廖東聲 陳曦 肖夢(mèng)雨

【摘要】對(duì)外直接投資模式選擇作為一個(gè)復(fù)雜因果問題在諸多因素的聯(lián)合作用下， 會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營績效產(chǎn)生重要影響。以我國滬深A(yù)股上市企業(yè)2008 ～ 2020年的數(shù)據(jù)為研究樣本， 運(yùn)用模糊集定性比較分析法， 揭示我國企業(yè)選擇跨國并購進(jìn)入東道國市場的前因組態(tài)， 并基于組態(tài)視角分析不同并購類型下的經(jīng)營績效問題。研究表明： 企業(yè)對(duì)外直接投資進(jìn)入模式選擇呈現(xiàn)“殊途同歸”的特點(diǎn)； 企業(yè)所有制、 大型對(duì)外直接投資經(jīng)驗(yàn)、 企業(yè)生產(chǎn)率、 文化距離、 東道國制度環(huán)境及增長機(jī)會(huì)均不是企業(yè)選擇并購進(jìn)入東道國市場的必要性條件； 我國企業(yè)選擇并購進(jìn)入東道國市場的組態(tài)路徑有七條， 根據(jù)其特征被分類為高生產(chǎn)率主導(dǎo)型、 機(jī)會(huì)追趕型、 經(jīng)驗(yàn)驅(qū)動(dòng)型、 外部環(huán)境引領(lǐng)型與資源追求型五種；運(yùn)用財(cái)務(wù)指標(biāo)法計(jì)算不同并購類型的績效改善率， 并基于組態(tài)和樣本特征分析各并購類型的績效問題。

【關(guān)鍵詞】跨國并購；對(duì)外直接投資；進(jìn)入模式；fsQCA；東道國市場

【中圖分類號(hào)】F279.2；F272.91? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A? ? ? 【文章編號(hào)】1004-0994（2023）11-0097-7

一、 引言

對(duì)外直接投資（OFDI）作為參與國際分工協(xié)作與優(yōu)化資源配置的重要途徑， 對(duì)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展及全球價(jià)值鏈地位攀升至關(guān)重要。OFDI能夠幫助企業(yè)在國際化進(jìn)程中憑借專業(yè)化分工、 規(guī)模經(jīng)濟(jì)等實(shí)現(xiàn)在國際市場的擴(kuò)張和國際競爭力的提升， 然而OFDI在賦予企業(yè)發(fā)展機(jī)遇的同時(shí)也伴隨著潛在的危機(jī)。從企業(yè)視角看， 合理的決策無疑是其OFDI過程中一張有利的通行牌， 采取何種方式進(jìn)入東道國市場是其國際化進(jìn)程中關(guān)鍵的商業(yè)策略之一。企業(yè)OFDI進(jìn)入模式有跨國并購與綠地投資兩種， 且各有利弊。企業(yè)可以憑借并購快速進(jìn)入東道國市場， 但要面臨更大的文化、 技術(shù)等差異引致的后期整合風(fēng)險(xiǎn)。綠地投資可以為企業(yè)在國外保存和復(fù)制母公司的資源和能力， 但需要花費(fèi)更長的時(shí)間與投入建立有效的運(yùn)營機(jī)制。因此， OFDI進(jìn)入模式選擇會(huì)對(duì)企業(yè)績效產(chǎn)生重要影響。

企業(yè)OFDI進(jìn)入模式的選擇是一個(gè)需綜合權(quán)衡多方影響因素的復(fù)雜性決策。目前學(xué)術(shù)界關(guān)于OFDI進(jìn)入模式的研究較為豐富， 已有研究發(fā)現(xiàn)東道國特征、 企業(yè)異質(zhì)性、 不確定性等都會(huì)對(duì)企業(yè)OFDI進(jìn)入模式選擇產(chǎn)生影響。盡管現(xiàn)有文獻(xiàn)為本研究奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)， 但不可否認(rèn)的是大多數(shù)研究更關(guān)注單個(gè)要素對(duì)企業(yè)OFDI進(jìn)入模式選擇的“凈效應(yīng)”， 而忽視了影響因素之間的聯(lián)合影響效應(yīng)。那么， 諸多影響因素如何在相互作用中影響企業(yè)OFDI進(jìn)入模式選擇？企業(yè)憑借什么選擇跨國并購進(jìn)入東道國市場？不同組態(tài)路徑下的并購與其經(jīng)營績效之間有何關(guān)系？本文試圖引入模糊集定性比較分析法（fsQCA）探尋以上問題。

二、 理論分析與前因模型構(gòu)建

1. 企業(yè)對(duì)成本最小化與價(jià)值創(chuàng)造的共同追求?；诮灰壮杀纠碚?， 無論企業(yè)采取何種進(jìn)入模式， 都需花費(fèi)大量成本。在OFDI進(jìn)入模式選擇過程中， 不僅是追求生產(chǎn)成本的最小化， 更是對(duì)成本最小化和價(jià)值創(chuàng)造最大化的綜合考量（李善民和李昶，2013）。

基于實(shí)物期權(quán)理論， OFDI的不可逆性與不確定性使企業(yè)在OFDI進(jìn)入模式的選擇時(shí)更傾向于綠地投資而非跨國并購（Buckley和Casson，1998）， 主要原因是當(dāng)企業(yè)OFDI存在較大不確定性時(shí)， 已發(fā)生的投資將無法無償收回。因此， 就必須考慮保持期權(quán)的開放性與靈活性以應(yīng)對(duì)不確定性引致的風(fēng)險(xiǎn)。伴隨著不確定性與不可逆性， 還有潛在的增長機(jī)會(huì)。增長機(jī)會(huì)是OFDI價(jià)值創(chuàng)造中的重要體現(xiàn)， 通常是由行業(yè)競爭者共享和獲取的。在共享增長機(jī)會(huì)的范圍內(nèi)， 快速投資可以幫助企業(yè)避免錯(cuò)失機(jī)會(huì)， 并獲取戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)（Smit和Trigeorgis，2017）。相比于綠地投資， 跨國并購能夠更快速地規(guī)劃資源配置并充分利用增長機(jī)會(huì)。由于機(jī)會(huì)的時(shí)效性可能會(huì)使企業(yè)在猶豫不決間錯(cuò)失增長機(jī)會(huì)給未來投資帶來的高收益， 企業(yè)會(huì)不顧當(dāng)下可能形成的巨大成本所帶來的下行損失的影響， 而追求增長機(jī)會(huì)帶來的高額回報(bào)。故當(dāng)存在巨大的增長機(jī)會(huì)時(shí)， 當(dāng)前交易成本對(duì)OFDI進(jìn)入模式選擇的影響將會(huì)減弱。

2. 學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)與距離引致的信息不對(duì)稱間的交互?；谛畔⒉粚?duì)稱理論， 信息不對(duì)稱會(huì)增加企業(yè)OFDI的交易成本與風(fēng)險(xiǎn)， 其中， 文化距離是引致信息不對(duì)稱的主要來源之一。有研究發(fā)現(xiàn)， 文化距離對(duì)OFDI進(jìn)入模式的影響與組織學(xué)習(xí)理論中的“學(xué)習(xí)效應(yīng)”有著密切關(guān)系。而且， 跨國并購多發(fā)生在文化相似、 市場環(huán)境熟悉的國家之間。企業(yè)在開辟文化距離較大的市場時(shí)首先會(huì)傾向于選擇合資新建。隨著對(duì)東道國制度、 文化環(huán)境了解的加深， 投資者才會(huì)通過并購進(jìn)入（閻大穎，2009）。較大的文化距離意味著企業(yè)無論是對(duì)OFDI前期目標(biāo)企業(yè)篩選與評(píng)估， 還是對(duì)OFDI過程中的談判與協(xié)商， 或是對(duì)OFDI后期的整合與協(xié)調(diào)都會(huì)造成巨大困難。因此， 企業(yè)會(huì)對(duì)有較大文化距離的國家采取較保守的策略， 從而對(duì)企業(yè)OFDI進(jìn)入股權(quán)方式的選擇產(chǎn)生影響（張明等，2019）， 也勢(shì)必會(huì)影響企業(yè)OFDI進(jìn)入模式的選擇。盡管兩國文化差異是由于長期發(fā)展形成的， 短時(shí)間內(nèi)無法改變， 但有研究發(fā)現(xiàn)， 通過組織學(xué)習(xí)持續(xù)積累經(jīng)驗(yàn)與知識(shí)， 會(huì)對(duì)跨國企業(yè)的國際化策略產(chǎn)生影響（Bavarsad等，2014）。當(dāng)企業(yè)具有豐富的經(jīng)驗(yàn)時(shí)， 意味著其能夠做出更加有效的決策（Elango等，2013）。此時(shí)， 企業(yè)將有能力、 也更愿意采用“冒險(xiǎn)式”的方式進(jìn)入東道國市場。

3. 國家市場情境與主并企業(yè)特征的聯(lián)合影響。較早關(guān)于OFDI進(jìn)入模式的研究是將國家市場情境與企業(yè)特征分開探討的。隨著研究的不斷深入， 學(xué)者們發(fā)現(xiàn)不同的企業(yè)面對(duì)相同的國家市場情境時(shí)會(huì)采取不同的國際化策略。同樣， 差異較小的企業(yè)在不同的國家市場情境下采取的策略依舊不同。已有研究中， 企業(yè)特征對(duì)OFDI進(jìn)入模式選擇的影響體現(xiàn)在企業(yè)生產(chǎn)率、 企業(yè)所有制等方面， 國家市場情境對(duì)OFDI進(jìn)入模式的影響則體現(xiàn)在發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家情境、 東道國制度環(huán)境、 東道國與母國的文化距離等方面。國家市場情境與主并企業(yè)特征對(duì)OFDI進(jìn)入模式的聯(lián)合影響表現(xiàn)可以分為以下兩種： 一是在面對(duì)不利于投資的國家市場情境時(shí)， 企業(yè)持有的特有隱性資產(chǎn)能幫助企業(yè)削弱市場情境對(duì)決策的負(fù)向影響。如， 企業(yè)在進(jìn)入制度環(huán)境較差的國家市場情境時(shí)會(huì)更傾向于采用綠地投資進(jìn)入（程時(shí)雄和劉丹，2018）， 但當(dāng)企業(yè)擁有高生產(chǎn)率、 豐富并購經(jīng)驗(yàn)或作為國有企業(yè)擁有所有權(quán)方面的優(yōu)勢(shì)時(shí)， 憑借其較強(qiáng)的抵抗外來者等風(fēng)險(xiǎn)的能力， 對(duì)已有經(jīng)驗(yàn)的合理利用或在政策資金上獲得的更多的優(yōu)惠與扶持， 依舊有可能選擇并購以快速進(jìn)入東道國市場。二是優(yōu)勢(shì)不明顯的企業(yè)可以通過選擇有利于投資的國家市場情境， 彌補(bǔ)其自身特征對(duì)其國際化策略選擇的消極影響。比如， 生產(chǎn)率較低、 規(guī)模較小的企業(yè)面對(duì)投資環(huán)境較好的市場時(shí)依舊可能選擇跨國并購的進(jìn)入模式。

4. 以組態(tài)視角揭示OFDI進(jìn)入模式選擇的復(fù)雜機(jī)制。近年來， 國內(nèi)學(xué)者采用組態(tài)視角對(duì)中國市場的OFDI活動(dòng)進(jìn)行了研究（程聰和賈良定，2016；劉娟和楊勃，2022）。這些研究為進(jìn)一步揭示OFDI背后的復(fù)雜機(jī)制提供了組態(tài)視角下的研究結(jié)論， 為本文基于組態(tài)視角分析企業(yè)為什么選擇跨國并購進(jìn)入東道國市場的問題奠定了良好基礎(chǔ)， 也進(jìn)一步說明以組態(tài)視角研究OFDI進(jìn)入模式的選擇具有重要意義。

通過上述分析可以發(fā)現(xiàn)， 企業(yè)在交易成本與價(jià)值創(chuàng)造的共同追求、 組織學(xué)習(xí)與信息不對(duì)稱的交互、 國家市場情境與企業(yè)特征的聯(lián)合匹配上都體現(xiàn)出各個(gè)因素之間并不是完全孤立的， 各因素間的相互依賴而非獨(dú)立的特征意味著企業(yè)OFDI進(jìn)入模式的選擇作為一個(gè)復(fù)雜現(xiàn)象受到多個(gè)因素的共同影響。相較于權(quán)變視角， 組態(tài)視角為解決這種多重并發(fā)的復(fù)雜因果關(guān)系提供了一條新思路。本文認(rèn)為， 企業(yè)OFDI進(jìn)入模式的選擇是企業(yè)在特定的國家市場情境下， 基于其自身特征優(yōu)勢(shì)， 綜合考量兩種進(jìn)入模式的成本及增長機(jī)會(huì)后做出的最大可能符合其預(yù)期的選擇。因此， 本文基于組態(tài)視角， 以“交易成本—增長機(jī)會(huì)、 組織學(xué)習(xí)—信息不對(duì)稱、 國家情境—企業(yè)特征”的整合性分析思路， 選取企業(yè)所有制、 大型OFDI經(jīng)驗(yàn)、 企業(yè)生產(chǎn)率、 文化距離、 東道國制度環(huán)境及增長機(jī)會(huì)六個(gè)因素， 構(gòu)建我國企業(yè)OFDI進(jìn)入模式選擇的前因模型， 試圖分析企業(yè)選擇并購進(jìn)入東道國市場的組態(tài)路徑， 并為后面并購類型及其績效的分析奠定基礎(chǔ)。具體模型見圖1。

三、 研究設(shè)計(jì)

1. 研究方法。fsQCA是由Ragin（1987）率先提出的， 分析過程中每個(gè)案例都將被看作前因變量的一個(gè)“組態(tài)”。該方法旨在基于布爾邏輯和代數(shù)來實(shí)現(xiàn)對(duì)案例的充分比較和分析， 從而找出條件組態(tài)與結(jié)果間的因果關(guān)系， 探索各個(gè)前因變量對(duì)結(jié)果的聯(lián)合影響效應(yīng)， 回答“由前因條件構(gòu)成的哪些組態(tài)可以引致期望的結(jié)果出現(xiàn)， 哪些組態(tài)導(dǎo)致結(jié)果不出現(xiàn)”這類問題。

2. 案例選取。本文案例來源于美國企業(yè)研究所公布的中國全球投資跟蹤數(shù)據(jù)庫（不包含被投資方為維爾京群島、 百慕大群島、 開曼群島等“避稅天堂”的交易）。該數(shù)據(jù)庫追蹤的是中國企業(yè)實(shí)施的1億美元及以上的大額OFDI交易， 包括企業(yè)信息、 投資目的國、 投資模式（綠地投資事件在“Greenfield”欄中標(biāo)有“G”字樣）等信息。本文參考現(xiàn)有研究對(duì)樣本進(jìn)行篩選， 以進(jìn)一步保證案例的可比性。原則如下： ①選取我國滬深證交所A股上市企業(yè)的OFDI交易， 并剔除ST企業(yè)及發(fā)生在金融行業(yè)的OFDI交易。②剔除被投資方為中國境內(nèi)的OFDI交易。③當(dāng)企業(yè)在同一年發(fā)生一次以上OFDI時(shí)， 選取交易金額較大的一次交易。④剔除前因變量數(shù)據(jù)缺失的交易。通過以上標(biāo)準(zhǔn)對(duì)案例進(jìn)行篩選后， 最終獲得2008 ～ 2018年我國滬深A(yù)股上市企業(yè)實(shí)施的252起大型OFDI交易。

3. 數(shù)據(jù)測(cè)度及校準(zhǔn)。

（1）結(jié)果變量： OFDI進(jìn)入模式。本文采用虛擬變量表示OFDI進(jìn)入模式， 若OFDI進(jìn)入模式為跨國并購則賦值為1， 為綠地投資則賦值為0。

（2）條件變量。

一是企業(yè)所有制。企業(yè)所有制分為國有企業(yè)與民營企業(yè)兩種類型。如主并企業(yè)為國有企業(yè)則賦值為1， 為民營企業(yè)則賦值為0。

二是大型OFDI經(jīng)驗(yàn)。借鑒已有研究（程聰和賈良定，2016）， 將其視為一個(gè)二分條件， 此次跨國并購前有大型OFDI經(jīng)驗(yàn)的賦值為1， 沒有則賦值為 0。

三是企業(yè)生產(chǎn)率。借鑒已有研究（魯曉東和連玉君，2012）， 將采用LP方法計(jì)算的企業(yè)全要素生產(chǎn)率用來衡量企業(yè)生產(chǎn)率。同時(shí)， 將研究樣本的企業(yè)生產(chǎn)率的75%分位數(shù)、 40%分位數(shù)、 15%分位數(shù)分別作為該變量的完全隸屬值、 交叉點(diǎn)與完全不隸屬值。

四是東道國制度環(huán)境。采用世界銀行公布的《全球治理指數(shù)》對(duì)制度環(huán)境進(jìn)行測(cè)度， 將六維度的得分加總后取平均值作為東道國制度環(huán)境的得分（Li等，2014）。為避免樣本描述性統(tǒng)計(jì)均值偏離實(shí)際樣本均值， 本文基于樣本實(shí)際分布狀況， 最終選取1.5、 1、 0分別作為該變量的完全隸屬值、 交叉點(diǎn)和完全不隸屬值。

五是文化距離。基于Hofstede的六維度文化理論， 借鑒已有研究（孫俊新，2020）， 綜合六個(gè)維度對(duì)東道國（地區(qū)）與我國的文化距離進(jìn)行測(cè)量， 計(jì)算公式為：

式中： CDij表示東道國（地區(qū)）t年與我國的文化距離；Cij表示東道國（地區(qū)）j第i個(gè)維度的值；Ci，China表示我國在第i個(gè)文化維度的得分；Vi表示第i個(gè)文化維度的值的方差?？紤]樣本實(shí)際分布狀況， 借鑒已有研究（張明等，2019）， 將所有國家（地區(qū)）的文化距離的75%分位數(shù)、 40%分位數(shù)及15%分位數(shù)分別作為本文文化距離變量的完全隸屬值、 交叉點(diǎn)及完全不隸屬值。

六是增長機(jī)會(huì)。有學(xué)者認(rèn)為研發(fā)（R&D）強(qiáng)度越大， 企業(yè)專利越多， 創(chuàng)造的增長機(jī)會(huì)越多， 進(jìn)而未來商業(yè)化的成長價(jià)值就越高（Kumar和Li ，2016）。高新技術(shù)行業(yè)通常具有較高的不確定性與成長性， 蘊(yùn)含更高的增長機(jī)會(huì)。鑒于此， 本文將主并企業(yè)所屬行業(yè)為醫(yī)藥制造業(yè)、 計(jì)算機(jī)業(yè)、 通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)界定為高科技行業(yè)， 并賦值為1。除此之外， 交易行業(yè)（Sector）為Technology、 Health、 Transport（Aviation）的交易事件依舊蘊(yùn)含著較高的行業(yè)增長機(jī)會(huì)， 故同樣賦值為1， 其余交易則賦值為0?？紤]到部分變量對(duì)我國企業(yè)OFDI進(jìn)入模式選擇的影響具有一定的滯后性， 因此本文在搜集企業(yè)生產(chǎn)率、 東道國制度環(huán)境、 文化距離變量時(shí)選取OFDI發(fā)生前一年的數(shù)據(jù)。具體校準(zhǔn)值與數(shù)據(jù)來源見表1。

四、 研究結(jié)果

1. 單個(gè)條件的必要性分析。遵循fsQCA分析的主流流程， 首先對(duì)各條件的必要性進(jìn)行檢驗(yàn)。在fsQCA中， 一致性是衡量必要性條件的重要標(biāo)準(zhǔn)， 當(dāng)一致性值大于0.9時(shí)， 則認(rèn)為該條件為結(jié)果的必要性條件。表2是對(duì)單個(gè)條件的必要性進(jìn)行分析得到的結(jié)果， 各個(gè)條件的一致性水平均小于0.9， 即六個(gè)前因變量均不是我國企業(yè)OFDI進(jìn)入模式選擇的必要性條件。

2. 條件組態(tài)的充分性分析。組態(tài)分析試圖揭示的是多個(gè)條件構(gòu)成的不同組態(tài)引致結(jié)果產(chǎn)生的充分性分析。首先， 要確定一致性閾值與頻數(shù)閾值（Ragin，2006）。以往研究認(rèn)為條件組態(tài)的一致性閾值一般大于0.75（Schneider和Wagemann，2012）。頻數(shù)閾值的確定一般根據(jù)樣本數(shù)量的大小來定。本文通過構(gòu)建真值表， 并結(jié)合該組案例的實(shí)際情況最終將原始一致性閾值和PRI一致性閾值設(shè)定為0.77， 頻數(shù)閾值設(shè)定為2。

現(xiàn)有研究對(duì)于六個(gè)條件變量與OFDI進(jìn)入模式的關(guān)系尚無定論， 因此， 在面對(duì)六個(gè)條件變量的何種狀態(tài)會(huì)引致企業(yè)選擇跨國并購進(jìn)入東道國市場這一問題時(shí)， 本文選擇“存在或缺失”。fsQCA會(huì)輸出復(fù)雜解、 簡約解和中間解三種解， 本文主要匯報(bào)中間解， 并輔之以簡單解（Fiss，2011）， 采用菲斯組態(tài)圖對(duì)研究結(jié)果進(jìn)行呈現(xiàn)。分析結(jié)果見表3。

表3中共呈現(xiàn)出七種組態(tài)， 單個(gè)解的一致性均大于0.8， 總體解的一致性為0.842， 總體解的覆蓋度為0.555， 高于組織與管理領(lǐng)域相關(guān)研究的平均水平（0.3）， 故該結(jié)果具有較強(qiáng)的解釋力。

從單個(gè)條件組態(tài)進(jìn)行分析： 組態(tài)C1中， 無大型OFDI經(jīng)驗(yàn)、 高企業(yè)生產(chǎn)率和低增長機(jī)會(huì)為核心條件， 高東道國制度環(huán)境為輔助條件， 共覆蓋17個(gè)典型案例。組態(tài)C2中， 民營企業(yè)身份、 高增長機(jī)會(huì)為核心條件， 有大型OFDI經(jīng)驗(yàn)、 高東道國制度環(huán)境發(fā)揮輔助作用。該組態(tài)的一致性水平最高（0.919）， 共覆蓋11個(gè)解釋案例。組態(tài)C3中， 低企業(yè)生產(chǎn)率、 高東道國制度環(huán)境、 高增長機(jī)會(huì)為核心條件， 高文化距離為輔助條件，共覆蓋17個(gè)典型案例。組態(tài)C4中， 國有企業(yè)身份、 高文化距離和高東道國制度環(huán)境發(fā)揮核心作用， 無大型OFDI經(jīng)驗(yàn)發(fā)揮輔助作用， 共覆蓋18個(gè)典型案例。組態(tài)C5中， 有大型OFDI經(jīng)驗(yàn)、 低企業(yè)生產(chǎn)率和高東道國制度環(huán)境為核心條件， 高文化距離為輔助條件， 共覆蓋17個(gè)典型案例。組態(tài)C6中， 低文化距離與高東道國制度環(huán)境發(fā)揮核心作用， 民營企業(yè)身份、 無大型OFDI經(jīng)驗(yàn)和低企業(yè)生產(chǎn)率發(fā)揮輔助作用， 共覆蓋4個(gè)典型案例。組態(tài)C7中， 國有企業(yè)身份、 高東道國制度環(huán)境和低增長機(jī)會(huì)為核心條件， 有大型OFDI經(jīng)驗(yàn)和低企業(yè)生產(chǎn)率發(fā)揮輔助作用， 共覆蓋11個(gè)典型案例。

3. 穩(wěn)健性檢驗(yàn)。參考已有研究， 本文通過調(diào)整一致性閾值、 改變校準(zhǔn)方式、 調(diào)整頻數(shù)閾值三種方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)， 基于fsQCA研究的穩(wěn)健性標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定結(jié)果穩(wěn)健。表4是對(duì)檢驗(yàn)結(jié)果的具體展示。

五、 進(jìn)一步分析

1. 并購績效的計(jì)算。以往研究中， 不區(qū)分跨國并購的前因而直接探討其對(duì)后期績效的影響， 模糊了跨國并購的異質(zhì)性。因此， 本文基于fsQCA對(duì)跨國并購進(jìn)行分類， 能夠更深層次地揭示不同類型跨國并購的績效問題。參考已有研究（許敏和王雯，2018）， 引入因子分析法， 選取10個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)從不同角度測(cè)度企業(yè)的長期并購績效， 并結(jié)合fsQCA結(jié)果對(duì)不同并購類型的績效問題進(jìn)行理論分析。數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫2008 ～ 2020年的相關(guān)數(shù)據(jù)， 具體指標(biāo)見表5。

為了更好地反映并購前后企業(yè)績效是否得到改善， 本文將計(jì)算出并購發(fā)生前一年及發(fā)生后第二年企業(yè)i的財(cái)務(wù)績效， 并基于的差值衡量績效的優(yōu)劣。即當(dāng)大于0時(shí)， 表示企業(yè)i在OFDI事件發(fā)生后的績效得到改善。在對(duì)OFDI績效的財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析前， 首先對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行KMO和Bartlett球形檢驗(yàn)， 結(jié)果見表6。

分析發(fā)現(xiàn)， KMO值均大于0.6， Bartlett球形檢驗(yàn)均在0.000上顯著， 因此， 該組數(shù)據(jù)適合采用因子分析法進(jìn)行分析。其中， 并購發(fā)生前一年的各主成分的累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為78.391%， 并購發(fā)生后第二年的各主成分的累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為84.288%， 所得結(jié)果的解釋力較強(qiáng)。具體計(jì)算公式如下：? ? ? ? ? ? ? ?=（33.048%Fi1+23.944%Fi2+11.947%Fi3+9.452%Fi4）/78.381%；? ? ? ? ? ? ? =（34.707%Fi1+23.586%Fi2+14.986%Fi3+11.009%Fi4）/84.288%。

通過計(jì)算發(fā)現(xiàn)， 在本文的252個(gè)案例中， 有53.97%的經(jīng)營績效得到改善， 有0.8%的經(jīng)營績效未發(fā)生改變， 有45.23%的經(jīng)營績效有所降低。在173個(gè)跨國并購的案例中， 有50.86%的經(jīng)營績效得到改善， 有1.15%的經(jīng)營績效未發(fā)生改變， 有47.97%的經(jīng)營績效有所下降。可見， 跨國并購績效改善率低于總體案例的績效改善率。在79個(gè)綠地投資的案例中， 有60.75%的經(jīng)營績效得到改善， 有39.25%的經(jīng)營績效有所降低?？梢?， 綠地投資的績效改善率要高于跨國并購績效改善率及總體案例的績效改善率。

2. 前因組態(tài)的分類及其績效分析。

（1）高生產(chǎn)率主導(dǎo)型。該類型的解釋組態(tài)為C1， 績效改善率為41.17%。盡管主流研究認(rèn)為高生產(chǎn)率的企業(yè)更傾向于采用跨國并購模式進(jìn)入， 但對(duì)于高生產(chǎn)率的企業(yè)在跨國并購后經(jīng)營績效能否得到改善卻并無定論。高生產(chǎn)率企業(yè)在跨國并購過程中確實(shí)存在如管理、 技術(shù)、 經(jīng)營等方面的優(yōu)勢(shì)， 但正是由于這種優(yōu)勢(shì)可能導(dǎo)致管理者產(chǎn)生過度自信傾向， 進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)傾向于溢價(jià)收購， 不利于企業(yè)并購后的經(jīng)營績效提升（Hambrick，1997）。同時(shí)， 該組態(tài)下的企業(yè)不具有大型OFDI經(jīng)驗(yàn)， 屬于行業(yè)內(nèi)的“新手”， 其憑借著“初生牛犢不怕虎”的特征， 在具有高生產(chǎn)率的優(yōu)勢(shì)下實(shí)施的措施可能會(huì)更加冒險(xiǎn)， 加上該組態(tài)的案例多屬于能源、 房地產(chǎn)等行業(yè)， 增長機(jī)會(huì)較低， 故在這種情況下企業(yè)過度冒險(xiǎn)的策略會(huì)加劇經(jīng)營績效惡化。因此， 該類型的并購切忌由于過度自信而采用過于冒險(xiǎn)的措施進(jìn)行后期整合。

（2）機(jī)會(huì)追趕型。該類型的解釋組態(tài)為C2和C3， 兩個(gè)組態(tài)均呈現(xiàn)出機(jī)會(huì)主義傾向的特點(diǎn)， 績效改善率為52%。一般情況下， 由于綠地投資建設(shè)周期長， 獲得收益的時(shí)間長， 且有可能導(dǎo)致增長機(jī)會(huì)的丟失。因此， 在面對(duì)增長機(jī)會(huì)的吸引時(shí)， 企業(yè)為了把握機(jī)會(huì)會(huì)采取相對(duì)快速的方式進(jìn)入東道國市場。但是， 該類型并購僅有一半左右的企業(yè)績效有所改善， 可見， 正確對(duì)待增長機(jī)會(huì)尤為重要。結(jié)合該類型的具體表征及樣本的總體特征分析發(fā)現(xiàn)， 本文研究對(duì)象為1億美元以上的大額OFDI， 由于部分民營企業(yè)在資金、 融資等方面的能力有待提升， 大額并購可能對(duì)主并企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)造成不利影響。因此， 此時(shí)采用過于冒進(jìn)的整合措施追求增長機(jī)會(huì)將對(duì)企業(yè)績效產(chǎn)生不利影響。另外， 該類并購還呈現(xiàn)出“技術(shù)獲取”特點(diǎn)。有研究發(fā)現(xiàn)， 技術(shù)獲取型并購企業(yè)在短期內(nèi)績效會(huì)下降， 兩年后績效才逐漸得到改善。此時(shí)， 并購規(guī)模與并購長期績效正相關(guān)， 且東道國的法律環(huán)境越好， 主并企業(yè)的并購績效改善得越明顯（蔣志雄和王宇露，2022）， 這與本組態(tài)的情境不謀而合。因此， 該類型企業(yè)要及時(shí)找出績效下降的原因， 并采取有效措施獲取增長機(jī)會(huì)， 以保證未來績效得到改善。

（3）經(jīng)驗(yàn)驅(qū)動(dòng)型。該類型的解釋組態(tài)為C5， 績效改善率為82.4%。本文認(rèn)為， 對(duì)于該類型的并購， 大型OFDI經(jīng)驗(yàn)對(duì)并購后績效改善發(fā)揮了重要作用。組織學(xué)習(xí)理論認(rèn)為， 企業(yè)從已有經(jīng)驗(yàn)中獲取的專業(yè)知識(shí)會(huì)被組織吸收并儲(chǔ)存在組織記憶中， 進(jìn)一步形成制度化的并購慣例， 能夠更有效地獲取外部資源支持， 并進(jìn)行有效整合， 減少并購管理過程中的時(shí)間與成本， 有效地提高并購績效（楊帥和程邯曉，2020）。同時(shí)， 累積經(jīng)驗(yàn)可以通過降低信息不確定性和提升并購后內(nèi)部控制有效性提升績效（孫燁等，2021）。但是， 經(jīng)驗(yàn)本身是一個(gè)多維度的概念， 并不一定都能改善并購后的績效。該組態(tài)下， 部分企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)來自于之前的綠地投資， 還有一些企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)來自于不同行業(yè)或不同的國家市場情境， 此時(shí)， 經(jīng)驗(yàn)是否能夠發(fā)揮積極作用就很難判斷， 所以， 一些企業(yè)即使有經(jīng)驗(yàn)但依舊未實(shí)現(xiàn)績效改善。但是， 無論是成功經(jīng)驗(yàn)還是失敗經(jīng)驗(yàn)， 企業(yè)只有正確對(duì)待經(jīng)驗(yàn)并能從已有經(jīng)驗(yàn)中查漏補(bǔ)缺， 才能更好地發(fā)揮經(jīng)驗(yàn)對(duì)并購績效的積極作用。

（4）外部環(huán)境引領(lǐng)型。該類型的解釋組態(tài)為C6， 績效改善率為75%。該組態(tài)下的解釋案例較少， 在適用度上不如其他幾個(gè)組態(tài)。但該組態(tài)中大部分企業(yè)績效得到改善， 從中依舊能獲取一些寶貴經(jīng)驗(yàn)。首先， 該組態(tài)是七個(gè)組態(tài)中唯一一個(gè)低文化距離的市場情境， 且與組態(tài)下的東道國地理距離較小， 典型國家有日本、 韓國、 新加坡等。因此， 無論是在并購談判還是后期整合過程中， 信息不對(duì)稱因素的負(fù)向影響較小， 這在一定程度上有利于企業(yè)并購績效的改善。其次， 該組態(tài)下的企業(yè)為民營企業(yè)， 其所有制身份使其受東道國政府的限制相對(duì)較少， 在進(jìn)入東道國市場時(shí)更具優(yōu)勢(shì)。同時(shí)， 東道國良好的制度環(huán)境可以減少交易中的不確定性和失誤， 降低交易費(fèi)用， 吸引潛在交易（Meyer，2001）， 并能充分保障民營企業(yè)進(jìn)入東道國市場后的合法權(quán)益， 促進(jìn)并購后績效的改善。但需要注意的是， 該組態(tài)下的企業(yè)生產(chǎn)率較低， 且沒有大型OFDI經(jīng)驗(yàn)。因此， 該組態(tài)下的企業(yè)短期內(nèi)更適合以循序漸進(jìn)的策略完成并購后的整合。

（5）資源追求型。該類型的解釋組態(tài)為C4和C7， 績效改善率為61%。該類型最主要的特征是國有企業(yè)在低增長機(jī)會(huì)情境下實(shí)施跨國并購， 且主要集中在能源、 農(nóng)業(yè)、 金屬等行業(yè)， 具有資源追求的特點(diǎn)。國有企業(yè)在進(jìn)行大型OFDI時(shí)會(huì)引致東道國政府的各種歧視與限制， 但不可否認(rèn)的是， 其可以憑借政府政策與資金支持及其所有權(quán)優(yōu)勢(shì)使其更有實(shí)力從而擁有“容錯(cuò)機(jī)會(huì)”， 即所有權(quán)優(yōu)勢(shì)可以化解國有企業(yè)在東道國面臨的身份歧視（朱華，2017）， 且能有效減少外來者劣勢(shì)對(duì)于企業(yè)海外并購績效的不利影響（趙君麗和童非，2020）。同時(shí)， 有研究還發(fā)現(xiàn)未來采用并購模式的國有企業(yè)在并購前的生產(chǎn)率可能不高， 反而通過跨國并購能夠在一定程度上改善公司經(jīng)營績效（陳麗麗，2015）。但是， 國有企業(yè)在并購敏感行業(yè)時(shí)， 勢(shì)必會(huì)遭受來自東道國政府及市場的限制， 其成功概率比并購其他類型資產(chǎn)低， 且對(duì)股東價(jià)值的正面影響顯著小于民營企業(yè)（李詩等，2017）。同時(shí)， 國有企業(yè)具有政治性的并購目的也在一定程度上解釋了部分企業(yè)并購后績效較低的問題。

六、 結(jié)論與啟示

本研究通過理論分析構(gòu)建了我國企業(yè)OFDI進(jìn)入模式選擇的前因模型， 基于2008 ～ 2020年的相關(guān)數(shù)據(jù)， 以組態(tài)視角分析企業(yè)選擇并購進(jìn)入東道國市場的前因路徑， 研究發(fā)現(xiàn)： ①企業(yè)OFDI進(jìn)入模式的選擇呈現(xiàn)“殊途同歸”的特點(diǎn)。企業(yè)所有制、 大型OFDI經(jīng)驗(yàn)、 企業(yè)生產(chǎn)率、 文化距離、 東道國制度環(huán)境及增長機(jī)會(huì)均不是其選擇以并購方式進(jìn)入的必要條件。②進(jìn)一步分析將我國企業(yè)選擇跨國并購進(jìn)入的前因組態(tài)分為五種， 分別為高生產(chǎn)率主導(dǎo)型、 機(jī)會(huì)追趕型、 經(jīng)驗(yàn)驅(qū)動(dòng)型、 外部環(huán)境引領(lǐng)型與資源追求型。③運(yùn)用財(cái)務(wù)指標(biāo)法計(jì)算不同并購類型的績效改善率， 可基于組態(tài)和樣本特征分析各類型并購的績效問題， 并提出具體建議。本文的主要啟示如下：

第一， 證實(shí)了機(jī)會(huì)、 資源、 經(jīng)驗(yàn)、 環(huán)境等均可能是促使企業(yè)選擇并購進(jìn)入東道國市場的動(dòng)機(jī)。處于OFDI目標(biāo)選擇過程中的中國企業(yè)可以結(jié)合不同組態(tài)路徑下的相關(guān)案例， 通過“學(xué)習(xí)+內(nèi)化”總結(jié)經(jīng)驗(yàn)， 選擇更符合企業(yè)未來發(fā)展的進(jìn)入模式。

第二， “殊途同歸”的并購類型對(duì)企業(yè)績效及企業(yè)并購后的運(yùn)營與策略產(chǎn)生重要影響。如： 機(jī)會(huì)追趕型并購在追求由新技術(shù)、 新市場帶來發(fā)展機(jī)遇的同時(shí)， 要考慮自身經(jīng)營狀況， 采用多元化融資方式， 選擇謹(jǐn)慎的投資時(shí)機(jī)， 切忌由于過于激進(jìn)而得不償失；經(jīng)驗(yàn)驅(qū)動(dòng)型并購應(yīng)正確結(jié)合不同市場情境斟酌運(yùn)用成功與失敗經(jīng)驗(yàn)。以期通過充分發(fā)揮經(jīng)驗(yàn)的“學(xué)習(xí)效應(yīng)”實(shí)現(xiàn)企業(yè)效益的提升， 但不能由于有豐富的經(jīng)驗(yàn)而盲目自信。

第三， 政府對(duì)民營企業(yè)的扶持與優(yōu)惠政策始終不如國有企業(yè)。已有研究還發(fā)現(xiàn)， 政府過度干預(yù)下的并購在一定程度上導(dǎo)致企業(yè)效率低下。因此， 政府在減少對(duì)國有企業(yè)無端干預(yù)的同時(shí)， 還應(yīng)加大對(duì)民營企業(yè)“走出去”過程中的政策支持力度。同時(shí)， 要充分考慮國家情境與企業(yè)特征對(duì)企業(yè)OFDI的聯(lián)合影響效應(yīng)， 通過 “替代作用”減輕企業(yè)在并購過程中東道國市場環(huán)境、 企業(yè)自身經(jīng)營條件等因素的不利影響， 進(jìn)一步提升中國企業(yè)國際市場上的競爭力。

第四， 結(jié)合各組態(tài)下的案例發(fā)現(xiàn)， 文化距離引致的并購后經(jīng)營績效下降的問題普遍存在于各種并購類型的案例中。因此， 政府還應(yīng)繼續(xù)保持中國與其他國家的友好關(guān)系， 發(fā)揮其在企業(yè)與東道國開展商務(wù)合作過程中的“潤滑劑”作用， 促進(jìn)外部文化交流。并購企業(yè)應(yīng)充分了解東道國文化背景、 法律法規(guī)、 運(yùn)行機(jī)制等， 積極開展多元文化整合活動(dòng)， 促進(jìn)企業(yè)內(nèi)部文化融合， 進(jìn)而削弱文化距離對(duì)中國企業(yè)OFDI過程的不利影響。

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