崔 杰 李超民

一、問題的提出

美國聯邦赤字在冷戰(zhàn)后期持續(xù)激增引發(fā)了長期擔憂和激烈爭論?；仡櫭绹▏詠?，聯邦財政多數年份都會出現赤字，而在最近50年中，未出現赤字的年份亦只有短暫的1998—2001年4個財年。美國歷史上大規(guī)模赤字以1931—1946年最為劇烈，而這也正是凱恩斯宏觀經濟學的最初實踐，并深深埋下了赤字政策的理論禍根，學界為此長期爭論不休。②約翰·梅納德·凱恩斯：《就業(yè)、利息和貨幣通論》，商鴻業(yè)譯，北京：商務印書館，2021年。由于長期以來中美之間形成了相互投資、供應鏈高度相互依賴格局，新冠肺炎疫情暴發(fā)后，美國聯邦財政狀況加速惡化，這對中國的投資安全、跨國投資和貿易格局都產生了較大沖擊，因此研究美國聯邦財政失衡及其對中國的影響具有重要意義。

國內學者對美國聯邦債務政策研究有長期的歷史。一是，從冷戰(zhàn)結束到2007—2009年美國經濟“大衰退”前，對美國聯邦債務問題開始重點關注。如，1991年中國社會科學院黃蘇認為，“在當今經濟生活國際化高度發(fā)展的時代”，美國成為凈債務國不一定導致經濟喪失獨立性，也不一定是艱難歲月的來臨。③黃蘇：《怎樣估價美國的經濟與實力——逆差、債務、軟實力剖析》，《世界經濟》1991年第11期，第56—61頁。后來陳寶森認為，美國債務經濟的根源在于公眾的低儲蓄和聯邦高赤字導致總投資大于總儲蓄，所以必須要利用全球的過度儲蓄才能實現平衡。由于債務經濟的好處很多，所以美國政府并沒有徹底解決問題的決心。①陳寶森：《美國的債務經濟和全球經濟失衡》，《世界經濟與政治論壇》2007年第3期，第1—8頁。

二是，從“大衰退”爆發(fā)到特朗普政府執(zhí)政時期，主要圍繞美國債務可持續(xù)性問題展開研究，百花齊放。其中，第一種觀點認為，美國債務經濟發(fā)展源于國際貨幣體系以美元為“本位”，美元全球流動性加速膨脹導致國際貨幣體系危機頻發(fā)。②段彥飛：《美國債務經濟的國際循環(huán)》，《美國研究》2008年第4期，第53—64+3—4頁。第二種觀點認為，美國財政政策偏離穩(wěn)態(tài)路徑，債務貨幣化是其超常規(guī)赤字政策的必然選擇，并將導致惡性通貨膨脹。③陳建奇、張原：《美國赤字政策演化路徑及債務貨幣化風險研究：基于奧巴馬新政背景的分析》，《世界經濟》2010年第5期，第27—50頁。第三種觀點認為，維持零利率、肆意擴大財政支出最終將造成美國衰落。④何帆：《歐洲主權債務危機與美國債務風險的比較分析》，《歐洲研究》2010年第4期，第17—25+159頁。第四種觀點認為，中國作為美國債權人面臨信用風險、市場風險、通貨膨脹和美元貶值收益風險，以及資產組合風險，應縮減頭寸總量，降低國家在外匯資產管理和投資中的作用，著眼長遠，培育私有對外投資機構管理外匯資產。⑤陸曉明：《美國公共債務的可持續(xù)性及其影響》，《國際金融研究》2011年第8期，第27—33頁。第五種觀點認為，美國公共債務對中國的外匯儲備、匯率與資本流動、通貨膨脹、貨幣政策、進出口貿易等產生著影響，因此必須加快人民幣國際化進程。⑥路妍、陳宇：《美國公共債務的可持續(xù)性及對中國經濟的影響研究》，《宏觀經濟研究》2013年第1期，第 100—111頁。第六種觀點認為，美國公共債務體現了美元霸權，美國對外負債是美元國際貨幣計價、儲備職能的體現，在美元被其他超主權貨幣取代之前，美國對外債務累積趨勢不會改變。⑦秦衛(wèi)波、蔡恩泰：《美國公共債務與對外債務可持續(xù)對美元霸權地位的影響》，《蘇州大學學報(哲學社會科學版) 》2019年第6期，第77—84頁。

總之，美國聯邦財政失衡是國家實力衰落的重要特征，經濟“大衰退”是美國霸權走向終結的重要轉折點成為理論共識。⑧李超民：《大衰退與美國聯邦財政改革》，北京:商務印書館，2018年，第393—394頁。

三是，新冠肺炎疫情暴發(fā)后，國內對美國公共債務問題研究又有新進展。有學者認為，美國推動低利率，美聯儲擴張資產負債表，并非僅僅為了應對新冠肺炎疫情，而是一種中長期策略，美國維持低利率的目的是解決財政困境。⑨黃燕飛：《從美國聯邦巨額債務分析美聯儲貨幣政策》，《財政科學》2021年第5期，第153—160頁。也有學者認為，美國財政過度擴張影響基礎利率和全球資金流向，加劇通脹壓力，由于美國國債供過于求，長端收益率快速抬升，全球金融體系將加速脆弱化。⑩邊衛(wèi)紅、馬浩然：《美國政府債務持續(xù)性分析》，《中國金融》2021年第12期，第87—90頁。還有學者對美國公共債務及其變化趨勢作出了三重猜測：一是如出現低利率、低通脹情況，就必須避免低增長、高赤字同時出現；二是如果出現高增長、低赤字情況，將導致美國債務率下降；三是如果美國出現長期經濟衰退、財政赤字和公共債務擴大，將對全球造成更大影響。①徐建煒、王昊寧：《美國公共債務可持續(xù)性影響因素分析》，《當代美國評論》2021年第1期，第53—63+124—125頁。

由此可見，中國學者對美國聯邦財政失衡問題有獨到見解，剖析學理、提出政策觀點較多，要實現理論成果與現實政策相結合，仍需不斷深化研究，尤其是在重大公共事件發(fā)生后，美國聯邦債務將如何變化，應值得特別關注，而在新冠肺炎疫情期間，美國財政政策對于債務規(guī)模、結構和相關政策的影響，以及對于中國投資美國財政債券政策是否可持續(xù)，尤其需要研究。

美國財政失衡將對中國財政經濟發(fā)展產生不確定性影響。由于中國是美國聯邦債券的第二大長期持有者，低利率有可能使中國對美國聯邦債券投資蒙受巨大收益損失；中國對美國聯邦債券投資結構固化還將導致投資策略長期處于被動狀態(tài)；中國投資美國聯邦債券的機會成本正在快速上升；由于美國將中國視為戰(zhàn)略競爭對手，在兩國關系持續(xù)緊張的背景下，中國持有的美國聯邦債券的安全性，也已引起廣泛關注。對美國來說，聯邦債務激增既加重美國中長期還債付息壓力，又影響其長期經濟增長，還會導致全球經濟增長出現不確定性。

那么究竟如何看待美國財政狀況持續(xù)失衡、預算赤字和債務持續(xù)大幅增加問題？美國聯邦財政失衡對中國會產生什么影響？中國應當如何做？這些都是需要長期關注和回答的理論與政策難題，而分析美國聯邦債務的長期和短期影響成為解決這些難題的突破口。

二、美國聯邦財政失衡與負債加重和經濟增長放緩的循環(huán)

（一）美國聯邦財政失衡的內因

美國聯邦財政失衡由來已久。自2007年底至2020年3月新冠肺炎疫情暴發(fā)前的13年內，以年末數據計算，美國聯邦赤字總額增加了13.72萬億美元，年均赤字在萬億美元以上，即美國聯邦債務年均新增萬億美元以上。②CBO,“Revenues, Outlays, Deficits, Surpluses, and Debt Held by the Public Since 1962”, in The Budget and Economic Outlook: 2021 to 2031, Feb. 2021, https://www.cbo.gov/data/budget-economic-data#2.參見圖1。

圖1 美國聯邦GDP、財政赤字與債務變化趨勢（1949—2026年）

良好制度的崩潰往往是從內部開始的。美國稅收收入的長期下降以及聯邦基金資不抵債，將直接影響財政收支和債務收入結構，實際上也拉開了美國聯邦財政崩潰的序幕。

首先，美國聯邦財政長期失衡的內在原因根深蒂固。馬克思主義經濟學指出了資本主義周期性經濟危機的所有制根源，而蘇聯經濟學家及統(tǒng)計學家康德拉季耶夫（Kondratiev）的長周期理論論證了資本主義經濟增長的長期波動性，盡管長周期劃分是否合理尚不確定，但是其作為對于資本主義經濟本質的認識，卻是對社會科學的推動和發(fā)展。③Kondratiev N D, The Long Wave Cycle, Translated by Guy Daniels, New York: Richard and Snyder, 1984.

其次，美國經濟每過8~10年就因固定資產投資周期發(fā)生一次動蕩。1862年，法國醫(yī)生和統(tǒng)計學家伽格拉（Clément Juglar）發(fā)現，資本主義經濟每經過7~11年，就會因固定資產投資效應出現一次周期性經濟危機。在伽格拉周期內，可以觀察到固定資本投資的振蕩，而不僅是固定資本使用水平的變化和庫存變化。2010年Korotayev和Tsirel采用光譜分析證實，在世界GDP增長中也存在伽格拉周期。①Korotayev A V, Tsirel S V, “A Spectral Analysis of World GDP Dynamics: Kondratieff Waves, Kuznets Swings,Juglar and Kitchin Cycles in Global Economic Development, and the 2008—2009 Economic Crisis”, in Structure and Dynamics, 2010, Vol.4, No.1, pp.3—57.

最后，美國經濟周期受財政支出效應影響最大。2017年，特朗普行政當局通過稅制改革立法大幅減稅，造成財政收入大幅縮減。從2018財年開始，聯邦財政赤字逐步沖破1萬億美元關口，2020年高達31 320億美元，為當年GDP的14.9%。據美國國會總審計局（GAO）預測，包括國際投資人在內，公眾持有的美國聯邦國債占比將從2019年的79%攀升到2023年的107%，到2050年將上升到195%。另外，到2050年，凈利息支出將成為美國聯邦財政最大的支出類別，從2020年占GDP的1.6%增長到8.9%。美國國會預算辦公室（CBO）的預測前提，是美國經濟財政在報告期內不出現異常情況，②GAO,“The Nation’s Fiscal Health: A Long-Term Plan Is Needed for Fiscal Sustainability”，Washington, D.C.: U. S.Government Accountability Office, October 7, 2020, p.3, https://www.gao.gov/products/gao-21-161t.然而從美國經濟增長軌跡來看，最多10年就出現一次大的經濟、政治、社會危機早已成為一種常態(tài)，可見GAO判定經濟增長周期的前提已不復存在，而債務壓力就是最重要的變量。

可見美國財政長期失衡的主觀因素源自體制內部。本文試圖從稅收體制和財政基金體制兩個角度進行簡要分析。

第一，稅收收入是美國聯邦財政的主要財力來源。美國聯邦稅收收入大致可分為三大類：一是所得稅，二是工薪稅，三是其他稅收如消費稅等。目前工薪稅是美國聯邦財政的重要支柱，其次是個人所得稅和企業(yè)所得稅，其余是其他稅種，如遺產與贈與稅、消費稅（Excise Tax）①這是一種懲罰性的稅收，針對人類“原罪”性消費，如酒水、香煙等。2017年《減稅與就業(yè)法》改革中有關國際稅收部分也采用了這一思想，即根據IRC稅與就業(yè)法，跨國企業(yè)的“全球無形資產低稅收入”（GILTI）將包括在應稅所得的企業(yè)消費稅內。等。正因為如此，美國聯邦財政收入嚴重依賴就業(yè)形勢和勞動人口增長。

新冠肺炎疫情全面暴發(fā)并持續(xù)發(fā)展導致美國聯邦稅收負擔加重。2020年美國聯邦稅收收入為34 199.55億美元，僅為2019年稅收總額的98.78%，也低于2018年。②CBO,“Revenues, Outlays, Deficits, Surpluses, and Debt Held by the Public Since 1962”, in The Budget and Economic Outlook: 2021 to 2031, Feb. 2021, https://www.cbo.gov/data/budget-economic-data#2.從其結構上看，以2020年為例，個人所得稅收入占聯邦財政收入的47.05%，工薪稅收入占38.31%，企業(yè)所得稅收入只占6.16%，其他種類財政收入合計占8.48%。如果考慮到2020年特殊的疫情就業(yè)形勢，參照2019年企業(yè)所得稅占全部財政收入的6.73%，可以看出在美國聯邦財政中，與就業(yè)相關的個人所得稅、工薪稅收入之和，占到了全部財政收入的85.35%。由此可見，如果就業(yè)不增加，美國聯邦財政將面臨更大的困境，而這些都是現行財政體制所決定的，新冠肺炎疫情的持續(xù)影響加劇了美國聯邦財政的收支矛盾，加速了財政失衡。

第二，今后10年將是美國聯邦財政基金的“多事之秋”。美國現代財政體制主要包含三種收入，即稅收、債務收入和基金收入，而政府企業(yè)（Government-Sponsored Enterprise，GSE）收入很少。歷史上美國聯邦財政陸續(xù)建立了各類基金制度，政府主要部門都至少有兩個信托基金或更多專門基金。2018年美國聯邦政府共擁有647個存續(xù)的信托基金或基金繳款賬戶，其中重要的基金如社?；稹⑨t(yī)?；鸬?，不但規(guī)模巨大，而且直接牽扯到生育、養(yǎng)老、移民、人口等社會政策。隨著老齡化社會進程的開始，當初制度設計的缺陷也逐漸顯露，基金破產將陸續(xù)成為現實，這將直接加大美國聯邦財政風險。

當前美國聯邦財政的基金制度面臨重大考驗。在2024年前后，美國聯邦醫(yī)保（Medicare）計劃的住院保險信托基金將耗盡，2026年前后聯邦養(yǎng)老金福利擔保公司（PBGC）將資不抵債，2031年前后聯邦老年遺屬及傷殘保險計劃（OASDI）也將耗盡資金。③GAO,“The Nation’s Fiscal Health: A Long-Term Plan Is Needed for Fiscal Sustainability”, Washington, D.C.: U. S.Government Accountability Office, October 7, 2020, pp.1—20, https://www.gao.gov/products/gao-21-161t.據美國聯邦老年和遺屬保險信托基金（OASDI Trust Fund）預計，老年社保基金將在2033年耗盡，殘障保險信托基金將在2057年耗盡，兩大基金合并的社會保障信托基金將在2034年耗盡；CBO則預計在2032年破產。屆時，聯邦工薪稅收收入只夠支付78%的社保福利，到2095年只夠支付74%的社保福利。美國國會研究局（CRS）指出，疫情的影響，特別是長期影響具有高度不確定性。在信托基金破產后要維持財務平衡，就需要大幅削減社會保障福利，大幅增加稅收，或者兩者兼采?；鹗芡腥祟A計，屆時可能需將工薪稅率從12.4%提高到15.8%，在2034年耗盡基金之后，稅率在2095年逐步提高到16.7%。CRS還認為，只有減少開支或充分增加收入，才能避免信托基金的破產影響。①Scott C,“Social Security: What Would Happen If the Trust Funds Ran Out?”in Congressional Research Service Reports, 2013, p.1.新冠肺炎疫情長期持續(xù)加速了社保基金的崩潰。

從2014財年到2018財年，可用于維持各種美國聯邦基金的資金余額名義增長了13%，實際上據GAO分析，基金結余受到各種因素相互作用，但主要是由軍事人員和公務人員退休基金結余推動的。CBO預計，由于醫(yī)療保險和社會保障收入減少額將超過軍人和平民退休金余額的增加額，所以總資金余額在2022財年將開始下降，聯邦政府將不得不增加財政債券發(fā)行規(guī)模進行籌資。②GAO,“Federal Trust Funds and Other. Dedicated Funds: Fiscal Sustainability Is a Growing Concern for Some Key Funds”, Washington, D.C.: U.S. Government Accountability Office, January 16, 2020, https://www.gao.gov/assets/gao-20-156.pdf.

再以基礎設施類基金為例。美國前一次基礎設施建設高潮發(fā)生于20世紀30年代，距今已有八九十年歷史，基金支出與繳款存在較大缺口，入不敷出已成常態(tài)。按照正常收支情況，2021年聯邦“高速公路信托基金”已耗盡資金。2021年上半年拜登政府的《拯救美國計劃》提出，10年內投資1.3萬億美元用于基礎設施建設，但籌資任務艱巨。2021年下半年拜登政府又發(fā)布了“重建美好”基建計劃，但是核心問題仍是籌資。③GAO,“The Nation’s Fiscal Health: A Long-Term Plan Is Needed for Fiscal Sustainability”, Washington, D.C.: U. S.Government Accountability Office, October 7, 2020, pp.14—15, https://www.gao.gov/products/gao-21-161t.

財政基金是籌措各項事業(yè)建設資金的基礎。由于財政基金的基礎性，陸續(xù)破產的影響將直接波及美國聯邦政府財政預算、支出結構、稅收政策，對于債務政策也將產生致命影響，而且基金問題直接關乎各項事業(yè)的維護和更新，如基礎設施，從而會對國家治理能力提出挑戰(zhàn)，拖累經濟發(fā)展效率。

（二）美國聯邦財政失衡的外因

美國聯邦財政失衡與其國際融資能力下降有重要關聯。二戰(zhàn)后美國聯邦債國際循環(huán)（環(huán)流）經歷了三種模式，目前已走向第三種模式的中后期。一是，二戰(zhàn)后初期，布雷頓森林體系確定了美元為主要國際結算貨幣的地位，美元-黃金的等價互換成為解決美國聯邦政府籌資和財政困難的核心機制。二是，1971年中東石油危機爆發(fā)后，美國通過牙買加體制，建立了美元錨定石油商品的定價機制，借助財政部發(fā)行公債、確立美元為石油定價工具，產油國購買美國商品、回流美元并存入美聯儲，間接投資美國國債產品，美聯儲發(fā)出美元。這一循環(huán)機制形成了支撐美國國家治理的資金閉環(huán)，并為國際經濟大循環(huán)提供了流動性。三是，冷戰(zhàn)結束后，世界貿易組織（WTO）體制替代了關貿總協定（GATT），中國加入WTO為其注入了強大生機和活力；同時美國確立了冷戰(zhàn)后全球唯一霸權國地位，國際信用節(jié)節(jié)升高，將美元債務循環(huán)推向第三種模式，即美國財政部發(fā)債、美聯儲購買、其他國家向美出口商品換回美元，并再次投資美國債務的循環(huán)。然而，由于美國制造業(yè)在近二三十年來大規(guī)模向海外轉移，加上近年來美國成為全球第一大石油出口國，原先的美元-（大宗）商品-美元國債循環(huán)正在解體，美國聯邦財政失衡加劇，2007—2009年美國經濟“大衰退”加劇了這一趨勢，導致美國聯邦財政失衡加快。

美國經濟“大衰退”的本質是財政危機。從二戰(zhàn)后國家信用發(fā)展史看，美國早已一步步演化為全球貨幣信用中心，當前各國外匯儲備的60%以上、國際貿易結算貨幣的60%以上均使用美元，這是美國“信用霸權”的主要標志之一，而且各國主權基金越來越集中投資美國財政債券產品，推升了美國霸權籌資能力。然而，隨著冷戰(zhàn)結束，轉型國家相繼崛起，歐元誕生，美國國際信用霸權格局正在被打破。

外國投資美國聯邦國債產品客觀上支持了美國財政支付能力和國際信用霸權。中東石油危機以來，各國投資美國國債產品大致經歷了三個發(fā)展階段。2000年以前的30年為第一階段，這個時期外國持有美國聯邦債券緩慢增加，最高曾占到美國GDP的15%；2000—2015年為第二階段，全球對美國聯邦債券投資陡增，外國持有的美國聯邦債券占美國GDP的35%左右，映照了全球化深刻發(fā)展趨勢與美國國家信用隨著“全球化”而泛濫；2015年至今為第三階段，外國對美國債券投資穩(wěn)中有降、加速退出。目前外國共持有美國聯邦債券75 558.36億美元，①“Table 3D: U.S. Treasury Securities Held by Foreign Residents”, https://ticdata.treasury.gov/resource-center/datachart-center/tic/Documents/slt3d_globl.txt.占美國2021年GDP的34.30%左右。②按照拜登政府預算文件，預測2021年美國GDP數值為220 300億美元。參見OMB, “Table S-1. Budget Totals”, in Budget of the U.S. Government, Fiscal Year 2022, p.37, https://www.govinfo.gov/app/details/BUDGET-2022-TAB/context.2020年暴發(fā)新冠肺炎疫情后，美聯儲成為美國聯邦債券最大買主，每月購買1 200億美元。

美聯儲增加購買財政債券和全球美元債務循環(huán)大幅萎縮在相互推動。由于美國財政長期緊張局面加劇，美聯儲的財政功能持續(xù)強化，美國通過發(fā)行債券進行全球籌資的模式向財政部將債券直接變?yōu)槊缆搩π庞玫哪Ｊ窖莼絹碓矫黠@，實現了財政政策的貨幣化，直接影響美國治理、軍事、外交等決策。從特朗普政府時期開始，美國持續(xù)施壓歐、日、韓、德等盟國增加軍費，并從阿富汗倉皇撤軍，還強化了聯合英、澳、日、印等合圍中國的策略，可見美國在嚴重的財政負擔之下，還將可能繼續(xù)加速聯邦財政赤字貨幣化進程。

（三）美國債務負擔與經濟增長率下降的相互影響

20多年來兩次重大社會經濟危機嚴重削弱了美國治理能力。2007—2009年美國為了應對經濟“大衰退”，實施所謂“量化寬松”（QE）措施，不惜將年度赤字擴大到萬億美元以上，并下調稅率，直接對大企業(yè)進行財政救助，直到2013年才緩慢走出“大衰退”陰影。在此后的7年中，美國經濟緩慢增長，財政增收能力大大下降，但QE政策的內涵卻被最近兩屆美國政府繼承下來，在2020年新冠肺炎疫情引起的經濟衰退中再次運用。

美國財政征收能力的下降是形成年度赤字的技術因素。財政收入實際上是政府對GDP的分配，經濟增長率決定財政收入增長率，除非稅率發(fā)生變化，否則財政收入增長不會大幅變化。所以，從實際財政增長率與財政增長潛力百分率二者之差，可以看出美國聯邦財政征收能力的下降情況。以下以CBO《預算與經濟展望》提供的數據為例進行簡要分析。

CBO通常在每年1月發(fā)布《預算與經濟展望》。該報告在當年8月進行更新，其中包括對未來10年的經濟預測，以及在現行法律下的收支基線預測，其間在春季更新預算預測，作為美國聯邦支出和稅法改革的基準。2009年1月，CBO預測當年聯邦財政收入占GDP比重將達到15.8%，然而實際數值只有14.6%，預測值與實際增長率相差1.2個百分點，實際誤差率達-9.3%。參見表1。①分別參見：（1） “CBO Baseline Budget Projections”, in The Budget and Economic Outlook: Fiscal Years 2009 to 2019, p.16, https://www.cbo.gov/sites/default/files/111th-congress-2009-2010/reports/01-07-outlook.pdf；（2）“Recap of Fiscal Year 2010 Budget Results”, November 5, 2010, https://www.cbo.gov/publication/25114.

從2007—2021年歷年美國聯邦財政收入的預測數值與實際增長率相比較來看，財力增長均持續(xù)性放慢，根本達不到潛在增長率，而且越是遠期預測，實際誤差越大。例如，CBO在2009年6月預測，2020年美國聯邦財政同比增長20.4%，但在2013年9月卻將該預測數值下調為18.1%，而實際增長數值僅為16.3%，十年期實際增長誤差達4.1個百分點，減幅達四分之一，而且最后的預測數值還是每年多次修訂數值，其誤差之大值得深思，其中的主要原因就是美國聯邦債務激增的拖累。參見表1。

表1 《預算與經濟展望》對財政預測失真記錄

通常一國經濟增長主要受商業(yè)周期影響，但債務負擔影響卻是根本性的。Stone認為，經濟復蘇速度、勞動力和生產率增長速度都影響預測的準確性，由于生產率增長的長期趨勢很難預測，所以長期經濟預測存在較大差異。①Stone C,“In Forthcoming Trump Budget, Rosy Forecasts of Economic Growth Likely to Produce Highly Unrealistic Budget Estimates”, May 3, 2017, https://www.cbpp.org/research/federal-budget/in-forthcoming-trump-budget-rosyforecasts-of-economic-growth-likely-to.CBO的這類預測幾乎無一準確，現象的背后是一種既定事實，即預測邏輯前提已經改變，亦即債務對經濟增長的拖累是主要因素。經濟學理論認為，在債務占比為GDP的64%~100%時，經濟增長將放緩。②Diamond認為，債務影響經濟增長。Reinhart 和 Rogoff研究發(fā)現，政府債務閾值大約為GDP的90%。Cecchetti等人發(fā)現，一旦政府債務占GDP比率超過85%，就會對經濟增長造成不利影響。Checherita &Rother發(fā)現，政府債務對長期經濟增長的負面影響閾值為GDP的90%~100%。Caner等發(fā)現，發(fā)達國家的門檻值為GDP的77%，而發(fā)展中國家的門檻值只有GDP的64%，超過該閾值后，每1%的債務增加會引起年度經濟增長率下降約0.017~0.020個百分點。分別參見：（1）Diamond P A, “National Debt and Neoclassical Economic Growth,”American Economic Review, 1965, Vol.55, No.5, pp.1125—1150; （2）Reinhart C M,Rogoff K S,“Growth in a Time of Debt”, NBER Working Paper, January 2010, p.9; （3）Cecchetti S G,“The Real Effects of Debt”, BIS Working Papers, September 2011, p.1; （4）Checherita C, Rother P, “The Impact of High Government Debt on Economic Growth and its Channels: An Empirical Investigation for Euro Area”, in European Economic Review, 2012, Vol.56, No.7, pp.1392—1405; （5）Caner M,“Finding the Tipping Point: When Sovereign Debt Turns Bad”, in World Bank Conference on Debt Management, March 2010, https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1612407.美國聯邦債務在“大衰退”爆發(fā)的2007年第四季度占GDP之比為62.72%，在“大衰退”結束的2009年第3季度則高達82.43%，恰好落入了負影響閾值區(qū)間內。

可見，美國經濟“大衰退”早已改變了經濟長期增長的可持續(xù)性，聯邦財政征收能力的下降是債務負擔上升的技術原因，而聯邦債務越來越沉重，拖累經濟增長率才是核心原因。因此，隨著美國聯邦債務占比的持續(xù)上升，其經濟增長將更加放緩。如果說美國聯邦財政失衡具有內因和外因雙重因素，那么這兩大因素對于美國經濟增長的負面作用成為推動債務加速失衡的內在機制，而短期因素的沖擊甚至可能推動美國出現新的經濟衰退，造成聯邦財政出現嚴重困難。2020年暴發(fā)的新冠肺炎疫情，就是加快美國聯邦財政失衡的重要因素之一。

三、新冠肺炎疫情快速加劇美國聯邦財政困境

新冠肺炎疫情暴發(fā)后美國聯邦財政赤字快速激增導致嚴重負面后果。自2020年3月開始，美國制訂了一系列緊急支出計劃應對新冠肺炎疫情沖擊，當年度財政赤字突破3.1萬億美元，2021年度財政赤字達到2.8萬億美元。③CBO,“Monthly Budget Review: Summary for Fiscal Year 2021”, November 8, 2021, https://www.cbo.gov/system/files/2021-11/57539-MBR.pdf.可見美國聯邦財政已失去穩(wěn)健性，主要表現在債務規(guī)模與經濟規(guī)模相當、通貨膨脹率達30年來最高水平等方面，而利率上升將進一步增加財政赤字、削弱經濟。美聯儲認為，美國決不能再繼續(xù)濫支國家信用了。④“U.S. Borrowed $2.6 Trillion in Calendar Year 2021”, January 10, 2022, https://www.crfb.org/press-releases/usborrowed-26-trillion-calendar-year-2021.

財政赤字貨幣化策略成為疫情暴發(fā)三年來美國聯邦政府籌措資金的主要手段。從特朗普、拜登兩任政府出臺的多項預算立法來看①主要立法：（1）Coronavirus Preparedness and Response Supplemental Appropriations Act, 2020 (H. R. 6074)；（2）Families First Coronavirus Response Act；（3）Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security Act（CARES Act）；（4）Paycheck Protection Program and Health Care Enhancement Act；（5）Paycheck Protection Program Flexibility Act of 2020；（6）Public Law No: 116-147: A Bill to Extend the Authority for Commitments for the Paycheck Protection Program；（7）2021 Consolidated Appropriations Act；（8）American Rescue Plan Act of 2021。，主要措施包括：擴大行政支出、調整財政稅收政策、調整貨幣金融措施、加大政府直接投資、減少稅收等，同時還實施了赤字支出策略，并直接將資金通過個人賬戶、企業(yè)補貼賬戶以及各州和地方財政賬戶，毫無代價地注入全國經濟體系。②有關資金情況可參見“COVID-19”，November 15，2021，https://www.usa.gov/coronavirus；有關美國聯邦財政資金管理賬戶設置可參見李超民：《大衰退與美國聯邦財政改革》，北京：商務印書館，2018年，第241—242頁。

疫情時期美國聯邦財政超支對于赤字規(guī)模增長貢獻最大。截至2021年11月5日，特朗普和拜登兩屆政府共形成預算赤字5.333萬億美元，此外還大幅減少了稅收，其中拜登行政當局減稅2 000億美元，而特朗普行政當局的減稅規(guī)模更是高達4 000億美元以上。美國聯邦財政壓力劇增通過赤字和國債現象反映出來，目前聯邦國債總額直逼30萬億美元關口，且長期增長勢頭已難以遏止。美國國會于2021年12月16日再次將當前債務上限提高了2.5萬億美元，為聯邦財政增加年度赤字鋪平了道路。③“S.J.Res.33— 117th Congress (2021—2022)”, in Congressional Record, Vol. 167, December 14, 2021, https://www.congress.gov/bill/117th-congress/senate-joint-resolution/33/text.債務上限的提高是美國政府濫支國家信用的又一例證，只能使美國國際信用危機爆發(fā)更快。參見表2。

表2 美國新冠疫情財政金融政策與赤字變化 單位：億美元

綜合特朗普當局和拜登當局的新冠肺炎疫情救助政策，主要有如下4個特征。

一是美國聯邦擴大行政支出急劇推高了赤字規(guī)模。截至2021年11月5日，白宮等行政部門實際用于治理新冠肺炎疫情的行政費用支出達7 360億美元，占8 860億美元疫情行政預算的83.07%，增加財政赤字1 430億美元，其中拜登政府增加財政赤字647億美元，特朗普政府增加財政赤字785億美元。

二是赤字支出成為強化美國財政對經濟社會作用的核心手段。參見表3。以12項聯邦“貸款與贈款計劃”為例，其中包含對6項原有計劃的擴充和6項新增計劃，原有計劃增加了9 330.368億美元預算，新增項目增加了1 234.6億美元預算，總共新增財政赤字10 564.968億美元。

表3 “貸款與贈款計劃”對赤字的影響 單位：億美元

直接向國民經濟體系和家庭注入資金是疫情救濟的核心政策。目前美國聯邦政府采取直接發(fā)放補貼、加大公共衛(wèi)生支出、對個人和企業(yè)進行支持、對中小企業(yè)貸款與贈款、支持各州與地方基金，以及減免稅收等政策，耗費資金約5.92萬億美元。據2021年11月5日統(tǒng)計，美國聯邦政府實際支出或已承諾支出4.82萬億美元，已完成81.42%資金投放，此舉將增加財政赤字5.19萬億美元，但是由于政策的結構不同，對于財政赤字的貢獻也有一定差異。其中針對經濟主體和個人的補貼政策對財政赤字貢獻最大，僅對中小企業(yè)的“經濟傷害災害貸款計劃(EIDL)”和對個人的“工資保障計劃”兩項支出即達1.31萬億美元，目前已形成了8 580億美元赤字。由此可見，疫情期間投向中小企業(yè)的資金和針對職工個人的失業(yè)救濟金所形成的財政赤字非常大，如果美國聯邦政府不支出這筆資金，未來的經濟體系和財政收入的虧空將會更大。

三是貨幣金融政策與財政政策密切配合，急劇膨脹了財政赤字。通常美聯儲在本國機構和個人以及外國投資者對聯邦債券投資意愿下降時，將出手購買財政債券?？v觀20世紀70年代以來，美聯儲持有財政債券發(fā)展歷程主要分為三個階段，即2007年以前、2007—2019年和2020年新冠肺炎疫情暴發(fā)以來。在第一階段，美聯儲持有的聯邦債券總額增速非常緩慢，直到2007年都沒有超過1萬億美元；第二階段，經過三年經濟“大衰退”后，美聯儲持有財政部債券的規(guī)模連上三個大臺階，直沖3萬億美元；第三階段，新冠肺炎疫情暴發(fā)后，由于國內外投資者大規(guī)模拋售美國國債套取現金，導致二級市場上國債和債券價格下跌、交易成本上升，流動性出現了中斷，于是美聯儲購買了數萬億美元的國債，急劇擴張資產負債表。據2021年10月25日統(tǒng)計，美聯儲持有的聯邦國債總額已達86 631.17億美元?？梢娬敲缆搩νㄟ^接下其他國內外投資人減持的美元債券，實現了聯邦財政政策的貨幣化。

四是財政政策貨幣化將繼續(xù)成為美國支持債務籌資的主要手段。從2020年3月18日開始，美聯儲每月購買價值1 200億美元的債券，其中有800億美元國債和400億美元抵押貸款支持債券。新冠肺炎疫情在美國暴發(fā)不到一個月，美聯儲資產總額到4月14日已達7.8萬億美元，凈增3.1萬億美元。①Bhansali A K,“Why Does the Fed Need to Taper & Why Is It Such a Worry for Markets”, https://economictimes.indiatimes.com/markets/bonds/why-does-the-fed-need-to-taper-why-is-it-such-a-worry-for-markets/articleshow/85689762.cms?utm_source=contentofinterest&utm_medium=text&utm_campaign=cppst.當時美國國會還緊急授權美聯儲，立即設立6.84萬億美元貨幣頭寸用于疫情救濟。截至2021年11月5日，美聯儲已使用3.82萬億美元頭寸，其中最大使用項目是3.68萬億美元的所謂“購買資產”計劃。這類措施屬于新一輪QE政策，允許美聯儲通過購買長期國債、發(fā)放抵押貸款支持證券來增加貨幣供應；美聯儲還與部分發(fā)達國家進行貨幣互換操作，以穩(wěn)定信用。目前美聯儲貨幣金融政策工具還有3萬億美元可用頭寸，隨時可以使用。②“COVID Money Tracker”, https://www.covidmoneytracker.org/.

美聯儲的貨幣政策操作雖未化為財政赤字，然而所實施的貨幣政策措施直接輔助和實現了財政赤字的貨幣化，此舉對于美國乃至全球通脹形勢的影響是決定性的，而且還會繼續(xù)加劇人們對美國通脹的預期，影響美元的國際信用。

美國聯邦債券市場因疫情出現動蕩根源于美國財政的脆弱性。GAO認為，疫情期間美國聯邦債務的增長和監(jiān)管改革可能會降低經紀自營商的居間交易意愿和能力，因此，2020年4月疫情暴發(fā)導致美國聯邦國債市場崩潰，財政部聯合其他部門大幅增加國庫券（Bill）定期發(fā)行，彌補短期融資缺口。在這段時間內，現金管理國庫券（Cash Management Bill）和其他國庫券收益率幾乎沒有差異，由此斷定這項措施對于短期穩(wěn)定國債市場有一定作用。③GAO,“Federal Debt Management: Treasury Quickly Financed Historic Government Response to the Pandemic and Is Assessing Risks to Market Functioning”, Washington, D.C., Government Accountability Office, August 17, 2021,https://www.gao.gov/products/gao-21-606, 2022-01-27.目前來看，此舉對于美國聯邦財政和國際信用的長期潛在影響尚難以估量。

美國國際信用抗短期風險沖擊的能力在不斷弱化且將繼續(xù)走弱。美聯儲持有聯邦國債占比是衡量美國國際信用的重要指標，占比越高，美聯儲信用規(guī)模越大，資產質量就越差，風險也就越高。2011年8月5日，在美國三年經濟“大衰退”后期，標準普爾將美國長期主權信用評級由AAA降至AA+，評級展望為負面，成為自1917年以來美國政府信用評級首次被下調事件，此舉具有長期警示意義。①“S&P lowers United States Credit Rating to AA+”, August 6, 2011, https://www.reuters.com/article/us-usa-spdowngrade-text-idUSTRE7750D320110806.隨著通脹加劇，美聯儲開始減少購買財政債券（Tapering），但由于經濟形勢前景不好、長期稅收收入下降、預算支出壓力陡增、外國不斷減持美債，美聯儲縮小資產負債規(guī)模將會引發(fā)市場動蕩，對外部產生沖擊。

四、美國聯邦財政失衡對中國的影響

中國是美國聯邦財政失衡的潛在最大沖擊對象。為了彌合財政赤字，美國長期在全球進行債務融資，但隨著國際信用霸權的衰落，這種融資方式正在遭遇越來越多的困難。當前中國是美國第二大貿易伙伴，據中國海關統(tǒng)計，2021年1—10月，美中累計貿易額4 4137.40億元（折合約6 934.28億美元），同比上升27.5%。②海關總署:（2）2021年11月進出口商品國別（地區(qū)）總值表（人民幣）, 2021年12月18日，http://www.customs.gov.cn//customs/302249/zfxxgk/2799825/302274/302277/302276/4070998/index.html；人民幣對美元匯率參照2021年12月17日中國外匯交易中心公布的人民幣匯率中間價計算。巨額貿易順差為中國成為美國最大債權國之一奠定了基礎，長期以來，中國將美元順差的三分之一投資于美國債券。在2020年11月到2021年10月的一年時間里，中國月平均持有美國債券10 749.8億美元以上，其中2021年10月持有10 540億美元。③“Major Foreign Holders of Treasury Securities Holdings at End of Period”, January 18, 2022, https://ticdata.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/tic/Documents/mfh.txt.

美國財政失衡影響了中國對美國聯邦國債產品的投資。長期以來，國內關于這個問題看法不一。其中既有反對“中美脫鉤”、支持所謂中美利益掛鉤者，也有主張大舉拋售美國債券者，還有主張緩慢減持美國債券者，各執(zhí)己見。從近十年來中國投資美國財政債券的規(guī)模、結構和績效來看，投資規(guī)模巨大、結構單一、長期投資占絕對比重、績效較差是主要特征，雖然當前采取了緩慢減持的策略，但并沒有解除國人對于美國財政失衡以及債務風險的擔憂。

實際上美國對中國長期持有巨額美國債券的心態(tài)也很復雜。早在十多年前，美國就出現了一股對中國投資美國聯邦債券的擔憂氣氛。一是擔心中國外匯儲備增長放緩后購買能力是否降低，二是擔心中國將不再心甘情愿購買美國債券。④王雅平：《中國增購美國國債及中美兩國經濟的不平衡問題》，《卡內基中國透視》2009年1月1日，https://carnegieendowment.org/2009/01/01/zh-pub-42802。盡管多數人認為中國投資美國聯邦債券有利于美國財政融資，但卻也有人認為，中國將對美國的巨額貿易順差投資聯邦債券再賺一筆債務費，這本身就“不公平”。新冠肺炎疫情在美國暴發(fā)后，還有美國人士竟然聲稱，應沒收中國持有的美國聯邦債券，為美國暴發(fā)新冠肺炎疫情進行“賠償”，成為國際奇談。⑤《中國開始持續(xù)減持千億美債，美國不敢賴掉美債，事情有新變化》，BWC中文網，2020-09-19， https://sa.sogou.com/sgsearch/sgs_tc_news.php?req=GsjLSBUhI6ym_vzJs1cKqywoPmnYfuJqpnvO_0_z7Vg=&user_type=1。實際上無論哪種說法，都反映了美國財政部非?？释袊顿Y，至于未來何去何從，則需進行歷史的回顧。

中國對美財政債券投資具有長期性和戰(zhàn)略性。客觀來看，新中國外匯儲備增長經歷了三個階段：一是在2002年之前，外匯儲備規(guī)模增長極為緩慢；二是從2001年底中國加入WTO后外匯儲備從2 864.07億美元一舉增加到2014年的38 430.18億美元；三是從2014年至今，中國的外匯儲備穩(wěn)定在3.2萬億美元左右，其中的三分之一購買了美國財政債券，顯示中國外匯儲備與使用都對美國財政債券產生高度依賴，但其本質則是對美元信用的高度依賴，這種過度依賴性對中國是不利的。參見圖2。

圖2 2011—2021年中國外匯儲備與持有美財政債券變化趨勢（時號：41408）

首先，任何國際投資都有收益和風險兩個方面，投資決策既要考慮收益，更要注重風險防范。盡管中國一萬多億美元對美國長期債券的投資規(guī)模，相對于兩國各自的經濟和財政實力尚不太大，但其反映了中國對于美國聯邦財政的重視和支持，又是中美兩國戰(zhàn)略利益緊密的寫照；而且從美國一些言論來看，中國持有美國債券行為也絕非可有可無，美國財政穩(wěn)健離不開中國投資。⑥《1.5萬億美債被拋后，中國持有美債發(fā)生變化，數千噸黃金或運抵中國》，騰訊網，2021年3月16日，https://new.qq.com/rain/a/20210316A03X3L00。但美國投資評論家認為，中國投資美國債券，既要注意不要陷入那個擁有無限債券印刷能力的國家債務陷阱，又要防止美國通脹傳到中國。⑦Seth S, “Why China Buys U.S. Debt with Treasury Bonds, Reviewed by Julius Mansa, Fact Checked by Kirsten Rohrs Schmitt”, Updated December 30, 2021, https://www.investopedia.com/articles/investing/040115/reasons-why-chinabuys-us-treasury-bonds.asp.

其次，長期投資一種零利率的公債產品收益損失巨大，機會成本極高。以美國十年期國庫券為例，2007年利率的算術平均值在4.51%以上（最高5.19%，最低3.83%）；但自2012年開始，利率的算術平均值則只有1.85%左右（最高2.39%，最低1.43%），五年內年均利率下降了2.66個百分點，下跌六成以上，其中還不含通脹因素。這對于長期投資者來說，不但利息收益損失巨大，不能實現保值增值，且機會成本高昂。機會成本的計算可參照有色金屬銅、鋁投資趨勢。

中國是全球最大的銅、鋁產品消費國，其中銅的消費占全球消費總量的49%，美國的消費量只約為中國的1/7。①韓見、夏鵬、邢佳韻等：《后疫情時代中國銅資源供應形勢分析》，《地球學報》2021年第2期，第224頁。據統(tǒng)計，2008年11月24日至2011年2月15日、2020年3月19日至2021年5月10日，倫敦金融交易所（LME）銅最大漲幅分別達到了260.71%和145.88%，LME鋁分別上漲119.16%和78.90%，持續(xù)漲價趨勢難以遏制，并吸引了更多資金進入有色金屬、礦山等相關投資領域。②梁謙剛、王林鵬：《國際銅價突破歷史新高！中國銅消費全球占比首超六成，產業(yè)鏈全面提價》，《證券時報》2021年6月25日，https://news.stcn.com/sd/202106/t20210625_3373257.html。然而，中國銅資源企業(yè)海外并購正面臨激烈競爭，中國地質調查局國際礦業(yè)研究中心、《中國礦業(yè)報》和中國地質科學院礦產資源研究所均提出，應支持海外中資企業(yè)投資提升并購競爭力，長期保障中國銅資源的穩(wěn)定供應。

最后，作為大國，中國對美國財政債券的投資應奪取和掌握對美國的國際戰(zhàn)略主動權。從對美國國債產品的投資結構來看：自2011年9月到2020年3月，中國購買的美國短期債券平均只占對美國財政債券總投資的0.4%以下；但自2020年3月，中國對美國短期債券的投資規(guī)模急劇上升十倍左右，占對美國財政債券總投資的3.02%，此后在2021年2月達到760.42億美元的最高程度，占比升至6.89%，這種趨勢持續(xù)了14個月之久；從2021年6月開始，這一趨勢又重新恢復到疫前水平，在2021年8月對美國短期債券投資規(guī)模占比重新回到0.29%。上述操作既有配合美國疫情財政政策的可能，也有通過加大短期投資結構謀取更高投資收益的作用，如果再考慮從總的投資規(guī)模上加以限制，其客觀效果是好的。

可見，避免巨額投資損失、爭取國際戰(zhàn)略主動權、實現總體國家戰(zhàn)略利益提升，必須成為中國對美國聯邦債券投資的重要考量因素。

第一，未來低利率趨勢逼迫中國改革投資策略。從美國財政赤字和債務增長的長期趨勢看，低利率最有利于聯邦財政脫離困境，所以基于當前美元的國際地位和美國財政部、美聯儲對全球基礎利率的控制能力，可以預見在中長期內，美國基礎利率不可能過高，很可能將長期維持在年均1.5%左右。因此，中國投資是選擇繼續(xù)持有巨額美國長期債券，還是通過逐步減持（如減持30%）而持有其他戰(zhàn)略投資，或者選擇靈活持有更多短期債券策略，宜早作抉擇。③2020年9月美國專業(yè)媒體特別討論了在中美“軍事沖突”條件下，中國可能逐步賣出20%所持美國債券。參 見“China to ‘Gradually’Sell 20% of Its US Treasury Holdings, May Dump It All in Case of‘Military Conflict’:State Media”，September 4, 2020，https://www.thestreet.com/phildavis/stocks-options/china-to-gradually-sell-20-of-its-us-treasury-holdings-may-dump-it-all-in-case-of-military-conflict-state-media。

第二，減持美元債券客觀上將提升中國外匯投資的戰(zhàn)略主動性。從中國對美國投資對象來看，美元債券投資的可轉換性不高，主要是因為投資的債券到期期限過長、世界債券市場規(guī)模制約等問題。如若考慮到美聯儲不斷擴大資產負債表的歷史趨勢，大幅度減持或者增加短期債券規(guī)模的策略非常值得認真考慮。從另一個角度來看，這種戰(zhàn)略性的國際投資策略如果運用得當，實際上是能夠發(fā)揮影響、制約美國聯邦發(fā)債行為作用的。

五、結論和政策討論

綜合以上研究，本文主要得出以下兩點結論。

一是美國針對新冠肺炎疫情的財政支出手段加劇了財政嚴重失衡。首先會對美國經濟、財政、金融和國際政治經濟關系產生深刻影響，導致美國國力更加衰弱，打擊美元信用霸權，加大美國財政風險，影響全球穩(wěn)定。其次會加劇美國以及國際通脹，受影響最大的是美國企業(yè)和家庭。最后終將會釀成巨額債務，從而成為美國下一代的稅收負擔。可以預期未來美國聯邦政府增稅措施必然更大。

二是美國聯邦財政失衡將會帶來全面后果。首先是經濟增長缺乏動力，稅收收入下降；其次是加重債務融資負擔，加劇社保醫(yī)保基金壓力；最后是加快基金制度破產。所以說，新冠肺炎疫情暴發(fā)加快了美國聯邦財政狀況惡化，進而可能帶動美國經濟發(fā)生較大規(guī)模衰退，加快國力衰落?；谏鲜鰞牲c，筆者認為，中國需要調整有關政策思路。

第一，縮小持有美國聯邦債券規(guī)模勢在必行。衡量一筆投資是否有市場價值，可只考慮風險與收益比較，而一個國家究竟如何配置國民財富，則沒有絕對公式，一般以投資收益為基本考慮因素，但國際政治也是更重要的影響因素。中國外匯投資基金必須實現安全、流動、保值增值，但實際上在國際關系中，對外投資的戰(zhàn)略價值更重要。即使一個再有價值的國際資本產品，如果資金來源國和東道國兩國關系不佳，投資決策也很難進行。當前由于中國對美國財政債權的投資對于支撐美國政府融資必不可少，那么作為美國聯邦財政籌資資金的主要來源國，中國的投資就應成為更加有力，并促成總體國家利益的手段，也就是說中國必須將對美國的債券投資作為戰(zhàn)略工具，使之成為撬動國家利益的重要杠桿，同時還能起到增值作用。

第二，全面提升中國在全球投資中的戰(zhàn)略地位。美國財政債券產品的戰(zhàn)略地位和價值早已處于長期下降通道，作為戰(zhàn)略性投資，必須注重投資有色金屬、煤炭燃料、礦山等戰(zhàn)略資源項目，而不應大規(guī)模持有利率近乎于零的美元債券，支付高昂的長期“機會成本”；中長期內中國的產業(yè)結構仍會是資源導向的，因此必須注重規(guī)劃對全球資源項目的總體投資方案，加大投資保護和保衛(wèi)中國跨大洋資源運輸通道和戰(zhàn)略投送能力，推動國防實力和經濟實力同步提升。

第三，將減持的美國債券合理投向全球基礎設施建設?！耙粠б宦贰背h提出以來獲得了全球利益各方的高度支持和關注，但是作為具有高度稀缺性的資本，仍需要多方加大投入。2021年七國集團（G7）在美國推動下提出了所謂“重建美好世界”（B3W）的基建計劃，預計對未來全球40萬億~60萬億美元的基建籌資，將主要采用政府資金引導社會資本投入模式。除了由西方控制的多邊銀行體系和基金，B3W基建計劃在未來還會成立更多的基建基金。對此中國應權衡風險和收益，適時介入投資。實際上國家基金的主要作用，一個是進行有關的事業(yè)建設，例如社會保障項目等，另一個是作為母基金，投資更多的其他基金，支持和引導產業(yè)發(fā)展。投資基礎設施建設的國際基金，一方面有助于實現外匯投資保值增值，另一方面起到引導國際資本流向、推動“一帶一路”倡議基建項目的作用。對“一帶一路”基礎設施建設投資，也是對那些試圖通過控制全球基建項目與投資、對沖我國“一帶一路”倡議的國家行為的有力回應。