余青英

[摘 要] 引入融資融券業(yè)務是我國資本市場一個重要的金融政策，融資融券在中國實施的過程中也經(jīng)歷了一系列的變革，從2015年6月的融資融券的相關(guān)制度出現(xiàn)了很多變化。融資融券的杠桿效應，可以起到防止股價劇烈波動的作用。但是，由于中國股票市場融資融券推出時間較短，以及監(jiān)管體系不完善等原因，導致融券對股價的波動率起的是相反的作用，即增加股價的波動率，而融資的作用也沒有表現(xiàn)出來，這就說明以后的監(jiān)管仍然任重而道遠。

[關(guān)鍵詞] 融資融券;交易制度;股票市場;結(jié)論及建議

[中圖分類號] F740[文獻標識碼] B

一、引言

融資融券交易也可以稱作“證券信用交易”，是指證券公司向證券投資者收取一定的保證金，然后證券公司向證券投資者出借資金用以買入證券，或者出借證券用以賣出的一系列交易活動。2010年3月，推出了融資融券業(yè)務，一種新的投資渠道被廣大境內(nèi)投資者知曉。2011年，有兩項條款開始實施，分別是《融資融券合同必備條款》和《融資融券交易風險揭示書必備條款》，這也標志著融資融券業(yè)務由原來的“試點”階段轉(zhuǎn)為今后的“常規(guī)”階段。2015年7月1日，中國證券監(jiān)督委員會發(fā)布《證券公司融資融券業(yè)務管理辦法》，并且自發(fā)布之日起實施，融資融券相關(guān)制度在2015年6月都進行了重大調(diào)整。2015年6月融資融券制度的這一系列變化都表明我國資本市場的不斷發(fā)展，是什么原因?qū)е氯谫Y融券相關(guān)制度發(fā)生這樣的變化變化的主要內(nèi)容有哪些？在新的制度實施后對投資者、券商等都有怎樣的影響？2015年下旬股市的巨大動蕩又是否與此有關(guān)？本文圍繞著這幾個問題進行了一系列的研究。

二、融資融券制度的變革

融資融券業(yè)務的變化主要有以下幾點：

1.證券交易所建立的對于融資融券業(yè)務的風險控制指標浮動管理機制，對其實施逆周期調(diào)節(jié)?！澳嬷芷谡{(diào)控”，主要出現(xiàn)在商業(yè)領(lǐng)域，由于市場的宏觀經(jīng)濟在一定期間內(nèi)會發(fā)生不同程度的波動，經(jīng)濟衰退時會有發(fā)生金融風險的可能性。

2.規(guī)定融資融券業(yè)務的一個合理的規(guī)模，在我國這種市場經(jīng)濟環(huán)境下證券公司凈資本的規(guī)模，在一定程度上來說應該與融資融券業(yè)務的規(guī)模相協(xié)調(diào)。

3.辦理融資融券業(yè)務的客戶的其所用的擔保物的違約處置的標準和方式應當進行一定程度的完善。對客戶所用的擔保物的具體期限、相應比例也進行的修改取消，從而由于強制平倉可能造成的風險也會相應降低。

4.允許融資融券合約展期。之前的規(guī)定是，現(xiàn)有的已經(jīng)辦理的融資融券業(yè)務的具體時間期限要至少六個月，《證券交易所融資融券交易實施細則》重新增加了規(guī)定，允許證券公司以客戶的信用狀況等為依據(jù)，與客戶自行商定展期的次數(shù)。

5.對融券的賣出所得價款的用途的范圍也擴大了。上海證券交易所規(guī)定，《實施細則》對賣出所得價款的用途也有了優(yōu)化：可以用于融資融券的相關(guān)利息以及部分費用、融券交易的權(quán)益現(xiàn)金補償?shù)膬斶€;而且可以用于申購券商的現(xiàn)金管理產(chǎn)品、基金以及證券公司認可的其他證券;

6.對基金、債券標的選取參照也進行了優(yōu)化?！蹲C券交易所融資融券交易實施細則》對ETF的選取參照進行了完善，并且對上市開放式基金作為標的證券的選取參照也制定了明確的標準。

在這幾年，融資業(yè)務迅猛發(fā)展，而融券業(yè)務的發(fā)展卻十分緩慢。2014年4月17日，中國證券業(yè)協(xié)會等聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于促進融券業(yè)務發(fā)展有關(guān)事項的通知》，目的有：使得市場的交易機制更加健全，加大融資融券業(yè)務的平衡發(fā)展，維護中國市場經(jīng)濟的良好態(tài)勢，而且并不是所謂的對股市的打擊壓迫。

三、融資融券對股票市場的影響

（一）融資融券對股市波動性影響機理分析

杠桿效應是導致融資融券對股票市場產(chǎn)生影響的重要原因。在進行證券信用交易前，投資者要向證券公司上交一定數(shù)量的押金，從而使得投資者對證券的需求產(chǎn)生變化。在成熟市場中，融資融券通過這種效應，可以對穩(wěn)定市場發(fā)揮一定的作用，但融資融券的杠桿功能在市場監(jiān)管不利的時候，也許會使投機機會增加，放大市場波動。

（二）融資融券的作用

1.對投資者的作用。如果投資者需要獲取一定的收益，可以通過融資融券業(yè)務的雙向交易途徑，我國的證券市場的低迷以及投機熱等問題可以有所優(yōu)化。當市場走勢良好且一直上漲的時候，投資者通過借入資金購買股票的方法可以成倍的擴大利潤;但是當市場形成了持續(xù)下跌的趨勢時，投資者通過采用賣空股票再低位補回差價的方法獲取適當?shù)睦麧?。投資者獲取新的利益可以通過利用融資融券的這種雙向交易途徑，中國證券市場的下跌和證券市場上的投機過度等問題在一定程度上可以得到改善。

2.對證券市場的作用。第一，在我國，融資融券交易，可以理解為是一種雙向交易，因此，在一定程度上對證券的價格起到了穩(wěn)定的作用。從而避免了出現(xiàn)證券市場的極端價格等問題，在一定程度上對證券的價格起到了穩(wěn)定的作用，從而提高了證券的價格的發(fā)現(xiàn)效率。第二，在融資融券業(yè)務上做空機制得到了很大的體現(xiàn)，在中國持續(xù)20多年的“單邊市”局面因此有所改變，從而使得股票期權(quán)期貨等業(yè)務有著更良好的發(fā)展。第二，在融資融券業(yè)務有可以對做空機制有所反應，從而使得股票期權(quán)期貨等業(yè)務有著在可預見的未來會呈現(xiàn)一種良好的發(fā)展事態(tài)。第三，還可以提高證券市場的流動性，使得證券市場重新有一種活躍的發(fā)展。

3.對券商的作用。券商可以在融資融券業(yè)務中獲得穩(wěn)定的收入，因為融資融券業(yè)務是一種固定收益類業(yè)務，可以給券商帶來一定的收益，比如，在日本證券行業(yè)中融資融券的利息收入比例為0.6%～24%之間，在美國的證券業(yè)市場中融資融券業(yè)務的利息收入比例3.5%～12%之間，由此可以看出，融資融券業(yè)務對于大多數(shù)券商而言是一個獲得穩(wěn)定收入的業(yè)務。

（三）股票市場的變化

在中國資本市場中，2014年至2015年對于融資融券市場來說，是實現(xiàn)高速發(fā)展的重要時期。在2013年，融資融券交易股票標的僅680余只，到后來增加至924只，融資融券標的家數(shù)的覆蓋率提升至32.69%，流通市值覆蓋率分別提升至75.79%。2014年7月下旬，融資融券的余額為4403億元，至2015年6月，融資融券的余額為22700億。在這僅僅近三年的過程中，融資融券市場大部分指標均達到成熟市場的相應水平。

但是同時，A股市場也經(jīng)歷著前所未有的動蕩起伏的階段：從2015年6份起，在18個交易日內(nèi)，從最高點一直跌至3369點。經(jīng)歷了市場的跌宕起伏，投資者把以融資融券為代表的杠桿交易作為罪魁禍首。杠桿交易作為金融市場的一個極其重要的交易工具，在成熟市場中，杠桿交易有著多項重任：活躍市場交易以及低成本構(gòu)建投資組合等。在跌宕起伏的市場后，投資者把以融資融券為代表的杠桿交易作為罪魁禍首。不論在何種市場變化中，市場的走向都不是由杠桿交易來決定的，融資融券業(yè)務無法改變市場的趨勢，只是對市場速度產(chǎn)生影響。

四、結(jié)論與建議

融資融券的杠桿效應，可以起到防止股價劇烈波動的作用。但是，由于中國股票市場融資融券推出時間較短，以及監(jiān)管體系不完善等原因，導致融券對股價的波動率起的是相反的作用，即增加股價的波動率，而融資的作用也沒有表現(xiàn)出來，這就說明以后的監(jiān)管仍然任重而道遠。

1.對證券公司的兩融業(yè)務加強監(jiān)管，對控制融資融券杠桿比率，形成有效的監(jiān)控體系;推進我國風控制度，充分發(fā)揮融資融券的所具有市場價格穩(wěn)定器的作用，逐步放開漲跌幅限制，使得融資融券標的股的流動性進一步加強。

2.健全信息披露制度，做好市場監(jiān)管工作。目前我國證券市場虛假上市、內(nèi)幕交易等丑聞并不罕見，在融資融券業(yè)務上并不排除虛假做空的可能。市場交易信息透明公開化，會引導投資者進行理性交易。證券公司應該披露更多投資者的信息，承擔較一般上市公司更具體的信息披露義務。通過健全信息披露制度，使投資者能夠及時、準確地了解相關(guān)信息，增加其抵御風險的能力。

3.優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，培育理性投資者。如果要使得融資融券的這種雙向交易機制真正發(fā)揮其作用，投資者應該有其理性的判斷，理性的對證券市場進行分析，而不應該把所有的風險放在一個籃子里，然后再對融資的買入、融券的賣出進行理性的分析，同時要加強自己對融資融券業(yè)務知識的學習，只有自己自身能力的不斷加強才不會再金融市場上隨波逐流，不然自己可能受損，同時也加劇了市場的波動。

[參 考 文 獻]

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[責任編輯：潘洪志]