趙光銳

摘要：近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級，企業(yè)并購活動逐漸呈現(xiàn)出快速增長的趨勢，在并購過程中，面臨著各種財務(wù)風(fēng)險，一旦企業(yè)對相關(guān)財務(wù)風(fēng)險控制不當(dāng)，就極有可能造成企業(yè)并購不達(dá)預(yù)期，甚至導(dǎo)致企業(yè)并購失敗，進(jìn)而可能拖累企業(yè)陷入經(jīng)營危機(jī)。因此，企業(yè)在并購時，應(yīng)當(dāng)充分識別各類財務(wù)風(fēng)險，加強(qiáng)對相關(guān)財務(wù)風(fēng)險的控制。筆者針對企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險進(jìn)行了梳理與分析，并提出企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制的有效措施，希望有助于企業(yè)提高并購的成功概率。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購;財務(wù)風(fēng)險;控制措施

在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和結(jié)構(gòu)調(diào)整的宏觀背景下，越來越多的企業(yè)選擇以并購的方式快速整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)資源合理配置，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，增強(qiáng)企業(yè)核心競爭力，提高企業(yè)的抗風(fēng)險能力。但是，企業(yè)在并購中面臨著諸多的財務(wù)風(fēng)險，在實(shí)施并購行為時，企業(yè)必須充分識別并加強(qiáng)對財務(wù)風(fēng)險的控制。

一、企業(yè)并購和企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的內(nèi)涵

企業(yè)并購主要涉及兼并和收購兩方面的含義，是指企業(yè)法人為了擴(kuò)大自身的經(jīng)營規(guī)模，在等價有償、平等資源的前提下，獲得其他企業(yè)或者法人產(chǎn)權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)形式主要包括公司合并、資產(chǎn)收購、股權(quán)收購三類。

企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險是指，在企業(yè)并購時所出現(xiàn)的，極有可能致使企業(yè)財務(wù)狀況惡化的財務(wù)活動。在并購活動的前期準(zhǔn)備階段、交易執(zhí)行階段以及財務(wù)整合階段，企業(yè)均可能會面臨財務(wù)風(fēng)險。

二、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的類型

（一）價值評估風(fēng)險

企業(yè)在并購的過程中，需要對被并購標(biāo)的進(jìn)行資產(chǎn)和獲利能力的評估，并以此確定并購的參考價格。評估價值不但決定了并購成本，也對融資方式和支付方式的選擇以及并購后的整合等方面產(chǎn)生重要影響。在某些不規(guī)范的并購活動中，往往存在并購方尚未完成對被并購標(biāo)的全面、深入的評估和調(diào)研，而先由交易雙方通過磋商形成指導(dǎo)價格，以指導(dǎo)價格為導(dǎo)向開展后續(xù)工作的現(xiàn)象。因定價過程缺乏充分的盡職調(diào)查和評估論證，極有可能致使并購方付出高昂的代價，不僅可能會造成并購的失敗，還可能導(dǎo)致企業(yè)遭受嚴(yán)重的損失。

（二）融資風(fēng)險

通常，企業(yè)并購活動中涉及的金額較大，并購方特別是處于快速擴(kuò)張期的企業(yè)，若僅依靠自有資金完成并購款項的支付存在較大困難。企業(yè)一般需要通過外部融資來獲取足夠的資金支付并購對價，并購方如果對自身資本結(jié)構(gòu)的規(guī)劃、融資成本的控制、未來現(xiàn)金流量的預(yù)測等把握不當(dāng)，就容易引發(fā)償債風(fēng)險，可能對企業(yè)的短期經(jīng)營造成影響，甚至?xí)绊懫髽I(yè)的長期發(fā)展。

（三）支付風(fēng)險

企業(yè)在并購中可以選擇現(xiàn)金支付、股份支付、股份加現(xiàn)金、定向增發(fā)募集配套資金、金融機(jī)構(gòu)并購貸款及發(fā)行債務(wù)融資工具支付等多種方式?，F(xiàn)金支付可能導(dǎo)致并購方陷入流動性危機(jī);債務(wù)融資支付可能造成并購方的償債風(fēng)險增加;股份支付、定向增發(fā)以及可轉(zhuǎn)債等方式可能會導(dǎo)致并購方控股股東的股權(quán)被稀釋。因此，并購方必須謹(jǐn)慎選擇支付方式，以降低并購的支付風(fēng)險。

（四）財務(wù)整合風(fēng)險

對并購方而言，并購交易完成后期能否成功整合，實(shí)現(xiàn)“1+1>2”的正向協(xié)同效應(yīng)才是并購最終成敗的關(guān)鍵。并購整合是對并購方綜合管理能力的考驗，而財務(wù)管理是企業(yè)管理體系的核心，正向的財務(wù)協(xié)同效應(yīng)有助于保障并購目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。因此，除了戰(zhàn)略目標(biāo)、組織結(jié)構(gòu)、人力資源、企業(yè)文化等方面的整合風(fēng)險外，并購方還面臨著財務(wù)整合風(fēng)險。

（五）商譽(yù)減值風(fēng)險

所謂商譽(yù)，即在非同一控制下的企業(yè)合并中，并購方支付的合并成本大于在合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的差額。企業(yè)會計準(zhǔn)則規(guī)定，因企業(yè)合并所形成的商譽(yù)，無論是否存在減值跡象，每年都應(yīng)當(dāng)進(jìn)行減值測試，且商譽(yù)減值一經(jīng)計提不允許轉(zhuǎn)回。由于現(xiàn)行準(zhǔn)則不允許商譽(yù)攤銷，導(dǎo)致其成為企業(yè)并購埋下的“地雷”，一旦標(biāo)的資產(chǎn)盈利能力下滑就可能引發(fā)商譽(yù)減值的風(fēng)險。

（六）業(yè)績補(bǔ)償履約風(fēng)險

對并購標(biāo)的企業(yè)未來業(yè)績的合理預(yù)測是并購前價值評估的重要基礎(chǔ)，為防止交易對手高估標(biāo)的資產(chǎn)的未來盈利能力，盡可能實(shí)現(xiàn)并購交易的公平合理，一般并購交易雙方會簽訂業(yè)績補(bǔ)償協(xié)議。通過對業(yè)績承諾期的補(bǔ)償和獎勵安排，以獎懲結(jié)合的方式敦促標(biāo)的企業(yè)原股東及管理層在并購?fù)瓿珊罄^續(xù)履行勤勉盡責(zé)的義務(wù)，確保承諾期業(yè)績的實(shí)現(xiàn)。業(yè)績補(bǔ)償履約風(fēng)險主要涉及業(yè)績承諾實(shí)現(xiàn)風(fēng)險、補(bǔ)償方式選擇風(fēng)險、履約能力不足風(fēng)險等。

三、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制的有效措施

（一）重視盡職調(diào)查，提高價值評估的科學(xué)性

盡職調(diào)查在企業(yè)并購價值評估時有著不可替代的重要作用。價值評估風(fēng)險往往源于并購交易雙方的信息不對稱，通過對被并購標(biāo)的企業(yè)開展充分的盡職調(diào)查，盡可能地消除信息不對稱的影響，才可以科學(xué)合理地評估被并購標(biāo)的的價值。在盡職調(diào)查中，并購方企業(yè)不僅需要調(diào)查和分析被并購標(biāo)的的財務(wù)數(shù)據(jù)，還需要全面地分析其行業(yè)地位、發(fā)展戰(zhàn)略、經(jīng)營目標(biāo)、核心人員、潛在風(fēng)險等非財務(wù)因素。開展盡職調(diào)查時，并購方一般應(yīng)當(dāng)遵循實(shí)地考察、公正客觀、信息保密、以人為本等原則，必要時應(yīng)當(dāng)聘請專業(yè)的財務(wù)顧問、律師事務(wù)所、評估公司以及會計師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)協(xié)助完成盡職調(diào)查。

（二）構(gòu)建完善的并購融資管理體系

無論是并購融資的規(guī)模還是并購融資的方式均應(yīng)當(dāng)結(jié)合并購方企業(yè)自身的實(shí)際情況來制定，確保并購資金能夠滿足并購活動時間和規(guī)模上的需求[1]。并購方企業(yè)在做出融資決策時，應(yīng)當(dāng)將企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)作為一項重要考慮因素。并購方企業(yè)利用債務(wù)融資方式往往可以快速解決資金缺口，但也可能加大企業(yè)的償債風(fēng)險，導(dǎo)致企業(yè)陷入財務(wù)危機(jī)。而選擇非公開發(fā)行募集配套資金、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等權(quán)益融資方式時，則面臨控股股東股份稀釋和審批程序復(fù)雜、并購周期延長等導(dǎo)致的不確定性風(fēng)險。因此，在選擇融資方式時，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對并購政策及自身實(shí)力的分析，平衡好債務(wù)融資與權(quán)益融資的關(guān)系，避免融資風(fēng)險的發(fā)生。

（三）科學(xué)安排支付方式與節(jié)點(diǎn)

通過對大量的企業(yè)并購案列進(jìn)行分析可以發(fā)現(xiàn)，除去小部分具有敵意的企業(yè)并購?fù)?，大部分并購成功的案例均是以雙方的業(yè)務(wù)往來作為并購的起點(diǎn)，逐步形成合作伙伴的關(guān)系，通過一段時間合作再形成戰(zhàn)略聯(lián)盟關(guān)系，最后利用資本紐帶展開企業(yè)并購并實(shí)現(xiàn)企業(yè)之間的合并[2]。支付方式往往決定了并購的融資方式，影響企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與資本配置，而支付節(jié)點(diǎn)又與交易雙方對過渡期的安排以及并購交易中的操作風(fēng)險密切相關(guān)。利用階段性支付安排或選擇股份、可轉(zhuǎn)債等支付方式，可以有效降低并購過程中的支付風(fēng)險。

（四）系統(tǒng)性的進(jìn)行財務(wù)整合

在企業(yè)并購的后期階段，并購企業(yè)應(yīng)當(dāng)與被并購標(biāo)的企業(yè)之間在完成戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)整合的基礎(chǔ)上，系統(tǒng)性的進(jìn)行財務(wù)整合。將財務(wù)目標(biāo)、會計機(jī)構(gòu)、財務(wù)工作人員、財務(wù)政策、核算體系、財務(wù)管理制度、企業(yè)資產(chǎn)、績效考核體系等方面進(jìn)行剛?cè)岵?jì)的整合[3]。并購之初，并購方應(yīng)當(dāng)持審慎態(tài)度，客觀判斷并購后的協(xié)同效應(yīng)，設(shè)定合理的整合預(yù)期，對整合時可能發(fā)生的情況要有深入的分析和研判，在人員安排、資源配置、整合節(jié)奏上做好充分準(zhǔn)備。并購交易環(huán)節(jié)，并購方應(yīng)在盡職調(diào)查的基礎(chǔ)上，充分識別標(biāo)的資產(chǎn)的潛在風(fēng)險，盡可能在并購日前對其提足風(fēng)險準(zhǔn)備，降低財務(wù)整合的難度。并購后應(yīng)當(dāng)將標(biāo)的資產(chǎn)納入統(tǒng)一的財務(wù)規(guī)劃和管控體系，對關(guān)鍵財務(wù)崗位派駐財務(wù)骨干，深入?yún)⑴c其日常經(jīng)營和財務(wù)管理工作。由于整合期往往與業(yè)績承諾期重合，因此，應(yīng)當(dāng)充分利用業(yè)績補(bǔ)償協(xié)議的安排，求同存異、促進(jìn)整合。財務(wù)部門還應(yīng)當(dāng)協(xié)助決策者平衡好“聚焦優(yōu)勢”與“補(bǔ)齊短板”之間的關(guān)系，對無效和低效資產(chǎn)提出剝離建議，促進(jìn)資源配置的優(yōu)化，進(jìn)一步增強(qiáng)核心競爭力。

（五）積極應(yīng)對企業(yè)并購的商譽(yù)減值風(fēng)險

企業(yè)會計準(zhǔn)則對商譽(yù)的會計處理規(guī)定決定了“無并購不商譽(yù)”的現(xiàn)狀。近期，權(quán)威部門發(fā)布的企業(yè)會計準(zhǔn)則咨詢委員會專家們對商譽(yù)會計處理的研討意見引發(fā)熱議，充分體現(xiàn)了監(jiān)管層及社會各界對企業(yè)商譽(yù)減值問題的關(guān)注。引發(fā)商譽(yù)減值風(fēng)險的主要原因有兩個：一是盲目并購。并購方高估并購的協(xié)同效應(yīng)，在談判時盲目樂觀、志在必得;進(jìn)入完全陌生的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，忽視盡職調(diào)查的重要性等，導(dǎo)致信息不對稱;出于市值管理目的，意圖通過并購拼湊業(yè)績，而被交易對手利用;盲目追逐市場熱點(diǎn)，對并購時機(jī)與推進(jìn)節(jié)奏把握不當(dāng)?shù)鹊?，都可能?dǎo)致高溢價并購，形成高額的商譽(yù)，埋下商譽(yù)減值風(fēng)險。二是整合失敗。并購后期階段，并購方企業(yè)應(yīng)當(dāng)對雙方的戰(zhàn)略發(fā)展、人力資源、財務(wù)管理、企業(yè)文化、組織結(jié)構(gòu)等進(jìn)行充分的整合，充分利用雙方企業(yè)的內(nèi)部資源和外部資源，實(shí)現(xiàn)正向的協(xié)同效應(yīng)，有效降低商譽(yù)減值風(fēng)險。

（六）應(yīng)對業(yè)績補(bǔ)償履約風(fēng)險的有效措施

針對業(yè)績補(bǔ)償履約風(fēng)險，并購方企業(yè)應(yīng)當(dāng)深入分析標(biāo)的資產(chǎn)的盈利潛力，對于交易對手做出的業(yè)績承諾應(yīng)當(dāng)做出審慎、客觀的判斷，這樣不但可以降低價值評估的風(fēng)險，也有助于避免并購后標(biāo)的資產(chǎn)的業(yè)績波動。在設(shè)計并購交易條款時，利用附加“鎖定”條件，既可以通過避免純現(xiàn)金支付，提高股份支付、可轉(zhuǎn)債支付等權(quán)益類支付方式的占比，設(shè)定股份鎖定期限，也可以對核心管理團(tuán)隊、關(guān)鍵技術(shù)人員的服務(wù)期限與“競業(yè)禁止”期限予以鎖定，保障標(biāo)的資產(chǎn)的經(jīng)營穩(wěn)定。在選擇補(bǔ)償方式時應(yīng)當(dāng)充分考慮業(yè)績承諾方的潛在履約意愿及實(shí)際履約能力，在業(yè)績承諾期內(nèi)除了關(guān)注業(yè)績實(shí)現(xiàn)情況外，也應(yīng)當(dāng)密切關(guān)注業(yè)績承諾方的征信變動，必要時及時追加增信措施?？傊?，應(yīng)當(dāng)避免高業(yè)績承諾、不切實(shí)際的補(bǔ)償方式、不確定性的履約能力等因素使得業(yè)績補(bǔ)償協(xié)議成為“空頭支票”，降低業(yè)績補(bǔ)償履約風(fēng)險。

四、結(jié)束語

在新的經(jīng)濟(jì)形勢下，并購成為了企業(yè)快速擴(kuò)大規(guī)模的主要選擇。而在IPO審核日趨嚴(yán)格的形勢下，也成為一些企業(yè)進(jìn)入資本市場的捷徑。但是企業(yè)在并購的過程中面臨著價值評估風(fēng)險、融資風(fēng)險、支付風(fēng)險、財務(wù)整合風(fēng)險、商譽(yù)減值風(fēng)險、業(yè)績補(bǔ)償履約風(fēng)險等諸多財務(wù)風(fēng)險。企業(yè)在開展并購時，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對上述財務(wù)風(fēng)險的控制，重視盡職調(diào)查，提高價值評估的科學(xué)性，構(gòu)建完善的并購融資管理體系，科學(xué)安排支付方式與節(jié)點(diǎn)，系統(tǒng)性進(jìn)行財務(wù)整合，積極應(yīng)對商譽(yù)減值風(fēng)險，采取有效措施降低業(yè)績補(bǔ)償履約風(fēng)險，平衡好企業(yè)發(fā)展與風(fēng)險防范之間的關(guān)系，保障企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。

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