吳新竹

2021年上半年，景旺電子（603228.SH）實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入43.37億元，較上年同期增長38.16%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤4.13億元，同比下降3.49%。

2020年，景旺電子的產(chǎn)品平均銷售單價(jià)同比略有下降，有悖于同行。公司于2018年收購的柔性板業(yè)務(wù)尚未擺脫虧損，進(jìn)入高端消費(fèi)電子領(lǐng)域有難度，而且公司高層板業(yè)務(wù)擴(kuò)張緩慢，研發(fā)投入不高，技術(shù)水平與龍頭差距較大，利潤提升能力堪憂。

毛利率跌落神壇

2021年上半年，景旺電子公司的毛利率嚴(yán)重滑坡，由上年同期的30.21%下降至24.82%。上半年，上海現(xiàn)貨銅價(jià)格從每噸58050元一路上漲至5月10日的76900元，爾后在高位震蕩，這給以銅為主要原材料之一的印制電路板（下稱“PCB”）生產(chǎn)企業(yè)帶來了成本壓力。以景旺電子的采購數(shù)據(jù)為例，2019年，覆銅板、柔性覆銅板、銅球和銅箔分別占采購總額的22.79%、5.08%、4.44%和2.95%，PCB產(chǎn)品的毛利率對銅價(jià)變動(dòng)較為敏感，如果企業(yè)不能及時(shí)把成本壓力轉(zhuǎn)嫁給下游客戶，便會擠壓自身的利潤。

從目前已披露中報(bào)的PCB產(chǎn)品毛利率來看，超華科技（002288.SZ）、博敏電子（603936.SH）和廣東駿亞（603386.SH）分別較上年同期上升了3.66個(gè)、0.20個(gè)和1.03個(gè)百分點(diǎn)，崇達(dá)技術(shù)（002815.SZ）、東山精密（002384.SZ）和生益科技（600183.SH）分別較上年同期下降了2.51個(gè)、1.31個(gè)和10.33個(gè)百分點(diǎn);不過，生益科技PCB的收入占比僅為16.52%，不是其主打產(chǎn)品，大多數(shù)同行的毛利率并沒有因銅價(jià)上漲而受到過份擠壓。

2019年之前，景旺電子毛利率保持在30%以上，凈利率超過15%，在行業(yè)內(nèi)是佼佼者，這一態(tài)勢在2019年出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，當(dāng)年其毛利率和凈利率分別降至27.45%和12.27%。從年?duì)I收規(guī)模40億元以上的公司所披露的PCB年銷售情況來看，景旺電子2018-2020年的平均銷售單價(jià)分別為每平方米949元、1023元和998元，單價(jià)在2020年略有下降，而東山精密、勝宏科技（300476.SZ）、超聲電子（000823.SZ）和生益科技的銷售單價(jià)都是穩(wěn)步上升的。以產(chǎn)品種類劃分，2019年，景旺電子的剛性板、柔性板（下稱“FPC”）和金屬基板的單價(jià)分別為817元、1608元和1251元，毛利率分別為30.10%、17.53%和38.81%，2020年的數(shù)據(jù)不詳，或許公司綜合毛利率的變化與不同種類的PCB銷售規(guī)模發(fā)生變化有關(guān)，高毛利率產(chǎn)品的銷售規(guī)模提升較慢可能會導(dǎo)致公司的綜合毛利率偏低。

對此，景旺電子相關(guān)負(fù)責(zé)人對《證券市場周刊》表示，公司2021年半年度毛利率下降主要受到原材料價(jià)格上漲、新工廠投產(chǎn)前期尚未盈利的影響，凈利潤率同時(shí)還受可轉(zhuǎn)債費(fèi)用、匯兌損益影響。

柔性板業(yè)務(wù)尚未扭虧

2020年，景旺電子向前五名客戶的銷售額占年度銷售總額的23.92%，而期末余額前五名的應(yīng)收賬款占比為13.31%;2021年上半年，前五名應(yīng)收賬款的占比保持在13.80%，體現(xiàn)出賒銷向非大客戶傾斜。2019-2020年和2021年上半年，公司向關(guān)聯(lián)方銷售產(chǎn)品的規(guī)模分別為1.36億元、1.31億元和5865萬元，對關(guān)聯(lián)方的應(yīng)收賬款分別為5219萬元、6112萬元和4940萬元。2021年上半年，景旺電子對立訊精密工業(yè)股份有限公司、美特科技（蘇州）有限公司和深圳立訊電聲科技有限公司的應(yīng)收賬款分別為1681萬元、977萬元和725萬元，而當(dāng)期公司對該關(guān)聯(lián)方的銷售額分別僅為67萬元、674萬元和2萬元，意味著絕大多數(shù)應(yīng)收賬款發(fā)生在上一年，賬期比公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)105天還長?？梢哉f，公司對立訊精密（002475.SZ）的銷售政策相當(dāng)寬松。

立訊精密成為景旺電子的關(guān)聯(lián)方源自一場并購。2018年11月，景旺電子以2.78億元收購了立訊精密持有的珠海雙贏柔軟電路有限公司（下稱“珠海雙贏”）51%的股權(quán)，取得的可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額為2.82億元，購買日至期末珠海雙贏虧損了1527萬元;2019年、2020年和2021年上半年，標(biāo)的公司的凈利潤分別為-1.22億元、751萬元和-825萬元，仍然徘徊在虧損邊緣。

FPC全球市場規(guī)模約為122億美元，占PCB產(chǎn)值的20%，F(xiàn)PC在智能手機(jī)、平板電腦、其他消費(fèi)類電子、汽車電子和網(wǎng)絡(luò)通信應(yīng)用的占比分別為40%、18.8%、15.7%、5.5%和1.5%，其原材料柔性覆銅板、銅箔、電磁屏蔽膜以日韓廠商為主導(dǎo)，使FPC的生產(chǎn)成本居高不下，蘋果手機(jī)是現(xiàn)有品牌中使用FPC量最多的。行業(yè)龍頭鵬鼎控股（002938.SZ）2018年上市時(shí)將慶鼎精密電子（淮安）柔性多層印刷電路板擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目作為募投項(xiàng)目之一，預(yù)計(jì)第4年達(dá)產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)當(dāng)年可實(shí)現(xiàn)銷售收入45.25億元、凈利潤3.61億元，時(shí)至2020年底，該項(xiàng)目投資進(jìn)度為71.02%，效益不詳，而實(shí)施主體慶鼎精密該年度的凈利潤由上年同期的4.18億元驟降至-9092萬元，F(xiàn)PC的投資回報(bào)遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有預(yù)想的那樣輕松。

景旺電子的募投項(xiàng)目能否得償所愿同樣充滿懸念，江西景旺“高密度、多層、柔性及金屬基電路板產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目（二期）”建設(shè)項(xiàng)目預(yù)計(jì)于2022年達(dá)產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后實(shí)現(xiàn)稅前年利潤總額3.43億元，該項(xiàng)目已于2020年6月建成，2021年上半年，該項(xiàng)目的實(shí)施主體江西景旺精密電路有限公司的凈利潤僅由上年同期的1.36億元上升至1.69億元。

從行業(yè)發(fā)展趨勢來看，F(xiàn)PC產(chǎn)值的復(fù)合增速為6%，比PCB的增速4.10%略高，一貫以消費(fèi)電子為目標(biāo)市場的景旺電子前五大客戶一度由華為、天馬集團(tuán)、海拉、富士康、維沃集團(tuán)構(gòu)成，若要通過FPC業(yè)務(wù)在蘋果產(chǎn)業(yè)鏈中立足還需下一番功夫。

高層板業(yè)務(wù)亟待提升

中國大陸的PCB目前以中低層板、低階HDI板、撓性板和單雙面板等中低端產(chǎn)品為主，高層板、高階HDI板、系統(tǒng)級封裝等細(xì)分市場由海外企業(yè)主導(dǎo)。A股高層板廠商有鵬鼎控股、深南電路（002916.SZ）和滬電股份（002463.SZ）等，深南電路批量生產(chǎn)的高層板號稱最多可以做到68層，最大板厚10毫米，最大尺寸1250mm×570mm，樣品高層板所能達(dá)到的參數(shù)更高。