齊岳 李振之 黃佳寧

【摘 要】 在新三板深化改革、科創(chuàng)板設(shè)立的背景下，轉(zhuǎn)入科創(chuàng)板成為新三板企業(yè)的良好選擇。文章基于此分析G私募基金可能面臨的機遇和風(fēng)險，總結(jié)該基金在轉(zhuǎn)板企業(yè)方面的投資策略框架，并以貝特瑞為例進行驗證。在行業(yè)方面，選取高成長性科創(chuàng)類行業(yè);在企業(yè)方面，選擇有核心競爭力的企業(yè)，多維度財務(wù)分析但不局限于財務(wù)指標，考慮企業(yè)所處行業(yè)的特點，結(jié)合多種方法估值;在投資方面，注意時機避免突擊入股。文章對擬投資轉(zhuǎn)板企業(yè)的私募基金提出建議：針對科創(chuàng)板優(yōu)先領(lǐng)域投資，重視企業(yè)成長性，結(jié)合行業(yè)特點多維度財務(wù)分析，對照標的企業(yè)合理估值，密切關(guān)注企業(yè)動向，把握投資時點等。這為類似基金提供了投資轉(zhuǎn)板企業(yè)方面的策略參考，對促進新三板企業(yè)直接融資有一定意義。

【關(guān)鍵詞】 私募基金; 新三板深化改革; 科創(chuàng)板; 科技創(chuàng)新企業(yè)

【中圖分類號】 F832.5? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2021）02-0008-07

一、引言

隨著科創(chuàng)板的設(shè)立、新三板的深化改革等，我國證券市場不斷完善。2018年11月習(xí)總書記提出設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制，為新三板企業(yè)提供了新的轉(zhuǎn)板通道;2019年10月新三板精選層設(shè)立降低了企業(yè)轉(zhuǎn)板難度。本文分析了新三板、科創(chuàng)板的現(xiàn)狀，認為新三板企業(yè)轉(zhuǎn)科創(chuàng)板可以解決股票流動性和融資難等問題，而企業(yè)轉(zhuǎn)板也為私募基金帶來了投資機遇和風(fēng)險。

本文研究以G私募基金為代表的類似私募基金，總結(jié)了G私募基金的投資策略框架：在選擇擬投資行業(yè)時，應(yīng)在科創(chuàng)板的優(yōu)先領(lǐng)域內(nèi)選擇并注重其成長性;在選擇擬投資企業(yè)時，選擇有核心競爭力的企業(yè)，從多個維度進行財務(wù)分析并合理對待財務(wù)分析結(jié)果，還要考慮企業(yè)所處行業(yè)的特點，結(jié)合多種估值方法和企業(yè)、行業(yè)特點進行估值;在進行投資時，要注意投資時點的選擇等。本文以貝特瑞為例，根據(jù)科創(chuàng)板的要求進行行業(yè)選擇，分析其核心競爭力，結(jié)合基金的標準，從盈利能力和收益質(zhì)量、資本結(jié)構(gòu)和償債能力、成長能力和現(xiàn)金流等角度評估企業(yè)的財務(wù)狀況，綜合運用企業(yè)價值評估方法進行估值，并對投資時點和投后業(yè)績進行了展望。結(jié)合案例，本文對G私募基金投資策略的改進提出了建議：私募基金應(yīng)針對科創(chuàng)板優(yōu)先領(lǐng)域投資，特別關(guān)注企業(yè)成長性，結(jié)合行業(yè)特點進行多維度財務(wù)分析，對照標的企業(yè)綜合多種方法合理估值，密切關(guān)注企業(yè)動向，把握投資時點等。

新三板企業(yè)上市門檻降低，不少私募基金對有轉(zhuǎn)板意向的新三板企業(yè)產(chǎn)生投資興趣。本文為G私募基金及類似基金提供了在投資轉(zhuǎn)板企業(yè)方面的可參考策略，有利于提高私募基金在新三板的活躍性，抓住科創(chuàng)板設(shè)立、新三板深化改革的背景下獲取更多利益的機會，也利于促進新三板企業(yè)的直接融資、順利轉(zhuǎn)板和健康發(fā)展。

二、文獻綜述

目前，新三板融資整體效率低，投資者積極性不高，不少新三板掛牌企業(yè)退市或轉(zhuǎn)板[ 1-4 ]，而科創(chuàng)板為新三板企業(yè)提供了良好的轉(zhuǎn)板通道。李朝芳[ 5 ]認為，科創(chuàng)板為處于初創(chuàng)期和成長期的優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供了機會。黃登仕和王輝[ 6 ]認為，科創(chuàng)板為我國眾多優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新型企業(yè)拓寬了融資渠道。陳輝和吳夢菲[ 7 ]提出要盡快建立新三板、科創(chuàng)板之間的轉(zhuǎn)板對接機制。

隨著經(jīng)濟環(huán)境的變化，我國基金資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)更加多元化[ 8 ]，投資策略需要主動求變[ 9 ]。對于私募基金，王勝和胡玲燕[ 10 ]認為其投資策略由依賴財務(wù)杠桿和復(fù)雜金融工具變?yōu)楦揽客顿Y企業(yè)的自身增長。羅霞[ 11 ]也認為其發(fā)展趨勢之一是更青睞高成長科創(chuàng)企業(yè)，“價值投資”理念將成主流，即買入價格低于其內(nèi)在價值的證券，待價格高于價值時出售[ 12 ]。在對擬投資企業(yè)估值方面，程繼爽和程鋒[ 13 ]指出我國主要用市盈率法，隨著市場發(fā)展貼現(xiàn)現(xiàn)金流和股利貼現(xiàn)模型將成主流。李彥甫[ 14 ]結(jié)合公司生命周期階段選取不同方法進行估值，尋找最適宜的估值模型。余炳文和張君來[ 15 ]提出要明確企業(yè)在行業(yè)中的競爭地位和行業(yè)的競爭態(tài)勢，預(yù)測業(yè)績評估價值。在對科創(chuàng)企業(yè)估值時，張陸洋和錢瑞梅[ 16 ]指出由于科創(chuàng)企業(yè)產(chǎn)品市場不成熟，傳統(tǒng)估值存在局限性，應(yīng)更多分析企業(yè)創(chuàng)造經(jīng)濟價值的機制。王玲和李慧敏[ 17 ]指出對科技型中小企業(yè)估值需分析核心技術(shù)及產(chǎn)品、市場預(yù)期、核心人才等。

私募基金與新三板企業(yè)有互動基礎(chǔ)。對于與新三板相關(guān)的私募投資，左依荻[ 18 ]以新三板企業(yè)為例發(fā)現(xiàn)私募股權(quán)的投后管理作用主要通過資本負債結(jié)構(gòu)優(yōu)化和引入后續(xù)戰(zhàn)略資金實現(xiàn)。聶無逸[ 19 ]認為，側(cè)重成長早期的PE基金較為適合投資新三板企業(yè)，股權(quán)投資退出渠道需要增加。王媛媛等[ 20 ]發(fā)現(xiàn)私募基金能促進新三板企業(yè)規(guī)模業(yè)績提升，且在成長期進入效果更好。許軍[ 21 ]基于新三板數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)私募基金多輪進入對企業(yè)規(guī)模、盈利能力和收益質(zhì)量都有正向影響。劉懿增[ 22 ]認為私募基金在新三板、科創(chuàng)板市場發(fā)展中能降低交易費用、拓寬融資渠道等。

目前，學(xué)者在新三板市場方面有一定研究基礎(chǔ)，但研究企業(yè)轉(zhuǎn)板的文獻偏少;我國私募基金起步較晚，以案例方法研究私募基金投資策略的文獻偏少。本文結(jié)合我國資本市場改革現(xiàn)狀，從私募基金的角度探究對轉(zhuǎn)板企業(yè)的投資策略，并以案例驗證，可以為擬投資轉(zhuǎn)板企業(yè)的私募基金提供一定的參考。

三、新三板及科創(chuàng)板現(xiàn)狀分析

（一）新三板現(xiàn)狀分析

新三板市場目前面臨流動性困境和融資困境。流動性方面，近三年新增掛牌企業(yè)明顯減少，摘牌企業(yè)增加，交易活躍度降低。2019年上半年成交額比2018年同期下降24.05%，2018年比2017年同期下降60.9%。融資方面，企業(yè)募資規(guī)模、次數(shù)都有降低。2019年上半年募資總額168.07億元，較2018年同期下降40.5%;募資次數(shù)358次，下降50.62%。企業(yè)不再選擇新三板，是因為新三板交投低迷，定增發(fā)行難，制度改革效果也未達預(yù)期，市場流動性降低，難以滿足中小企業(yè)融資需求;投資者不再選擇新三板，是因為多數(shù)企業(yè)股票流動性低，無人接盤，資金難以退出等。

（5）結(jié)合行業(yè)分析企業(yè)的財務(wù)指標水平

分析個股基本面也要注重對行業(yè)的比較[ 24 ]。當企業(yè)的一些財務(wù)指標與以往私募基金投資標準差距較大時，需要分析其所在行業(yè)的特點。若企業(yè)指標偏低或偏高，是否整個行業(yè)都如此？企業(yè)在行業(yè)中處于什么水平，企業(yè)自身是否存在異常情況？若行業(yè)整體指標偏低或偏高，要考慮這是不是行業(yè)的特點？如果是，這可能給行業(yè)、企業(yè)帶來什么影響？

（6）合理參考財務(wù)指標

在投資過程中，要重視財務(wù)分析，但也不能局限于財務(wù)分析?？苿?chuàng)企業(yè)面臨的風(fēng)險相對高，若出現(xiàn)難以彌補的財務(wù)漏洞，往往難抵沖擊，基金也難以收回投資，故需重視財務(wù)分析。但不能囿于財務(wù)指標，部分科創(chuàng)企業(yè)利潤表并不“好看”，需探究背后原因，是因研發(fā)投入大變現(xiàn)慢，還是產(chǎn)品本身未達到要求等。

3.結(jié)合行業(yè)特征運用多種方法估值分析

私募投資常見估值方法有市盈率法、市凈率法、市售率法、DCF法、EVA法等。相較于成熟企業(yè)，成長中的轉(zhuǎn)板企業(yè)易受內(nèi)外部因素的直接影響，如政策變化、業(yè)內(nèi)競品快速出現(xiàn)、技術(shù)壁壘被突破、知識產(chǎn)權(quán)保護、現(xiàn)金流管控等。估值時，要注意選用互為補充或各有側(cè)重的方法，對結(jié)果比較分析，結(jié)合行業(yè)與企業(yè)現(xiàn)狀等實際情況適當調(diào)整。有資料表明，轉(zhuǎn)板預(yù)期增強可能使企業(yè)估值有接近待轉(zhuǎn)板塊標的企業(yè)的趨勢，故可以考慮對標同在科創(chuàng)板上市的類似企業(yè)進行估值參考。

（三）私募基金進行投資時的策略

私募基金要密切關(guān)注企業(yè)動向和事件，選擇合適投資時點。企業(yè)從進入精選層到轉(zhuǎn)板，由于政策及企業(yè)動向等影響，股價波動明顯，投資機會較多，在投資時需要密切關(guān)注企業(yè)動態(tài)，把握機會。若企業(yè)此前就有明確轉(zhuǎn)板意向，由于掌握更多信息，能以更有利的價格買入，可考慮更早投資?；鹑舫钟?0%以下的企業(yè)股份，在企業(yè)進入精選層后，股票無鎖定期，可持續(xù)交易。但要注意企業(yè)申報科創(chuàng)板前6個月內(nèi)參與定向增發(fā)或從控股股東、實際控制人及其親屬處受讓股份都會導(dǎo)致3年鎖定期，其他方式投資則需鎖定1年。鎖定期內(nèi)企業(yè)將發(fā)生什么、是否能繼續(xù)保有優(yōu)勢，都是未知的，故要避免“突擊入股”。

五、G私募基金投資策略案例研究——貝特瑞

本案例大部分數(shù)據(jù)源自真實工作，因保密需要對部分數(shù)字進行調(diào)整，但總體仍能反映針對轉(zhuǎn)板企業(yè)的投資情況。本文選擇貝特瑞為案例研究對象，深圳市貝特瑞新能源材料股份有限公司（簡稱貝特瑞，835185）是鋰離子二次電池用正負極材料及納米材料應(yīng)用的專業(yè)化生產(chǎn)制造商，包括為新能源汽車提供動力類電池等。公司于2000年成立，2015年12月掛牌新三板，有行業(yè)領(lǐng)先的核心技術(shù)和負極材料完整價值產(chǎn)業(yè)鏈，成長迅速。

貝特瑞是新三板企業(yè)中的佼佼者，已有與私募基金的良好互動基礎(chǔ)。財務(wù)方面，貝特瑞同時滿足精選層和科創(chuàng)板的多個進入條件。對于精選層，公司滿足條件一、二、四;對于科創(chuàng)板，滿足條件一、四并達到條件五市值標準。進入新三板精選層和轉(zhuǎn)板科創(chuàng)板，對于迅速成長的貝特瑞是寶貴的機遇。而面臨國內(nèi)外大環(huán)境的變化等挑戰(zhàn)，貝特瑞是否有能力在激烈的市場中生存、成長，是否值得投資，是私募基金需要分析的。

（一）分析擬投資行業(yè)：新能源材料

貝特瑞所屬新能源材料領(lǐng)域，符合科創(chuàng)板需求，科技含量高且利于環(huán)保。其主營業(yè)務(wù)鋰離子電池的主要應(yīng)用領(lǐng)域之一是在環(huán)保和政策驅(qū)動下迅速發(fā)展的新能源汽車業(yè)，前景廣闊。機構(gòu)分析國際車企動力電池供應(yīng)商負極材料需求將保持45%以上的年復(fù)合增長率，行業(yè)增速可期。

（二）分析擬投資企業(yè)：貝特瑞

1.貝特瑞的核心競爭力

貝特瑞創(chuàng)建了全球業(yè)內(nèi)首家新能源技術(shù)研究院，注重研發(fā)投入，每年科研經(jīng)費約占營業(yè)收入的5%。負極材料是其深耕十余年的核心業(yè)務(wù)，公司擁有負極材料完整價值產(chǎn)業(yè)鏈及資源整合優(yōu)勢，大大提高效率，降低成本。公司現(xiàn)亦拓寬正極材料業(yè)務(wù)，瞄準能量密度高的三元材料和環(huán)保低成本的磷酸鐵鋰，成長可期。

2.貝特瑞的多維度財務(wù)分析

（1）盈利能力和收益質(zhì)量

對于凈資產(chǎn)收益率，貝特瑞近三年處在行業(yè)平均之上，也在私募基金標準之上，且相對穩(wěn)定，說明其自有資本獲利能力較強較穩(wěn)，股東資金使用效率高。銷售凈利率近三年均超過行業(yè)均值，達到投資標準。主營業(yè)務(wù)利潤率達標，說明其主營業(yè)務(wù)獲利能力過關(guān)。銷售毛利率近三年行業(yè)均值在28.91%～29.75%之間，雖與基金標準稍有差距，但與行業(yè)均值相差不大。從投入資本回報率看，貝特瑞價值創(chuàng)造能力較強。對于主營業(yè)務(wù)比率，其主營業(yè)務(wù)利潤占據(jù)90%以上，說明企業(yè)注重主營業(yè)務(wù)且從中獲得大部分收益。2018年主營業(yè)務(wù)比率大于1主要是產(chǎn)生債務(wù)重組損失計入營業(yè)外支出，因下游客戶沃特瑪債務(wù)危機爆發(fā)，貝特瑞被拖欠貨款難以全部收回，用債務(wù)重組避免更大損失。收益質(zhì)量方面，指標均達到要求，收益質(zhì)量較高。盈利能力和收益質(zhì)量指標比較見表1。

（2）資本結(jié)構(gòu)和償債能力

資本結(jié)構(gòu)方面，公司近三年資產(chǎn)負債率基本在50%左右。流動資產(chǎn)占比50%左右，雖未達到60%的標準，但三年來這一比例有所提升。償債能力上，流動比率和速動比率均在行業(yè)平均水平。從現(xiàn)金流量利息保障倍數(shù)看，2017年該指標為負。當年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-12 715.5065萬元，原因主要有預(yù)付賬款的增加和占營業(yè)收入較大比例的應(yīng)收賬款未到回款期。相較于期初余額，2017年預(yù)付款項期末余額增加157.07%，應(yīng)收賬款期末余額增加79.73%。這是因為公司在2016—2018年快速擴大正極業(yè)務(wù)，主要原材料氫氧化鋰、碳酸鋰結(jié)算方式為預(yù)付貨款，尤其2016—2017年氫氧化鋰供不應(yīng)求價格上漲，預(yù)付款項增加更為明顯。隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴大，公司收入增加，由于客戶大多是知名企業(yè)，多形成應(yīng)收賬款，占營收比例高，故應(yīng)收賬款增加;此外，正極銷售回款周期較負極業(yè)務(wù)長，正極業(yè)務(wù)的快速擴大也增加了未到回款期的應(yīng)收賬款。貝特瑞資本結(jié)構(gòu)和償債能力指標比較見表2。

2017年貝特瑞增發(fā)募集資金和向銀行借款，籌資產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入較2016年上升491.02%，主要用于投資建設(shè)和擴大規(guī)模。雖然2017年經(jīng)營性現(xiàn)金流為負，但不持續(xù)為負。2018年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為17 770.0619萬元，公司采取了控制預(yù)付款項的措施并加強了應(yīng)收款項的信用管理。然而，風(fēng)險是存在的，公司需要進一步考慮未來原材料供不應(yīng)求、價格上漲的可能性，并對預(yù)付款項和應(yīng)收款項加強管理，減少壞賬和產(chǎn)生流動性風(fēng)險的可能性。

（3）成長能力

對科創(chuàng)企業(yè)的投資看重未來成長性。貝特瑞成長能力指標三項同比增長率均超過基金標準，在行業(yè)中也基本處于均值以上（如表3所示）。在所在行業(yè)快速發(fā)展的背景下，貝特瑞的業(yè)務(wù)規(guī)模仍在進一步擴大，有較高成長性。

（4）現(xiàn)金流分析

貝特瑞在現(xiàn)金流方面偏弱（分析指標如表4所示），未達到私募基金標準。2016年銷售商品和提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金大于營業(yè)收入，同時應(yīng)收賬款增加。一是在收回較多往年貨款的同時，由于業(yè)務(wù)規(guī)模擴大新發(fā)生了較大賒銷。二是預(yù)收款項增加。2016年預(yù)收賬款同比增長64.36%，原因主要是正極業(yè)務(wù)的擴大。關(guān)注業(yè)務(wù)相似企業(yè)，主營鋰離子電池負極材料和正極業(yè)務(wù)的杉杉股份（600884）應(yīng)收賬款亦較高，經(jīng)營性現(xiàn)金流也因業(yè)務(wù)規(guī)模擴大、原料供不應(yīng)求等出現(xiàn)負值。

值得注意的是，盡管貝特瑞的合作公司多為業(yè)內(nèi)知名、信用良好的大客戶，壞賬概率很低，但隨著業(yè)務(wù)規(guī)模擴大、應(yīng)收賬款增加，若產(chǎn)生大規(guī)模壞賬，公司受到的影響不容小視。公司仍需加強應(yīng)收賬款管理，重視管控現(xiàn)金流。此外，預(yù)付款項影響了經(jīng)營性現(xiàn)金流，原料供不應(yīng)求是整個行業(yè)都面對的問題，如何在這種情況下盡量拿到更多話語權(quán)是貝特瑞可能面對的挑戰(zhàn)。

3.貝特瑞的估值分析

準科創(chuàng)板企業(yè)大多處于成長期，市場和行業(yè)的不可預(yù)知性較高，預(yù)測現(xiàn)金流較難，盈余也更多投入研發(fā)，往往不會分紅。故用絕對估值法難度較大，可采用相對估值法并定性分析。既要對標同在科創(chuàng)板上市的可比企業(yè)，也要結(jié)合核心競爭力、行業(yè)增長性、國家政策、市場需求等分析。對于貝特瑞這樣已進入盈利階段且有一定增長的企業(yè)，考慮數(shù)據(jù)可得性，采用市盈率和市凈率法。對于其他新三板轉(zhuǎn)板企業(yè)，要結(jié)合企業(yè)具體情況分析，通常市盈率和市凈率法也是適用的。此外，較低的估值水平是投資的安全保障，基金可以考慮適當降低估值預(yù)期。

（1）市盈率（PE）法

在新三板，2019年10月25日，貝特瑞股價16.88元/股，受益于進入精選層的預(yù)期，股價一路上揚，到2020年1月20日股價為43.99元/股。公司股本為43 956.99萬股，故估值是74.20億元～193.37億元。公司在2018年實現(xiàn)凈利潤53 972.74萬元，靜態(tài)市盈率為13.75～35.83。對標主營業(yè)務(wù)類似、2019年7月上市科創(chuàng)板的容百科技（688005）進行估值比較。容百科技在2016至2018年的毛利率分別是12.10%、14.81%、16.62%，同期貝特瑞為29.44%、28.65%、29.04%，單從毛利率看貝特瑞盈利水平更高。2019年10月25日到2020年1月20日，容百科技的滾動市盈率從73.38升至76.54，市盈率明顯偏高，貝特瑞相對被低估。除去公司自身原因，這很大程度上是由于所處板塊不同，投資熱度不同，也表明若貝特瑞成功轉(zhuǎn)板PE可能會明顯提升。同期貝特瑞所在新三板管理型行業(yè)滾動市盈率均值從8.47升至9.75，投資型行業(yè)均值從8.14升到8.41，可見貝特瑞在行業(yè)中PE偏高?？紤]到貝特瑞在新三板企業(yè)中的領(lǐng)先地位，與相關(guān)企業(yè)相比其更受投資者認可。綜合其他方面，比如貝特瑞深耕十余年的技術(shù)、大量的研發(fā)投入、負極材料的完整價值產(chǎn)業(yè)鏈和正極材料不斷擴大的市占率，再結(jié)合新能源汽車的發(fā)展和對電池的需求，認為其未來業(yè)績樂觀，適合投資。最后考慮投資風(fēng)險適當降低預(yù)期，認為貝特瑞的PE在13.75～32.50之間時可以進入，即股價在16.88元～39.91元，公司市值在74.20億元～175.41億元。

（2）市凈率（PB）法

市凈率法常作為市盈率法的補充，可減少短期盈利巨大波動的影響。2019年10月25日貝特瑞股價16.88元/股，2020年1月20日為43.99元/股。根據(jù)到截止日期的最新公告，每股凈資產(chǎn)為8.9635元/股，市凈率為1.88～4.91，在此期間呈上升趨勢。同期對標企業(yè)容百科技PB從4.89變化至3.79，最低為2.26，總體上貝特瑞與之相差不大。貝特瑞所處新三板管理型行業(yè)PB均值從4.82降到4.26，總體上企業(yè)與行業(yè)均值相差不大，但最低值偏低。市凈率可理解為股東每投入1元凈資產(chǎn)，在市場中能以多高的價格進行交易，一般情況下，市凈率高說明要用更高的價格才能買到1單位凈資產(chǎn)，不適合投資。但也需結(jié)合其他指標，若公司市盈率過高市凈率過低，則公司可能盈利能力過低，或資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理等，投資價值低。從對標企業(yè)和所處行業(yè)看，貝特瑞的市凈率處于正常水平。綜合來看，相比對標企業(yè)，貝特瑞市盈率偏低，市凈率相差不大，說明貝特瑞值得投資;相比所處行業(yè)，貝特瑞市盈率偏高，市凈率相差不大，說明公司在行業(yè)中受到投資者的青睞。出于安全考慮，適當降低預(yù)期，PB在1.98～4.50之間時可以進入，即股價在17.74元～40.33元之間，市值在77.98億元～177.30億元，與PE法相差不大。上述估值仍相對保守，未來貝特瑞的發(fā)展值得期待。

（三）私募基金的投資時點和業(yè)績展望

2019年9月底至11月中旬，貝特瑞股價增長了50%以上，備受關(guān)注。在價格被“炒”過高前，私募基金需盡快入場布局。

假設(shè)在精選層政策出臺的下一交易日，即2019年11月11日，G私募基金對貝特瑞進行投資。此時股價23.08元/股，市盈率18.80，市凈率2.57，處在上文算出的進場范圍內(nèi)。假設(shè)貝特瑞最終成功進入精選層，并實現(xiàn)科創(chuàng)板轉(zhuǎn)板。參考容百科技的私募投資，假設(shè)私募基金對貝特瑞投資0.5億元，購216.638萬股，占0.49%股份。自從發(fā)布深化改革文件，新三板活躍性便有所提高，若貝特瑞進入精選層，作為首批精選層企業(yè)和行業(yè)龍頭，將得到更多關(guān)注。結(jié)合其他投資案例，估計貝特瑞業(yè)績可能有約60%的增長。2019年11月11日到2020年1月20日，股價從23.08元/股到43.99元/股，幾乎翻倍。之后一直到3月12日，股價呈上漲趨勢，達54.5元/股。保守估計進入精選層后股價在43.99元/股。假設(shè)貝特瑞在精選層一年后轉(zhuǎn)入科創(chuàng)板，參考容百科技，進入科創(chuàng)板前其最后一輪融資是在2018年4月15日發(fā)行3 869.51萬股，價格為25.58元/股，而在科創(chuàng)板上市首日收盤價49.53元/股，增長93.63%，幾乎翻倍?？紤]到一年后科創(chuàng)板上市企業(yè)熱度可能不及首批，保守估計貝特瑞進入科創(chuàng)板后股價增長80%。假設(shè)以23.08元/股買入貝特瑞股票，進入精選層后股價可能漲至43.99元/股，保守認為在精選層滿一年后股價保持這一水平，進入科創(chuàng)板后將漲至79.18元/股，則私募基金可能獲得1.2億元收益。

六、對私募基金投資轉(zhuǎn)板企業(yè)策略調(diào)整的建議

私募基金投資新三板轉(zhuǎn)板企業(yè)的投資策略，主要是基于價值投資和成長投資，通過篩選行業(yè)、分析企業(yè)，判斷企業(yè)是否有較高投資價值，并選擇合適時機投資。在投資過程中，尤其要注意以下方面：

第一，針對科創(chuàng)板優(yōu)先領(lǐng)域投資，新三板轉(zhuǎn)板企業(yè)的最終目標在科創(chuàng)板，在選擇擬投資行業(yè)時自然要考慮科創(chuàng)板的偏好。

第二，更注重企業(yè)的成長性。大部分新三板企業(yè)雖在利潤、規(guī)模等方面不如主板等其他板塊企業(yè)，但其成長性高，潛力大，價值往往被低估，這也是基金選擇新三板企業(yè)的一個重要原因。本文在投資策略中強調(diào)對成長性的考慮，同時也要避免成長陷阱，基金需要關(guān)注企業(yè)、行業(yè)的技術(shù)發(fā)展更新，避免出現(xiàn)被市場淘汰的情況;謹慎估值，注意企業(yè)有無清晰融資計劃，是否注重長遠目標而非緊盯短期利益。此外，基金需要注意企業(yè)上市有無硬傷，要聯(lián)系到企業(yè)的券商保代，要了解企業(yè)上市的計劃和具體安排，也要與律所和審計所等中介機構(gòu)溝通。

第三，結(jié)合行業(yè)特點進行多維度財務(wù)分析。新三板企業(yè)往往處于成長中，且研發(fā)投入大，基金對其利潤、規(guī)模等的要求可以適當放寬，結(jié)合行業(yè)整體發(fā)展考量企業(yè)多個方面的潛力，而不局限于財務(wù)報表。比如增加財務(wù)標準考量的范圍，從更多維度更全面地評價企業(yè)的財務(wù)狀況，結(jié)合行業(yè)特征適當調(diào)整財務(wù)標準。關(guān)注企業(yè)在行業(yè)中的水平，尤其在財務(wù)指標部分，更需要結(jié)合行業(yè)特征和相似企業(yè)進行比較，重點關(guān)注其財務(wù)報表的某些內(nèi)容，出現(xiàn)問題苗頭時及時止損。

第四，對標可比企業(yè)，運用多種方法合理估值。企業(yè)需注意選用多種價值評估方法，結(jié)合行業(yè)因素做出適當調(diào)整，并考慮對標已在科創(chuàng)板上市的類似企業(yè)。此外，基金在買入時估值要低到足以反映大多數(shù)可能的壞情況，很多時候低預(yù)期是獲得低風(fēng)險高回報的最佳路徑之一。

第五，把握投資時點，密切關(guān)注企業(yè)動向和事件。從進入精選層到轉(zhuǎn)板期間企業(yè)股價易受政策等影響產(chǎn)生波動，基金需把握投資機會，在企業(yè)有明確轉(zhuǎn)板意向、價格更有利時及時買入，出于鎖定期考慮應(yīng)避免突擊入股。

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