上市公司并購商譽減值的實證分析及對策研究

余 凱

[摘 要]隨著上市公司并購行為日漸普遍，高溢價、高估值并購帶來的商譽資產(chǎn)逐漸成為懸在這些上市公司頭上的“達(dá)摩克利斯之劍”，一旦標(biāo)的資產(chǎn)無法兌現(xiàn)預(yù)期收益，巨額商譽減值會對上市公司價值形成重大不利影響。這類計提巨額商譽減值準(zhǔn)備的上市公司行為存在一些共性，通過分析這類巨額商譽減值的原因，可以對這些上市公司并購行為下的商譽規(guī)范和監(jiān)管手段提出一些建議。

[關(guān)鍵詞]并購;商譽;商譽減值;上市公司

[中圖分類號]F271

1 前 言

按照規(guī)定，“企業(yè)合并行為中，買方對合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的差額，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為商譽”，對于企業(yè)合并所形成的商譽，準(zhǔn)則規(guī)定“至少應(yīng)當(dāng)在每年年度終了進(jìn)行減值測試，如相關(guān)資產(chǎn)組或者資產(chǎn)組組合的可收回金額低于其賬面價值，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為商譽的減值損失”相關(guān)內(nèi)容參見《企業(yè)會計準(zhǔn)則第20號——企業(yè)合并》，《企業(yè)會計準(zhǔn)則第8號——資產(chǎn)減值》。。

自證監(jiān)會于2014年修訂《上市公司收購管理辦法》與《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》以來，政策層面松綁、多方面利益驅(qū)動，再加上國內(nèi)A股市場對于并購重組概念的追捧，使得A股上市公司并購重組行為呈高速增長態(tài)勢。上市公司在并購重組行為中，因各方面因素影響，往往對標(biāo)的資產(chǎn)的估值過于樂觀，支付對價遠(yuǎn)高于標(biāo)的資產(chǎn)的凈值，導(dǎo)致公司賬面形成了巨額商譽資產(chǎn)。而一旦標(biāo)的資產(chǎn)的盈利能力未達(dá)預(yù)期，按上述企業(yè)會計準(zhǔn)則的要求，不得不計提巨額商譽減值，導(dǎo)致當(dāng)期業(yè)績大幅虧損。

2019年1—2月，35家A股上市公司發(fā)布的業(yè)績預(yù)虧公告，并將大幅虧損的主要原因歸咎于計提巨額商譽減值。經(jīng)統(tǒng)計，上述35家上市公司合計計提商譽減值損失金額超過470億元，占期末商譽資產(chǎn)金額（704億元）的66.7%，商譽減值損失占期末股東權(quán)益（1521億元）的31%，巨額商譽減值不僅嚴(yán)重影響公司當(dāng)期收益和股東權(quán)益，對上市公司的股價表現(xiàn)有重大影響，而且一窩蜂式的巨額商譽減值，也對我國資本市場產(chǎn)生了較大負(fù)面效應(yīng)。文章希望通過對35家上市公司巨額商譽減值的特點進(jìn)行分析，分析其產(chǎn)生原因，并希望能在其他研究的基礎(chǔ)上，對上市公司并購行為下產(chǎn)生的巨額商譽減值現(xiàn)象提出一些可行的應(yīng)對措施。

2 巨額商譽減值上市公司的共性

根據(jù)35家上市公司的公告，其巨額商譽減值造成大幅虧損主要是以前年度通過并購行為購入的資產(chǎn)，其盈利未達(dá)預(yù)期所致，計提商譽減值行為存在如下特點。

2.1 一次性集中計提商譽減值金額巨大

上述35家公司計提商譽減值的金額在2.33億～48億元，其中28家公司計提的商譽減值金額超過商譽資產(chǎn)總額的50%以上，8家企業(yè)的商譽減值金額超過其商譽資產(chǎn)的90%，商譽減值無論是絕對值，還是占商譽資產(chǎn)比例上，規(guī)模巨大。以大連天神娛樂股份有限公司為例，2015—2017年間，其通過現(xiàn)金或定增形式，合計花費77億元（其中支付現(xiàn)金43.8億元，支付股份33億元），收購一系列網(wǎng)絡(luò)游戲公司，形成商譽65.6億元，因網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)業(yè)經(jīng)營環(huán)境變化，部分公司業(yè)績增長未達(dá)收購時的預(yù)期，故2018年計提商譽減值48億元，占其股東權(quán)益50%以上資料來源：《大連天神娛樂股份有限公司關(guān)于深交所關(guān)注函回復(fù)的公告》。。

2.2 商譽減值集中于2015—2017年通過定向增發(fā)所形成的高溢價收購項目

有統(tǒng)計指出，隨著A股上市公司瘋狂的高溢價并購行為，上市公司商譽總額由2014年的3292億元，飆升至2018年的1.45萬億元，其中，2015—2016年兩年間增加7000億元。[1]與之對應(yīng)，上述35家計提巨額商譽減值造成虧損的上市公司公告顯示，其計提減值準(zhǔn)備的項目來源，絕大多數(shù)都是2015—2017年以定向增發(fā)和現(xiàn)金收購形式取得的高溢價資產(chǎn)。

2.3 商譽減值多以收益法評估定價，標(biāo)的資產(chǎn)多為輕資產(chǎn)或高估值行業(yè)

有研究表明，上市公司并購重組中多采用收益法作為估價基準(zhǔn)，以此推高估值溢價，由此導(dǎo)致并購行為中的估值溢價率年年提高。[2]2014—2016年，上市公司重大資產(chǎn)重組的估值溢價率由655%上升至862%。而上述35家上市公司公告反映，其計提商譽減值的并購項目均按收益法評估結(jié)果確定交易價格，收購標(biāo)的所從事行業(yè)大致劃分如表1所示。

可以看出，商譽減值項目主要是互聯(lián)網(wǎng)及網(wǎng)絡(luò)游戲、廣告營銷和影視傳媒類的輕資產(chǎn)項目并購，其次為醫(yī)藥、環(huán)保、光伏類這類當(dāng)時屬于高增長的熱門產(chǎn)業(yè)，此類并購項目在當(dāng)時市場環(huán)境下，按收益法估值往往給予很高的銷售增長率，導(dǎo)致并購溢價較高，形成高商譽資產(chǎn)。

3 計提巨額商譽減值的原因簡析

A股上市公司為何集中于2018年大幅計提巨額商譽減值，其原因在于以下幾方面。

3.1 標(biāo)的資產(chǎn)經(jīng)營未達(dá)預(yù)期的銷售增長水平

有研究表明，并購商譽的價值創(chuàng)造效應(yīng)在并購三年后呈快速下降趨勢[3]。A股上市公司在并購中，對上述產(chǎn)業(yè)的標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績成長預(yù)測樂觀，資產(chǎn)評估預(yù)測中，動輒給予30%甚至更高的收入增長預(yù)測，并以此為基礎(chǔ)給出較高的利潤回報預(yù)測，以此拉高估值。收購初期可能還一定程度上滿足業(yè)績預(yù)測要求，但幾年之后，或因為行業(yè)環(huán)境變化、或因為自身經(jīng)營遇到困難，往往支撐高估值的業(yè)務(wù)增長幅度達(dá)不到當(dāng)初的預(yù)測水平，因此不得不計提巨額商譽減值。

3.2 監(jiān)管加強(qiáng)的要求

客觀上，2018年11月證監(jiān)會所頒布的《會計監(jiān)管風(fēng)險提示第8號——商譽減值》，對2019年年初的商譽暴雷有助推作用。在強(qiáng)化商譽減值的監(jiān)管要求下，因原高溢價收購項目的實際業(yè)績無法達(dá)到收購時的假設(shè)，無法支撐其高商譽。上市公司和會計師事務(wù)所無法避免對高商譽的標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行審慎的減值測試工作。

3.3 并購時的業(yè)績承諾和補償條款到期，并購項目業(yè)績下滑

有研究表明，上市公司在并購行為發(fā)生初期，其有業(yè)績改善作用，但該業(yè)績改善往往呈現(xiàn)短期化現(xiàn)象，并購發(fā)生當(dāng)年和此后1年上市公司業(yè)績明顯改善，而后出現(xiàn)逐漸下滑的現(xiàn)象[4]。此外，上市公司支付高溢價完成并購操作時，為獲得批準(zhǔn)，往往要求資產(chǎn)所有者提供業(yè)績承諾和補償條款，一般業(yè)績承諾期限在3年左右。因此，上述并購行為發(fā)生后，為在短期內(nèi)達(dá)成業(yè)績承諾，并購項目的業(yè)績往往達(dá)到或接近于并購時的估值水平，但業(yè)績承諾期滿后，并購項目業(yè)績難及預(yù)期，不得不計提商譽減值。

3.4 盈余管理的動機(jī)

由于商譽減值測試中，并購項目盈利預(yù)測的諸多因素有賴于管理層、會計師對未來的預(yù)期，其中業(yè)務(wù)增長前景、成本費用預(yù)測，以及會計政策選擇都為商譽減值規(guī)模留下了較大的管理空間。國內(nèi)外諸多研究都表明，商譽減值計提會受到管理層“盈余管理動機(jī)”的影響，通過計提巨額減值來完成“大洗澡”。對一些A股上市公司而言，2018年計提巨額商譽減值巨虧之后，可以“輕裝上陣”，經(jīng)營負(fù)擔(dān)減少，未來還有繼續(xù)在A股資本市場“講故事”的空間。

4 應(yīng)對及監(jiān)管措施

有研究分析，上市公司并購高商譽所引發(fā)的減值風(fēng)險，會大幅影響上市公司資產(chǎn)質(zhì)量，影響其融資能力和持續(xù)經(jīng)營業(yè)績、增加上市公司操縱利潤的空間、助長操作、滋生利益輸送、內(nèi)幕交易等問題[5]。為此，許多研究都提出為防范和化解上市公司巨額商譽風(fēng)險問題，要加強(qiáng)并購重組的監(jiān)管、強(qiáng)化信息披露工作、改進(jìn)商譽的會計計量辦法以及事后嚴(yán)懲違法違規(guī)行為、加強(qiáng)投資者教育等工作[6]。

上市公司并購行為形成的巨額商譽雖然存在諸多問題，但作為企業(yè)擴(kuò)張、產(chǎn)業(yè)整合、市場資源優(yōu)化配置的重要途徑，必須要堅持市場化和監(jiān)管并重的發(fā)展方向，并購方案、定價等由市場（交易雙方、股東）決定，監(jiān)管重點為交易合規(guī)、信息披露充分、內(nèi)幕交易處罰為主。在交易程序合規(guī)的前提下，為引導(dǎo)上市公司避免并購行為下商譽“虛高”，損害股東利益的現(xiàn)象，可能采取的監(jiān)管要求和措施可以包括以下幾方面。

4.1 優(yōu)化會計處理方式

考慮到商譽往往是上市公司并購行為中對標(biāo)的資產(chǎn)采用收益法的評估結(jié)果定價，實質(zhì)上是標(biāo)的資產(chǎn)未來產(chǎn)生的收益折現(xiàn)后高于資產(chǎn)公允價值的差額。換言之，商譽可視為標(biāo)的資產(chǎn)未來產(chǎn)生收益所支付的對價。因此將目前商譽減值測試變更為商譽攤銷和減值測試相結(jié)合的會計處理方式，隨著標(biāo)的公司的業(yè)績兌現(xiàn)，商譽也可以在標(biāo)的資產(chǎn)的收益年限內(nèi)，按照定價模型中預(yù)測年度收益的折現(xiàn)值占支付對價的比例進(jìn)行攤銷處理。

4.2 進(jìn)一步信息披露工作

對于采用收益法為作價依據(jù)的高溢價并購行為，監(jiān)管機(jī)構(gòu)督促上市公司聯(lián)合第三方評估機(jī)構(gòu)進(jìn)行更充分的信息披露工作，進(jìn)一步揭示標(biāo)的資產(chǎn)信息、收益法評估條件下的重要參數(shù)設(shè)置依據(jù)，尤其是業(yè)務(wù)成長預(yù)期及對應(yīng)行業(yè)實際水平，并對其進(jìn)行敏感性分析，充分揭示風(fēng)險。

4.3 限制再融資行為

如果上市公司并購行為中存在內(nèi)幕交易、財務(wù)造假甚至利益輸送等行為，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)加大對責(zé)任人和第三方評估機(jī)構(gòu)的處罰力度，尤其是經(jīng)濟(jì)處罰力度，增大其違法成本。對于打著“產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型”旗號，頻頻采用“跨界收購”“關(guān)聯(lián)并購”等行為，高溢價收購問題資產(chǎn)，然后采用巨額商譽減值進(jìn)行“洗澡”的上市公司，對其未來的再融資、并購重組行為要進(jìn)行適當(dāng)限制或提出更高的業(yè)績承諾要求。

參考文獻(xiàn)：

[1]中新經(jīng)緯.A股面臨1.45萬億商譽減值風(fēng)險 一文讀懂商譽是什么[EB/OL].（2019-01-09）.http：//finance.eastmoney.com/a/201901091023323230.html.

[2]高榴，袁詩淼.上市公司并購重組商譽及其減值問題探析[J].證券市場導(dǎo)報，2017（12）：60.

[3]趙西卜，寧美軍，張東旭.并購商譽與企業(yè)價值[J].現(xiàn)代管理科學(xué)，2016（12）：3-5.

[4]祝紅梅，上市公司并購后業(yè)績改善的短期化現(xiàn)象分析[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動態(tài)，2004（12）：56.

[5]陸濤，孫即.上市公司并購重組的商譽風(fēng)險[J].中國金融，2017（10）：70.

[6]高榴，袁詩淼.上市公司并購重組商譽及其減值問題探析[J].證券市場導(dǎo)報，2017（12）：63.