繼2004年、2014年兩個“國九條”之后，4月12日，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（以下簡稱《意見》或新“國九條”），《意見》涉及包括上市準(zhǔn)入、上市公司監(jiān)管、退市監(jiān)管、交易監(jiān)管等核心問題共9個部分，加之自2004年開始每十年發(fā)布一次，所以又被市場稱為十年一度的新“國九條”?！兑庖姟芬詮?qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險、促高質(zhì)量發(fā)展為主線，從9個角度重塑了資本市場未來10年的新秩序。

“這次國務(wù)院出臺的《意見》深入貫徹習(xí)近平總書記關(guān)于資本市場的重要指示精神，落實中央金融工作會議部署，是繼2004年、2014年兩個‘國九條’之后，又時隔10年，國務(wù)院再次出臺的資本市場指導(dǎo)性文件?！弊C監(jiān)會主席吳清12日接受媒體采訪時表示，這充分體現(xiàn)了黨中央、國務(wù)院對資本市場的高度重視和殷切期望。

《意見》發(fā)布后，證監(jiān)會及交易所緊跟著發(fā)布了二十余個配套文件，資本市場“1+N”政策體系陸續(xù)落地，其中，“1”就是新“國九條”本身，“N”是若干配套制度規(guī)則。“1+N”政策體系以強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險、促高質(zhì)量發(fā)展為主線，以完善資本市場基礎(chǔ)制度為重點(diǎn)，以資本市場自身的高質(zhì)量發(fā)展更好地服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展。光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究所所長高瑞東認(rèn)為c93559d52ae7147940839017dd461a5cc7c4e9c90826961a279287503f4fcb9a：“新‘國九條’為中國資本市場未來發(fā)展制定了明確規(guī)劃，充分體現(xiàn)了國家對資本市場發(fā)展的高度重視。未來，隨著‘1+N’政策體系的逐步落地實施，中國資本市場將迎來更加穩(wěn)健、規(guī)范、高效的發(fā)展，并且將為經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展注入更加強(qiáng)勁的動力。”

不難發(fā)現(xiàn)，改革是一個持續(xù)深化、不斷變化的過程，資本市場的改革也不例外，這需要根據(jù)市場發(fā)展和宏觀經(jīng)濟(jì)的變化不斷調(diào)整和完善。隨著“1+N”政策體系落地，資本市場將進(jìn)一步提升服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的能力，有效促進(jìn)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展。

新“國九條”之新

在此次新“國九條”出臺之前，已經(jīng)有兩次“國九條”的頒布，每一次“國九條”的出臺都是在當(dāng)時不同資本市場環(huán)境下的一次重大調(diào)控，也可以說，每次“國九條”都具有“新”的屬性。

2004年1月國務(wù)院出臺了我國資本市場歷史上第一個“國九條”，提出了股權(quán)分置改革，后續(xù)著力解決落實上市公司非流通股份的上市流通問題。當(dāng)時的一個大背景，是股價長期低迷，市場中長期積累的“流通股”問題難以解決。A股資本市場設(shè)立之初是服務(wù)于國企融資，而自2001年中國加入WTO之后，多種所有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展提速，股權(quán)分置的遺留問題開始暴露。2001年6月，為完善社會保障體制，開拓社會保障資金新的籌資渠道，支持國有企業(yè)的改革和發(fā)展，國務(wù)院印發(fā)《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》，資本市場受到直接影響，2002年1月滬指一度跌破1500點(diǎn)。2004年以堅持市場化改革為核心的第一個“國九條”頒布，國內(nèi)上市公司治理進(jìn)入全新階段，流通股股東尤其是中小股東的權(quán)益得到很大程度保障。第一次“國九條”開啟了我國資本市場制度規(guī)范的時代，奠定了2007年的牛市行情，股票一路升至6000多點(diǎn)。

2014年5月發(fā)布的第二次“國九條”重視發(fā)展多層次股票市場，積極穩(wěn)妥推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革，并鼓勵市場化并購重組等。第二次“國九條”在很大程度上是為了配合2013年十八屆三中全會提出的推出“以信息披露為中心的股票發(fā)行注冊制度”。當(dāng)時，股票市場長期低迷，跌多漲少，究其原因，是我國資本市場雖然經(jīng)過20多年的快速發(fā)展，初步形成了涵蓋股票、債券、期貨的市場體系，但總體來看，資本市場仍不成熟，一些體制機(jī)制性問題依然存在，新情況新問題也不斷出現(xiàn)。2014年“國九條”針對資本市場存在的問題，提出了一系列具體的政策措施，例如：加強(qiáng)中小投資者權(quán)益保護(hù)，完善信息披露制度，提高市場透明度；推動多層次資本市場發(fā)展，滿足不同投融資需求；優(yōu)化監(jiān)管體系，強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法力度，維護(hù)市場秩序等。第二次“國九條”一經(jīng)推出，市場過度反應(yīng)，在一年不到的時間內(nèi)滬指迅速上漲超過5000點(diǎn)，但緊接著迎來狂跌，牛市很快轉(zhuǎn)熊。

證監(jiān)會主席吳清表示，與前兩個“國九條”相比，本次出臺的《意見》主要有三個特點(diǎn)：一是充分體現(xiàn)資本市場的政治性、人民性。二是充分體現(xiàn)強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險、促高質(zhì)量發(fā)展的主線。三是充分體現(xiàn)目標(biāo)導(dǎo)向、問題導(dǎo)向。

福建省廈門市政協(xié)副主席、中國會計學(xué)會副會長、廈門國家會計學(xué)院教授黃世忠表示，此前資本市場改革過程中也會考慮投資者保護(hù)，但相對比較宏觀、抽象，而這一次深入資本市場運(yùn)行的機(jī)理、機(jī)制，針對性明顯更強(qiáng)?！扒皟蓚€國九條的出臺，都對之后十年資本市場的改革發(fā)展，發(fā)揮了重要作用?？傮w而言，前兩次更加強(qiáng)調(diào)融資功能，而這一次，對投資功能的強(qiáng)調(diào)明顯加強(qiáng)。”

中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家董忠云分析，2023年8月以來股市波動暴露出的制度機(jī)制、監(jiān)管執(zhí)法等方面的突出問題急需解決。與前兩次“國九條”最大的不同在于，新“國九條”對于增量和存量上市公司質(zhì)量和監(jiān)管的要求均大幅提升。在投資端，加強(qiáng)交易監(jiān)管，增強(qiáng)資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性；在融資端，提升對新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新技術(shù)的包容性。

申萬宏源策略首席分析師傅靜濤則認(rèn)為，本次新“國九條”的發(fā)布，不僅是對歷史經(jīng)驗的總結(jié)、反思與糾偏，也是對未來新趨勢方向的引導(dǎo)。監(jiān)管思路已經(jīng)向“強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險、促高質(zhì)量發(fā)展”轉(zhuǎn)變。

嚴(yán)把準(zhǔn)入退出關(guān)

嚴(yán)準(zhǔn)入、強(qiáng)退出是加快我國資本市場去蕪存菁的前提條件，對于盈利能力不佳、發(fā)展前景不明的擬上市企業(yè)嚴(yán)格控制準(zhǔn)入，對于長期虧損、持續(xù)負(fù)債的已上市企業(yè)強(qiáng)制退出，是提升資本市場質(zhì)量、促進(jìn)企業(yè)健康成長、保護(hù)投資者利益的重要措施。

根據(jù)資本市場改革發(fā)展的新形勢，《意見》從進(jìn)一步完善發(fā)行上市制度、強(qiáng)化發(fā)行上市全鏈條責(zé)任、加大發(fā)行承銷監(jiān)管力度三方面發(fā)力，追責(zé)機(jī)制更加健全。

在進(jìn)一步完善發(fā)行上市制度方面，《意見》明確提高主板、創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)，完善科創(chuàng)板科創(chuàng)屬性評價標(biāo)準(zhǔn)，擴(kuò)大現(xiàn)場檢查覆蓋面，嚴(yán)格再融資審核把關(guān)等。《意見》釋放了進(jìn)一步壓實發(fā)行人第一責(zé)任和中介機(jī)構(gòu)“看門人”責(zé)任，嚴(yán)查欺詐發(fā)行等違法違規(guī)問題，整治高價超募、抱團(tuán)壓價等市場亂象的政策信號，這將有利于在發(fā)行上市環(huán)節(jié)形成更加有效的市場約束。

證監(jiān)會首席風(fēng)險官、發(fā)行監(jiān)管司司長嚴(yán)伯進(jìn)表示，IPO首發(fā)企業(yè)隨機(jī)檢查比例將由5%提高至20%，并相應(yīng)提高問題導(dǎo)向現(xiàn)場檢查和交易所現(xiàn)場督導(dǎo)的比例，調(diào)整后的現(xiàn)場檢查和督導(dǎo)整體比例將不低于三分之一。

4月16日以來，多地證監(jiān)局向轄區(qū)各擬上市企業(yè)及中介機(jī)構(gòu)下發(fā)《關(guān)于提高轄區(qū)擬上市企業(yè)申報質(zhì)量的通知》（下稱《通知》）?！锻ㄖ芬髷M上市企業(yè)的實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員（下稱“關(guān)鍵少數(shù)”）應(yīng)增強(qiáng)誠信意識、自律意識和法治意識，樹立正確“上市觀”，不以“圈錢”為目的盲目謀求上市、過度融資。

滬深交易所提高主板上市要求，最近三年累計凈利潤、最近一年凈利潤、最近三年累計營業(yè)收入分別提升至2億元、1億元、15億元，預(yù)計市值和最近一年營業(yè)收入分別提升至100億元和10億元；創(chuàng)業(yè)板上市的最近兩年累計凈利潤要求提升至1億元，新增最近一年凈利潤不低于6000萬元的要求，預(yù)計市值和最近一年營業(yè)收入分別提升至15億元和4億元。此外，證監(jiān)會提高科創(chuàng)板申報企業(yè)近3年研發(fā)投入金額和營業(yè)收入復(fù)合增長率要求。

據(jù)清科研究中心統(tǒng)計，在IPO市場節(jié)奏放緩下，2024年一季度，A股共有30家企業(yè)上市，同比、環(huán)比分別下降55.9%、38.8%。與此同時，回顧2024年IPO審核情況，終止IPO的公司數(shù)量呈現(xiàn)明顯增加態(tài)勢。Wind數(shù)據(jù)顯示，今年以來截至4月14日，滬深北交易所已有106家公司終止IPO，其中包括1家上會未通過、2家終止注冊、1家終止審查，其他終止原因多為撤回材料。

中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院副教授、中國銀行業(yè)研究中心研究員陸利平指出，嚴(yán)守IPO入口關(guān)，有助于促使企業(yè)提升盈利能力、更加注重信息披露和公司治理，全面提升上市企業(yè)質(zhì)量，減少投機(jī)行為蔓延，營造優(yōu)勝劣汰的IPO生態(tài)環(huán)境，讓市場機(jī)制充分發(fā)揮作用。通過篩選出真正優(yōu)質(zhì)的、成長性高的企業(yè)上市，也能夠為市場提供更加優(yōu)質(zhì)多元的投資標(biāo)的，引導(dǎo)資金合理配置，保護(hù)投資者利益，提升市場穩(wěn)定性和投資者信心，以強(qiáng)監(jiān)管防風(fēng)險促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

優(yōu)勝劣汰是激發(fā)上市公司持續(xù)發(fā)展的驅(qū)動力，對于已上市企業(yè)公司，新“國九條”指出，要嚴(yán)格持續(xù)監(jiān)管，加強(qiáng)信息披露和公司治理監(jiān)管，構(gòu)建資本市場防假打假體系；全面完善減持規(guī)則體系，規(guī)范大股東減持行為；強(qiáng)化上市公司現(xiàn)金分紅監(jiān)管，提升投資價值；制定上市公司市值管理指引，打擊操縱市場、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為。

對于退市環(huán)節(jié)，新“國九條”指出要深化退市制度改革，形成常態(tài)化退市格局。具體包括進(jìn)一步嚴(yán)格強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)、進(jìn)一步暢通多元退市渠道、進(jìn)一步削減“殼”資源價值、進(jìn)一步強(qiáng)化退市監(jiān)管等四個方面。其中，“健全退市過程中的投資者賠償救濟(jì)機(jī)制，對重大違法退市負(fù)有責(zé)任的控股股東、實際控制人、董事、高管等要依法賠償投資者損失”有利于增強(qiáng)中小投資者的利益保護(hù)。

4月12日，證監(jiān)會制定并發(fā)布了《關(guān)于嚴(yán)格執(zhí)行退市制度的意見》（下稱《退市意見》）。證監(jiān)會上市司司長郭瑞明表示，這次改革調(diào)低了財務(wù)造假觸發(fā)退市的年限、金額和比例，將現(xiàn)有的連續(xù)2年造假金額5億元以上且超過50%的指標(biāo)，調(diào)整為1年造假2億元以上且超過30%、2年造假3億元且超過20%、連續(xù)3年及以上造假，目的是有力遏制財務(wù)造假?！锻耸幸庖姟分塾谔嵘媪可鲜泄菊w質(zhì)量，通過嚴(yán)格退市標(biāo)準(zhǔn)，加大對“僵尸空殼”和“害群之馬”出清力度，削減“殼”資源價值；同時，拓寬多元退出渠道，加強(qiáng)退市公司投資者保護(hù)。

2023年，A股強(qiáng)制退市公司數(shù)量達(dá)44家。其中，交易類退市、重大違法類退市數(shù)量出現(xiàn)不同幅度增長。2024年以來，已有*ST華儀、*ST柏龍、*ST泛海、*ST愛迪、ST鴻達(dá)、ST貴人6家公司被正式摘牌，*ST博天、*ST新海、ST星源等已鎖定退市。

中泰證券策略研究首席分析師徐馳認(rèn)為，本次出臺的“國九條”突出“嚴(yán)監(jiān)嚴(yán)管”基調(diào)，與前兩個“國九條”有較大區(qū)別。2004年、2014年的“國九條”以發(fā)展建設(shè)資本市場為主，而新印發(fā)的“國九條”則強(qiáng)調(diào)“嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)”“嚴(yán)格上市公司監(jiān)管”“加大退市監(jiān)管力度”，主要以加強(qiáng)監(jiān)管為主，以推動建設(shè)一個長期健康發(fā)展的資本市場。

“退市制度是一國資本市場的‘凈化器’，其基本功能是淘汰市場上的劣質(zhì)企業(yè)，對提高資本市場上市公司整體質(zhì)量起著重要的作用?！毙祚Y說，新“國九條”提出深化退市制度改革，加快形成應(yīng)退盡退、及時出清的常態(tài)化退市格局，對進(jìn)一步嚴(yán)格強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)、進(jìn)一步強(qiáng)化退市監(jiān)管等作了規(guī)定。更加科學(xué)的退市制度建設(shè)與更嚴(yán)格有效的監(jiān)管有助于完善交易所“優(yōu)勝劣汰”機(jī)制，從源頭提升上市公司質(zhì)量，助力資本市場暢通價值發(fā)現(xiàn)功能。

持續(xù)過程強(qiáng)監(jiān)管

除了控制增量、優(yōu)化存量，新“國九條”對于上市公司的全過程持續(xù)監(jiān)管也提出了新的要求。

在信息披露和公司治理方面，新“國九條”提出，構(gòu)建資本市場防假打假綜合懲防體系，嚴(yán)肅整治財務(wù)造假、資金占用等重點(diǎn)領(lǐng)域違法違規(guī)行為。督促上市公司完善內(nèi)控體系。切實發(fā)揮獨(dú)立董事監(jiān)督作用，強(qiáng)化履職保障約束。據(jù)查過往的行政處罰案例，在數(shù)據(jù)上存在造假現(xiàn)象的公司不少。根據(jù)巨潮網(wǎng)的關(guān)鍵詞篩選，2024年來，有90條與“行政處罰”有關(guān)的公告，這其中涉及數(shù)據(jù)造假的有不少。比如廣譽(yù)遠(yuǎn)2016年至2022年年度報告及2023年半年報存在虛假記載，于2024年4月10日收到《行政處罰決定書》；上實發(fā)展2016年至2021年度財務(wù)報表存在虛假記載，合計虛增收入47.22億元、虛增利潤總額6.14億元，于2024年4月10日收到《行政處罰決定書》；*ST紅相2017年至2022年年度報告存在虛假記載，相關(guān)方通過虛構(gòu)銷售業(yè)務(wù)、虛構(gòu)原材料采購、虛增固定資產(chǎn)等方式，虛增虛假數(shù)據(jù)，于2月27日收到《行政處罰及市場禁入事先告知書》；世紀(jì)華通2018年至2022年年報商譽(yù)有關(guān)情況存在虛假記載，4月2日公告于近日收到《行政處罰事先告知書》；*ST美尚2015年公司招股說明書、2015年至2019年年報、2020年半年報、2016年非公開發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報告書、2017年面向合格投資者公開發(fā)行公司債券募集說明書等信息披露文件存在虛假記載，于4月1日公告稱收到《行政處罰事先告知書》……

在減持規(guī)則方面，新“國九條”提出，出臺上市公司減持管理辦法，對不同類型股東分類施策。嚴(yán)格規(guī)范大股東尤其是控股股東、實際控制人減持，按照實質(zhì)重于形式的原則堅決防范各類繞道減持。責(zé)令違規(guī)主體購回違規(guī)減持股份并上繳價差。嚴(yán)厲打擊各類違規(guī)減持。近年來，違規(guī)減持問題備受關(guān)注，買賣所持股份本是股東的基本權(quán)利，但股東以不正當(dāng)?shù)姆绞叫惺箼?quán)利，損害了其他投資者的合法權(quán)利。股份減持制度事關(guān)市場穩(wěn)定運(yùn)行和投資者切身利益。2024年以來，監(jiān)管部門相繼出臺相關(guān)政策，強(qiáng)化減持監(jiān)管。3月15日，證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)上市公司監(jiān)管的意見（試行）》，聚焦減持問題提出系列舉措。在新“國九條”發(fā)布后，4月12日，證監(jiān)會起草發(fā)布《上市公司股東減持股份管理辦法（征求意見稿）》（以下簡稱《減持辦法》），同步修訂了《上市公司董事、監(jiān)事和高級管理人員所持本公司股份及其變動管理規(guī)則（修訂征求意見稿）》，公開征求意見。證監(jiān)會上市公司監(jiān)管司司長郭瑞明近日表示，去年以來，對于違規(guī)減持，證監(jiān)會首先是責(zé)令改正，要求相關(guān)主體購回并向上市公司上繳價差，本次征求意見的《減持辦法》進(jìn)一步固化了這項措施。對于金額較大、情節(jié)較重或者拒不改正的，應(yīng)當(dāng)立案處罰、嚴(yán)肅市場紀(jì)律，為此《減持辦法》進(jìn)一步細(xì)化了應(yīng)予處罰的違規(guī)情形?！稖p持辦法》還增加了公司和董事會秘書的義務(wù)，要求公司對股東做好規(guī)則提示，要求董事會秘書定期檢查股東減持情況、主動報告違規(guī)減持，這有利于加強(qiáng)對股東減持的管理。據(jù)不完全統(tǒng)計，本年內(nèi)滬深北交易所已對超30起違規(guī)減持行為予以監(jiān)管措施或紀(jì)律處分。與此同時，多數(shù)上市公司發(fā)布相關(guān)人員違規(guī)減持致歉并承諾回購的公告。此外，還有近40家上市公司發(fā)布股東承諾不減持公告。

在現(xiàn)金分紅方面，新“國九條”提出，對多年未分紅或分紅比例偏低的公司，限制大股東減持、實施風(fēng)險警示。加大對分紅優(yōu)質(zhì)公司的激勵力度，多措并舉推動提高股息率。海通首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家荀玉根認(rèn)為，持續(xù)監(jiān)管下能夠有效凈化資本市場發(fā)展生態(tài)，增強(qiáng)資本市場吸引力，比如，2022年A股分紅持續(xù)性與發(fā)達(dá)市場仍存在一定差距，A股連續(xù)10年分紅上市公司占比為31%，低于美（44%）、日（76%），政策引導(dǎo)下A股分紅比例有望提升。華西證券首席策略分析師李立峰認(rèn)為：“受益于分紅改革，質(zhì)地優(yōu)良、現(xiàn)金流充裕、分紅占優(yōu)的企業(yè)將獲得更廣泛、更持續(xù)的市場關(guān)注?！毙隆皣艞l”中長期有利于資本市場環(huán)境的優(yōu)化，強(qiáng)化上市公司治理和企業(yè)質(zhì)量，能更好夯實A股市場的價值基礎(chǔ)、提高資本市場長期回報率。

在公平交易方面，提出完善對異常交易、操縱市場的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。強(qiáng)化底線思維，完善極端情形的應(yīng)對措施。嚴(yán)肅查處操縱市場惡意做空等違法違規(guī)行為，強(qiáng)化震懾警示。中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院教授鄭志剛表示，新“國九條”在交易監(jiān)管方面提出增強(qiáng)穩(wěn)定性，圍繞交易管理這個重點(diǎn)，在以往監(jiān)管基礎(chǔ)上對異常的交易進(jìn)行了細(xì)節(jié)方面的進(jìn)一步優(yōu)化，比如市場所稱的量化交易、算法交易、高頻交易等以往容易引發(fā)市場波動的因素，通過交易管理及時發(fā)現(xiàn)問題、識別交易過程中可能存在的風(fēng)險，把問題消滅于無形。這將進(jìn)一步維護(hù)市場的穩(wěn)定性、公平性和透明度，保護(hù)投資者利益，降低系統(tǒng)性風(fēng)險，促進(jìn)金融體系的穩(wěn)定。

總體看來，本次新“國九條”與之前兩次“國九條”重在完善資本市場體系建設(shè)不同，本次指導(dǎo)意見更強(qiáng)調(diào)資本市場的規(guī)范性，“嚴(yán)把規(guī)則”“加強(qiáng)監(jiān)管”貫穿全文，意味著高標(biāo)準(zhǔn)要求資本市場健康發(fā)展將是下階段政策主旋律。這也符合我國資本市場發(fā)展現(xiàn)狀，“加速”“加量”已經(jīng)不再是當(dāng)前的主要發(fā)展方向，“提質(zhì)”“促穩(wěn)”恰需要嚴(yán)格的監(jiān)管制度。本次新“國九條”的發(fā)布，不僅是對歷史經(jīng)驗的總結(jié)、反思與糾偏，也是對未來新趨勢方向的引導(dǎo)，同時更是對資本市場秩序的一次重塑。

（責(zé)任編輯李秀江）