股權(quán)激勵(lì)的契約要素對(duì)激勵(lì)效果的影響

張可帆+張丹

【摘要】本文以萬科兩次股權(quán)激勵(lì)方案為例，分析了股權(quán)激勵(lì)的契約要素對(duì)激勵(lì)效果的影響。研究表明，企業(yè)設(shè)計(jì)股權(quán)激勵(lì)契約時(shí)，應(yīng)當(dāng)結(jié)合企業(yè)自身的情況，選擇合適的激勵(lì)標(biāo)的物、激勵(lì)時(shí)限和業(yè)績考核條件等，這樣才能發(fā)揮出股權(quán)激勵(lì)制度的積極效應(yīng)。

【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵(lì) 契約要素 激勵(lì)效果

一、引言

現(xiàn)代公司發(fā)展過程中出現(xiàn)兩權(quán)分離現(xiàn)象，委托人與代理人存在利益沖突，產(chǎn)生了高昂的代理成本。股權(quán)激勵(lì)通過給予管理層以權(quán)益為基礎(chǔ)的薪酬，使管理層的剩余控制權(quán)與剩余索取權(quán)相匹配，促使股東與管理層利益趨同，激勵(lì)管理層為實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化而努力工作。

在股權(quán)激勵(lì)制度較為完善，配套的資本市場(chǎng)較為成熟的西方國家，大量的企業(yè)實(shí)踐證明了股權(quán)激勵(lì)在解決股東與管理層的代理問題上發(fā)揮了積極的作用。然而，我國真正意義上的股權(quán)激勵(lì)制度建立較晚，且受制于不成熟的資本市場(chǎng)和不完善的相關(guān)法律法規(guī)，我國的股權(quán)激勵(lì)制度雖然十年來取得了快速的發(fā)展，但激勵(lì)效果仍有待檢驗(yàn)。

作為一項(xiàng)股東與管理層之間的契約制度，股權(quán)激勵(lì)方案的設(shè)計(jì)形式與契約要素成為影響股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果的重要環(huán)節(jié)，本文以萬科兩次股權(quán)激勵(lì)方案為例，分析了股權(quán)激勵(lì)的契約要素對(duì)激勵(lì)效果的影響。

二、萬科首次股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)與結(jié)果分析

萬科組織規(guī)模龐大，擁有眾多的區(qū)域事業(yè)部，在最高決策者與各區(qū)域事業(yè)部之間又增設(shè)了中層管理層來進(jìn)行過渡。較為完善的組織結(jié)構(gòu)提升了公司整體的管理效率，但同時(shí)也增加了萬科管理者的代理成本以及管理者與股東之間在分享公司收益方面的矛盾。因此，相較于其他企業(yè)，萬科對(duì)于通過股權(quán)激勵(lì)制度改善代理問題的需求十分迫切。在2006年《管理辦法》出臺(tái)以后，萬科便率先實(shí)施了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。

（一）萬科首次股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)

萬科首期限制性股票激勵(lì)計(jì)劃于2006年5月經(jīng)股東大會(huì)審議通過后開始實(shí)施，激勵(lì)工具為業(yè)績獎(jiǎng)勵(lì)型限制性股票，企業(yè)從2006～2008年當(dāng)年的凈利潤增加額中按一定比例預(yù)提年度獎(jiǎng)勵(lì)基金，委托信托公司從二級(jí)市場(chǎng)上購入萬科A股股票，在符合考核條件時(shí)以非交易過戶的方式將股票歸入激勵(lì)對(duì)象的個(gè)人賬戶。激勵(lì)對(duì)象包括在公司受薪的董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)成員、高級(jí)管理人員、中層管理人員、以及由總經(jīng)理提名的業(yè)務(wù)骨干與有卓越貢獻(xiàn)人員。這次激勵(lì)方案分為2006～2008年三個(gè)獨(dú)立計(jì)劃，每個(gè)計(jì)劃期限為兩年，總的實(shí)施期限為三年。限制性股票的解鎖條件包括業(yè)績條件和股價(jià)條件兩種，三個(gè)獨(dú)立計(jì)劃單獨(dú)考核。主要的業(yè)績考核條件與達(dá)標(biāo)情況見表1。

（二）萬科首次股權(quán)激勵(lì)結(jié)果分析

表1顯示，2006年，萬科完成了激勵(lì)方案中設(shè)置的業(yè)績指標(biāo)及相應(yīng)的股權(quán)指標(biāo)，激勵(lì)得以順利實(shí)現(xiàn)，并且，當(dāng)年萬科的主營業(yè)務(wù)收入達(dá)到了令人驚訝的百億元，同比增加了接近70%，主營業(yè)務(wù)利潤超過了50億元，同比增長67%，凈利潤超過20億元，同比增長也接近60%，成為了房地產(chǎn)行業(yè)的領(lǐng)軍人物。這些出色的業(yè)績表現(xiàn)充分說明了股權(quán)激勵(lì)制度的有效作用。然而由于受到2008年席卷全球的金融風(fēng)暴造成的全球股市動(dòng)蕩，國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫破裂以及為抑制投資過熱國內(nèi)相關(guān)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控政策的出臺(tái)等因素的影響，2007與2008年度萬科未能達(dá)到股權(quán)激勵(lì)的考核條件，萬科首輪股權(quán)激勵(lì)方案以失敗收?qǐng)觥?/p>

三、萬科第二次股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)與結(jié)果分析

2009年12月，為遏制部分城市因炒房而導(dǎo)致房價(jià)過快上漲，中央政府決定取消原有購房優(yōu)惠政策，新一輪的房地產(chǎn)調(diào)控政策拉開了序幕。2010年4月27日，國務(wù)院發(fā)布了《國務(wù)院關(guān)于堅(jiān)決遏制部分城市房價(jià)過快上漲的通知》，被稱為“史上最嚴(yán)厲的調(diào)控政策”。公司業(yè)績面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，房企高管的壓力日益增大，高管離職人數(shù)上升。在這樣的背景下，萬科也推出了第二次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，目的在于留住高級(jí)人才并且發(fā)揮他們的才干來對(duì)抗嚴(yán)峻的市場(chǎng)環(huán)境。

（一）萬科第二次股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)

萬科第二次股權(quán)激勵(lì)草案于2010年10月公布，經(jīng)證監(jiān)會(huì)反饋意見并修改后，草案修訂稿于2011年經(jīng)股東大會(huì)表決通過。本次股權(quán)激勵(lì)采用股票期權(quán)為標(biāo)的物，擬授予數(shù)量為11000萬份，按照初始行權(quán)價(jià)為8.89元。激勵(lì)對(duì)象包括公司受薪的董事、高級(jí)管理人員、核心業(yè)務(wù)人員等，但不包括監(jiān)事會(huì)成員。這次激勵(lì)方案設(shè)置一個(gè)等待期，等待期為授予激勵(lì)對(duì)象股票期權(quán)后一年，此期間股票期權(quán)不得行權(quán)。另在2012年5月至2016年4月的有效期內(nèi)設(shè)置三個(gè)行權(quán)期，每期都有獨(dú)立的業(yè)績行權(quán)條件。

（二）萬科第二次股權(quán)激勵(lì)結(jié)果分析

1.行權(quán)條件達(dá)成情況。萬科2011～2013年歸屬上市公司股東的凈利潤和歸屬上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤均大于2008年～2010年的平均水平，并且2011～2013年的全面攤薄凈資產(chǎn)收益率分別為16.47%、18.17%、19.66%，高出行權(quán)條件2.5、3.7、4.6個(gè)百分點(diǎn)，以2010年為基準(zhǔn)的凈利潤增長率分別為36.98%、79.70%、116.39%，均高出行權(quán)條件1.5倍以上，這三年的業(yè)績十分可觀，均達(dá)到了行權(quán)條件，體現(xiàn)了股權(quán)激勵(lì)制度對(duì)于提升企業(yè)績效的積極作用。

2.高管離職情況。從2010年10月至2012年7月不到2年的時(shí)間內(nèi)，萬科第二次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃擬激勵(lì)人數(shù)就從851人減少到了715人，其中包括4位執(zhí)行副總裁和3位副總裁離職，占其官網(wǎng)2010年顯示的8位執(zhí)行副總裁、7位副總裁各自職位數(shù)的近一半。高管離職如此巧合的集中在股權(quán)激勵(lì)方案出臺(tái)的這段時(shí)間，在一定程度上也反映了第二次股權(quán)激勵(lì)方案在留住人才這一方面并沒有起到什么作用。

四、萬科兩次股權(quán)激勵(lì)方案的對(duì)比分析

（一）激勵(lì)形式

首期股權(quán)激勵(lì)方案采用限制性股票的形式。而第二次股權(quán)激勵(lì)方案采用股票期權(quán)的形式。這兩種激勵(lì)形式最大的差異在于其權(quán)利與義務(wù)的不對(duì)稱，即激勵(lì)與懲罰的不對(duì)稱性。

限制性股票兼具獎(jiǎng)勵(lì)性與懲罰性。限制性股票在授予時(shí)便具有真實(shí)價(jià)值，若高管努力工作提高企業(yè)績效，則高管能從公司股價(jià)上升中獲取收益。反之，若股價(jià)下跌，高管也會(huì)具有實(shí)質(zhì)性的損失，尤其是，當(dāng)限制性股票并非以無償?shù)姆绞绞谟杞o激勵(lì)對(duì)象時(shí)，這種因股價(jià)下跌帶來的“懲罰”性質(zhì)尤為強(qiáng)烈。而股票期權(quán)僅有獎(jiǎng)勵(lì)性而無懲罰性。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，股票期權(quán)在授予時(shí)必定處于虛值狀態(tài)，此時(shí)股票期權(quán)并不具有實(shí)際價(jià)值，若股價(jià)一直低于行權(quán)價(jià)，高管可以放棄行權(quán)，不會(huì)有實(shí)質(zhì)性的損失，但股價(jià)一旦高于行權(quán)價(jià)，高管行權(quán)則可以獲得真實(shí)的收益。因此，持有股票期權(quán)的高管即使“像往常一樣無所作為”，也不會(huì)受到懲罰，其激勵(lì)作用有限。

從萬科兩次股權(quán)激勵(lì)結(jié)果分析也可以看出，限制性股票激勵(lì)作用明顯，雖然2007和2008年度業(yè)績未達(dá)標(biāo)，但仍不能否認(rèn)高管為提高企業(yè)績效而做出的努力，而股票期權(quán)激勵(lì)雖然達(dá)到了考核標(biāo)準(zhǔn)，但眾多高管離職也表明了這一激勵(lì)形式并不能引起高管的興趣。

（二）激勵(lì)對(duì)象

首次股權(quán)激勵(lì)對(duì)象包含了監(jiān)事會(huì)成員，而第二次股權(quán)激勵(lì)方案中明確規(guī)定監(jiān)事不作為激勵(lì)對(duì)象。監(jiān)事會(huì)作為公司的監(jiān)督機(jī)關(guān)，對(duì)公司的經(jīng)營管理進(jìn)行全面的監(jiān)督，獨(dú)立地行使對(duì)董事會(huì)、經(jīng)理人及整個(gè)公司管理的監(jiān)督權(quán)。如果將監(jiān)事會(huì)成員納入激勵(lì)對(duì)象之列，使其與公司董事、經(jīng)理人成為利益共同體，則不能有效地監(jiān)管董事會(huì)及經(jīng)理人對(duì)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行的暗箱操作，從而損害股東的利益。第二次激勵(lì)方案在這方面的考慮比較周到。

（三）激勵(lì)期限

萬科首期股權(quán)激勵(lì)方案的實(shí)施期限為三年，這與股權(quán)激勵(lì)這一長期激勵(lì)機(jī)制的初衷不符。高管的個(gè)人努力與企業(yè)績效之間具有時(shí)間差，激勵(lì)期限較短反而損害了高管的積極性，更有可能造成管理層短視化問題，即高管采取一些在短期內(nèi)促使股價(jià)上升但卻不利于企業(yè)長期發(fā)展的經(jīng)營決策，反而損害了企業(yè)價(jià)值。

第二次股權(quán)激勵(lì)方案中激勵(lì)期限為5年，并且采取分期行權(quán)的方式，這與我國大多數(shù)上市公司的激勵(lì)期限相似。分期行權(quán)的方式提高了高管行權(quán)的門檻，因?yàn)槊科诙嫉妹媾R不同激勵(lì)條件的約束，激勵(lì)對(duì)象操縱業(yè)績指標(biāo)的難度加大；另外，較長的激勵(lì)期限減少了每期行權(quán)的數(shù)量，削弱了高管通過操縱股價(jià)集中獲取高額收益的能力。

（四）激勵(lì)條件

萬科兩次股權(quán)激勵(lì)在考核條件方面采取了不同的指標(biāo)，且根據(jù)企業(yè)過去的績效進(jìn)行了修正，但絕對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)的應(yīng)用還是會(huì)帶來一些問題。

房地產(chǎn)行業(yè)作為國民支柱性產(chǎn)業(yè)，嚴(yán)重受到經(jīng)濟(jì)形勢(shì)以及調(diào)控政策的影響。房地產(chǎn)行業(yè)高管的努力程度和企業(yè)業(yè)績提高的正向?qū)?yīng)關(guān)系，受制于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和調(diào)控政策的影響，即高管的工作盡職度不一定能為業(yè)績所反映。典型的例子就是萬科首次股權(quán)激勵(lì)中的后兩期計(jì)劃，在受到金融危機(jī)與嚴(yán)格調(diào)控的政策影響下，高管即使努力工作也無法使企業(yè)績效逆勢(shì)增長，此時(shí)如果還使用固定不變的財(cái)務(wù)指標(biāo)去衡量變幻莫測(cè)的經(jīng)營環(huán)境中高管的工作業(yè)績，會(huì)損害高管的積極性。尤其當(dāng)激勵(lì)對(duì)象主觀上認(rèn)為行權(quán)條件難以達(dá)到時(shí)，激勵(lì)方案反而會(huì)傳遞出變相降薪的消極信號(hào)。因此，可以考慮在考核條件中引入行業(yè)比較指標(biāo)，可消除行業(yè)周期性波動(dòng)及政策調(diào)控帶來的影響，有效衡量高管的經(jīng)營績效。

五、結(jié)論

股權(quán)激勵(lì)是為解決股東與管理層之間的代理問題應(yīng)運(yùn)而生的，但股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果與股權(quán)激勵(lì)的“給予方式”緊密相關(guān)，因此，本文以萬科兩次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃為例，探究了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的契約要素對(duì)股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果的影響。具體而言，限制性股票與股票期權(quán)作為最主流的激勵(lì)模式，各具優(yōu)點(diǎn)與不足，應(yīng)當(dāng)結(jié)合企業(yè)自身的特點(diǎn)來選擇適合的激勵(lì)形式。目前上市公司激勵(lì)對(duì)象普遍為公司高管與核心技術(shù)人員，這兩類人員都與企業(yè)經(jīng)營發(fā)展密切相關(guān)，選擇這樣的激勵(lì)對(duì)象符合股權(quán)激勵(lì)的制度規(guī)定，更符合股權(quán)激勵(lì)的設(shè)計(jì)初衷。合適的激勵(lì)期限應(yīng)當(dāng)根據(jù)行業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營周期與企業(yè)的自身情況來決定，過長與過短的激勵(lì)期限都無法發(fā)揮出激勵(lì)效應(yīng)。考核條件方面，如果能加入引入行業(yè)比較指標(biāo)，可消除行業(yè)周期性波動(dòng)及政策調(diào)控帶來的影響，有效衡量高管的經(jīng)營績效，充分發(fā)揮股權(quán)激勵(lì)的作用。

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作者簡介：張可帆（1992-），女，漢族，湖南岳陽人，東華大學(xué)管理學(xué)院企業(yè)管理碩士研究生，研究方向：公司理財(cái)；張丹（1964-），女，漢族，江蘇鎮(zhèn)江人，東華大學(xué)管理學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師，研究方向：智力資本、公司財(cái)務(wù)管理等。