馮坤倫

[摘要]隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展我國(guó)上市公司的股權(quán)再融資定價(jià)也在迅速的發(fā)展著。而在上市公司股權(quán)再融資的迅速發(fā)展中找到一種十分合理有效的定價(jià)也是十分重要的。得出新股定價(jià)偏低的這個(gè)結(jié)論以往一般都是從從股票發(fā)行價(jià)和上市交易價(jià)相比較偏低從而出現(xiàn)抑價(jià)這一現(xiàn)象。這個(gè)結(jié)論一般都是在把交易價(jià)和發(fā)行價(jià)分別放在流行市場(chǎng)和發(fā)行市場(chǎng)上的價(jià)格進(jìn)行比較來(lái)做出判斷，所以這個(gè)方法的有效性可以去深度的探討。我們可以分析一種可以不依賴(lài)股票價(jià)格就能預(yù)測(cè)合理的定價(jià)的一種比較好的方法，這種方法的好處就是能夠解決以前的方法中不能夠解決的問(wèn)題或是矛盾。

[關(guān)鍵詞]現(xiàn)狀；研究意義；再融資；定價(jià)效率

一、我國(guó)上市公司再融資現(xiàn)狀

企業(yè)的再融資的資金有兩個(gè)渠道分別外源融資和分配資。兩個(gè)渠道都有各自的特點(diǎn)以及對(duì)企業(yè)的功能。我國(guó)企業(yè)的再融資的資金主要是從內(nèi)源融資。對(duì)于一些國(guó)有企業(yè)由于資金短缺的情況而不能夠分紅企業(yè)也不能得到發(fā)展所以我們應(yīng)該通過(guò)了解股票市場(chǎng)的實(shí)際情況以及治理公司的管理制度來(lái)解決這些問(wèn)題。對(duì)于大股東來(lái)說(shuō)，股權(quán)融資成本僅僅是發(fā)行費(fèi)用。

二、研究上市公司股權(quán)再融資定價(jià)效率的意義

公司理財(cái)領(lǐng)域的核心課程一直以來(lái)都是是新股的發(fā)行定價(jià)問(wèn)題。股票發(fā)行的成敗決定于定價(jià)是否合理。如果定價(jià)過(guò)于低的話則會(huì)非常嚴(yán)重影響資本市場(chǎng)的資源配置和企業(yè)的籌資效率當(dāng)然定價(jià)如果過(guò)于高了話則市場(chǎng)的認(rèn)購(gòu)能力不足。根據(jù)以往的研究想要被認(rèn)為是合理的定價(jià)那么就要求新股定價(jià)能夠準(zhǔn)確的反應(yīng)未來(lái)盈利的凈現(xiàn)值和反應(yīng)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。有許多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)抑價(jià)現(xiàn)象關(guān)注了很長(zhǎng)的時(shí)間因此他們認(rèn)為抑價(jià)反應(yīng)內(nèi)在價(jià)值和實(shí)際價(jià)值也就是說(shuō)是合理定價(jià)的偏離。因此他們覺(jué)得定價(jià)是沒(méi)有效率的表現(xiàn)。一方面有許多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家用實(shí)驗(yàn)研究的方式為各種的假說(shuō)提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。另一方面經(jīng)濟(jì)學(xué)家從每個(gè)不同的角度提出了解釋原因的假說(shuō)。

三、新股抑價(jià)的分類(lèi)

新股抑價(jià)其實(shí)一直以來(lái)都是金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家們所關(guān)注的焦點(diǎn)。新股抑價(jià)其實(shí)是可以用發(fā)行當(dāng)日這支股票的收盤(pán)價(jià)和發(fā)行價(jià)之價(jià)差來(lái)以此衡量，也可以用發(fā)行前一天的收盤(pán)價(jià)和發(fā)行價(jià)的價(jià)差來(lái)表示。因此本人對(duì)新股抑價(jià)進(jìn)行了分析。

（一）在行為學(xué)的角度上解釋的新股抑價(jià)假說(shuō)

在行為學(xué)的角度上解釋新股抑價(jià)的理論。有兩種說(shuō)法一種上對(duì)于待發(fā)行的企業(yè)它是沒(méi)有在承銷(xiāo)商控制抑價(jià)的手段上施加足夠的壓力。另一種是人為在主觀上抬高了上市后證券的價(jià)格或是非理性投資著的行為在客觀上吸引了抑價(jià)的發(fā)行手段。因?yàn)樵谑袌?chǎng)上交易的股票增加了它的發(fā)行量，所以抑價(jià)就可以用發(fā)行前一天的收盤(pán)價(jià)和發(fā)行價(jià)的價(jià)差來(lái)表示或者是用發(fā)行當(dāng)日該只股票的收盤(pán)價(jià)和發(fā)行價(jià)的價(jià)差來(lái)衡量等等。

（二）在信息非對(duì)稱(chēng)模型上解釋新股抑價(jià)假說(shuō)

新股發(fā)行過(guò)程中有著最重要的交易主體是發(fā)行者、投資者、承銷(xiāo)商三方。在信息非對(duì)稱(chēng)的模型上總是假設(shè)參與三方所掌握的信息量是不一樣，也就是說(shuō)三方可以分為信息劣勢(shì)者和信息優(yōu)勢(shì)者。信息劣勢(shì)者相比于信息優(yōu)勢(shì)者缺乏很多的關(guān)于待發(fā)行股票的信息。抑價(jià)發(fā)行的目的是最終通過(guò)確定的發(fā)行價(jià)不至于抑價(jià)太多其實(shí)是通過(guò)承銷(xiāo)商獎(jiǎng)勵(lì)那些信息優(yōu)勢(shì)投資者在問(wèn)價(jià)過(guò)程中非常真實(shí)地表達(dá)出了他們的需求意愿從而特意采取的一種手段。這種觀點(diǎn)可以認(rèn)為它是抑價(jià)克服或是控制抑價(jià)是一種很有意思的觀點(diǎn)。所以人們把這種方法稱(chēng)之為信息收集假說(shuō)。

（三）在制度環(huán)境上解釋新股抑價(jià)假說(shuō)

這種假說(shuō)是從發(fā)行的環(huán)境和新股發(fā)行所面臨的法規(guī)制度等方面出發(fā)的。在對(duì)上市公司的股權(quán)再融資進(jìn)行充分的分析之后可以得出一個(gè)重要的結(jié)論。那就是因?yàn)槊總€(gè)國(guó)家所面臨著是不同的稅收制度所以一些企業(yè)是可以利用抑價(jià)的發(fā)行來(lái)減輕納稅的負(fù)擔(dān)。因此大多數(shù)的企業(yè)必須仔細(xì)的考慮抑價(jià)帶來(lái)的節(jié)省的納稅和帶來(lái)的資金的流失這兩個(gè)的后果并且在這兩個(gè)之間做出權(quán)衡。

（四）在企業(yè)控制及所有權(quán)的角度上解釋新股抑價(jià)假說(shuō)

因?yàn)樵谒袡?quán)角度上和在企業(yè)控制上考慮解釋新股抑價(jià)的理論一直到現(xiàn)在也沒(méi)有一個(gè)準(zhǔn)確的解釋或者是定論。所以對(duì)于股東和企業(yè)的管理層都擁有不同的目標(biāo)函數(shù)：對(duì)于企業(yè)的管理層是更加的關(guān)注自己工作的辛苦程度以及職位消費(fèi)的多少。而股東的目標(biāo)是更加的希望企業(yè)價(jià)值能夠最大化。因此管理者在對(duì)企業(yè)股票要求過(guò)剩的情況下通過(guò)抑價(jià)來(lái)制造對(duì)股票的剩余的需求。這樣的話管理者就能夠通過(guò)把股票分散到更多的投資者手里從而能夠削弱單個(gè)投資者的影響力和話語(yǔ)權(quán)。這就可以達(dá)到分散權(quán)利的目的從而沒(méi)有人能夠干涉他們的各種職位特權(quán)了。

四、根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)所得出的結(jié)論

（一）融資方式有三種方式，這三種融資方式會(huì)在一定程度上造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)的下降，而且他們的下降程度都存在著明顯的差異。

（二）因?yàn)槲覈?guó)的一些歷史原因以及特殊的股權(quán)分置制度所以我國(guó)的一些上市公司的再融資存在著比較強(qiáng)烈的股權(quán)偏好。

（三）相比于西方較為發(fā)達(dá)的再融資市場(chǎng)我國(guó)的資本市場(chǎng)還很不完善所以大多數(shù)的上市公司不得不偏好于股權(quán)再融資。

（四）因?yàn)槊恳环N再融資方式都有著各自的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)因此它們可以在不同的情況下分別適合企業(yè)發(fā)展的不同的需要所以不應(yīng)該哪種方式的門(mén)檻低就用哪種的或者是單純的依賴(lài)于某種股權(quán)融資而應(yīng)該根據(jù)實(shí)際情況在來(lái)進(jìn)行選擇。

五、提出相關(guān)的建議和意見(jiàn)

（一）我們應(yīng)該加強(qiáng)上市公司再融資的監(jiān)管力度可以讓股東的錢(qián)發(fā)揮其應(yīng)有的作用還可以讓需要融資的企業(yè)可以融到資金。

（二）應(yīng)該進(jìn)一步完善可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)并且鼓勵(lì)可轉(zhuǎn)債的發(fā)行。

（三）努力的完善國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)，比較重要的是債券市場(chǎng)。完善國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)后可以增加上市公司的融資渠道。

六、總結(jié)

能夠支持不能簡(jiǎn)單地將抑價(jià)率視為新股發(fā)行折扣的觀點(diǎn)主要還是因?yàn)樵谖覈?guó)股票增發(fā)的市場(chǎng)上用以前的方法計(jì)算出了用隨機(jī)前沿模型預(yù)測(cè)出的定價(jià)非效率指標(biāo)不等于抑價(jià)率指標(biāo)。股票是否是多次增發(fā)或者是是否公開(kāi)發(fā)行以及增加企業(yè)的上市地點(diǎn)對(duì)定價(jià)效率也有著很大的的影響。對(duì)于定價(jià)效率和發(fā)行數(shù)量關(guān)系的觀點(diǎn)，它能夠揭示中國(guó)股票增加市場(chǎng)價(jià)格壓力假說(shuō)的成立也就是我們平常說(shuō)的信息效應(yīng)小于供給效應(yīng)。