王曉犇 白冰 袁菲 朱勇睿

摘 ?要：從生命周期的視角出發(fā)，研究醫(yī)藥上市公司的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略和行為，建立不同生命周期的醫(yī)藥上市公司的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略評(píng)價(jià)體系。文章采用因子分析法，分析2009～2018年88家醫(yī)藥上市公司的樣本數(shù)據(jù)，選取反映企業(yè)籌資、股利分配、投資三個(gè)方面的財(cái)務(wù)指標(biāo)，建立財(cái)務(wù)戰(zhàn)略評(píng)價(jià)體系，計(jì)算得出不同生命周期醫(yī)藥企業(yè)的綜合得分和排名。對(duì)不同生命周期的醫(yī)藥企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略進(jìn)行分析，并提出優(yōu)化財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的建議。

關(guān)鍵詞：生命周期;財(cái)務(wù)戰(zhàn)略;醫(yī)藥企業(yè);因子分析

中圖分類號(hào)：F253.7 ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

Abstract： From the perspective of life cycle， this paper studies the financial strategies and behaviors of listed pharmaceutical companies， and establishes the financial strategy evaluation system of listed pharmaceutical companies with different life cycles. This paper adopts the factor analysis method to analyze the sample data of 88 pharmaceutical listed companies from 2009 to 2018， selects financial indicators reflecting enterprise financing， dividend distribution and investment， establishes a financial strategy evaluation system， and calculates the comprehensive score and ranking of pharmaceutical companies with different life cycles. This paper analyzes the financial strategies of pharmaceutical enterprises with different life cycles and puts forward some suggestions to optimize the financial strategies.

Key words： life cycle; financial strategy; pharmaceutical enterprises; factor analysis

醫(yī)藥行業(yè)是關(guān)乎國(guó)計(jì)民生的產(chǎn)業(yè)。醫(yī)藥行業(yè)與國(guó)民健康、社會(huì)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展緊密相關(guān)。《“十三五”國(guó)家科技創(chuàng)新規(guī)劃》、《中國(guó)制造2025》的頒布，推動(dòng)我國(guó)從醫(yī)藥大國(guó)向醫(yī)藥強(qiáng)國(guó)發(fā)展。近年來伴隨著我國(guó)老齡化人口比例不斷上升、大眾的生活水平和醫(yī)療保健意識(shí)的提高，醫(yī)藥行業(yè)的剛性需求不斷上升。

國(guó)內(nèi)外醫(yī)藥企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)在生產(chǎn)總量遙遙領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)其他制造業(yè)和發(fā)達(dá)國(guó)家的醫(yī)藥行業(yè)，但仍然存在研發(fā)能力不強(qiáng)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理等問題。企業(yè)像生物有機(jī)體一樣，經(jīng)歷成長(zhǎng)、成熟、衰退等過程。在不同的生命周期，企業(yè)內(nèi)部特征和外部環(huán)境各不相同。醫(yī)藥公司在制定財(cái)務(wù)戰(zhàn)略時(shí)應(yīng)充分考慮公司所處的生命周期階段。制定符合生命周期規(guī)律的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，有助于整體戰(zhàn)略、核心競(jìng)爭(zhēng)力的提升，推動(dòng)醫(yī)藥企業(yè)健康、持續(xù)地發(fā)展。

1 ?研究綜述

對(duì)企業(yè)生命周期與籌資行為關(guān)系的研究，大部分學(xué)者側(cè)重對(duì)企業(yè)高速發(fā)展時(shí)期和衰退期財(cái)務(wù)戰(zhàn)略進(jìn)行研究，對(duì)于初創(chuàng)期企業(yè)的分析較少。Berger[1]提出融資生命周期理論，認(rèn)為公司規(guī)模、資金需求變化、信息約束條件影響不同生命周期籌資。韓聰[2]認(rèn)為成長(zhǎng)期公司應(yīng)使用多元化融資戰(zhàn)略，采用債券性和權(quán)益性結(jié)合的擴(kuò)張型融資戰(zhàn)略。吳倩倩[3]認(rèn)為成熟期公司應(yīng)使用擴(kuò)張型的籌資方式，利用杠桿效應(yīng)進(jìn)行籌資。衰退期應(yīng)使用穩(wěn)健型、防御型的籌資方式，保守經(jīng)營(yíng)。

對(duì)企業(yè)生命周期與股利分配關(guān)系的研究，學(xué)者們認(rèn)為股利支付意愿、股利支付水平都具有明顯的生命周期特征。French[4]認(rèn)為高盈利能力、低成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的公司傾向于支付現(xiàn)金股利，低盈利能力、高成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的公司傾向于不支付現(xiàn)金股利。于家鵬、李茹欣、王福來[5]認(rèn)為企業(yè)在初創(chuàng)期和成長(zhǎng)期很少發(fā)放股利。企業(yè)在成熟期股利分配比例逐年上升。軒夢(mèng)月[6]認(rèn)為成長(zhǎng)期、衰退期的股利支付意愿、股利發(fā)放程度對(duì)企業(yè)價(jià)值有負(fù)向影響，對(duì)成熟期有正向影響。

對(duì)企業(yè)生命周期與投資行為的研究，學(xué)者們關(guān)注生命周期與企業(yè)并購(gòu)、管理者代理的關(guān)系。Davis，Stout[7]認(rèn)為衰退期企業(yè)往往不傾向于企業(yè)并購(gòu)。Bertrand[8]認(rèn)為企業(yè)的生命周期與并購(gòu)企業(yè)的生命周期呈現(xiàn)正相關(guān)。侯巧銘[9]認(rèn)為上市公司管理者代理行為會(huì)隨著生命周期階段的發(fā)展不斷增強(qiáng)，管理者代理行為和過度自信的綜合導(dǎo)致非效率投資。魏群[10]認(rèn)為投資過度現(xiàn)象，商業(yè)信用、短期借款對(duì)成長(zhǎng)期企業(yè)的抑制最為有效，長(zhǎng)期借款對(duì)衰退期企業(yè)的抑制作用最強(qiáng)。

2 ?醫(yī)藥企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略影響因素分析

醫(yī)藥企業(yè)的發(fā)展分為研發(fā)、推廣、成長(zhǎng)、成熟四個(gè)階段。一種藥物由科研機(jī)構(gòu)研發(fā)出來，經(jīng)過大量實(shí)驗(yàn)來確保藥品的安全性和有效性。進(jìn)入推廣階段，需做好試行階段的準(zhǔn)備工作。藥品的成長(zhǎng)期、成熟期是藥品占據(jù)市場(chǎng)的階段，企業(yè)需充足資金為生產(chǎn)、市場(chǎng)推廣等工作做準(zhǔn)備。

2.1 ?籌資因素

藥品研發(fā)階段所需資金數(shù)額較大、時(shí)間較長(zhǎng)、研發(fā)成功率具有不確定性，籌資較為困難。所獲資金大部分是企業(yè)原有資金或政府撥款;推廣階段醫(yī)藥企業(yè)已成功研制新藥，掌握相應(yīng)技術(shù)。大部分醫(yī)藥企業(yè)只能選擇風(fēng)險(xiǎn)投資，面臨股權(quán)融資風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)投風(fēng)險(xiǎn);成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)具備一定的生產(chǎn)規(guī)模，開始提高生產(chǎn)效率，占據(jù)更大的市場(chǎng)份額。企業(yè)主要采用股權(quán)、債券融資方式;成熟期醫(yī)藥企業(yè)完成初步的市場(chǎng)開拓，生產(chǎn)和銷售也趨于穩(wěn)定狀態(tài)。更重視管理和研發(fā)方面的突破。資金來源于銀行和金融機(jī)構(gòu)，企業(yè)主要面臨創(chuàng)新能力不足、債務(wù)到期未償還的風(fēng)險(xiǎn)。

2.2 ?股利分配因素

我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)沒有明確的股利分配政策，股利支付方式不斷變化，股利分配有較大的盲目性和隨意性。成熟期醫(yī)藥企業(yè)股價(jià)波動(dòng)性低于成長(zhǎng)期和衰退期。我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)上市公司是否發(fā)放、發(fā)放多少、以何種方式發(fā)放股利都會(huì)受到證券市場(chǎng)的影響。醫(yī)藥上市公司股利分配方式較多，主要采用現(xiàn)金分配，很少出現(xiàn)以送股、送股和轉(zhuǎn)增組合等方式發(fā)放。

2.3 ?投資因素

醫(yī)藥行業(yè)投資壁壘高，藥品研發(fā)難度大、周期長(zhǎng)、所需資金數(shù)額大。新興醫(yī)藥企業(yè)進(jìn)入市場(chǎng)難度大，原有企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突出，風(fēng)投機(jī)構(gòu)項(xiàng)目篩選較難。醫(yī)藥行業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)大，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)是高技術(shù)密集型的產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)內(nèi)替代現(xiàn)象較嚴(yán)重。醫(yī)藥行業(yè)受政策影響較大，醫(yī)藥企業(yè)自主定價(jià)能力不高。醫(yī)藥行業(yè)投資收益大，醫(yī)保系統(tǒng)的完善、龐大的慢性病病人數(shù)量、經(jīng)濟(jì)水平提高、政策支持等因素推動(dòng)下，未來醫(yī)藥市場(chǎng)會(huì)較快增長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)資本看好長(zhǎng)期醫(yī)藥行業(yè)的投資。

3 ?研究設(shè)計(jì)

本文選擇的研究樣本為88家醫(yī)藥上市公司，時(shí)間跨度為10年，選取2009～2018年的數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊網(wǎng)和各公司年報(bào)。剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不全、ST公司、主營(yíng)業(yè)務(wù)不是醫(yī)藥的公司。

3.1 ?指標(biāo)選取

3.2 ?生命周期的劃分

根據(jù)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略矩陣劃分生命周期。橫坐標(biāo)代表資源耗費(fèi)的情況?？v坐標(biāo)代表的是EVA，即企業(yè)的投資回報(bào)率與其資本成本的差額，用于評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)狀態(tài)。第一象限為成長(zhǎng)期企業(yè);第二象限為成熟期企業(yè);第三象限、第四象限為衰退期企業(yè)。

4 ?實(shí)證分析

4.1 ?成長(zhǎng)期樣本數(shù)據(jù)分析

4.1.1 ?因子分析適宜性檢驗(yàn)

對(duì)成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行KMO和Bartlett檢驗(yàn)。KMO值為0.747，Bartlett檢驗(yàn)值小于0.05，說明適合做因子分析。

4.1.2 ?確定因子變量

根據(jù)特征值大于1的標(biāo)準(zhǔn)，15個(gè)主成分構(gòu)成的評(píng)價(jià)指標(biāo)量化后提取4個(gè)因子，累計(jì)貢獻(xiàn)率為77.34%，4個(gè)因子基本能表達(dá)原始變量的大部分信息。

4.1.3 ?建立因子載荷矩陣

4.1.4 ?因子得分系數(shù)矩陣

根據(jù)旋轉(zhuǎn)后成分矩陣表得出以下因子得分函數(shù)：

成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)償債能力對(duì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略影響最大，因子所占權(quán)重為39.59%。償債因子得分低于0的有9家。償債因子得分低于0的有6家企業(yè)綜合排名處于倒數(shù)10名。償債因子得分大于0的醫(yī)藥企業(yè)超過半數(shù)，我國(guó)醫(yī)藥企業(yè)在償債能力方面整體表現(xiàn)較好。

成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)盈利因子所占權(quán)重為15.75%，是對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的影響僅次于償債能力的因子。盈利因子得分低于0的有60家。盈利因子得分低于0的醫(yī)藥公司超過半數(shù)，成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力表現(xiàn)不好。我國(guó)醫(yī)藥企業(yè)要提升對(duì)盈利方面的管理，進(jìn)而提升整體戰(zhàn)略水平。

成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)成長(zhǎng)能力因子占權(quán)重為14.28%，因子得分低于0的有3家。成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)成長(zhǎng)因子的表現(xiàn)最好。成長(zhǎng)因子更能顯示企業(yè)市場(chǎng)占有率、規(guī)模擴(kuò)張速度。成長(zhǎng)因子得分較低的公司可以適當(dāng)增加規(guī)模，這樣能降低資產(chǎn)負(fù)債率，也能降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值因子所占權(quán)重為7.17%，所占權(quán)重最小。市場(chǎng)價(jià)值因子得分低于0的有18家。市場(chǎng)價(jià)值因子醫(yī)藥企業(yè)間差距較小。市場(chǎng)價(jià)值因子排名最后4位的嘉應(yīng)制藥的每股收益較低，而江中藥業(yè)和天壇生物則是股利分配較少。

4.2 ?成熟期樣本數(shù)據(jù)分析

4.2.1 ?因子分析適宜性檢驗(yàn)

KMO值為0.72，Bartlett檢驗(yàn)值小于0.05，說明適合做因子分析。

4.2.2 ?確定因子變量

14個(gè)主成分構(gòu)成的評(píng)價(jià)指標(biāo)量化后提取4個(gè)因子，累計(jì)貢獻(xiàn)率為82.84%。

4.2.3 ?建立因子載荷矩陣

4.2.4 ?因子得分系數(shù)矩陣

根據(jù)旋轉(zhuǎn)后成分矩陣表得出以下因子得分函數(shù)：

成熟期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力因子所占權(quán)重為40.69%，盈利能力對(duì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略影響最大，超過償債因子。成熟期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力因子得分低于0的有68家。成熟期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力表現(xiàn)并不好，較成長(zhǎng)期相比也未得到改善。提高盈利能力是成熟期醫(yī)藥公司完善財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的關(guān)鍵。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)償債能力因子所占權(quán)重為20.8%，是對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的影響僅次于盈利能力的因子。成熟期醫(yī)藥企業(yè)償債能力因子得分低于0的有2家。償債能力總體表現(xiàn)與成長(zhǎng)期相比有提升。償債能力因子得分小于0的通化金馬和紫鑫藥業(yè)，現(xiàn)金比率和速動(dòng)比率較低。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值因子所占權(quán)重分別為12.03%，市場(chǎng)價(jià)值因子得分低于0的有5家。成熟期醫(yī)藥企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值因子的在財(cái)務(wù)戰(zhàn)略中的影響力超過成長(zhǎng)因子，表現(xiàn)較成長(zhǎng)期有所提升。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)成長(zhǎng)能力因子所占權(quán)重為9.31%，所占權(quán)重最小。成熟期醫(yī)藥企業(yè)成長(zhǎng)能力因子得分低于0的有5家。成熟期醫(yī)藥企業(yè)成長(zhǎng)能力表現(xiàn)較好，較成長(zhǎng)期相比略微有所下降。

4.3 ?衰退期樣本數(shù)據(jù)分析

4.3.1 ?因子分析適宜性檢驗(yàn)

KMO值為0.75，Bartlett檢驗(yàn)值小于0.05，說明適合做因子分析。

4.3.2 ?確定因子變量

15個(gè)主成分構(gòu)成的評(píng)價(jià)指標(biāo)量化后提取4個(gè)因子，累計(jì)貢獻(xiàn)率為77.27%。

4.3.3 ?建立因子載荷矩陣

4.3.4 ?因子得分系數(shù)矩陣

旋轉(zhuǎn)后成分矩陣表得出以下因子得分函數(shù)：

衰退期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力因子所占權(quán)重最大，企業(yè)的盈利能力對(duì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略影響最大，盈利能力因子得分低于0的有19家。衰退期醫(yī)藥公司盈利能力表現(xiàn)并不好，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率都較低。盈利因子和償債因子在財(cái)務(wù)戰(zhàn)略占比相差不大，提升企業(yè)盈利能力對(duì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略帶來顯著的提升。

衰退期醫(yī)藥企業(yè)償債能力因子對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的影響僅次于盈利能力。衰退期醫(yī)藥企業(yè)償債能力與前兩個(gè)生命周期相比明顯下降。償債因子排名靠前的中珠醫(yī)療、沃華醫(yī)藥現(xiàn)金比率較高。償債因子評(píng)分較低的太極集團(tuán)、南京醫(yī)藥的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率較低。

衰退期醫(yī)藥企業(yè)成長(zhǎng)能力因子所占權(quán)重最小，成長(zhǎng)能力因子得分超過0的有13家。衰退期醫(yī)藥企業(yè)成長(zhǎng)能力表現(xiàn)較差，接近半數(shù)企業(yè)成長(zhǎng)因子評(píng)分低于0，與成長(zhǎng)期、成熟期相比出現(xiàn)大幅下降。成長(zhǎng)能力因子評(píng)分較低的交大昂立、中珠醫(yī)療的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率偏低。

5 ?結(jié)論與建議

5.1 ?結(jié) ?論

成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)償債能力對(duì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略影響最大，債務(wù)壓力較大，償債能力表現(xiàn)較好。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，盈利能力表現(xiàn)不好。銷售量不斷上升，生產(chǎn)能力不足。公司將大部分留存收益保留。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力對(duì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略影響最大，盈利能力未得到有效改善，償債能力較成長(zhǎng)期有所提升。市場(chǎng)價(jià)值的影響超過成長(zhǎng)能力，醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)不斷完善治理機(jī)制，提升市值。資金收支、管理結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，抵御財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)能力在不斷提升。

衰退期醫(yī)藥企業(yè)的償債能力、成長(zhǎng)能力出現(xiàn)明顯下滑，盈利能力表現(xiàn)較差，未來發(fā)展方向不明確。企業(yè)缺乏資金且負(fù)債較多。市場(chǎng)占有率下降，生產(chǎn)力過剩，銷售凈利率下降。

5.2 ?建 ?議

成長(zhǎng)期醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)向一體化方向發(fā)展，爭(zhēng)取更大的市場(chǎng)份額?；I資應(yīng)以權(quán)益資本為主、債務(wù)資本為輔的方式。采取低股利的分配方式，儲(chǔ)備資金為日后發(fā)展準(zhǔn)備。投資主要投入具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品，形成專業(yè)化優(yōu)勢(shì)，推動(dòng)銷售的快速增長(zhǎng)。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)實(shí)施多元化財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，均衡收益與風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。籌資應(yīng)采取負(fù)債率更高的方法，適當(dāng)加大債務(wù)籌資的比例。創(chuàng)新籌資方式，分散單一結(jié)構(gòu)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。采取高股利的分配方式，以現(xiàn)金股利的方式為主。投資采取同心多角化的方式，圍繞客戶需求，將企業(yè)資金分散投入有發(fā)展?jié)摿Φ捻?xiàng)目中?？梢栽谀芰υ试S的范圍內(nèi)收購(gòu)其他企業(yè)。

衰退期醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)維持企業(yè)的生存，尋找新的利潤(rùn)點(diǎn)?；I資應(yīng)采取收縮型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，采取負(fù)債率較低的方式，以債務(wù)籌資為主，防止企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)杠桿危險(xiǎn)。采取低股利分配方式，盡量彌補(bǔ)股東損失，積極尋找新投資者。投資應(yīng)采取防御型戰(zhàn)略，放棄資金量耗費(fèi)較大的業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)重點(diǎn)放在主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，節(jié)約成本，穩(wěn)定企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。積極尋找新投資方向，獲得突破口，可以采取兼并或重組的方式，防止企業(yè)面臨破產(chǎn)的局面，延長(zhǎng)企業(yè)的生命周期。

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收稿日期：2020-10-28

基金項(xiàng)目：江蘇省研究生科研與實(shí)踐創(chuàng)新計(jì)劃項(xiàng)目“基于生命周期視角的企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略分析——以醫(yī)藥企業(yè)為例”（KYCX20_2389）

作者簡(jiǎn)介：王曉犇（1997-），女，江蘇啟東人，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院碩士研究生，研究方向：財(cái)務(wù)管理;白 ?冰（1979-），男，河北滄州人，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院，副教授，博士后，碩士生導(dǎo)師，研究方向：會(huì)計(jì)信息系統(tǒng)、IT戰(zhàn)略與移動(dòng)商務(wù)、管理復(fù)雜性建模與仿真;袁 ?菲（1995-），女，江蘇揚(yáng)州人，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院碩士研究生，研究方向：會(huì)計(jì);朱勇睿（1997-），男，江蘇蘇州人，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院碩士研究生，研究方向：會(huì)計(jì)。