佴永松

典型確實(shí)有著極強(qiáng)的示范效應(yīng):TCL整體上市成功，尤其是滬東重機(jī)，竟能創(chuàng)記錄地在10個(gè)交易日內(nèi)實(shí)現(xiàn)股價(jià)翻番，使國(guó)人看到了搞活國(guó)企新的希望，并引發(fā)了國(guó)企整體上市熱潮，許多省市均將此作為搞活國(guó)企的一項(xiàng)重點(diǎn)工作?，F(xiàn)在，“整體上市”已經(jīng)成為繼“股權(quán)分置”和“價(jià)值重估”之后國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)談?wù)撟疃嗟脑掝}。

已經(jīng)完成整體上市的國(guó)企，大多是通過(guò)“定向增發(fā)反向收購(gòu)母公司資產(chǎn)”模式完成的，也就是由上市公司向特定對(duì)象發(fā)行新股融資用以收購(gòu)母公司資產(chǎn)，或者直接向母公司發(fā)行新股與母公司進(jìn)行資產(chǎn)置換，其直接結(jié)果是上市公司資產(chǎn)與總股本同時(shí)增加?？梢?jiàn)，整體上市的本質(zhì)就是一種資產(chǎn)重組。

整體上市能否提高上市公司的EPS(即每股收益)？這也很難說(shuō)，關(guān)鍵要看購(gòu)入資產(chǎn)的價(jià)格和盈利能力。簡(jiǎn)言之，如果上市公司能夠以相對(duì)便宜的價(jià)格購(gòu)入盈利能力較高的資產(chǎn)，在剔除宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和產(chǎn)品市場(chǎng)自身因素后，整體上市后的公司將會(huì)獲得更高的EPS;反之，新購(gòu)入的資產(chǎn)會(huì)對(duì)上市公司的EPS產(chǎn)生稀釋效應(yīng)。在現(xiàn)階段的“大牛市”行情里，A股市場(chǎng)的平均市盈率已經(jīng)超過(guò)40倍，以這個(gè)指標(biāo)來(lái)對(duì)新注入上市公司的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，其價(jià)值將大大高于它的實(shí)際交易作價(jià)。從這個(gè)角度看，我們就不難理解整體上市后的國(guó)有控股公司紛紛上演井噴式上漲的奇跡了。但這種奇跡會(huì)不會(huì)是短暫的，還值得進(jìn)一步觀察。

應(yīng)該肯定的是，整體上市對(duì)搞活國(guó)有企業(yè)及中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展將起到積極的作用。經(jīng)濟(jì)學(xué)家魏杰認(rèn)為:“我國(guó)國(guó)有企業(yè)改革的重要方向是實(shí)現(xiàn)股份制，尤其是央企的整體上市，對(duì)于國(guó)有企業(yè)改革有重大意義，而股份制改制的重要體制基礎(chǔ)是資本市場(chǎng)的發(fā)展，如果沒(méi)有資本市場(chǎng)的發(fā)展，就不可能有真正的股份制，更談不到央企整體上市?！保ㄒ?jiàn)本期《關(guān)于流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題的全方位思考》）

我們看到，在中國(guó)已上市的公司中，大多數(shù)上市公司的質(zhì)量還是不盡如人意。盡管從國(guó)務(wù)院總理到證券會(huì)的領(lǐng)導(dǎo)多次強(qiáng)調(diào)要提高上市公司質(zhì)量，其成效還是不明顯。在這一輪國(guó)企整體上市的潮流中，如何保證整體上市的國(guó)企，不成為圈錢(qián)的一種手段，或在未來(lái)不是對(duì)股民的一種掠奪，這應(yīng)該是我們關(guān)注的重要問(wèn)題?！蛾P(guān)于推進(jìn)國(guó)有資本調(diào)整和國(guó)有企業(yè)重組的指導(dǎo)意見(jiàn)》的重要舉措之一是通過(guò)剝離、重組和破產(chǎn)等摧枯拉朽的方式使“不良”國(guó)有資產(chǎn)退出市場(chǎng)，重塑有競(jìng)爭(zhēng)力的國(guó)有企業(yè)。整體上市在這個(gè)“優(yōu)秀資產(chǎn)再造”的過(guò)程中使上市公司與控股母公司的最大化目標(biāo)趨于統(tǒng)一，從而降低了整個(gè)國(guó)有資本運(yùn)行的交易費(fèi)用，這對(duì)于提高國(guó)有資本的整體競(jìng)爭(zhēng)力無(wú)疑是有利的。但是，僅憑重組和增發(fā)上市等手段只能使部分上市公司的資產(chǎn)看起來(lái)更完整、更好些，并不能長(zhǎng)久提升上市公司的質(zhì)量，因?yàn)檫@個(gè)過(guò)程并不為整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造新的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

提高上市公司質(zhì)量，關(guān)鍵在于公司治理。國(guó)企整體上市為國(guó)企改革提供了新的契機(jī)。盡管我國(guó)國(guó)企改革經(jīng)歷了較長(zhǎng)時(shí)期，但固有的體制和機(jī)制沒(méi)有實(shí)質(zhì)的改變。既然我們已確定將建立現(xiàn)代企業(yè)制度作為國(guó)企改革的方向，那么，就要建立一個(gè)科學(xué)的法人治理結(jié)構(gòu)，而這重要的又是董事會(huì)的作用能夠得到真正發(fā)揮。一個(gè)強(qiáng)大而規(guī)范的董事會(huì)，才能締造一個(gè)偉大的公司。唯如此，才能進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量，才能促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展，中小投資者才能得到更多收益。中國(guó)股市也才能真正成為投資者參與財(cái)富創(chuàng)造及規(guī)避未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)，而不是解決國(guó)有企業(yè)債務(wù)危機(jī)的方式，不是中小投資者承擔(dān)改革成本與風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)。