田憲哲

摘要：在探礦權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中，詳查及以上勘察階段的礦權(quán)評(píng)估適用收益法，收益法評(píng)估中重要的影響因素有折現(xiàn)率和累計(jì)凈現(xiàn)金流量，通過分析，探討了屬于礦權(quán)轉(zhuǎn)讓方和受讓的方各自內(nèi)在收益，并指出了在評(píng)估實(shí)踐中存在的問題，從促進(jìn)實(shí)業(yè)發(fā)展角度出發(fā)，筆者提出了改進(jìn)建議。

關(guān)鍵詞：礦權(quán)評(píng)估；收益法；折現(xiàn)率；凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值

筆者所在單位為一家礦業(yè)資源開發(fā)公司，通過招投標(biāo)程序取得一處特大型有色金屬資源的開發(fā)權(quán)，但礦權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格需通過評(píng)估確定，2013年雙方啟動(dòng)礦權(quán)評(píng)估工作，在此期間進(jìn)行了多輪的磋商，雙方針對(duì)關(guān)鍵技術(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行反復(fù)溝通，前后歷時(shí)3年多，2016年底終于塵埃落定，完成探礦權(quán)轉(zhuǎn)讓手續(xù)。經(jīng)過此次漫長(zhǎng)的礦權(quán)轉(zhuǎn)讓工作，筆者認(rèn)識(shí)到礦權(quán)評(píng)估工作的復(fù)雜性，選取不同的參數(shù)其評(píng)估結(jié)果差異很大。礦權(quán)評(píng)估是建立在假設(shè)基礎(chǔ)上對(duì)未來經(jīng)營(yíng)情況的預(yù)判，因此只能在一定程度上合理保證公允反映礦權(quán)的價(jià)值，礦權(quán)評(píng)估100%準(zhǔn)確是不存在的。礦權(quán)評(píng)估結(jié)果對(duì)項(xiàng)目后期生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)至關(guān)重要，如果礦權(quán)評(píng)估值過高，偏離了礦產(chǎn)資源的內(nèi)在價(jià)值，將會(huì)給項(xiàng)目后續(xù)開發(fā)帶來深遠(yuǎn)影響，反之如果礦權(quán)評(píng)估值過低，將會(huì)打擊找礦人的積極性，不利于行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。下面筆者結(jié)合工作實(shí)際對(duì)礦權(quán)評(píng)估業(yè)務(wù)進(jìn)行簡(jiǎn)單探討，希望對(duì)相關(guān)業(yè)務(wù)具有借鑒意義。

一、礦權(quán)評(píng)估方法介紹

按照中國(guó)礦業(yè)權(quán)評(píng)估師協(xié)會(huì)發(fā)布實(shí)施的《礦業(yè)權(quán)評(píng)估準(zhǔn)則》，礦業(yè)權(quán)評(píng)估共有三種評(píng)估方法，分別是收益法、成本法和市場(chǎng)法。

（一）收益法

在兩種情形下適用收益法，一種是詳查及以上勘查階段的探礦權(quán)評(píng)估，第二種是特殊情況下的普查也可以采用收益法，這種特殊情況指礦床是賦存穩(wěn)定的沉積型大中型礦床。在收益法中一般采用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法。

（二）成本法

適用于礦產(chǎn)資源預(yù)查和普查階段的探礦權(quán)評(píng)估。

（三）市場(chǎng)法

適用于與評(píng)估對(duì)象主礦種相同，勘查程度相同或相近的市場(chǎng)上已有礦權(quán)交易的項(xiàng)目。

鑒于收益法在實(shí)踐應(yīng)用中較為普遍，同時(shí)影響因素較為復(fù)雜，本文只針對(duì)收益法中的折現(xiàn)現(xiàn)金流量法進(jìn)行探討。

二、收益法的實(shí)質(zhì)

（一）收益法的計(jì)算方法

到了詳查階段以后之所以采用收益法進(jìn)行評(píng)估，是因?yàn)樵谠敳殡A段礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量具有一定的可靠性，具備測(cè)算礦產(chǎn)資源的經(jīng)濟(jì)價(jià)值了。收益法的具體計(jì)算方法是：假設(shè)項(xiàng)目建成投產(chǎn)后，在項(xiàng)目生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)期內(nèi)，將每年的凈現(xiàn)金流量按確定的折現(xiàn)率折現(xiàn)后的現(xiàn)值之和，即累計(jì)凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和為礦權(quán)的評(píng)估值，在收益法中考慮了貨幣時(shí)間價(jià)值原理。

（二）收益法的影響因素

從上述表述中可以看出，影響凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值的因素有折現(xiàn)率和各年的凈現(xiàn)金流量，采用的折現(xiàn)率越大評(píng)估值越低，反之，折現(xiàn)率越小評(píng)估值越大，折現(xiàn)率屬反向影響因素；凈現(xiàn)金流量越大，評(píng)估值越大，反之凈現(xiàn)金流量越小評(píng)估值越低，凈現(xiàn)金流量屬正向影響因素。本文將在第三部分中對(duì)相關(guān)影響因素展開介紹。

（三）收益法的實(shí)質(zhì)

由于礦權(quán)評(píng)估值為經(jīng)營(yíng)期內(nèi)累計(jì)凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，因此在實(shí)務(wù)中經(jīng)常會(huì)有人提出，既然項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)期內(nèi)所有的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值都付給礦權(quán)轉(zhuǎn)讓方了，那么留給礦權(quán)受讓方的收益在哪里呢？實(shí)際上在弄清楚這個(gè)問題之前，首先要弄清楚這部分累計(jì)凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值是不是項(xiàng)目的全部收益，如果不是項(xiàng)目的全部收益，那么這部分的收益到底是收益中的哪部分呢，礦權(quán)受讓方的未來收益又是哪部分呢，或者說礦權(quán)受讓方的收益又如何得到保障呢？因?yàn)閺牡V權(quán)評(píng)估結(jié)果來看，看似礦權(quán)轉(zhuǎn)讓方已經(jīng)把項(xiàng)目未來收益全部拿走了，對(duì)該問題筆者起初一直較為困惑，始終無法明白礦權(quán)受讓方的收益到底在哪里，如果這個(gè)疑問弄不明白，收購(gòu)礦權(quán)將會(huì)承受很大風(fēng)險(xiǎn)，后經(jīng)深入研究，明白原來留給受讓方的收益就是折現(xiàn)率對(duì)應(yīng)的收益部分。

比如某礦產(chǎn)資源項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)期內(nèi)累計(jì)凈現(xiàn)金流量是30億元，項(xiàng)目財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率是15%，假設(shè)礦權(quán)評(píng)估采用的折現(xiàn)率是9%，折現(xiàn)后累計(jì)凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值是10億元，那么這10億元就是礦權(quán)評(píng)估值，雙方以此為基礎(chǔ)進(jìn)行談判后確定成交價(jià)。項(xiàng)目總收益15%是確定的，評(píng)估的過程就是如何將總收益在轉(zhuǎn)讓方和受讓方之間進(jìn)行分配，轉(zhuǎn)讓方的收益率就是總收益率15%中高出折現(xiàn)率9%部分的收益率，即為6%，受讓方的收益率為折現(xiàn)率9%。因此，在項(xiàng)目總收益率一定的情況下，采用的折現(xiàn)率越高，屬于轉(zhuǎn)讓方的收益率則越低，評(píng)估值也越低，反之評(píng)估值越高。

三、收益法在礦權(quán)評(píng)估中的具體應(yīng)用

綜上在收益法中影響礦權(quán)評(píng)估的主要因素包括折現(xiàn)率和凈現(xiàn)金流量，而影響凈現(xiàn)金流量的因素可進(jìn)一步細(xì)分為資源儲(chǔ)量和品位、產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格、固定資產(chǎn)投資、折現(xiàn)率等重要技術(shù)經(jīng)濟(jì)參數(shù)。

（一）資源儲(chǔ)量和品位

資源儲(chǔ)量和品位直接影響的是產(chǎn)品數(shù)量和質(zhì)量，其對(duì)礦權(quán)評(píng)估的影響為正相關(guān)，資源儲(chǔ)量越大，品位越高，項(xiàng)目的收益率水平就會(huì)越高，礦權(quán)評(píng)估值就會(huì)越大，在現(xiàn)金流量表中屬于現(xiàn)金流入項(xiàng)。資源儲(chǔ)量和品位是地質(zhì)勘探的結(jié)果，屬技術(shù)指標(biāo)，評(píng)估人員無法改變和選擇。

（二）產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格

產(chǎn)品價(jià)格直接影響的是現(xiàn)金流入，對(duì)評(píng)估值屬正向影響，產(chǎn)品價(jià)格越高，評(píng)估值越大，價(jià)格因素對(duì)評(píng)估值的影響敏感性強(qiáng)。如何選定評(píng)估用的市場(chǎng)價(jià)格呢，在2006年中國(guó)礦業(yè)權(quán)評(píng)估協(xié)會(huì)公布實(shí)施《礦業(yè)權(quán)評(píng)估收益途徑評(píng)估方法修改方案》，明確：“收益途徑評(píng)估中的價(jià)格參數(shù)一般采用當(dāng)?shù)仄骄N售價(jià)格，以評(píng)估基準(zhǔn)日前的3個(gè)年度內(nèi)的價(jià)格平均值確定價(jià)格參數(shù)，服務(wù)年限較長(zhǎng)的大中型礦山和價(jià)格波動(dòng)大的礦種，可向前延長(zhǎng)至5年”。而到了2008年中國(guó)礦業(yè)權(quán)評(píng)估協(xié)會(huì)發(fā)布了《礦業(yè)權(quán)評(píng)估參數(shù)確定指導(dǎo)意見》，明確：“選取確定礦業(yè)權(quán)評(píng)估參數(shù)要堅(jiān)持時(shí)效性、有效性、謹(jǐn)慎性原則。無論是時(shí)點(diǎn)參數(shù)，還是為預(yù)測(cè)參數(shù)所依據(jù)的資料和信息，均為評(píng)估基準(zhǔn)日時(shí)點(diǎn)、或接近評(píng)估基準(zhǔn)日時(shí)點(diǎn)的價(jià)格和費(fèi)用水平。確定的礦產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格一般應(yīng)是實(shí)際的，或潛在的銷售市場(chǎng)范圍市場(chǎng)價(jià)格”。筆者認(rèn)為此規(guī)定原則性強(qiáng)，更傾向于價(jià)格的時(shí)點(diǎn)性，在當(dāng)前有色金屬市場(chǎng)價(jià)格持續(xù)低迷，大宗商品去產(chǎn)能的背景下，采用時(shí)點(diǎn)性價(jià)格會(huì)使之前熱炒的礦權(quán)市場(chǎng)更趨理性，讓其回歸價(jià)值投資空間，更有利于未來實(shí)業(yè)的發(fā)展。

（三）固定資產(chǎn)投資

固定資產(chǎn)投資越高，項(xiàng)目的收益率水平越低，隨之礦權(quán)的評(píng)估值越低，固定資產(chǎn)投資與礦權(quán)評(píng)估呈反向關(guān)系，固定資產(chǎn)投資敏感性較高，評(píng)估用的固定資產(chǎn)投資一般參考使用設(shè)計(jì)院編制的可行性研究報(bào)告，因此設(shè)計(jì)院編制的可研報(bào)告要客觀、公正，既不能高估投資也不能低估投資。

（四）折現(xiàn)率

按照《礦業(yè)權(quán)評(píng)估參數(shù)確定指導(dǎo)意見》相關(guān)規(guī)定，折現(xiàn)率由無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率構(gòu)成，在實(shí)務(wù)中無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率可以選取距離評(píng)估基準(zhǔn)日前最近發(fā)行的長(zhǎng)期國(guó)債票面利率、最近幾年發(fā)行的長(zhǎng)期國(guó)債利率的加權(quán)平均值、最近五年期定期存款利率等，而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是與勘察開發(fā)階段緊密相連的，勘察開發(fā)階段越低，礦產(chǎn)資源未來開發(fā)利用面臨的風(fēng)險(xiǎn)越高，投資方要求的收益率會(huì)越高，切實(shí)體現(xiàn)了高風(fēng)險(xiǎn)高收益，因此風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率就會(huì)越高，反之勘察開發(fā)階段越高，風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率越低。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率在普查階段取值范圍2-3%，詳查階段取值范圍1.15-2%，勘探及建設(shè)階段0.35-1.15%，生產(chǎn)階段0.15-0.65%。

四、實(shí)踐中存在的問題及建議

（一）項(xiàng)目可行性研究報(bào)告由誰來編制

項(xiàng)目可行性研究報(bào)告是評(píng)估機(jī)構(gòu)用作評(píng)估的重要依據(jù)資料，礦產(chǎn)模型的建立、計(jì)價(jià)系數(shù)的確定、固定資產(chǎn)投資的估算、運(yùn)營(yíng)期生產(chǎn)成本的測(cè)算等均要參考可研報(bào)告，這些參數(shù)對(duì)評(píng)估結(jié)果有重大影響，如何保證可研報(bào)告的客觀公正，就成為轉(zhuǎn)讓方和受讓方商談的焦點(diǎn)，在實(shí)踐中往往是由轉(zhuǎn)讓方委托設(shè)計(jì)院編制可研報(bào)告，不可避免的會(huì)體現(xiàn)轉(zhuǎn)讓方的利益訴求，因此可研報(bào)告會(huì)存在壓縮投資，降低運(yùn)營(yíng)成本，提高項(xiàng)目的收益率水平，反之如果由受讓方委托編制可研報(bào)告，就會(huì)出現(xiàn)虛增投資，加大運(yùn)營(yíng)成本，降低項(xiàng)目的收益率水平。因此可研報(bào)告的技術(shù)經(jīng)濟(jì)參數(shù)成為雙方談判的焦點(diǎn)，筆者認(rèn)為由雙方共同委托設(shè)計(jì)院編制可研報(bào)告其結(jié)果可能更為公允。

（二）項(xiàng)目收益率

綜上所述，項(xiàng)目可研報(bào)告往往是由轉(zhuǎn)讓方委托編制的，會(huì)存在虛增收益率的情況，收益率越高評(píng)估價(jià)也越高，有的評(píng)估項(xiàng)目收益率高達(dá)30%，評(píng)估溢價(jià)高達(dá)10倍于風(fēng)險(xiǎn)投資，評(píng)估溢價(jià)很高，已嚴(yán)重偏離了項(xiàng)目實(shí)際的收益水平，留給受讓方的收益率只有9%左右，在礦權(quán)轉(zhuǎn)讓之日，受讓方就承受了較高的負(fù)擔(dān)，為項(xiàng)目的后續(xù)開發(fā)留下了隱患，因此，筆者認(rèn)為評(píng)估用的項(xiàng)目收益率應(yīng)嚴(yán)格控制在一定范圍之內(nèi)，設(shè)置評(píng)估溢價(jià)上限，以保障整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈項(xiàng)目的正常收益水平，促進(jìn)實(shí)業(yè)的有序健康發(fā)展。

（作者單位：青海黃河礦業(yè)有限責(zé)任公司）