宋樊君

內(nèi)容提要：本文以融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型為切入點(diǎn)，以平臺(tái)公司信用風(fēng)險(xiǎn)治理為研究重點(diǎn)，分類研究不同類型融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理方案。研究結(jié)果表明，現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)應(yīng)著力發(fā)揮自身信用風(fēng)險(xiǎn)防控能力；非現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)應(yīng)在地方政府的引導(dǎo)和支持下積極探索可行的信用風(fēng)險(xiǎn)治理舉措。

一、引言與文獻(xiàn)綜述

2021 年以來，融資平臺(tái)監(jiān)管政策趨嚴(yán)，根據(jù)依法從嚴(yán)遏制新增隱性債務(wù)、妥善化解存量隱性債務(wù)的體制機(jī)制總體要求，治理地方政府隱性債務(wù)主要有以下三方面舉措：一是堅(jiān)決遏制隱性債務(wù)增量，嚴(yán)禁地方融資平臺(tái)違規(guī)舉債，嚴(yán)禁新增地方政府隱性債務(wù)；二是穩(wěn)妥化解隱性債務(wù)存量，建立市場化、法治化的債務(wù)違約處置機(jī)制，重點(diǎn)是穩(wěn)妥化解融資平臺(tái)存量債務(wù)，發(fā)揮地方政府、融資平臺(tái)、商業(yè)銀行在融資平臺(tái)存量隱性債務(wù)化解上的重要力量；三是推動(dòng)融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型。規(guī)范融資平臺(tái)融資管理，分類推進(jìn)融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型，妥善處理融資平臺(tái)債務(wù)和資產(chǎn)，防止地方國有企業(yè)和事業(yè)單位“平臺(tái)化”。

“十四五”時(shí)期，融資平臺(tái)債務(wù)化解與市場化轉(zhuǎn)型仍然是地方融資平臺(tái)整治的重要著眼點(diǎn)。綜合已有研究文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)圍繞融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理與市場化轉(zhuǎn)型方案構(gòu)建的研究文獻(xiàn)較多。融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理方面，已有研究文獻(xiàn)從資產(chǎn)負(fù)債重組、公司治理機(jī)制、債務(wù)劃分、信息披露、信用評(píng)級(jí)、財(cái)政投融資機(jī)制、地方官員政績考核、財(cái)政支持、金融支持等方面提出防范和化解融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的政策建議（劉紅忠、許友傳，2016；馬毅鵬，2015；劉驊等，2018）。融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型方面，已有研究文獻(xiàn)集中探討并試圖構(gòu)建融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型機(jī)制與可行路徑（董仕軍，2012；吳凡、祝嘉，2015；梅建明、劉秦舟，2014；趙琦，2016；鄭忠良等 2016；李天德、陳志偉，2015；朱丹、吉富星，2021）。融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型是一個(gè)長期、復(fù)雜、系統(tǒng)性的工程，既包括業(yè)務(wù)模式、治理機(jī)制和經(jīng)營體制的轉(zhuǎn)型等；也包括原有經(jīng)營機(jī)制的持續(xù)優(yōu)化，例如債務(wù)化解、信用提升、制度更新、運(yùn)營環(huán)境優(yōu)化等。融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理作為市場化轉(zhuǎn)型體系中至關(guān)重要的環(huán)節(jié)，是其順利實(shí)現(xiàn)市場化轉(zhuǎn)型的重要保障。

本文以融資平臺(tái)為研究對(duì)象，以市場化轉(zhuǎn)型為切入點(diǎn)，以信用風(fēng)險(xiǎn)治理為研究重點(diǎn)，分類探討不同類型融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理方案。本研究試圖理順市場化轉(zhuǎn)型體系中不同環(huán)節(jié)間的內(nèi)在邏輯，這對(duì)進(jìn)一步明晰融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型機(jī)制，以及實(shí)現(xiàn)地方政府隱性債務(wù)高效治理具有重要現(xiàn)實(shí)意義。

二、地方融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型與信用風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)在邏輯

（一）融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型的本質(zhì)

根據(jù)國內(nèi)學(xué)者對(duì)企業(yè)“轉(zhuǎn)型”的界定，融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型是一個(gè)系統(tǒng)性工程，既包括業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型、治理機(jī)制轉(zhuǎn)型、經(jīng)營體制轉(zhuǎn)型等，也包括原有經(jīng)營機(jī)制的持續(xù)優(yōu)化，例如債務(wù)化解、信用提升、制度更新、運(yùn)營環(huán)境優(yōu)化等。融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型的本質(zhì)有以下幾點(diǎn)：一是平臺(tái)公司經(jīng)營模式轉(zhuǎn)型，特指退出“平臺(tái)化”，由以往為地方政府融資的模式轉(zhuǎn)變?yōu)樽灾鹘?jīng)營模式，成為風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)、自主決策的市場化主體；二是公司治理機(jī)制轉(zhuǎn)型，徹底變革之前政府官員充當(dāng)內(nèi)部管理人的機(jī)制，建立完善的具有市場化特性的公司治理機(jī)制，人力資源采用市場化聘任制，企業(yè)組織形式由國有絕對(duì)控股向混合所有制轉(zhuǎn)變；三是信用體系轉(zhuǎn)型，平臺(tái)公司由以往的政府信用轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)信用，以企業(yè)信用進(jìn)行融資并開展市場化運(yùn)營。

（二）融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型與信用風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)在邏輯

融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型是一個(gè)漫長的改革過程，其大致可以分為三個(gè)階段：第一階段是融資平臺(tái)剝離為地方政府融資的職能；第二階段是在剝離政府融資職能的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步進(jìn)行內(nèi)部流程再造，包括資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)調(diào)整、經(jīng)營模式優(yōu)化、管理制度更新、信用風(fēng)險(xiǎn)化解等，旨在恢復(fù)融資平臺(tái)造血能力，提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力；第三階段是實(shí)施市場化轉(zhuǎn)型，即承擔(dān)經(jīng)營性業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)政企分離，建立企業(yè)信用。其中，第一階段是平臺(tái)公司市場化轉(zhuǎn)型的開始；第二階段是平臺(tái)公司實(shí)現(xiàn)市場化轉(zhuǎn)型的重要基礎(chǔ)；第三階段是平臺(tái)公司實(shí)現(xiàn)市場化轉(zhuǎn)型的核心環(huán)節(jié)和重要體現(xiàn)。以上三個(gè)階段的改革過程是衡量融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型成功的重要標(biāo)準(zhǔn)，即完成第三階段改革的融資平臺(tái)才能稱之為市場化轉(zhuǎn)型的平臺(tái)公司，如圖1 所示。

圖1 融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型路徑

融資平臺(tái)尋求市場化轉(zhuǎn)型發(fā)展的目的是通過市場化改造激發(fā)企業(yè)經(jīng)營活力，有效化解信用風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)獲得更多市場發(fā)展機(jī)遇，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量、可持續(xù)發(fā)展?，F(xiàn)階段，絕大多數(shù)尚未實(shí)現(xiàn)市場化轉(zhuǎn)型的融資平臺(tái)經(jīng)營業(yè)務(wù)仍以基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與工程代建為主，經(jīng)營項(xiàng)目現(xiàn)金流收入無法完全覆蓋到期債務(wù)，債務(wù)償還對(duì)地方政府財(cái)政高度依賴，債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，且獨(dú)立經(jīng)營能力相對(duì)較弱（溫來成、賀志強(qiáng)，2021）。融資平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型伴隨一定轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)（宋樊君，2021），一是經(jīng)營業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型致使融資平臺(tái)面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)加大；二是治理機(jī)制轉(zhuǎn)型要求融資平臺(tái)按照現(xiàn)代企業(yè)制度完善公司治理機(jī)制，而平臺(tái)公司存在機(jī)制上的天然缺陷，治理機(jī)制轉(zhuǎn)型致使其失去地方政府的“保護(hù)”，其面臨的機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)加大；三是企業(yè)性質(zhì)轉(zhuǎn)變意味著政府信用與企業(yè)信用分離，平臺(tái)公司信用風(fēng)險(xiǎn)分化加劇，其面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加大。融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)與轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)并存進(jìn)一步加重轉(zhuǎn)型負(fù)擔(dān)，致使轉(zhuǎn)型意愿不足，暫不具備市場化轉(zhuǎn)型的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。因此，當(dāng)前尚未轉(zhuǎn)型的融資平臺(tái)尚處于市場化轉(zhuǎn)型體系中的第一階段和第二階段，當(dāng)前工作重點(diǎn)是剝離地方政府融資職能，有效化解平臺(tái)公司信用風(fēng)險(xiǎn)，提升其抗風(fēng)險(xiǎn)能力，減輕平臺(tái)公司轉(zhuǎn)型負(fù)擔(dān)，進(jìn)而為實(shí)現(xiàn)市場化轉(zhuǎn)型創(chuàng)造現(xiàn)實(shí)條件。

長期來看，融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理存在兩種可行方案：分別為“地方政府與平臺(tái)公司共同治理”和“融資平臺(tái)自我治理”。在“成本—收益”的約束條件下，尋求地方政府與平臺(tái)公司雙方權(quán)責(zé)分工機(jī)制是當(dāng)前治理平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的高效方案。合理分工機(jī)制能夠在避免資源浪費(fèi)的同時(shí)實(shí)現(xiàn)政府與平臺(tái)公司治理能力的有效結(jié)合，有利于實(shí)現(xiàn)融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理的最大化效用，進(jìn)而有利于構(gòu)建一個(gè)地方隱性債務(wù)治理的最優(yōu)效率機(jī)制。因此，在地方政府參與平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理過程中，有必要探求地方政府的合理“投入”，實(shí)施差異化的平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理策略。對(duì)于地方政府而言，若其救助和支持力度不夠，可能導(dǎo)致融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理不到位，進(jìn)而引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)；若地方政府救助力度過大，將導(dǎo)致政府面臨較大的財(cái)政壓力，甚至是背負(fù)沉重的隱性債務(wù)負(fù)擔(dān)。根據(jù)合理分工原則，將融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)共同治理類方案劃分為政府主導(dǎo)型方案和企業(yè)主導(dǎo)型方案。對(duì)于現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)①根據(jù)融資平臺(tái)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額情況，現(xiàn)金流覆蓋率=經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額/到期應(yīng)還債務(wù)本息。根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)的融資平臺(tái)現(xiàn)金流覆蓋債務(wù)本息的情況，現(xiàn)金流覆蓋類是指現(xiàn)金流覆蓋率在100%以上；基本覆蓋類是指覆蓋率在70%-100%以內(nèi)；半覆蓋類是指現(xiàn)金流覆蓋率在30%-70%之間；基本無覆蓋類是指現(xiàn)金流覆蓋率在30%以下。這里非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)包括基本覆蓋類、半覆蓋類、基本無覆蓋類平臺(tái)。，其現(xiàn)金流能夠完全覆蓋應(yīng)還債務(wù)本息，并具備一定的自我防范及化解信用風(fēng)險(xiǎn)的能力，所以該類平臺(tái)公司應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)治理承擔(dān)主要責(zé)任，因而本文提出現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)應(yīng)主要承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)治理工作。對(duì)于非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)（包括風(fēng)險(xiǎn)基本覆蓋、風(fēng)險(xiǎn)半覆蓋、風(fēng)險(xiǎn)無覆蓋），其自有現(xiàn)金流無法完全覆蓋債務(wù)本息，償債能力較弱，其經(jīng)營發(fā)展對(duì)地方政府依賴性較強(qiáng)，因而本文提出地方政府應(yīng)著力發(fā)揮其在平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理中的引導(dǎo)和支持作用，在此基礎(chǔ)上平臺(tái)公司積極探索可行的風(fēng)險(xiǎn)治理舉措。

三、地方融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理實(shí)證研究

有效化解融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)既是其當(dāng)前穩(wěn)定經(jīng)營的重要保障，也是其未來市場化轉(zhuǎn)型的重要基礎(chǔ)，因此，有必要進(jìn)一步研究融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)影響因素，以此為制定差異化的信用風(fēng)險(xiǎn)治理方案提供有利參考。我國現(xiàn)存融資平臺(tái)數(shù)量較多，差異較大，這決定了融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理不能采用“一刀切”的策略，要根據(jù)不同類型的平臺(tái)具體情況實(shí)施差異化治理方案。本文按照風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率將融資平臺(tái)劃分為兩大類：現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)與非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)。

（一）方法與數(shù)據(jù)

本文研究樣本不包括港澳臺(tái)地區(qū)，并剔除了西藏自治區(qū)，樣本窗口為2014-2018 年，樣本來源于銀保監(jiān)會(huì)融資平臺(tái)名單，現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)與非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)樣本量分別為1074 與112，樣本數(shù)據(jù)主要來源于Wind 數(shù)據(jù)庫、中國債券信息網(wǎng)、《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》及《中國財(cái)政年鑒》。根據(jù)數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)，這里采用面板模型進(jìn)行計(jì)量分析，設(shè)計(jì)模型如下：

模型中Yit表示不同地區(qū)不同個(gè)體的融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)，Xit-1(s)表示融資平臺(tái)層面第s 個(gè)核心解釋變量，Xit-1(j)表示地方政府層面第j 個(gè)核心解釋變量，Controlit-1(h)表示融資平臺(tái)層面第h 個(gè)核心控制變量，Controlit-1(m)表示地方政府層面第m 個(gè)核心控制變量。另外，模型分別控制了時(shí)間趨勢、平臺(tái)公司行業(yè)差異、地區(qū)差異，最后，εit是誤差項(xiàng)。同時(shí)，考慮同期內(nèi)各變量間的相互影響及變量的影響滯后效應(yīng)，這里除了“地方政府債務(wù)置換”變量外①自2015 年開始，地方政府債務(wù)實(shí)行限額管理，同時(shí)地方政府債務(wù)置換也受到一定制度約束，2015 年至2018年8 月地方政府發(fā)行置換債券的額度及置換對(duì)象均有明確規(guī)定。因而，這里認(rèn)為平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)地方債置換行為并不產(chǎn)生顯著影響。同時(shí)，基于數(shù)據(jù)范圍和數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)，為了保證數(shù)據(jù)的完整性，模型并沒有將“地方債置換數(shù)據(jù)”滯后一期。，其他解釋變量均做滯后一期處理，以此消除模型的內(nèi)生性問題。

這里以“平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)數(shù)值”作為被解釋變量，運(yùn)用CRTTIC 賦值、灰色歐幾里何關(guān)聯(lián)及TOPSIS合成法測算平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)。在構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)體系時(shí)，考慮到融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)和性質(zhì)與市場上的大多數(shù)企業(yè)和公司存在較大的差異，在參照國務(wù)院頒布的《中央企業(yè)全面風(fēng)險(xiǎn)管理指引》及借鑒國內(nèi)學(xué)者的研究成果基礎(chǔ)上，充分考慮融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的系統(tǒng)性因素，從中觀和微觀兩個(gè)層面入手，將融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)分為地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、債務(wù)結(jié)構(gòu)、償債能力、盈利能力及財(cái)政補(bǔ)貼五個(gè)維度，具體設(shè)計(jì)十一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)，該指標(biāo)體系各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的計(jì)算方法如表1 所示。融資平臺(tái)財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)來源于Wind 數(shù)據(jù)庫、大公國際及鵬元評(píng)級(jí)的相關(guān)公開企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表，個(gè)別數(shù)據(jù)通過筆者手工整理所得。

表1 融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系

解釋變量方面，參考《地方政府投融平臺(tái)轉(zhuǎn)型發(fā)展研究（2017）》對(duì)平臺(tái)公司市場化轉(zhuǎn)型指標(biāo)的設(shè)定，并且考慮融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)受地方財(cái)政與經(jīng)營狀況影響，將解釋變量劃分為平臺(tái)層面變量和地方政府層面變量，具體變量如表2、表3 所示。

表2 具體變量設(shè)置

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

1.債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。該變量用于代表融資平臺(tái)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，假設(shè)短期內(nèi)債務(wù)集中到期，會(huì)增大平臺(tái)公司償債壓力，進(jìn)而引發(fā)平臺(tái)債務(wù)信用風(fēng)險(xiǎn)。

2.主營業(yè)務(wù)比率。胡恒松、黃偉平、李毅、肖一飛（2017）認(rèn)為融資平臺(tái)主營業(yè)務(wù)越集中，表明融資平臺(tái)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越高。就風(fēng)險(xiǎn)全覆蓋的平臺(tái)而言，其主營業(yè)務(wù)已較為成熟，并且現(xiàn)金流收入能夠完全覆蓋債務(wù)本息，本文假設(shè)分散化經(jīng)營可以降低融資平臺(tái)面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于未完全覆蓋的平臺(tái)，其主營業(yè)務(wù)并不成熟或者盈利能力較弱，假設(shè)主營業(yè)務(wù)越集中越不利于化解信用風(fēng)險(xiǎn)。

3.股權(quán)結(jié)構(gòu)。這里用“第一大股東持股比例”表示，該變量代表股權(quán)集中度。研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)前融資平臺(tái)公司仍然是地方政府完全控股或絕對(duì)控股，而引入多元化主體，實(shí)現(xiàn)混合所有制經(jīng)營有利于增強(qiáng)企業(yè)市場活力，并對(duì)平臺(tái)公司化解信用風(fēng)險(xiǎn)起到積極作用。但是，股權(quán)過于分散不利于融資平臺(tái)統(tǒng)一管理，導(dǎo)致政策邊際效用遞減，致使平臺(tái)公司面臨較大的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，同樣不利于防范信用風(fēng)險(xiǎn)。鑒于此，計(jì)量模型加入“股權(quán)結(jié)構(gòu)”二次項(xiàng)變量，深入分析股權(quán)集中度對(duì)平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的影響。

4.融資渠道單一度。該指標(biāo)代表平臺(tái)公司融資能力，假設(shè)融資渠道單一度越高，則平臺(tái)公司融資流動(dòng)性越弱，其信用違約風(fēng)險(xiǎn)越高。

5.市場化收入占比。該指標(biāo)代表融資平臺(tái)自身盈利狀況，融資平臺(tái)市場化經(jīng)營利潤越高，表明自身經(jīng)營狀況越好，其對(duì)地方政府依賴程度越低。

6.主體評(píng)級(jí)。該指標(biāo)用于檢驗(yàn)平臺(tái)公司的信用水平，在當(dāng)前市場化轉(zhuǎn)型的背景下，信用評(píng)級(jí)對(duì)其信用風(fēng)險(xiǎn)的警示作用顯得尤為重要。

7.擔(dān)保情況。第三方擔(dān)保在一定程度上能夠起到防范融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的作用，但是近年來區(qū)域內(nèi)平臺(tái)公司互相擔(dān)?，F(xiàn)象較為突出，這導(dǎo)致平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)存在區(qū)域分化特征，不利于信用風(fēng)險(xiǎn)防控。因此，模型進(jìn)一步研究“擔(dān)保變量”對(duì)融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的影響。

8.財(cái)政補(bǔ)貼。該指標(biāo)衡量地方政府對(duì)融資平臺(tái)的支持力度，地方政府對(duì)平臺(tái)公司的財(cái)政補(bǔ)貼能夠在一定程度上治理平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)。但如果地方財(cái)政支持過度，有可能導(dǎo)致平臺(tái)形成依賴行為，或許不利于平臺(tái)自我風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)及治理能力的提升，引發(fā)平臺(tái)公司道德風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而導(dǎo)致地方政府財(cái)政補(bǔ)貼的邊際效用遞減，反而不利于信用風(fēng)險(xiǎn)治理。因此，模型加入“財(cái)政補(bǔ)貼”二次項(xiàng)深入考量財(cái)政支持對(duì)平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的影響。

9.地方政府債務(wù)置換。該指標(biāo)用于驗(yàn)證地方債務(wù)置換對(duì)融資平臺(tái)存量債務(wù)治理的影響效果，地方政府債務(wù)置換雖然能夠在一定程度上化解平臺(tái)債務(wù)存量并實(shí)現(xiàn)降低信用風(fēng)險(xiǎn)的目的，但是各地區(qū)債務(wù)置換對(duì)象及力度存在較大差異，這使得債務(wù)置換對(duì)不同類型融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的影響存在較大差異。鑒于此，模型具體分析債務(wù)置換對(duì)不同類型平臺(tái)的影響效用，以此為后期地方政府債務(wù)置換提供借鑒。

（二）計(jì)量結(jié)果與分析

本文按照經(jīng)營性現(xiàn)金流情況將融資平臺(tái)劃分為現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)和非現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)，分別運(yùn)用平臺(tái)公司面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。為了保證回歸結(jié)果更為可靠，本文采用部分解釋變量滯后一期的方法克服模型系統(tǒng)存在的內(nèi)生性問題。具體計(jì)量分析結(jié)果如表4、表5 所示。

為了驗(yàn)證模型的穩(wěn)健性，本文通過構(gòu)建四個(gè)模型驗(yàn)證核心變量的穩(wěn)定性，如表4、表5 中模型（1）-（4）所示，模型（1）與（3）不含二次項(xiàng)變量，模型（2）與（4）均加入二次項(xiàng)變量，且分別控制外生地區(qū)經(jīng)濟(jì)變量。核心變量的顯著性及影響方向均不發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變，模型穩(wěn)健性較好。

表5 非現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)回歸結(jié)果

表4 是現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)回歸結(jié)果，從核心變量看，絕大多數(shù)平臺(tái)層面核心變量對(duì)平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著效用，例如，債務(wù)結(jié)構(gòu)、主營業(yè)務(wù)比率、融資渠道、市場化收入、主體評(píng)級(jí)變量均產(chǎn)生顯著影響。地方政府層面變量中只有“財(cái)政補(bǔ)貼”產(chǎn)生顯著影響效用。該計(jì)量結(jié)果表明現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)應(yīng)著力發(fā)揮自身信用風(fēng)險(xiǎn)防控能力，地方政府應(yīng)在財(cái)政政策及補(bǔ)貼方面更為有效地引導(dǎo)融資平臺(tái)采取必要、合理的措施化解信用風(fēng)險(xiǎn)，探索一個(gè)企業(yè)主導(dǎo)與地方政府輔助的分工合作機(jī)制。

表4 現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)回歸結(jié)果

從債務(wù)期限結(jié)構(gòu)來看，模型（1）-（4）均顯示債務(wù)期限結(jié)構(gòu)對(duì)現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生正向影響，并在1%的水平上顯著，即融資平臺(tái)短期債務(wù)占比越高，平臺(tái)償債壓力越大。為此，地方政府應(yīng)高度關(guān)注平臺(tái)債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理造成的償債壓力，謹(jǐn)防平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)。

模型（1）-（4）均顯示主營業(yè)務(wù)比率對(duì)現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著正向影響，即主營業(yè)務(wù)比率越高意味著其信用風(fēng)險(xiǎn)越高，該研究結(jié)果與胡恒松、黃偉平、李毅、肖一飛（2017）觀點(diǎn)類似。主營業(yè)務(wù)比率指標(biāo)主要用于衡量平臺(tái)公司經(jīng)營業(yè)務(wù)集中度，現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)主營業(yè)務(wù)已具有一定的規(guī)模和優(yōu)勢，分析發(fā)現(xiàn)該類平臺(tái)主營業(yè)務(wù)主要集中于土地整理、房地產(chǎn)開發(fā)、國內(nèi)貿(mào)易、股權(quán)投資等業(yè)務(wù)板塊，如果僅是著眼于產(chǎn)業(yè)鏈中某一項(xiàng)主營業(yè)務(wù)的深度挖掘，而不注重產(chǎn)業(yè)鏈廣度的結(jié)合，將降低企業(yè)轉(zhuǎn)型彈性，且經(jīng)營業(yè)務(wù)高度集中致使平臺(tái)面臨較高地域集中風(fēng)險(xiǎn)和行業(yè)集中風(fēng)險(xiǎn)，并不利于市場風(fēng)險(xiǎn)分散。

模型（1）-（4）均表明“股權(quán)結(jié)構(gòu)”正向影響現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)，但是影響并不顯著。究其原因，本文發(fā)現(xiàn)當(dāng)前絕大多數(shù)平臺(tái)公司被地方政府絕對(duì)控股，其股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，這使得“股權(quán)結(jié)構(gòu)”的影響效用并不明顯。進(jìn)一步考量“股權(quán)結(jié)構(gòu)”二次項(xiàng)的影響效應(yīng)，如模型（2）、（4）所示。本文發(fā)現(xiàn)，“股權(quán)結(jié)構(gòu)”對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生非線性影響效用，其二次項(xiàng)變量系數(shù)為正值，其含義為：隨著股權(quán)集中度的增加，其對(duì)平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的影響效應(yīng)呈現(xiàn)一個(gè)先降低后增加的趨勢。即在一定的臨界值之前，股權(quán)集中度的增加有利于防范平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)，但是若超過臨界值，融資平臺(tái)股權(quán)集中度的增加反而進(jìn)一步加大平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)。地方政府對(duì)平臺(tái)公司的完全控股或絕對(duì)控股雖然有利于平臺(tái)的統(tǒng)一監(jiān)管和運(yùn)作，防范國有資產(chǎn)流失，但是管得過嚴(yán)易導(dǎo)致平臺(tái)公司缺乏市場活力，容易喪失自我造血能力和自主經(jīng)營能力。

模型（1）-（4）均表明“融資渠道單一度”對(duì)現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)公司信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著正向影響，即融資平臺(tái)融資渠道越單一，該平臺(tái)公司融資流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)越高，平臺(tái)面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)越大?，F(xiàn)有的研究文獻(xiàn)均表明融資平臺(tái)融資渠道較為單一，銀行借款是平臺(tái)融資的主要方式，當(dāng)前絕大多數(shù)未發(fā)債平臺(tái)公司對(duì)銀行貸款的依賴性依然較強(qiáng)，且銀行貸款占平臺(tái)公司有息債務(wù)規(guī)模的比例在50%以上。雖然近年來嚴(yán)控商業(yè)銀行對(duì)平臺(tái)公司的貸款行為，并且融資平臺(tái)也在積極嘗試多元化融資手段，但是銀行貸款仍然是平臺(tái)公司的重要融資途徑。在銀行貸款政策逐漸收緊的背景下，平臺(tái)公司將面臨著更為嚴(yán)峻的融資難問題，融資流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的升高不利于平臺(tái)“借新還舊”的維持，進(jìn)而引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)。

“市場化收入”對(duì)現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生負(fù)向影響，并且模型（1）和（3）均表明該變量在10%的顯著性水平下顯著。經(jīng)營活動(dòng)收入是現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)償債的主要來源，該類平臺(tái)償債對(duì)地方政府的依賴程度相對(duì)較低，在市場化轉(zhuǎn)型趨勢下，市場化收入對(duì)其信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著影響。

從“主體信用評(píng)級(jí)”指標(biāo)來看，模型（1）-（4）均表明信用評(píng)級(jí)對(duì)平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警作用較為顯著，其顯著性影響水平均為1%。這表明當(dāng)前評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)融資平臺(tái)信用評(píng)判可信度較高，信用評(píng)級(jí)對(duì)平臺(tái)公司風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警作用較強(qiáng)。通過統(tǒng)計(jì)2020 年融資平臺(tái)信用狀況，發(fā)現(xiàn)信用評(píng)級(jí)在AA 級(jí)以下的平臺(tái)公司占比超過85%，融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)引起社會(huì)各界高度關(guān)注。

財(cái)政補(bǔ)貼既包括政策引導(dǎo)性補(bǔ)貼，也包括經(jīng)營支持性補(bǔ)貼，其中政策引導(dǎo)性補(bǔ)貼主要用于融資平臺(tái)營商環(huán)境、融資環(huán)境、公司治理等方面；經(jīng)營支持性補(bǔ)貼主要用于平臺(tái)公司經(jīng)營現(xiàn)金流、融資現(xiàn)金流、投資現(xiàn)金流等資金支持。對(duì)于現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)而言，政府財(cái)政補(bǔ)貼應(yīng)重點(diǎn)做好政策引導(dǎo)性補(bǔ)貼，而非經(jīng)營支持性補(bǔ)貼。研究發(fā)現(xiàn)“財(cái)政補(bǔ)貼”在各模型中均對(duì)現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著負(fù)向影響，“財(cái)政補(bǔ)貼”二次項(xiàng)產(chǎn)生正向影響，這表明“財(cái)政補(bǔ)貼”對(duì)平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)的影響路徑為非線性。即隨著財(cái)政補(bǔ)貼力度加大，短期內(nèi)平臺(tái)債務(wù)存量得到有效緩解，但是若財(cái)政補(bǔ)貼未集中于營商環(huán)境、融資環(huán)境、公司治理等層面，而是過多地作用于平臺(tái)公司現(xiàn)金流缺口，那么財(cái)政補(bǔ)貼的作用效果將呈現(xiàn)一定程度上的邊際遞減趨勢，一旦超過最優(yōu)補(bǔ)貼數(shù)值，財(cái)政補(bǔ)貼不僅增加地方政府的財(cái)政負(fù)擔(dān)，而且不利于倒逼融資平臺(tái)加強(qiáng)自我風(fēng)險(xiǎn)防控意識(shí)，引發(fā)融資平臺(tái)道德風(fēng)險(xiǎn)，反而不利于信用風(fēng)險(xiǎn)防控。

表5 是非現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)回歸結(jié)果。從變量顯著性來看，融資平臺(tái)層面變量只有“主營業(yè)務(wù)比率”與“主體評(píng)級(jí)”產(chǎn)生顯著影響，其他變量的影響效用并不明顯；而政府層面變量的“財(cái)政補(bǔ)貼”及“地方債務(wù)置換”均在1%或5%的顯著性水平下對(duì)平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著影響。研究結(jié)果表明，針對(duì)非現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理，地方政府應(yīng)著力發(fā)揮政策引導(dǎo)與支持作用，短期內(nèi)地方政府財(cái)政補(bǔ)貼及債務(wù)置換對(duì)及時(shí)有效化解信用風(fēng)險(xiǎn)起到重要作用。

“主營業(yè)務(wù)比率”對(duì)非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著正向影響，雖然“主營業(yè)務(wù)比率”的影響效用與現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)的影響效用完全一致，但是其影響機(jī)理并不相同。從該類平臺(tái)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，其經(jīng)營性業(yè)務(wù)占比較低，主營業(yè)務(wù)以準(zhǔn)公益性項(xiàng)目及無現(xiàn)金流收入的公益性項(xiàng)目為主，造成其自有現(xiàn)金流無法完全覆蓋到期債務(wù)本息。筆者通過分析122 家平臺(tái)公司的審計(jì)報(bào)告發(fā)現(xiàn)，在融資平臺(tái)的主營業(yè)務(wù)中，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)占比較高，而經(jīng)營性項(xiàng)目占比依然不足，大部分的融資平臺(tái)仍然以城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目、土地整理業(yè)務(wù)、公汽、水務(wù)、供熱公共服務(wù)為主。

模型（1）-（4）均表明財(cái)政補(bǔ)貼有利于降低平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)，并在1%或5%的顯著性水平下顯著。并且，“財(cái)政補(bǔ)貼”二次項(xiàng)依然產(chǎn)生正向影響效用，即地方政府的財(cái)政補(bǔ)貼對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的影響是非線性的，其能在一定程度上緩解非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)，并且作用效果更加明顯（影響系數(shù)更大）。

“地方政府債務(wù)置換”對(duì)非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著的負(fù)向影響，表明地方政府債務(wù)置換能夠直接減輕非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)債務(wù)壓力，對(duì)其信用風(fēng)險(xiǎn)化解更有效，這也進(jìn)一步反應(yīng)未來地方政府債務(wù)置換額度需更加兼顧非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)。

四、地方融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理的政策建議

融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理需要地方政府與平臺(tái)公司共同參與，本文研究發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)應(yīng)著力發(fā)揮自身信用風(fēng)險(xiǎn)防控能力，地方政府提供必要的政策支持；非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)應(yīng)在地方政府的政策引導(dǎo)與財(cái)政支持下積極探索可行的信用風(fēng)險(xiǎn)防控舉措。

（一）現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理舉措

1.符合條件的平臺(tái)公司可適時(shí)開展債務(wù)展期與債務(wù)重組

根據(jù)前文研究結(jié)果，現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)債務(wù)期限對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生顯著影響，即債務(wù)期限越集中，平臺(tái)公司償債壓力越大。針對(duì)現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)公司，可考慮按照市場化、法治化原則，在不新增地方政府隱性債務(wù)前提下，允許融資平臺(tái)公司針對(duì)符合條件的存量隱性債務(wù)與金融機(jī)構(gòu)協(xié)商采取適當(dāng)?shù)恼蛊?、債?wù)重組等方式調(diào)整債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，緩解集中償債壓力。融資平臺(tái)應(yīng)優(yōu)先化解期限短、涉眾廣、利率高、剛性兌付預(yù)期強(qiáng)的債務(wù)，通過新增貸款置換存量債務(wù)中的非標(biāo)融資，降低債務(wù)成本，防范存量債務(wù)資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)。

2.注重產(chǎn)業(yè)鏈延伸，打造多元化業(yè)務(wù)板塊

根據(jù)前文實(shí)證結(jié)果，現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)公司應(yīng)注重產(chǎn)業(yè)鏈的“廣度”與“深度”相結(jié)合。具體舉措有以下幾個(gè)方面：一是平臺(tái)公司應(yīng)以市場化轉(zhuǎn)型為依托，通過平臺(tái)資源整合及相應(yīng)的產(chǎn)業(yè)鏈整合，不斷開拓新的經(jīng)營業(yè)務(wù)。融資平臺(tái)可根據(jù)自身優(yōu)勢和轉(zhuǎn)型條件將主營業(yè)務(wù)不斷向新興業(yè)務(wù)板塊推進(jìn)，例如新能源板塊、健康養(yǎng)老板塊、金融板塊、資產(chǎn)管理板塊、城市交通板塊等；三是平臺(tái)公司可以跨區(qū)域投資，通過資源整合和兼并重組從本地性的投融資平臺(tái)成長成為全國性的大型多元化產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，形成多產(chǎn)業(yè)、多區(qū)域的產(chǎn)業(yè)業(yè)態(tài)。

3.開拓多元化融資渠道

前文實(shí)證結(jié)果表明融資渠道單一致使平臺(tái)公司面臨較大融資壓力，易引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)。融資平臺(tái)應(yīng)開拓多元化融資模式，防止資金鏈斷裂引發(fā)區(qū)域金融風(fēng)險(xiǎn)。有條件的融資平臺(tái)應(yīng)積極擴(kuò)大資本市場融資渠道，維持現(xiàn)金流穩(wěn)定。從融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型方向與國有企業(yè)改革定位來看，建議商業(yè)類的平臺(tái)公司可考慮選擇整體上市模式，公益類的平臺(tái)公司可考慮選擇分拆上市模式。另外，對(duì)于具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)存量資產(chǎn)，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式獲取融資不僅可以拓展多元融資渠道，還有助于提升平臺(tái)公司信用水平。

4.適度推進(jìn)股權(quán)結(jié)構(gòu)改革，謹(jǐn)防股權(quán)過于集中或過于分散

本文研究發(fā)現(xiàn)“股權(quán)集中度”與信用風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)U 型關(guān)系，這說明政府股權(quán)占比存在一個(gè)最優(yōu)值，即股權(quán)過于集中或過于分散，均不利于融資平臺(tái)經(jīng)營管理及信用風(fēng)險(xiǎn)防控。因此，在混改過程中平臺(tái)公司應(yīng)注意掌控合理的股權(quán)集中度，過度追求股權(quán)分散可能造成經(jīng)營管理及資產(chǎn)管理不佳。鑒于此，融資平臺(tái)混合所有制改革應(yīng)保證地方政府部門合理的持股比例，具體應(yīng)注重以下兩點(diǎn)：一是根據(jù)行業(yè)屬性及經(jīng)營業(yè)務(wù)特性，合理控制股權(quán)結(jié)構(gòu)，給予本行業(yè)內(nèi)具有較強(qiáng)市場競爭力的投資者一定比例的股權(quán)份額，增加平臺(tái)經(jīng)營活力；二是注重股權(quán)結(jié)構(gòu)的多樣化。在保證地方政府合理的持股比例及本行業(yè)內(nèi)投資者一定的股權(quán)份額之外，適時(shí)引入跨領(lǐng)域、跨行業(yè)、跨地域的戰(zhàn)略投資者。

（二）非現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)治理舉措

1.打造具有市場競爭力的主營業(yè)務(wù)，夯實(shí)業(yè)務(wù)根基

非現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)大多以非經(jīng)營性業(yè)務(wù)為主，經(jīng)營收入無法覆蓋債務(wù)本息。前文研究結(jié)果表明，非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)公司打造具有現(xiàn)金流收入的主營業(yè)務(wù)是提升償債能力的關(guān)鍵。為此，非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)公司應(yīng)注重調(diào)整經(jīng)營業(yè)務(wù)，注重產(chǎn)業(yè)鏈“深度”打造，注重培育具有市場競爭力的主營業(yè)務(wù)模式，做大做強(qiáng)產(chǎn)業(yè)根基，而不是只注重產(chǎn)業(yè)鏈的橫向延伸，忽視了企業(yè)核心競爭力。短期內(nèi)平臺(tái)公司應(yīng)在地方政府注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的同時(shí)，探索實(shí)現(xiàn)自我穩(wěn)定發(fā)展的主營業(yè)務(wù)，通過一定的資產(chǎn)重組和資源整合，逐步降低主營業(yè)務(wù)中的純公益性項(xiàng)目比例，并依托原有的經(jīng)營業(yè)務(wù)，發(fā)展?fàn)I利性較強(qiáng)的主營業(yè)務(wù)，逐步提高經(jīng)營性業(yè)務(wù)比例。

2.綜合運(yùn)用財(cái)政補(bǔ)貼政策，重點(diǎn)實(shí)施政策引導(dǎo)性補(bǔ)貼

研究結(jié)果表明財(cái)政補(bǔ)貼對(duì)非現(xiàn)金流覆蓋類平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)化解效果更加明顯，應(yīng)綜合運(yùn)用政策引導(dǎo)性補(bǔ)貼和經(jīng)營支持性補(bǔ)貼。地方政府可考慮加大對(duì)平臺(tái)公司營商環(huán)境、融資環(huán)境、公司治理等方面的政策性補(bǔ)貼，尤其要關(guān)注區(qū)縣級(jí)平臺(tái)公司的整合重組，通過引導(dǎo)城投資產(chǎn)置換、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等并購方式實(shí)現(xiàn)同區(qū)域內(nèi)業(yè)務(wù)模式相似的城投整合重組，嘗試引入市場化整合手段進(jìn)行存量資產(chǎn)調(diào)整與盤活，實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。

3.建立健全再融資債券置換制度

研究發(fā)現(xiàn)地方政府債務(wù)置換對(duì)化解非現(xiàn)金流覆蓋類融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)具有顯著作用，因此可適度考慮加大對(duì)該類融資平臺(tái)隱性債務(wù)的置換力度。

第一，出臺(tái)“再融資債券置換”的實(shí)施條例。適時(shí)出臺(tái)針對(duì)符合條件的個(gè)別地區(qū)再融資債券實(shí)施條例，通過法規(guī)政策形式明確債務(wù)置換的條件、實(shí)施主體、置換流程、發(fā)債規(guī)模及置換對(duì)象，確保再融資債券合法合規(guī)使用，杜絕虛假化債。

第二，加強(qiáng)債務(wù)置換的全流程監(jiān)督，構(gòu)建公開透明的監(jiān)督機(jī)制。建立債務(wù)情況報(bào)告制度，地級(jí)人大常委會(huì)應(yīng)要求地方政府定期報(bào)告融資平臺(tái)債務(wù)置換額度、置換進(jìn)度及置換對(duì)象等情況，并將相關(guān)置換債務(wù)情況向社會(huì)予以公開。構(gòu)建人大、政府及社會(huì)公眾三方融資平臺(tái)債務(wù)置換全流程監(jiān)督體系，提高融資平臺(tái)債務(wù)置換有效性。

第三，實(shí)現(xiàn)再融資債券額度有效分配。為確保債務(wù)資金用在刀刃上，財(cái)政部門應(yīng)合理分配各省級(jí)地方政府限額與再融資債券限額，根據(jù)各地方償債壓力情況適度調(diào)劑再融資債券限額。同時(shí)，各省級(jí)政府應(yīng)做好再融資債券額度分配工作，根據(jù)各省實(shí)際情況酌情向風(fēng)險(xiǎn)較高的地市級(jí)、區(qū)縣級(jí)地區(qū)傾斜再融資債券額度，重點(diǎn)支持以傳統(tǒng)業(yè)務(wù)為主的融資平臺(tái)。