。具體地，筆者將總體樣本中獨(dú)資化的類別去掉保留合資持續(xù)的樣本和合資企業(yè)死亡的樣本作為一類子樣本，同理將總體樣本中合資企業(yè)死亡的樣本剔除保留合資關(guān)系持續(xù)和獨(dú)資化的樣本作為另一類子樣本，兩類子樣本均以合資關(guān)系持續(xù)的樣本作為參照，表8匯報(bào)了估計(jì)結(jié)果。首先，無論去掉哪一類合資關(guān)系終止的樣本，估計(jì)結(jié)果均與基準(zhǔn)估計(jì)一致，表明無論是合資企業(yè)正常死亡還是合資企業(yè)獨(dú)資化，合資關(guān)系破裂的概率均會隨著外資股權(quán)的增加先下降后上升，合資關(guān)系的存續(xù)期呈現(xiàn)先升后降的倒U型。其次，由表8中估計(jì)系數(shù)可知，合資企業(yè)獨(dú)資化的外資股權(quán)占比及其平方項(xiàng)系數(shù)接近合資企業(yè)死亡樣本估計(jì)系數(shù)的兩倍，表明合資企業(yè)獨(dú)資化受到股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響要比合資企業(yè)正常死亡受到的影響更大。換言之，合資企業(yè)雙方股權(quán)由不均衡到均衡變化過程中，合資關(guān)系破裂概率和合資企業(yè)生存年限的變化率，獨(dú)資化要比合資企業(yè)死亡變動幅度更大。由此可知，合資企業(yè)死亡與獨(dú)資化的變化過程中均會受到股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響，但是獨(dú)資化受影響程度更大。

（五）內(nèi)資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與合資企業(yè)存活：基于國有與非國有合資企業(yè)的分析

本文對中外合資企業(yè)的研究結(jié)論表明均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)更有利于合資企業(yè)長久存活，然而中外雙方合資僅是合資企業(yè)的一種形式，內(nèi)資企業(yè)之間也同樣存在合資關(guān)系，比如國有企業(yè)與非國有企業(yè)合資，那么本文的結(jié)論是否同樣適用于呢？基于此，進(jìn)一步以國有與非國有組建的合資企業(yè)作為分析樣本進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。具體地，首先剔除掉中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫中的外資企業(yè)，即企業(yè)實(shí)收資本中外商和港澳臺資本大于零的企業(yè);然后，保留國有資本和非國有資本同時(shí)存在的內(nèi)資企業(yè)作為分析樣本;最后，采用本文設(shè)定的計(jì)量模型以國有企業(yè)股權(quán)占比（soer）及其平方項(xiàng)（soer2）作為核心解釋變量，對國有與非國有合資企業(yè)的存活關(guān)系進(jìn)行了估計(jì)。表9中首先匯報(bào)了國有企業(yè)股權(quán)占比對合資關(guān)系破裂概率的影響，由Logit模型估計(jì)結(jié)果可知，國有企業(yè)股權(quán)占比的一次項(xiàng)顯著為負(fù)，二次項(xiàng)顯著為正，表明國有與非國有合資關(guān)系破裂的概率與雙方股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)U型關(guān)系，合資關(guān)系破裂的概率隨著國有股權(quán)的上升呈現(xiàn)先下降后上升的趨勢，國有與非國有股權(quán)占比相對均衡時(shí)合資關(guān)系破裂概率最低。進(jìn)一步以合資關(guān)系存活年限作為被解釋變量，由AFT模型估計(jì)結(jié)果可知，國有股權(quán)占比的一次項(xiàng)顯著為正，二次項(xiàng)顯著為負(fù)，四種不同風(fēng)險(xiǎn)分布函數(shù)進(jìn)行估計(jì)的結(jié)果較為一致，表明股權(quán)結(jié)構(gòu)與合資企業(yè)存活的年限呈現(xiàn)顯著的倒U型曲線關(guān)系，國有與非國有股權(quán)占比趨于均衡時(shí)更有利于合資企業(yè)的存活。由此可知，股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系穩(wěn)定性與持久性的影響不僅存在于中外合資企業(yè)中，而且對于內(nèi)資企業(yè)之間的合資同樣存在顯著影響，在合資雙方股權(quán)結(jié)構(gòu)較為均衡的情況下，合資關(guān)系更為穩(wěn)定，合資企業(yè)生存時(shí)間更長。

六、進(jìn)一步分析

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)變動的動態(tài)分析

前文研究發(fā)現(xiàn)相對均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，合資關(guān)系更為穩(wěn)定，存活時(shí)間更長。然而，合資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)并非一成不變，隨著企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展，雙方談判力量會發(fā)生改變，進(jìn)而導(dǎo)致股權(quán)分配的變動。為了考察股權(quán)變動對合資關(guān)系的動態(tài)影響，采用基于傾向得分匹配的雙重差分法進(jìn)行估計(jì)。首先，以合資企業(yè)股權(quán)份額第25和第75百分位作為分界點(diǎn)，區(qū)間內(nèi)為股權(quán)相對均衡的合資企業(yè)，區(qū)間外為非均衡的合資企業(yè)。其次，根據(jù)樣本期內(nèi)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)均衡與否劃分為兩類樣本：第一類樣本包含保持均衡股權(quán)的合資企業(yè)和由均衡轉(zhuǎn)化為非均衡股權(quán)的合資企業(yè)，第二類樣本包含保持非均衡股權(quán)的合資企業(yè)和由非均衡轉(zhuǎn)化為均衡股權(quán)的合資企業(yè)。然后，針對兩類樣本分別設(shè)定處理組和對照組，第一類樣本中將由均衡轉(zhuǎn)化為非均衡的合資企業(yè)作為處理組（du=1），其對照組為保持均衡權(quán)的合資企業(yè)（du=0）;第二類樣本中將由非均衡轉(zhuǎn)化為均衡的合資企業(yè)作為處理組（du=1），其對照組為保持非均衡股權(quán)的合資企業(yè)（du=0）。最后，為兩類樣本中的處理組逐年匹配其對照組，并進(jìn)行雙重差分估計(jì)。

均衡股權(quán)之后，合資關(guān)系破裂的概率顯著降低，合資企業(yè)存活的時(shí)間顯著增加。因此，股權(quán)結(jié)構(gòu)變動的動態(tài)分析結(jié)果進(jìn)一步表明，保持相對均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)更有利于合資企業(yè)的穩(wěn)定與持續(xù)。

（二）引資政策調(diào)整的外生沖擊

合資企業(yè)的股權(quán)分配除了受到雙方談判力量的影響外，東道國的引資政策也可能會對外方的股權(quán)分配產(chǎn)生影響。那么，東道國引資政策的調(diào)整這一外生沖擊是否會影響合資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而對合資企業(yè)的穩(wěn)定與持續(xù)產(chǎn)生影響呢？為了反映出東道國引資政策轉(zhuǎn)變的影響，筆者進(jìn)一步以商務(wù)部公布的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》作為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)來考察研究結(jié)論是否會因引資政策的轉(zhuǎn)變而發(fā)生變化。首先，為了使估計(jì)結(jié)果更為直觀，對基準(zhǔn)模型進(jìn)行了改動，將其中的外資份額替換為外資與內(nèi)資股權(quán)不平衡程度（dfr），具體定義為外資股權(quán)與內(nèi)資股權(quán)差值的絕對值，dfr數(shù)值越大則中外雙方股權(quán)不平衡程度越高，這一改動僅僅將基本估計(jì)中的二次關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)榱司€性關(guān)系，并不影響基本結(jié)論。其次，根據(jù)《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》的變化，因此選用1997年商務(wù)部公布的外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄作為基準(zhǔn)，然后比照2004年公布的目錄確定各行業(yè)的政策變化。根據(jù)兩個(gè)版本關(guān)于引資態(tài)度的鼓勵(lì)、允許、限制與禁止等區(qū)別定義了如下引資政策虛擬變量：pc=1代表《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》中引資政策發(fā)生變化的行業(yè)，pcs=1表示由鼓勵(lì)、允許類轉(zhuǎn)變?yōu)橄拗?、禁止類的行業(yè)，即加強(qiáng)管制類行業(yè)，pcl=1表示由限制、禁止類轉(zhuǎn)變?yōu)楣膭?lì)、允許類的行業(yè)，即放松管制類行業(yè);npcl=1表示引資政策未發(fā)生變動的限制類行業(yè)，npcp=1表示引資政策未發(fā)生變動的允許類行業(yè)，npce=1表示引資政策未發(fā)生變動的鼓勵(lì)類行業(yè)。表11匯報(bào)了基于行業(yè)引資政策轉(zhuǎn)變的估計(jì)結(jié)果。

表11中第（1）—（3）列Logit模型估計(jì)結(jié)果中外資與內(nèi)資股權(quán)不對等變量（dfr）的估計(jì)系數(shù)均顯著為正，表明合資企業(yè)股權(quán)不對等程度越高合資關(guān)系破裂概率越高，這與基本估計(jì)中合資關(guān)系破裂概率隨外資股權(quán)增加呈現(xiàn)先降后升趨勢的結(jié)論是一致的;第（4）—（6）列基于AFT模型估計(jì)結(jié)果中dfr系數(shù)顯著為負(fù)，表明合資企業(yè)股權(quán)不對等程度越高，合資企業(yè)存活時(shí)間越短，這也與基本估計(jì)中合資企業(yè)存活時(shí)間隨外資股權(quán)的增加呈現(xiàn)倒U型曲線關(guān)系的結(jié)論是一致的。進(jìn)一步由表11中第（1）和（4）列dfr與pc交互項(xiàng)估計(jì)結(jié)果不顯著可知，行業(yè)引資政策是否發(fā)生改變并不會通過股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系穩(wěn)定性與持續(xù)性產(chǎn)生顯著的影響;第（2）和（5）列估計(jì)結(jié)果細(xì)分了放松管制與加強(qiáng)管制變化的影響，交互項(xiàng)系數(shù)仍然不顯著，表明引資政策無論是放松還是管制均不會影響合資關(guān)系;第（3）和（6）列估計(jì)結(jié)果考察了引資政策未發(fā)生變動情形下的影響，同樣交互項(xiàng)系數(shù)并不顯著，表明股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系穩(wěn)定與持續(xù)的影響并不會因引資政策的不同而有所差異。綜上所述，合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系的穩(wěn)定性與持續(xù)性并不會因引資政策的調(diào)整而發(fā)生變化，同時(shí)也再次驗(yàn)證了本文的核心結(jié)論：股權(quán)結(jié)構(gòu)是影響合資關(guān)系的重要變量。

（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)影響合資關(guān)系的機(jī)制分析

前文研究結(jié)論表明合資關(guān)系的持久性與合資企業(yè)股權(quán)分配存在倒U型曲線關(guān)系，合資雙方股權(quán)結(jié)構(gòu)均衡的條件下，合資企業(yè)存活時(shí)間更長，合資關(guān)系破裂概率更低。那么，合資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)通過何種途徑影響了合資關(guān)系呢？本文通過構(gòu)建中介效應(yīng)模型對這一問題進(jìn)行考察，以揭示影響機(jī)制。前文理論分析表明股權(quán)結(jié)構(gòu)是雙方談判實(shí)力的外在表現(xiàn)，談判力量是否對等會影響合資雙方摩擦與沖突的發(fā)生以及相關(guān)處理方式的選擇?；诖?，筆者以合資企業(yè)管理費(fèi)用與銷售額的比值衡量合資雙方的摩擦處理成本，并將其作為中介變量，采用逐步回歸的方法進(jìn)行中介效應(yīng)分析。具體估計(jì)包括3步：首先，將因變量（合資關(guān)系是否破裂與合資企業(yè)存活時(shí)間）對自變量（包括核心解釋變量股權(quán)結(jié)構(gòu)與其他控制變量）進(jìn)行回歸;其次，將中介變量（摩擦處理成本）對自變量進(jìn)行回歸;最后，將因變量同時(shí)對自變量和中介變量進(jìn)行回歸。中介效應(yīng)模型設(shè)定如下：

其中，下標(biāo)i和t表示企業(yè)和年份;dfr為股權(quán)不平衡程度，以外資股權(quán)與內(nèi)資股權(quán)差值的絕對值進(jìn)行表示;fee為摩擦處理成本，以企業(yè)管理費(fèi)用與銷售額比值進(jìn)行度量;其他企業(yè)層面變量和固定效應(yīng)的設(shè)定與基本模型一致。

表12列示了中介效應(yīng)模型的估計(jì)結(jié)果。第（1）和（2）列為第一步估計(jì)結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)合資企業(yè)中外資與內(nèi)資股權(quán)不對等程度越高，合資關(guān)系破裂的概率越大，合資企業(yè)存活的時(shí)間短，表明趨于均等的股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于合資關(guān)系的持續(xù)，這與基本估計(jì)得到的結(jié)論是一致的。表12中第（3）列是以合資企業(yè)摩擦處理成本為因變量的估計(jì)結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)股權(quán)不對等變量（dfr）的估計(jì)系數(shù)顯著為正，表明合資企業(yè)中外雙方股權(quán)結(jié)構(gòu)不對等程度越高，合資企業(yè)付出的摩擦處理成本越高，由股權(quán)不對稱帶來的合資雙方的摩擦顯著增加了企業(yè)內(nèi)部管理費(fèi)用的支出。表12中最后兩列為加入了中介變量后的估計(jì)結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)中介變量在Logit模型中估計(jì)系數(shù)顯著為正，在AFT模型中顯著為負(fù)，表明由合資雙方摩擦帶來的管理費(fèi)用的增加，大大提高合資了關(guān)系破裂的概率，降低了合資企業(yè)存活的時(shí)間。此外，加入中介變量之后，合資企業(yè)股權(quán)不對成程度變量估計(jì)系數(shù)的絕對值下降，表明摩擦處理成本是股權(quán)結(jié)構(gòu)影響合資關(guān)系的重要渠道。中介效應(yīng)分析再一次表明，股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系穩(wěn)定持續(xù)具有重要作用，均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)能夠減少合資過程中的摩擦與沖突，通過降低企業(yè)內(nèi)部溝通與管理費(fèi)用，進(jìn)而降低合資關(guān)系破裂的概率，延長存活時(shí)間。

七、結(jié)論

針對近年來不斷涌現(xiàn)的合資企業(yè)獨(dú)資化現(xiàn)象，本文從中外雙方股權(quán)分配的角度出發(fā)，以1999—2007年新成立的合資企業(yè)為樣本，考察了股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系以及合資企業(yè)存活時(shí)間的影響，得到了以下結(jié)論：

首先，基于合資企業(yè)存活時(shí)間的統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，與非均衡股權(quán)合資企業(yè)相比，均衡股權(quán)結(jié)構(gòu)下合資企業(yè)的存活率更高，通過對合資企業(yè)存活時(shí)間與股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行非參數(shù)與參數(shù)擬合，發(fā)現(xiàn)二者之間存在明顯的倒U型曲線關(guān)系。

其次，分別采用Logit模型和加速失效模型，考察股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系破裂概率以及合資企業(yè)存活時(shí)間的影響，研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資關(guān)系破裂概率以及合資企業(yè)存活期限存在顯著影響。隨著合資企業(yè)中外方股權(quán)由少數(shù)增加到相對均衡的過程中，合資關(guān)系破裂概率顯著降低，企業(yè)存活時(shí)間顯著延長;然而，隨著外方股權(quán)由均衡增加到多數(shù)時(shí)，合資關(guān)系破裂概率增加，企業(yè)存活時(shí)間也顯著減少，模型估計(jì)結(jié)果充分驗(yàn)證了股權(quán)結(jié)構(gòu)與合資企業(yè)存活之間的倒U型曲線關(guān)系。進(jìn)一步，本文針對可能存在的內(nèi)生性問題、外資來源差異、本地合作者的差異、合資企業(yè)所處地區(qū)的差異以及合資關(guān)系終止不同方式間的差異進(jìn)行了一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)，得到的結(jié)論與基準(zhǔn)結(jié)果一致，說明本文結(jié)論具有相當(dāng)?shù)钠毡樾?。最后，本文進(jìn)行了拓展分析，對比合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)變更前后的差異，發(fā)現(xiàn)合資企業(yè)由非均衡股權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榫夤蓹?quán)后，企業(yè)存活狀況顯著改善，而均衡股權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榉蔷夤蓹?quán)的合資企業(yè)存活時(shí)間明顯減少;以外商引資政策調(diào)整作為外生沖擊進(jìn)行的準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，股權(quán)結(jié)構(gòu)對合資企業(yè)存活的影響并不因行業(yè)引資政策調(diào)整而改變;對于股權(quán)結(jié)構(gòu)影響合資企業(yè)存活的機(jī)制，中介效應(yīng)模型的估計(jì)結(jié)果表明，中外雙方股權(quán)不對等程度的增加，顯著增加了企業(yè)的管理費(fèi)用的支出，進(jìn)而降低了合資企業(yè)的存活期限。

本文的研究結(jié)論不僅為客觀評估股權(quán)結(jié)構(gòu)在維系合資關(guān)系中所起的作用提供了可靠的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，而且為我國引資政策調(diào)整提供了有益的借鑒。多年來，吸引外資已經(jīng)成為我國區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有利措施，然而如何才能充分發(fā)揮外資的作用，保持外資在中國的長久持續(xù)卻并未得到足夠的重視，本文研究結(jié)論對于更好地留住外資具有良好的借鑒意義。此外，本文的結(jié)論對于中國企業(yè)對外直接投資也具有重要的啟示，隨著中國企業(yè)對外直接投資和跨國經(jīng)營的不斷增加，與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)進(jìn)行合資合作過程中，保持相對均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)不僅能夠充分發(fā)揮雙方的優(yōu)勢，而且也有助于中國跨國經(jīng)營的長久持續(xù)。

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責(zé)任編輯、校對： 鄭雅妮