曾大麗

摘 要：企業(yè)是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的主體，在其成立成長(zhǎng)、發(fā)展壯大的過程中必然需要不斷補(bǔ)充新鮮血液，融資成為其發(fā)展的必然選擇，然而在實(shí)現(xiàn)其融資方案和目標(biāo)的過程中，制定適合企業(yè)自身的融資方案、控制融資成本、實(shí)現(xiàn)利益最大化、考慮適合企業(yè)發(fā)展的融資規(guī)模和融資方式對(duì)其成長(zhǎng)至關(guān)重要，企業(yè)融資方式的現(xiàn)狀、影響因素、適用性等對(duì)企業(yè)的融資決策及方式選擇起到了關(guān)鍵甚至決定性作用，應(yīng)力求探索融資方式的優(yōu)化，尋求適合自身發(fā)展及實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值提升的最佳融資方式或組合方式。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì)? 股權(quán)融資? 債權(quán)融資? 融資? 理論? 實(shí)踐

中圖分類號(hào)：F279.23 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2020）01（b）--02

1 研究背景及意義

企業(yè)融資與其所在的社會(huì)制度、經(jīng)濟(jì)體制、資本市場(chǎng)成熟度有著極為密切的關(guān)系，隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展、技術(shù)的不斷進(jìn)步、模式的不斷創(chuàng)新，企業(yè)融資方式日漸增多，趨于多樣化融資方式、融資手段、金融產(chǎn)品等使得企業(yè)在開展新項(xiàng)目、引進(jìn)外部資金促進(jìn)自身發(fā)展的融資方式選擇空間越來越大，企業(yè)所需要引進(jìn)的資金必然越來越多，同時(shí)在做融資決策時(shí)需要考慮的因素也越來越多、面對(duì)的金融服務(wù)越來越復(fù)雜、企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)越來越高。

2 企業(yè)融資方式現(xiàn)狀

根據(jù)目前企業(yè)的融資性質(zhì)，大致可以分為內(nèi)部融資、對(duì)外股權(quán)融資、債務(wù)融資等，這幾種主要的企業(yè)獲取資金的方式企業(yè)可以單一使用，也可能同時(shí)采用幾種，其之間也有相互影響的關(guān)系，同時(shí)在我國(guó)也出現(xiàn)了一些中國(guó)特色的融資現(xiàn)象。

2.1 企業(yè)內(nèi)部融資

企業(yè)內(nèi)部融資即現(xiàn)流行的股權(quán)激勵(lì)，其制度的制定、方案的落實(shí)及執(zhí)行對(duì)于解決企業(yè)內(nèi)部融資同時(shí)調(diào)動(dòng)員工積極性方面都起到了重要作用，但操作成功，進(jìn)入良性循環(huán)的還是少數(shù)，失敗者居多，像根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)我國(guó)工商登記注冊(cè)的企業(yè)數(shù)量達(dá)千萬以上，但大多體弱多病、壽命短暫。股權(quán)激勵(lì)是為企業(yè)有長(zhǎng)足的發(fā)展及員工的穩(wěn)定性角度考慮絕大多數(shù)企業(yè)都有制定的一項(xiàng)方案，在對(duì)公司的長(zhǎng)足發(fā)展起到積極促進(jìn)作用的同時(shí)，在方案制定及流程文件等各方面沒有直接的法律法規(guī)和規(guī)范性文件的指引，就不可避免的存在不規(guī)范、容易引起爭(zhēng)議的風(fēng)險(xiǎn)，還普遍面臨著公司成長(zhǎng)性的挑戰(zhàn)，員工持股必然存在著對(duì)公司成長(zhǎng)性的美好期待，能否滿足其預(yù)期是每個(gè)企業(yè)的挑戰(zhàn)。

2.2 企業(yè)對(duì)外股權(quán)融資

企業(yè)股權(quán)融資是企業(yè)以出讓股份的方式向股東籌集資金以支持企業(yè)發(fā)展及新項(xiàng)目開展，其中包括像首次公開發(fā)行股份、分配股份及非上市公司的增發(fā)股份等。企業(yè)通過出讓股份而獲取資金的方式，使得企業(yè)減輕了財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，降低了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因其無需還本付息，所以企業(yè)不存在到期無法償付本金和支付利息從而引發(fā)企業(yè)經(jīng)營(yíng)困境甚至導(dǎo)致破產(chǎn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)上因?yàn)楣蓹?quán)融資中股東承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)要比債權(quán)人大很多，所以股東預(yù)期及要求的回報(bào)率必然高于債權(quán)人，另股權(quán)融資中股東的股利分配是在稅后利潤(rùn)中進(jìn)行分配不能進(jìn)行稅項(xiàng)抵扣，因而一定程度上抬高了企業(yè)的融資成本，此外隨著新股東的進(jìn)入，原大股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán)會(huì)逐漸削弱。

2.3 企業(yè)債務(wù)融資

企業(yè)的債權(quán)融資方式多樣，如銀行授信、擔(dān)保、抵押、信用貸款，發(fā)債、借債等，融資對(duì)象也多元化像銀行、證券公司、個(gè)人等，總之債權(quán)就是各種形式的拆借，企業(yè)背負(fù)一定債務(wù)，到期還本付息的融資方式，相較于股權(quán)融資，債務(wù)融資則不會(huì)面臨控制權(quán)被削弱甚至失去控制權(quán)的問題，同時(shí)使得企業(yè)的融資成本較低，債務(wù)融資當(dāng)企業(yè)的凈資產(chǎn)利潤(rùn)率超過了債務(wù)的融資成本時(shí)使企業(yè)充分利用了財(cái)務(wù)杠桿，提高了企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率。債務(wù)融資到期還本付息不同于股權(quán)的股東之間利潤(rùn)共享、虧損共擔(dān)，必然使得企業(yè)承擔(dān)較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，其對(duì)企業(yè)所有者、經(jīng)營(yíng)者來說限制條件及約束性則更強(qiáng)，使企業(yè)的財(cái)務(wù)壓力和風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)提高。

3 影響企業(yè)融資方式的因素

3.1 宏觀政策層面

金融自由化環(huán)境下對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，經(jīng)濟(jì)周期的變動(dòng)及國(guó)家宏觀政策對(duì)企業(yè)的發(fā)展及融資產(chǎn)生著重大影響，通過利率匯率等的相應(yīng)調(diào)整必然會(huì)對(duì)企業(yè)的融資方式產(chǎn)生影響，各種形式的信用貸款的效率一定程度上會(huì)有提高，如果企業(yè)選擇該種融資方式，一定時(shí)期內(nèi)確實(shí)能夠保障促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，而它的影響也是一把雙刃劍，企業(yè)的交易成本及承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)的增加，如經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)提升則企業(yè)融資就會(huì)遇到更多困難，對(duì)企業(yè)融資產(chǎn)生不可忽略的影響。

（1）財(cái)政政策。不同財(cái)政政策對(duì)企業(yè)融資方式產(chǎn)生著不同的影響，當(dāng)國(guó)家進(jìn)行宏觀調(diào)控時(shí)，采用擴(kuò)張的財(cái)政政策時(shí)，利率受到相應(yīng)的影響整體水平降低，對(duì)于企業(yè)通過債務(wù)融資方式提供了有利條件，對(duì)企業(yè)融資會(huì)產(chǎn)生非常明顯的影響，同時(shí)基礎(chǔ)環(huán)境的投資等也為企業(yè)的發(fā)展提供良好的大經(jīng)濟(jì)背景，反之，當(dāng)國(guó)家采取緊縮的財(cái)政政策時(shí)就會(huì)出現(xiàn)反向的影響。

（2）貨幣政策。也是我國(guó)進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要工具，主要從貨幣渠道及融資渠道兩個(gè)方面對(duì)企業(yè)的融資活動(dòng)產(chǎn)生影響，尤其是在貨幣政策的調(diào)整階段，資本市場(chǎng)受到刺激會(huì)引起波動(dòng)，當(dāng)存貸款利率發(fā)生變化，企業(yè)的融資環(huán)境就相應(yīng)的變化，銀行的貨幣儲(chǔ)備就會(huì)發(fā)生變化，當(dāng)儲(chǔ)備是減少狀態(tài)時(shí)，企業(yè)融資就會(huì)出現(xiàn)比較緊張的局面，政府推行的貨幣政策對(duì)企業(yè)融資方式及融資環(huán)境產(chǎn)生較為直接的影響。

3.2 企業(yè)自身層面

（1）企業(yè)成長(zhǎng)性影響。一般而言，成長(zhǎng)性較高的公司獲得股權(quán)融資的機(jī)會(huì)更大，而成長(zhǎng)性高的企業(yè)大多為新興產(chǎn)業(yè)，但是處于成長(zhǎng)階段的企業(yè)一般規(guī)模不大，另外也有高成長(zhǎng)性的公司主要依賴無形資產(chǎn)的估值，導(dǎo)致其股權(quán)融資風(fēng)險(xiǎn)加大，而公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好的企業(yè)，無論股權(quán)融資還是債務(wù)融資都有更多的選擇性和議價(jià)能力。

（2）企業(yè)信用影響。企業(yè)形象和信譽(yù)對(duì)企業(yè)對(duì)內(nèi)、對(duì)外、直接、間接融資都產(chǎn)生至關(guān)重要的影響，尤其是中小企業(yè)由于其自身規(guī)模小、經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)定、信用不足、資產(chǎn)欠缺等原因?qū)е氯谫Y較難，現(xiàn)金流容易出現(xiàn)緊張斷裂情況，如不能通過其他基本面彌補(bǔ)企業(yè)信用缺失的不足，一旦陷入惡性循環(huán)，則企業(yè)融資方式將大幅受限，甚至出現(xiàn)資金鏈斷裂的危機(jī)。

（3）資本結(jié)構(gòu)影響。企業(yè)進(jìn)行對(duì)外融資，尤其是股權(quán)融資，投資方在進(jìn)行考量時(shí)，對(duì)企業(yè)的所有者權(quán)益資本與長(zhǎng)期債務(wù)資本比例關(guān)系，其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、凈資產(chǎn)收益率、內(nèi)部收益率的盈利能力對(duì)其融資方式是否成功是有決定性影響的，主要表現(xiàn)為資本結(jié)構(gòu)影響企業(yè)的資本成本，通過不同的融資渠道的資本成本是不同的，權(quán)益資本一般要比負(fù)債資本的成本要高一些，如果權(quán)益資本過度擴(kuò)張還可能出現(xiàn)控制權(quán)旁落，影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)。

3.3 所處產(chǎn)業(yè)層面

在社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新常態(tài)下，宏觀調(diào)控難度不斷提升，而產(chǎn)業(yè)政策的精準(zhǔn)及有效性對(duì)企業(yè)融資方式選擇的影響越來越發(fā)揮作用，因企業(yè)所選的融資方式不同產(chǎn)業(yè)政策對(duì)其融資規(guī)模及頻率產(chǎn)生影響。根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，不同產(chǎn)業(yè)所偏好選擇的融資方式有很大差異，像傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)如采掘業(yè)內(nèi)部融資率高達(dá)22.97%（數(shù)據(jù)來源Wind數(shù)據(jù)庫(kù)），農(nóng)林牧漁類內(nèi)部融資率最低在5.7%;而傳播文化類股權(quán)融資率在44.32%（數(shù)據(jù)來源Wind數(shù)據(jù)庫(kù)），批發(fā)零售、煤業(yè)電氣、房地產(chǎn)服務(wù)類股權(quán)融資率較低，均在20%左右的融資率;在債務(wù)融資方面，批發(fā)零售、房地產(chǎn)、制造業(yè)最為熱衷，幾大行業(yè)債務(wù)融資率均在30%以上。

（1）產(chǎn)業(yè)政策對(duì)企業(yè)融資的有效性。通過產(chǎn)業(yè)政策對(duì)公司的有效作用來看，受到產(chǎn)業(yè)支持較多的公司進(jìn)行股權(quán)融資、債權(quán)融資均有正面效應(yīng)、產(chǎn)生積極影響，其融資的規(guī)模、頻率遠(yuǎn)超過未受到產(chǎn)業(yè)政策支持或受到產(chǎn)業(yè)政策支持力度較低的公司，根據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果，雖然企業(yè)的融資行為，尤其是股權(quán)融資在一定程度上也會(huì)受到經(jīng)濟(jì)周期及宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響，而這些也會(huì)一定程度上影響產(chǎn)業(yè)政策對(duì)企業(yè)融資產(chǎn)生有效性的實(shí)際效果，當(dāng)經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)，如2008年金融危機(jī)這種有效性就會(huì)變?nèi)酢?/p>

（2）產(chǎn)業(yè)政策的相關(guān)建議。產(chǎn)業(yè)政策對(duì)公司融資規(guī)模和頻率的有效性因企業(yè)融資方式的不同而不同，目前大多公司的融資方式中，絕大多數(shù)公司尤其是上市公司在對(duì)外融資的過程中仍以債權(quán)融資為主，據(jù)有關(guān)上市公司融資的資料顯示，大多公司債權(quán)融資占比80%以上，股權(quán)融資在10%～20%，而在債權(quán)融資中銀行貸款又占有絕大多數(shù)的比例，這無疑將增加金融業(yè)系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，因而政府在進(jìn)行宏觀調(diào)控過程中應(yīng)大力發(fā)展多層次的股權(quán)融資資本市場(chǎng)，創(chuàng)新金融市場(chǎng)，區(qū)域性金融市場(chǎng)，在重視銀行業(yè)發(fā)展的同時(shí)加強(qiáng)對(duì)銀行業(yè)的監(jiān)管，提高政策的合理性，建立健全社會(huì)信用體系，提高金融業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的同時(shí)防患于未然。

4 融資方式的適用性

企業(yè)不同的融資方式體現(xiàn)著其權(quán)益的分散或集中，這將會(huì)形成不同的股權(quán)、債權(quán)比例關(guān)系，影響股東、債權(quán)人等利益主體對(duì)公司的控制及對(duì)利潤(rùn)的索取，其風(fēng)險(xiǎn)偏好各有不同，對(duì)于股東權(quán)益及公司整體價(jià)值的追求難免會(huì)產(chǎn)生不同訴求，這將對(duì)企業(yè)的管理及經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生直接影響。

4.1 理論適用性

融資是企業(yè)資金籌集的行為與過程，通過科學(xué)的預(yù)測(cè)和決策，采用一定的方式、選擇一定的渠道向投資人或債權(quán)人籌集資金的過程，在這個(gè)過程中基于不同維度的假設(shè)按照理論研究產(chǎn)生了MM理論、平衡理論、控制權(quán)理論、優(yōu)序理論、委托代理成本理論、資本結(jié)構(gòu)理論和啄食順序理論等。也逐漸形成了西方的融資順序原則，即：內(nèi)部股權(quán)融資—債權(quán)融資—股權(quán)融資。

4.2 現(xiàn)實(shí)適用性

現(xiàn)實(shí)企業(yè)經(jīng)營(yíng)中，將面臨諸多的不可控的風(fēng)險(xiǎn)，有不確定的阻礙因素。

企業(yè)融資究竟采用什么方式，什么渠道，除了理論的科學(xué)預(yù)測(cè)指導(dǎo)外，還與其所處的社會(huì)制度、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、金融體制及自身情況等密切相關(guān)，不同國(guó)家、社會(huì)制度、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及政治、歷史、文化等原因，使得企業(yè)對(duì)資金的需求及渠道選擇會(huì)有很大的不同，政府所選用的金融體制也不盡相同，而不同的金融體制規(guī)范制約著企業(yè)的融資方式，例如像歐美等西方國(guó)家內(nèi)部股權(quán)融資比例高達(dá)50%以上，而外部融資40%左右，在其外部融資中股權(quán)融資僅占10%左右的比例。我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展及企業(yè)融資方式的演進(jìn)逐漸形成了中國(guó)特色融資方式，即融資方式基本體現(xiàn)為優(yōu)先股權(quán)融資、短期債融資、長(zhǎng)期債融資、內(nèi)部股權(quán)融資，整體看我國(guó)企業(yè)的融資方式與歷史上經(jīng)濟(jì)學(xué)家的融資理論相悖，體現(xiàn)著普遍偏好對(duì)外股權(quán)融資。

4.3 企業(yè)自身適用性

市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，金融市場(chǎng)瞬息萬變，企業(yè)融資方式及資本結(jié)構(gòu)環(huán)境也在發(fā)生顯著的變化，企業(yè)融資決策要充分考慮自身的業(yè)務(wù)定位、發(fā)展戰(zhàn)略、競(jìng)爭(zhēng)策略等，平衡當(dāng)前與后續(xù)資金需求，與風(fēng)險(xiǎn)水平相匹配，另外企業(yè)在不同成長(zhǎng)階段其融資方式選擇及考慮的因素也會(huì)有所不同，不同類型的企業(yè)如高技術(shù)類型、高現(xiàn)金流類型、高成長(zhǎng)類型的企業(yè)也需要根據(jù)其所處的行業(yè)及自身的狀況優(yōu)化融資方式。

總之，企業(yè)在進(jìn)行融資方式選擇時(shí)所需考慮的因素是多維度的，不單單是考慮融資成本、所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)、釋放的股權(quán)比例這些單點(diǎn)的問題，而是要綜合分析其與企業(yè)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流及風(fēng)險(xiǎn)、權(quán)益結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)彈性及如何保障股東及債權(quán)人權(quán)益的同時(shí)完善企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。

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