何子琦

【摘要】宏觀(guān)金融市場(chǎng)對(duì)于微觀(guān)企業(yè)的影響一直以來(lái)都是國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究熱點(diǎn)。文章以中國(guó)A股上市公司為研究對(duì)象，探究了數(shù)字金融發(fā)展能否抑制企業(yè)盈余管理行為這一問(wèn)題。結(jié)果表明，數(shù)字金融發(fā)展對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理活動(dòng)無(wú)顯著影響，但對(duì)真實(shí)盈余管理活動(dòng)存在正向的促進(jìn)作用。數(shù)字金融可以提高資本配置的效率，也可能給金融市場(chǎng)帶來(lái)潛在的風(fēng)險(xiǎn)。我們應(yīng)該進(jìn)一步關(guān)注和研究如何評(píng)估和控制這種潛在風(fēng)險(xiǎn)。

【關(guān)鍵詞】數(shù)字金融；指數(shù)；盈余管理；資本配置效率

【中圖分類(lèi)號(hào)】F275

一、引言

盈余報(bào)告是市場(chǎng)參與者的核心信息來(lái)源。真實(shí)且可靠的盈余報(bào)告能夠幫助現(xiàn)有投資者和潛在投資者全面了解上市公司的情況，并且基于可靠信息做出正確的投資決策，有利于資本市場(chǎng)長(zhǎng)期健康的發(fā)展。

盈余管理則是管理層出于某種動(dòng)機(jī)而對(duì)于企業(yè)向外報(bào)告的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的一種調(diào)整行為。這種行為掩蓋了企業(yè)真實(shí)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，阻礙了市場(chǎng)參與者真實(shí)有效地了解上市公司的信息，也造成了資本市場(chǎng)中信息的嚴(yán)重不對(duì)稱(chēng)，阻礙了資本市場(chǎng)的良性發(fā)展。

目前學(xué)者們對(duì)于企業(yè)盈余管理行為的研究多集中在其影響因素上，該影響因素主要分為以下兩個(gè)方面：一是企業(yè)內(nèi)部因素，包括高管個(gè)人特質(zhì)、高管股權(quán)激勵(lì)以及內(nèi)部控制等；二是企業(yè)外部因素，包括宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、市場(chǎng)監(jiān)管及審計(jì)師等。其中宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境主要集中于傳統(tǒng)的金融市場(chǎng)對(duì)于企業(yè)盈余管理的影響。隨著互聯(lián)網(wǎng)及大數(shù)據(jù)的發(fā)展，其在金融市場(chǎng)越來(lái)越廣泛的應(yīng)用催生了新的業(yè)務(wù)模式和支付方式，這就使得過(guò)去的指標(biāo)難以體現(xiàn)如今的市場(chǎng)發(fā)展程度，過(guò)去的研究結(jié)果難以指導(dǎo)新模式下的金融市場(chǎng)行為。因此，我們需要采用嶄新的度量方式，衡量現(xiàn)如今金融市場(chǎng)的發(fā)展程度。

北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心聯(lián)合螞蟻金服，構(gòu)建了能夠反映不同區(qū)域數(shù)字金融市場(chǎng)發(fā)展程度的指標(biāo)——“數(shù)字金融普惠指數(shù)”（郭峰等，2019）[1]。該指數(shù)發(fā)布后，學(xué)者們對(duì)其認(rèn)可度較高，已有不少學(xué)者應(yīng)用該指數(shù)進(jìn)行了國(guó)家宏觀(guān)層面的研究。而放眼微觀(guān)層面，幾乎沒(méi)有作者將該指數(shù)用于研究金融市場(chǎng)對(duì)企業(yè)行為的影響。數(shù)字金融能否降低金融市場(chǎng)的信息不對(duì)稱(chēng)，抑制企業(yè)的盈余管理行為？抑或數(shù)字金融是否會(huì)提升企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)其盈余管理行為？本文利用中國(guó)A股上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，定量分析了2011—2019年數(shù)字金融發(fā)展對(duì)企業(yè)盈余管理的抑制作用。突破現(xiàn)有研究?jī)H關(guān)注某類(lèi)金融資產(chǎn)或傳統(tǒng)金融市場(chǎng)對(duì)盈余管理影響的不足，以數(shù)字金融指數(shù)為衡量方式，研究時(shí)下宏觀(guān)資本市場(chǎng)對(duì)公司盈余管理活動(dòng)的影響，有助于構(gòu)建宏觀(guān)市場(chǎng)和微觀(guān)企業(yè)行為之間的聯(lián)系，引導(dǎo)宏觀(guān)市場(chǎng)不斷完善，遏制企業(yè)違規(guī)行為，推動(dòng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。

二、理論分析與研究假設(shè)

根據(jù)現(xiàn)有文獻(xiàn)，數(shù)字金融發(fā)展對(duì)企業(yè)盈余管理有兩種可能的影響。

首先，有研究表明數(shù)字金融發(fā)展可以通過(guò)降低信息不對(duì)稱(chēng)從而抑制企業(yè)盈余管理活動(dòng)。黃益平等（2018）[2]認(rèn)為，數(shù)字金融是指?jìng)鹘y(tǒng)金融公司和新型互聯(lián)網(wǎng)公司使用數(shù)字手段實(shí)現(xiàn)投融資的新興業(yè)務(wù)模式，數(shù)字金融的邏輯起點(diǎn)是互聯(lián)網(wǎng)金融，其邏輯演進(jìn)則是金融科技。從普遍意義上來(lái)講，數(shù)字金融涵蓋了三個(gè)循序漸進(jìn)的概念：互聯(lián)網(wǎng)金融、大數(shù)據(jù)金融以及Fintech。當(dāng)代金融學(xué)家普遍持有云計(jì)算、數(shù)據(jù)庫(kù)在投融資領(lǐng)域的應(yīng)用能夠降低信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題的觀(guān)點(diǎn)。李繼尊（2015）[3]認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)將被應(yīng)用于經(jīng)濟(jì)社會(huì)的所有領(lǐng)域，而經(jīng)濟(jì)社會(huì)中個(gè)體的行為將轉(zhuǎn)變?yōu)橐粭l條數(shù)據(jù)被上傳至互聯(lián)網(wǎng)。不斷積累的海量數(shù)據(jù)從各個(gè)維度降低了信息不對(duì)稱(chēng)。謝平等（2015）[4]認(rèn)為，大數(shù)據(jù)廣泛應(yīng)用于互聯(lián)網(wǎng)金融中的信息處理，提高了風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理的效率，顯著降低了信息不對(duì)稱(chēng)。而信息不對(duì)稱(chēng)正是企業(yè)盈余管理行為存在的前提。這就意味著，如果信息不對(duì)稱(chēng)程度降低，信息使用者可以獲得內(nèi)部信息，就足以判斷管理者提供的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)的可靠性與完整性，從而遏制管理者的盈余管理活動(dòng)。

其次，數(shù)字金融的發(fā)展也可能通過(guò)增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)促進(jìn)企業(yè)的盈余管理行為。與傳統(tǒng)金融市場(chǎng)相比，數(shù)字金融的發(fā)展給貸款人和借款人都帶來(lái)了諸多風(fēng)險(xiǎn)。第一，平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)。電子支付完全依托網(wǎng)絡(luò)，而網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)存在遭受病毒入侵和黑客攻擊的隱患，可能造成交易操縱、信息盜用、資產(chǎn)丟失等惡果。第二，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。與過(guò)去的資本運(yùn)營(yíng)模式相比，貨幣基金的公允價(jià)格更新時(shí)，數(shù)字金融產(chǎn)品的獨(dú)特屬性可以為注資方的投資和撤資提供便利性，進(jìn)一步削弱低交易成本的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，給資金的借方帶來(lái)更大的資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，吉克作洛等（2021）[5]發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融的發(fā)展會(huì)加劇企業(yè)投融資條件的錯(cuò)配，企業(yè)使用流動(dòng)負(fù)債支持長(zhǎng)期投資越多，企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。張朗等（2021）[6]認(rèn)為，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，管理者會(huì)主動(dòng)保護(hù)自己的利益，這具體體現(xiàn)在對(duì)真實(shí)業(yè)績(jī)的掩蓋上，通過(guò)盈余管理在任期內(nèi)調(diào)整企業(yè)業(yè)績(jī)，以滿(mǎn)足投資者的要求。

綜上所述，不能確定數(shù)字金融對(duì)盈余管理的影響方向，因此，提出競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)：

H1a：數(shù)字金融發(fā)展能夠抑制企業(yè)盈余管理行為；

H1b：數(shù)字金融發(fā)展可能促進(jìn)企業(yè)盈余管理行為。

三、數(shù)據(jù)與實(shí)證模型

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源和變量說(shuō)明

為了驗(yàn)證以上競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)，本文采用了以下數(shù)據(jù)：（1）北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)（2011-2020）；（2）2011—2019年中國(guó)A股上市公司的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。本文對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了以下處理：（1）剔除了屬于金融保險(xiǎn)業(yè)的上市企業(yè)；（2）剔除ST以及*ST的上市公司；（3）剔除缺失相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的上市公司。此外，為了消除離群值的影響，本文對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%分位的縮尾處理。

1.北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)

北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)涵蓋了省市縣三級(jí)數(shù)據(jù)，本文選取市級(jí)指數(shù)作為后文實(shí)證模型的主要解釋變量。

2.盈余管理

本文盈余管理的衡量指標(biāo)主要借鑒馬壯等（2018）[7]的研究，分別從應(yīng)計(jì)盈余管理（AEM）和真實(shí)盈余管理（REM）兩個(gè)方面展開(kāi)研究。

（1）應(yīng)計(jì)盈余管理（AEM）：

式（9）中：變量的下標(biāo)i、j、t分別表示企業(yè)、城市和年份。被解釋變AEMi，j，t（ REMi，j，t）是應(yīng)計(jì)（真實(shí)）盈余管理程度變量，解釋變量Indexj，t是數(shù)字普惠金融指數(shù)。Controli，j，t為一若干個(gè)可能對(duì)企業(yè)盈余管理程度產(chǎn)生影響的控制變量，借鑒已有文獻(xiàn)，本文加入的企業(yè)層面控制變量有公司規(guī)模、成立年限、財(cái)務(wù)杠桿、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、審計(jì)質(zhì)量、前十大股東持股比例、兩職合一、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、貨幣資金比率、地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平等，具體定義見(jiàn)表1。此外，本研究所有的多元回歸均控制了年份和行業(yè)效應(yīng)。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2報(bào)告了模型（9）的變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。應(yīng)計(jì)盈余管理的均值為0.058，標(biāo)準(zhǔn)差為0.059，真實(shí)盈余管理的均值0.154，標(biāo)準(zhǔn)差為0.151，與其他學(xué)者的計(jì)算結(jié)果差異不大，表明企業(yè)盈余的離散度較大，存在較大的操縱空間，盈余管理變量與其他變量存在較大差異，該樣本具有較高的研究意義。

（二）多元回歸結(jié)果與分析

1.數(shù)字金融對(duì)盈余管理的影響

表3是數(shù)字金融分別與盈余管理兩個(gè)指標(biāo)的多元回歸結(jié)果。從回歸結(jié)果來(lái)看，數(shù)字金融對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理活動(dòng)無(wú)顯著影響，同時(shí)作者使用陸建橋（1999）[8]修正的瓊斯模型計(jì)算了應(yīng)計(jì)盈余管理指標(biāo)，用其替代原應(yīng)計(jì)盈余管理指標(biāo)進(jìn)行了回歸分析，結(jié)果無(wú)異，證明了本結(jié)論的穩(wěn)健性，限于篇幅未呈現(xiàn)此穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果。數(shù)字金融與真實(shí)盈余管理系數(shù)為0.00053，在1%顯著性水平下正向顯著，說(shuō)明數(shù)字金融的發(fā)展對(duì)真實(shí)盈余管理活動(dòng)存在正向影響，某地區(qū)的數(shù)字金融發(fā)展程度越高，該地區(qū)企業(yè)進(jìn)行真實(shí)活動(dòng)盈余管理的程度越高，證明了研究假設(shè)H1b，此結(jié)論與之前已有關(guān)于宏觀(guān)金融市場(chǎng)對(duì)盈余管理的影響的研究結(jié)論相反。

2.數(shù)字金融三個(gè)不同維度的影響

在上述結(jié)論的基礎(chǔ)上，本文將數(shù)字金融的三個(gè)細(xì)分維度（分別用Cov_ b、Usa_ d與Dig_ l表示）作為新的解釋變量與原被解釋變量進(jìn)行了回歸分析，探究了其對(duì)于企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理與真實(shí)盈余管理活動(dòng)的影響，表4是回歸結(jié)果。對(duì)比第（1）、（3）和（5）列回歸結(jié)果，我們可以看出使用深度對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理具有反向的抑制作用。使用深度（Usa_ d）反映的是各地區(qū)金融業(yè)務(wù)的服務(wù)能力（萬(wàn)佳彧等，2020）[9]，服務(wù)能力越強(qiáng)，企業(yè)獲取資金支持更為容易，因而削弱企業(yè)盈余管理的動(dòng)機(jī)。而數(shù)字支持服務(wù)程度（Dig_ l）這一維度對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理具有正向的促進(jìn)作用。這是由于數(shù)字支持服務(wù)程度描述了時(shí)下金融市場(chǎng)的數(shù)字交易成本和效率（萬(wàn)佳彧等，2020）[9]。按照常規(guī)思路，我們認(rèn)為，企業(yè)獲取數(shù)字金融服務(wù)的主要考慮因素包括該數(shù)字業(yè)務(wù)的成本及其便利性，低成本且高效的數(shù)字支付能夠幫助企業(yè)進(jìn)行融資活動(dòng)，降低企業(yè)進(jìn)行盈余管理活動(dòng)的動(dòng)機(jī)。換個(gè)角度考慮，金融服務(wù)的便利性和高效性同時(shí)也導(dǎo)致了金融借款及投資的不穩(wěn)定性，公司為了獲得持續(xù)的資金支持，加劇了其盈余管理行為。從第（2）、（4）、（6）列回歸結(jié)果中可以看出，覆蓋廣度（Cov_ b）這一維度對(duì)企業(yè)真實(shí)盈余管理具有正向促進(jìn)作用。覆蓋廣度一定程度上體現(xiàn)了地區(qū)數(shù)字金融基礎(chǔ)設(shè)施的覆蓋程度（萬(wàn)佳彧等，2020）[9]，覆蓋程度越高，企業(yè)進(jìn)行真實(shí)盈余管理活動(dòng)越便利。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

上文驗(yàn)證了數(shù)字金融對(duì)企業(yè)盈余管理活動(dòng)的影響，回歸結(jié)果表明，數(shù)字金融的發(fā)展在一定程度上將促進(jìn)企業(yè)的真實(shí)盈余管理活動(dòng)。為確保研究結(jié)論的穩(wěn)健性，以下將采取更換真實(shí)盈余管理變量的衡量方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)：根據(jù)Cohen等（2010）[10]，真實(shí)盈余管理的度量指標(biāo)可由REM_1和REM_2進(jìn)行替代（其中REM_1=ε2-ε3，REM_2=-ε1-ε3，ε1、ε2、ε3同上文變量定義部分的計(jì)算結(jié)果），表5分別用REM_1和 REM_2變量代替上文被解釋變量REM后與原解釋變量及控制變量進(jìn)行多元回歸之后的結(jié)果，顯然，表5中的結(jié)果仍支持上文的研究結(jié)論。

五、結(jié)論與啟示

本文以中國(guó)A股上市企業(yè)為樣本，探討并檢驗(yàn)了數(shù)字金融的發(fā)展能否抑制企業(yè)的盈余管理活動(dòng)。研究結(jié)果表明，數(shù)字金融對(duì)企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理沒(méi)有顯著影響，但能顯著促進(jìn)真實(shí)盈余管理活動(dòng)。進(jìn)一步分析數(shù)字金融的三個(gè)細(xì)分維度對(duì)盈余管理的影響后發(fā)現(xiàn)，數(shù)字支持服務(wù)程度這一維度對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理的具有正向的促進(jìn)作用，使用深度對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理具有反向的抑制作用；覆蓋廣度能夠顯著促進(jìn)企業(yè)的真實(shí)盈余管理。

本文證明了數(shù)字金融發(fā)展對(duì)企業(yè)真實(shí)盈余管理的促進(jìn)作用，完善了相關(guān)領(lǐng)域的研究，同時(shí)為應(yīng)對(duì)資本市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)以及企業(yè)信息透明度的問(wèn)題提供了理論依據(jù)。另外，本研究成果還從宏觀(guān)數(shù)字金融的角度豐富了與微觀(guān)公司盈余管理有關(guān)的研究成果，在金融市場(chǎng)與互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)逐漸融合的今天，為怎樣提高公司信息透明化水平、促進(jìn)市場(chǎng)有效性提供了理論支持。研究結(jié)果具有以下啟示：

第一，穩(wěn)步推進(jìn)地方數(shù)字金融服務(wù)的發(fā)展，提高金融服務(wù)的使用深度，提升各地區(qū)金融業(yè)務(wù)服務(wù)能力；第二，投資者在考查被投資公司的盈余真實(shí)性時(shí)，可以將該公司所在地的數(shù)字金融發(fā)展程度作為考慮因素之一；第三，數(shù)字金融通過(guò)科技手段建立了市場(chǎng)中不同參與者之間的聯(lián)系，雖然這可以提高資本配置的效率，但也可能給金融市場(chǎng)帶來(lái)潛在的風(fēng)險(xiǎn)。我們應(yīng)該進(jìn)一步關(guān)注和研究如何評(píng)估和控制這種風(fēng)險(xiǎn)。

未來(lái)還應(yīng)從以下方面加強(qiáng)研究和實(shí)踐：首先，數(shù)字普惠金融指數(shù)包括省市縣三級(jí)指數(shù)，縣級(jí)指數(shù)由于其更精確定位，所以更能體現(xiàn)各企業(yè)所在地的數(shù)字金融發(fā)展水平，但由于縣級(jí)指數(shù)自2014年以后才有測(cè)量值，若選用該指數(shù)，將大幅縮小本研究的樣本量，出于此種考量，本研究選用市級(jí)指數(shù)，可能會(huì)使得研究結(jié)論帶來(lái)一定的偏差。其次，本研究尚未剔除來(lái)自樣本量較少的城市的上市公司樣本，可能會(huì)給結(jié)論的穩(wěn)健性帶來(lái)影響。最后，由于上市公司所在城市信息的整理中包含手工挑選整理，且有部分上市公司存在多個(gè)辦公地點(diǎn)，本研究只選用其注冊(cè)地所在的城市作為研究樣本，這可能也將影響結(jié)論的穩(wěn)健性。

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