張復(fù)生 梁晨

摘 要：本文以2010—2019年A股上市公司作為研究樣本，研究經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平的影響，以及企業(yè)控股股東股權(quán)質(zhì)押行為在這兩者之中發(fā)揮的中介作用。實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)：經(jīng)濟(jì)政策不確定性越高，企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平越低?？毓晒蓶|股權(quán)質(zhì)押這一融資行為作為中介變量，解釋了經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行影響的傳導(dǎo)機(jī)制。

關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)政策不確定性;融資約束;股權(quán)質(zhì)押;企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行;中介效應(yīng)

本文索引：張復(fù)生，梁晨.<變量 2>[J].中國(guó)商論，2022（8）：-105.

中圖分類號(hào)：F124 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2022）04（b）--04

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)始終保持高速增長(zhǎng)，科技水平和人民生活水平不斷提升，這主要得益于我國(guó)企業(yè)的迅速發(fā)展。但企業(yè)在自身發(fā)展過(guò)程中，追求利潤(rùn)最大化的同時(shí)，也給社會(huì)帶來(lái)了一些諸如環(huán)境污染、資源浪費(fèi)、食品安全等不容忽視的問(wèn)題，這些普遍存在的企業(yè)社會(huì)責(zé)任問(wèn)題正在變得日益嚴(yán)峻，成為社會(huì)公眾和學(xué)者們關(guān)注的焦點(diǎn)。短期內(nèi)，企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任會(huì)降低企業(yè)收益，但從長(zhǎng)期來(lái)看，可以使企業(yè)獲得良好的社會(huì)聲譽(yù)，同時(shí)有助于企業(yè)在市場(chǎng)上贏得持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并實(shí)現(xiàn)差異化戰(zhàn)略，是企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展不可或缺的一環(huán)。然而，我國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行現(xiàn)況堪憂。最新的調(diào)查顯示，我國(guó)近七成企業(yè)社會(huì)責(zé)任管理缺位，民營(yíng)企業(yè)及外資企業(yè)社會(huì)責(zé)任承擔(dān)水平持續(xù)下滑（中國(guó)社會(huì)科學(xué)院《企業(yè)社會(huì)責(zé)任藍(lán)皮書(shū)（2019）》）。在社會(huì)責(zé)任履行方面，國(guó)內(nèi)企業(yè)整體來(lái)說(shuō)仍然處于較低水平。因此，學(xué)術(shù)界在研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任問(wèn)題時(shí)，不僅要關(guān)注企業(yè)社會(huì)責(zé)任作為自變量對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效可能產(chǎn)生的影響，也要將其當(dāng)作因變量，重視解決企業(yè)社會(huì)責(zé)任的前置因素和驅(qū)動(dòng)力問(wèn)題。

目前，學(xué)界在研究影響企業(yè)社會(huì)責(zé)任的前置因素方面，主要集中于探討諸如內(nèi)部控制、管理者行為和個(gè)體差異等企業(yè)內(nèi)部因素，對(duì)企業(yè)宏觀環(huán)境等外部因素的研究相對(duì)較少。其中，經(jīng)濟(jì)政策不確定性作為企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的重要外部因素，可能影響企業(yè)社會(huì)責(zé)任的承擔(dān)水平。尤其自2020年1月以來(lái)，新冠肺炎疫情在全球范圍內(nèi)迅速傳播，受其影響，世界經(jīng)濟(jì)衰退嚴(yán)重，經(jīng)濟(jì)政策變動(dòng)更為頻繁。在這一特殊時(shí)代背景下，我國(guó)為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)動(dòng)力轉(zhuǎn)換、方式轉(zhuǎn)變、結(jié)構(gòu)調(diào)整，加快經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，相繼出臺(tái)了一系列宏觀經(jīng)濟(jì)政策，使得經(jīng)濟(jì)政策的波動(dòng)性和不確定性進(jìn)一步加劇。因此，系統(tǒng)考察宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行的影響，有利于加深對(duì)經(jīng)濟(jì)政策不確定性影響企業(yè)行為的認(rèn)識(shí)，同時(shí)會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的實(shí)際意義。

1 理論分析與研究假設(shè)

1.1 經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行

企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任本質(zhì)上應(yīng)視作其投資行為的一種。且由于企業(yè)融資可獲得性是影響其投資的重要前提，因而在分析經(jīng)濟(jì)政策不確定性如何影響企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平時(shí)，應(yīng)先探討經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)企業(yè)融資的影響。

企業(yè)外部融資主要有股權(quán)融資、債權(quán)融資兩種方式。對(duì)于股權(quán)融資來(lái)說(shuō)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平上升，資本市場(chǎng)上的投資者進(jìn)行股權(quán)投資的意愿也隨之下降，加大了企業(yè)股權(quán)融資的難度（陳國(guó)進(jìn)等（2016）[1]）。此外，經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高的情況下，進(jìn)行股權(quán)投資的投資者面臨更大的投資風(fēng)險(xiǎn)，因此會(huì)要求獲得更高的投資收益水平，以使得投資風(fēng)險(xiǎn)與收益相平衡，因而增加了企業(yè)的融資成本（彭俞超等（2018）[2]），加劇了企業(yè)面臨融資約束的程度。對(duì)于債權(quán)融資方式而言，其又可以分為以銀行借款為主的融資渠道，以及以企業(yè)之間商業(yè)信用為主的融資渠道。首先，對(duì)于以銀行借款為主的債權(quán)融資，經(jīng)濟(jì)政策不確定性的提高使得企業(yè)從銀行獲得債務(wù)融資的成本上升，這一點(diǎn)可以分別從風(fēng)險(xiǎn)觀和信息觀兩種角度進(jìn)行解釋（夏同水等（2020）[3]）。從風(fēng)險(xiǎn)觀的角度來(lái)看，經(jīng)濟(jì)政策不確定性的提高，使得管理者對(duì)企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境更難做出預(yù)測(cè)，因而難以做出正確的經(jīng)營(yíng)決策，導(dǎo)致企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)提高（牛建波等（2012）[4]）。經(jīng)營(yíng)的不確定性會(huì)給企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流和盈利能力等帶來(lái)不確定性，從而增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這種情況下，銀行認(rèn)為企業(yè)貸款的違約率上升，因而提高其貸款企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，降低企業(yè)貸款額度并提高貸款利率水平，采取更為緊縮的貸款政策（Francis 等（2014）[5]），加劇了企業(yè)的融資約束。從信息觀角度來(lái)看，銀行對(duì)債務(wù)人的評(píng)估主要是參照其財(cái)務(wù)報(bào)表，以判斷企業(yè)的盈利能力和償債能力。經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高的情況下，企業(yè)更可能采取盈余管理等行為，甚至可能購(gòu)買有利于企業(yè)的審計(jì)意見(jiàn)（申慧慧等（2010）[6]），使得財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性和可信度下降，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)獲得的貸款利率上升，債務(wù)融資成本增加。至于企業(yè)之間的商業(yè)信用供給這一債權(quán)融資方式，由于經(jīng)濟(jì)政策不確定性使得這些企業(yè)本身的資金流動(dòng)性水平變差，企業(yè)向外提供商業(yè)信用供給將會(huì)提高其面臨的流動(dòng)性成本，在這種情況下，企業(yè)不大可能選擇犧牲自身的流動(dòng)性為其他企業(yè)提供信用貸款（陳勝藍(lán)等（2018）[7]），因而企業(yè)的融資約束程度加劇。

企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任同樣也是一種投資行為，且這種投資處于企業(yè)投資結(jié)構(gòu)的較低層次，也即是說(shuō)，企業(yè)只有當(dāng)核心投資需求得到滿足后，才會(huì)考慮進(jìn)行社會(huì)責(zé)任投資（Waddock等（1997）[8]）。而在企業(yè)面臨較高程度的融資約束時(shí)，處在企業(yè)投資層次較高位置的核心業(yè)務(wù)投資需求尚且缺乏足夠的資金，這種情況下，企業(yè)為履行社會(huì)責(zé)任進(jìn)行的投資就更加難以實(shí)現(xiàn)?；蛘哒f(shuō)，企業(yè)在面臨融資約束的情況下，會(huì)減少社會(huì)責(zé)任投資（李長(zhǎng)青等（2016）[9]）。因此，經(jīng)濟(jì)政策不確定性會(huì)增加上市公司融資約束，導(dǎo)致企業(yè)缺乏資金進(jìn)行社會(huì)責(zé)任投資，社會(huì)責(zé)任履行水平下降。

根據(jù)以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：經(jīng)濟(jì)政策不確定性越高，企業(yè)社會(huì)責(zé)任承擔(dān)水平越低。

1.2 股權(quán)質(zhì)押行為的中介作用

在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高的情況下，企業(yè)無(wú)論是選擇股權(quán)融資或是銀行信貸等債權(quán)融資方式來(lái)獲取資金都更為困難，企業(yè)的融資成本也相應(yīng)提高（陳勝藍(lán)等（2018））。此時(shí)，由于股權(quán)質(zhì)押這一融資方式能夠在維持大股東控制權(quán)的情況下拓寬上市公司融資渠道，緩解上市公司面臨的融資約束（郝項(xiàng)超等（2009）[10]），企業(yè)會(huì)更多地選擇股權(quán)質(zhì)押的方式獲得融資（何斌等（2019）[11]）。

控股股東的股權(quán)質(zhì)押行為主要通過(guò)以下兩個(gè)方面影響企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行。一方面，根據(jù)融資優(yōu)序理論，企業(yè)在缺乏資金時(shí)通常優(yōu)先選用內(nèi)部融資的方式獲取資金，只有在內(nèi)部融資無(wú)法滿足企業(yè)資金需求時(shí)才會(huì)轉(zhuǎn)而向外尋求資金，進(jìn)行外部融資。股權(quán)質(zhì)押作為一種外部融資的方式，當(dāng)控股股東進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押時(shí)，往往表明企業(yè)正面臨資金匱乏的境況，此時(shí)控股股東需要將所擁有的股票作為標(biāo)的物抵押給銀行等金融機(jī)構(gòu)以換取現(xiàn)金。也即是說(shuō)，控股股東股權(quán)質(zhì)押行為是企業(yè)現(xiàn)金流出現(xiàn)問(wèn)題的信號(hào)，并且通常情況下，股權(quán)質(zhì)押的比例越大，說(shuō)明企業(yè)面臨的資金匱乏問(wèn)題越嚴(yán)重。而根據(jù)資金供給假說(shuō)，企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任需要足夠的資金支持。因此，控股股東存在股權(quán)質(zhì)押行為時(shí)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行的水平下降。另一方面，控股股東質(zhì)押股權(quán)后，其股權(quán)本質(zhì)上歸屬于質(zhì)權(quán)人，為了避免股票價(jià)格下跌可能導(dǎo)致的股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)，以及被銀行等質(zhì)權(quán)方強(qiáng)制平倉(cāng)進(jìn)而喪失對(duì)企業(yè)控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)，控股股東此時(shí)會(huì)偏向于采取盈余管理等一系列短視行為，甚至可能為了個(gè)人利益不受損失而采取一些傷害企業(yè)的機(jī)會(huì)主義行為。企業(yè)社會(huì)責(zé)任作為一種長(zhǎng)期性并且具有“跨期性”的投資，短期內(nèi)往往看不到相應(yīng)回報(bào)，只有經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)時(shí)間段才能體現(xiàn)其對(duì)企業(yè)價(jià)值的增量。因此，控股股東股權(quán)質(zhì)押會(huì)使企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的行為減少。

基于上述分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：控股股東股權(quán)質(zhì)押在經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行的關(guān)系中起到中介作用。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本選擇

本文研究所采用的企業(yè)社會(huì)責(zé)任數(shù)據(jù)取自和訊網(wǎng)披露的企業(yè)社會(huì)責(zé)任評(píng)級(jí)報(bào)告，其余所有數(shù)據(jù)均來(lái)自Wind數(shù)據(jù)庫(kù)和CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。本文樣本選擇區(qū)間為2010—2019年。為保證結(jié)果的準(zhǔn)確性，本文對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：剔除金融行業(yè)公司數(shù)據(jù)，剔除* ST及ST類上市公司，剔除在計(jì)算投資效率或回歸分析時(shí)，變量缺失的樣本，最終得到了16個(gè)行業(yè)20849個(gè)樣本觀測(cè)值。為排除異常值對(duì)回歸結(jié)果的影響，本文對(duì)所有的連續(xù)變量均進(jìn)行上下1%的縮尾處理。

2.2 變量定義

2.2.1 企業(yè)社會(huì)責(zé)任

采用和訊網(wǎng)公布的上市公司社會(huì)責(zé)任報(bào)告專業(yè)評(píng)測(cè)體系中“上市公司社會(huì)責(zé)任的總評(píng)分”來(lái)衡量企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行（CSR），該項(xiàng)指標(biāo)涵蓋了股東、供應(yīng)商、客戶、職工、環(huán)境和消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)，以及稅收和慈善等，綜合反映了企業(yè)在這些方面的責(zé)任履行情況。

2.2.2 經(jīng)濟(jì)政策不確定性

本文選取經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)EPU來(lái)衡量。經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)是Baker（2016）以《南華早報(bào)》為目標(biāo)刊物，并對(duì)該報(bào)刊與中國(guó)大陸經(jīng)濟(jì)政策不確定性相關(guān)的文章進(jìn)行標(biāo)記和統(tǒng)計(jì)，進(jìn)而獲得的衡量指標(biāo)，具有較高的合理性與可信度。本文將所獲取的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行年度平均，并將平均結(jié)果除以100，定義為EPU。

2.2.3 股權(quán)質(zhì)押

本文參考李長(zhǎng)青等（2016）的變量選取方法，本文采取控股股東股權(quán)質(zhì)押率（Plerate），以控股股東股權(quán)質(zhì)押股數(shù)在控股股東持股數(shù)所占比例作為衡量股權(quán)質(zhì)押程度的標(biāo)準(zhǔn)。

2.2.4 控制變量

本文選取以下控制變量：主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率（Growth），公司規(guī)模（Size），資產(chǎn)負(fù)債率（Lev），現(xiàn)金持有率（Cash），資產(chǎn)收益率（Roa），第一大股東持股比率（Top1），同時(shí)控制行業(yè)虛擬變量。此外，由于解釋變量經(jīng)濟(jì)不確定性指數(shù)EPU為一個(gè)與時(shí)間相關(guān)的宏觀指數(shù)，因此在以下模型中，不再控制年份虛擬變量，否則會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的多重共線性。

2.3 模型構(gòu)建

設(shè)立如下模型。模型（1）檢驗(yàn)經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任的關(guān)系，以判斷假設(shè)1是否成立。

（1）

建立模型（2）和模型（3）結(jié)合模型（1）以檢驗(yàn)控股股東股權(quán)質(zhì)押在經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任兩者關(guān)系中發(fā)揮的中介作用。

（2）

（3）

如果模型（1）中顯著為負(fù)，則假設(shè)1得到驗(yàn)證。在假設(shè)1成立的基礎(chǔ)上，如果模型（2）中顯著，且模型（3）中顯著，則股權(quán)質(zhì)押在經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任中發(fā)揮了中介效應(yīng)，即假設(shè)2得到驗(yàn)證。

3 實(shí)證分析

3.1 經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行

為驗(yàn)證模型（1）經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行的影響，對(duì)全樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行基本回歸。結(jié)果（1）是在不引入任何控制變量的情況下，僅對(duì)經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任兩者進(jìn)行回歸。結(jié)果（2）是在添加控制變量且同時(shí)控制行業(yè)虛擬變量的情況下進(jìn)行回歸的結(jié)果。具體回歸結(jié)果如表1所示。

表1的第（1）列是對(duì)被解釋變量與重要解釋變量進(jìn)行的基礎(chǔ)回歸，未控制其他變量，經(jīng)濟(jì)政策不確定性（EPU）與企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）的回歸系數(shù)為-1.356，且在1%的水平顯著。第（2）列是引入控制變量后的結(jié)果，此時(shí)經(jīng)濟(jì)政策不確定性（EPU）與企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）的回歸系數(shù)為-1.908，且在1%的水平顯著。這一結(jié)果表明，經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行兩者顯著負(fù)相關(guān)。經(jīng)濟(jì)政策不確定性程度越高，企業(yè)受到的融資約束程度就越高，融資就變得更加困難，籌得的資金首先會(huì)用于滿足企業(yè)核心業(yè)務(wù)需求，因而用以履行社會(huì)責(zé)任的資金就相應(yīng)更少。以上分析說(shuō)明假設(shè)H1得到驗(yàn)證，即經(jīng)濟(jì)政策不確定性越高，企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平越低。

3.2 經(jīng)濟(jì)政策不確定性、股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行

為了驗(yàn)證控股股東股權(quán)質(zhì)押在經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行兩者之間可能起到的中介效應(yīng)，在基本回歸的基礎(chǔ)上進(jìn)行全樣本多元回歸?；貧w結(jié)果見(jiàn)表2。結(jié)果（2）是對(duì)模型（2）的檢驗(yàn)，可知控股股東股權(quán)質(zhì)押率（Plerate）的系數(shù)為-2.367，且在1%的顯著性水平顯著，說(shuō)明企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行與控股股東股權(quán)質(zhì)押這一融資行為呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。結(jié)果（3）是對(duì)模型（3）的檢驗(yàn)，可見(jiàn)經(jīng)濟(jì)政策不確定性（EPU）與控股股東股權(quán)質(zhì)押率（Plerate）的回歸系數(shù)是0.022，且在1%的顯著性水平顯著，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)政策不確定性越高，控股股東股權(quán)質(zhì)押的比率就越高。綜合表2的結(jié)果可知，控股股東股權(quán)質(zhì)押在經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行兩者關(guān)系中發(fā)揮了中介效應(yīng)。這一傳導(dǎo)機(jī)制的完整邏輯是：經(jīng)濟(jì)政策不確定性的上升，使得企業(yè)受到的融資約束程度加劇，企業(yè)更多采取股權(quán)質(zhì)押的方式進(jìn)行融資，而股權(quán)質(zhì)押這一融資行為進(jìn)一步導(dǎo)致了企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平下降，即假設(shè)2得到驗(yàn)證。

3.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文通過(guò)替換變量方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。本文使用的經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)是將月度數(shù)據(jù)進(jìn)行算術(shù)平均后得到的均值。除了這一做法外，以不同權(quán)重對(duì)經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)月度數(shù)據(jù)重新進(jìn)行年度均值計(jì)算。顧夏銘等（2018）[12]在重新測(cè)算年度EPU時(shí)，分別采用年度中位數(shù)、幾何平均值方法衡量，結(jié)果并無(wú)顯著性差異。因此，本文研究結(jié)果較為穩(wěn)健。

4 結(jié)論與啟示

本文以2010—2019年A股上市公司作為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行的影響，并試圖從控股股東股權(quán)質(zhì)押的作用路徑來(lái)解釋其影響機(jī)制。研究結(jié)果表明：經(jīng)濟(jì)政策不確定性提高會(huì)顯著降低企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平，進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)質(zhì)押在經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行之間起到中介作用，即經(jīng)濟(jì)政策不確定性越高，控股股東股權(quán)質(zhì)押比率越高，導(dǎo)致企業(yè)社會(huì)責(zé)任承擔(dān)水平進(jìn)一步降低。

基于以上研究結(jié)果，本文提出以下建議：一方面，政府要著重把控推出政策的頻率，盡可能保持經(jīng)濟(jì)政策的穩(wěn)定性，減少經(jīng)濟(jì)政策的頻繁變動(dòng)對(duì)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的消極影響。同時(shí)采取表彰政策或鼓勵(lì)政策，激勵(lì)企業(yè)大股東積極履行社會(huì)責(zé)任。此外，政府和銀行等金融機(jī)構(gòu)應(yīng)完善相應(yīng)信用制度，優(yōu)化金融服務(wù)，對(duì)部分企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)扶持，以緩解較高的經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平給企業(yè)帶來(lái)的融資約束，讓企業(yè)有能力履行社會(huì)責(zé)任。另一方面，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)大股東通過(guò)股權(quán)質(zhì)押行為獲取資金具體用途的監(jiān)管，并完善相應(yīng)的信息披露制度，以避免大股東通過(guò)資金侵占或其他機(jī)會(huì)主義行為造成企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平降低。

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Uncertainty of Economic Policy， Share Pledges and the Performance

of Corporate Social Responsibility

Business School， Zhengzhou University? Zhengzhou， Henan? 450001

ZHANG Fusheng? LIANG Chen

Abstract： Taking A-share listed companies from 2010 to 2019 as research samples， this article studies the impact of the uncertainty of economic policies on the performance of corporate social responsibility （CSR）， as well as the mediating role of shareholders’ share pledge behaviors in these two. The empirical results show that the higher the economic policy’s uncertainty is， the lower the level of the performance of CSR is. As an intermediary variable， the financing behavior of shareholder’s share pledge explains the transmission mechanism of the impact of the uncertainty of economic policy on the performance of CSR.

Keywords： uncertainty of economic policy; financing constraints; share pledges; the performance of corporate social responsibility （CSR）; the mediating effect