李思龍

摘 要：隨著股票回購的日益普及，回購方式影響市場作用機(jī)制和理論日益受到重視。本文對(duì)國內(nèi)外股票回購市場反應(yīng)問題研究成果進(jìn)行進(jìn)行了簡單梳理和綜述，并比較詳細(xì)介紹了國內(nèi)股票回購影響市場的實(shí)證分析結(jié)果，并對(duì)當(dāng)前股票回購市場反應(yīng)問題研究現(xiàn)狀進(jìn)行簡單的總結(jié)。

關(guān)鍵詞：股票回購；市場反應(yīng)；股票溢價(jià)

股票回購就是指上市公司和股民約定以一定的價(jià)格回購其發(fā)行在外的股票，從而將其作為庫藏股，或者直接進(jìn)行注銷。股票回購具有提升ROE價(jià)值、抵御外來敵意收購和優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)等方面具有非常積極的作用，這些作用在西方發(fā)達(dá)國家的證券市場更為明顯。公司回購?fù)Ｍ麑?duì)其股票產(chǎn)生正向的刺激作用，然后往往事與愿違，根據(jù)有效市場理論，如果其能對(duì)市場上所有的信息作出完全的反應(yīng)，那么證券市場就是有效的。基于此，國內(nèi)外學(xué)者作了大量的實(shí)證檢驗(yàn)，并且對(duì)影響股票回購的因素進(jìn)行了深入的調(diào)查研究。

國外文獻(xiàn)綜述

1、股票回購市場反應(yīng)研究

Ikenberry、Lakon2ishok和Vermaelen（2000）在深入研究加拿大公司數(shù)據(jù)之后發(fā)現(xiàn)，公告期結(jié)束后的非正常收益與公告期內(nèi)的非正常報(bào)酬具有極其重要的聯(lián)系。與此相似的Kahle（2002）分析了1993～1996年間的OMR之后發(fā)現(xiàn)結(jié)論，即公告前40多天所產(chǎn)生的累計(jì)非正常報(bào)酬率為-3.64%，公告后3天所產(chǎn)生的平均累計(jì)非正常報(bào)酬率為1.61%。

2、股票回購市場反應(yīng)影響因素分析

Raad和Wu（1995）研究發(fā)現(xiàn)，公告前一日市場會(huì)產(chǎn)生顯著的非正常報(bào)酬，且該報(bào)酬為正的。這表明公告代表著一種股價(jià)低估新號(hào)，市場反應(yīng)正隨著公告比例的增加而劇烈。同時(shí)內(nèi)部持股人的比例也與市場的反映存在正的關(guān)系。

Ho、Liu和Ramanan（1997）認(rèn)為，信息的不對(duì)稱也會(huì)造成非正常報(bào)酬與公司會(huì)計(jì)信息的相關(guān)性。研究表明公告所提供的信息，會(huì)重新評(píng)估公司的會(huì)計(jì)信息，而回購公告的市場反應(yīng)與公司規(guī)模以及分析師關(guān)注程度成負(fù)相關(guān)，即外部市場與內(nèi)部人之間的信息不對(duì)稱程度越嚴(yán)重，回購公告的作用就越強(qiáng)。

Stephens和Weisbach（1998）采用事件研究法先估計(jì)了回購公告日非正常報(bào)酬率，然后分析了影響實(shí)際回購決策的因素。研究發(fā)現(xiàn)，所宣告的回購規(guī)模越大，非正常報(bào)酬率就越高；實(shí)際回購數(shù)量與公告日非正常報(bào)酬率呈正相關(guān)關(guān)系。公告日非正常報(bào)酬率受到回購規(guī)模和市場對(duì)公司實(shí)際回購數(shù)量的預(yù)期兩者相互關(guān)系的影響。

二、國內(nèi)文獻(xiàn)綜述

國內(nèi)對(duì)于股票回購的研究起步較晚，其中大多數(shù)學(xué)者采用定性研究方法對(duì)我國股票回購現(xiàn)象進(jìn)行了分析。

高燕，馮福來（2006），采用事件研究法檢驗(yàn)公告所產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)及其內(nèi)在影響因素。然而其研究結(jié)果恰好與國外研究結(jié)果相反，Raad和Wu（1995）和MiawjaneChen、Chao-Liang Chen和Wan-Hsiu Cheng（2004）的研究表明在公告日之前股東財(cái)富是不斷減少的，而公告日之后恰好與之相反。

李偉，李勇（2009）研究發(fā)現(xiàn)在公告日之前市場總是可以得到或者部分得到公告消息，從而提前消化吸收了部分反映。造成公告日前后的股價(jià)不會(huì)有太大偏差。

黃虹，劉佳（2009）研究發(fā)現(xiàn)股票回購會(huì)造成上市公司的平均每股收益增加，同時(shí)也會(huì)造成公司的平均凈資產(chǎn)的增加。這說明股票回購會(huì)造成公司盈利能力的增加。這也從側(cè)面反映了投資者對(duì)于公告的信號(hào)反應(yīng)是及其理性的。

李斌，戴夫，盧蔣運(yùn)（2010）選取31家公司共34次股票回購信息公告為樣本，采用時(shí)間分析法測(cè)度公告對(duì)于上市公司股票回購的影響，在此基礎(chǔ)上運(yùn)用比較分析法研究債券資產(chǎn)回購以及現(xiàn)金回購的內(nèi)在聯(lián)系和市場反應(yīng)，從而揭示出不同的方法對(duì)于結(jié)果是否會(huì)造成不同。

三、結(jié)論

股票回購作為公司向市場傳遞公司股價(jià)被低估的信號(hào)，在股票回購公告做出后，市場對(duì)公告做出積極反應(yīng)，使股票價(jià)格顯著上升。國內(nèi)外的學(xué)者通過股票回購對(duì)市場的影響以及財(cái)富效應(yīng)研究，分析了市場對(duì)股票回購公告前后的股價(jià)進(jìn)行對(duì)比，以及對(duì)回購的后續(xù)期股票價(jià)格變動(dòng)和股票超額累計(jì)收益率進(jìn)行分析，來驗(yàn)證股票回購決策的市場反應(yīng)程度。國內(nèi)外學(xué)者通過對(duì)理論進(jìn)行實(shí)證研究，運(yùn)用事件研究法，得出的結(jié)論都比較符合理論研究結(jié)果。相比較而言，由于國內(nèi)資本市場不如國外資本市場完善，信息公開及監(jiān)管制度相對(duì)欠缺，故國外資本市場對(duì)股票回購的的反應(yīng)比國內(nèi)資本市場的反應(yīng)更加理性，更加有效。（作者單位：廣東商學(xué)院金融學(xué)院）

おおおおげ慰嘉南

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[6] 李斌，戴夫，盧蔣運(yùn).運(yùn)用API法分析上市公司股票回購公告的市場效應(yīng)[J].財(cái)會(huì)月刊，2010（9）：28-29